Einer der großen Mythen im Bereich von Unternehmensfusionen und -akquisitionen besteht in der Objektivität im Bewertungsprozess. Keine Übernahme von Unternehmen sowie Unternehmensanteilen geschieht ohne Konflikte zwischen Käufer und Verkäufer. Wenngleich Erstgenannter bestrebt ist, den Unternehmenswert möglichst optimistisch einzuschätzen, um beim Verkauf einen möglichst hohen Preis erzielen zu können, so ist Letzterer naturgemäß an einem niedrigen Verkaufspreis interessiert. Regelmäßig eröffnet sich den Vertragspartnern ein gewisser Spielraum, innerhalb dessen sie um den letztlichen Preis verhandeln, sollte der Transfer tatsächlich zustande kommen. In Forschung wie Unternehmenspraxis haben sich daher Methoden und Instrumente der Unternehmensbewertung etabliert, welche in diesem Konfliktfeld Objektivität schaffen sollen und den Übernahmepreis nicht allein vom Verhandlungsgeschick der Vertragspartner abhängig machen. Dem Umstand geschuldet, dass der relevante Unternehmenswert jedoch ausschließlich von zukünftigen Entwicklungen abhängt, wird eine objektive Kalkulation des Unternehmenswertes unmöglich. Im sogenannten „Market for Corporate Control“ versuchen Käufer durch individuelle Strategien und Synergien die Gewinnerwartungen zu steigern. Ihre Ziele und der Glaube an eine überlegene Fähigkeit zur Unternehmensführung determinieren die Kalkulationen. Die Erwartung zukünftiger Ereignisse unterliegt vollkommen der Subjektivität des Bewertenden. Und da auch auf Fusionen spezialisierte Beratungsunternehmen in der Regel keine Objektivität schaffen, sondern die Interessen ihrer Auftraggeber vertreten, wird durch sie eine mögliche Überbewertung noch forciert.
Unter der Menge aller Faktoren, welche der Subjektivität des Bewertenden unterliegen und den ermittelten Unternehmenswert beeinflussen, werden in dieser Arbeit die Beta-Faktoren des Capital Asset Pricing Model (CAPM) fokussiert. Im speziellen werden akademische Untersuchungsfelder der zeitlichen Instabilität von Beta-Faktoren beleuchtet und Empfehlungen der Literatur mit dem Umgang von Beta-Faktoren zusammengefasst. Weiterhin wird insbesondere der Intervalling-Effekt analytisch betrachtet. Hierbei wird eine Variabilität des Betas aufgrund unterschiedlich gewählter Renditeintervalle in Zusammenhang mit seiner Berechnung verstanden.
Inhaltsverzeichnis
1 Einleitung
2 Einordnung des Beta-Faktors in das Capital Asset Pricing Model
3 Zeitliche Instabilität von Beta-Faktoren
3.1 Statistische Tests und Techniken zur Beta-Adjustierung
3.2 Die Wahl einer geeigneten Schätzperiode
3.3 Die Wahl einer geeigneten Periodizität
4 Auswirkung auf den Unternehmenswert
4.1 Vorgehen
4.2 Ergebnisse
5 Untersuchung des Intervalling-Effekt mittels GARCH-M
5.1 Die Nutzung von GARCH-M-Modellen
5.2 Modellierung nach Brailsford/Faff
5.3 Ergebnisse
6 Schlussbetrachtung
Zielsetzung & Themen
Die Arbeit untersucht die zeitliche Instabilität von Beta-Faktoren im Rahmen des Capital Asset Pricing Model (CAPM) und analysiert, wie unterschiedliche Renditeintervalle die Unternehmensbewertung beeinflussen. Ziel ist es, die Problematik der ex-post ermittelten Beta-Werte aufzuzeigen und durch eine formale Analyse des Intervalling-Effekts mittels GARCH-M-Modellen Empfehlungen für eine verlässlichere ex-ante Bewertung abzuleiten.
- Bedeutung des Beta-Faktors im CAPM für die Unternehmensbewertung
- Methoden zur Messung der zeitlichen Stabilität von Beta-Faktoren
- Analyse des Intervalling-Effekts und dessen Einfluss auf den Unternehmenswert
- Empirische Untersuchung mittels GARCH-M-Modellen
- Vergleich von täglichen, wöchentlichen und monatlichen Renditeintervallen
Auszug aus dem Buch
3.1 Statistische Tests und Techniken zur Beta-Adjustierung
ULSCHMIDT schlägt als mögliche statistische Testverfahren zur Überprüfung der zeitlichen Stabilität von Beta-Faktoren den Cusum- beziehungsweise Cusum-of-squares-Test vor. Der Cusum-Test summiert dabei rekursive Residuen, welche die Diskrepanz zwischen einem prognostizierten und einem tatsächlich eingetretenen Wert messen. Die rekursiven Residuen werden dabei auf Grundlage eines univariaten linearen Regressionsmodells als Realisierung des Marktmodells nach SHARPE definiert. Die Teststatistik der Summe der rekursiven Residuen ist in der Lage eine Instabilität des Modells in Form eines Strukturbruchs zu identifizieren. Für eine formale Darstellung sei in diesem Kapitel konsistent auf die Ausführungen von ULSCHMIDT verwiesen.
Als Erweiterung des Cusum-Tests kann der Cusum-sum-of-squares-Test verstanden werden. Durch die Quadrierung der rekursiven Residuen können diese sich nicht gegenseitig aufheben, wodurch eher zufällige denn systematische Instabilitäten erkannt werden können.
Weiterhin stellt der CHOW-Test eine Möglichkeit zur Untersuchung der zeitlichen Stabilität dar. Dabei handelt es sich um einen F-Test, der Homoskedastizität der Residuen voraussetzt. Für zwei Teilperioden einer „gepoolten Stichprobe“ werden Regressionsbeziehungen parametrisiert und die Steigung der ermittelten Beta-Werte verglichen. Eine signifikante Abweichung der beiden Werte deutet auf eine Veränderung der ökonomischen Beziehung des Wertpapiers zum Markt über die Zeit hin. Der Test ist somit ein „Strukturbruchtest“. SCHMID/TREDE zeigen, dass sich in 10 von 19 CHOW-Tests diesbezüglich im DAX das Unternehmensbeta signifikant verändert hat.
Zusammenfassung der Kapitel
1 Einleitung: Die Einleitung beleuchtet die Problematik der Subjektivität bei Unternehmensbewertungen und führt in die Relevanz des Beta-Faktors im CAPM sowie die Thematik der zeitlichen Instabilität ein.
2 Einordnung des Beta-Faktors in das Capital Asset Pricing Model: Dieses Kapitel erläutert die theoretische Basis des CAPM und beschreibt den Beta-Faktor als zentrales Maß für das systematische Risiko in der Unternehmensbewertung.
3 Zeitliche Instabilität von Beta-Faktoren: Hier werden Methoden zur statistischen Überprüfung der Beta-Stabilität sowie Faktoren wie Schätzperiode und Periodizität kritisch diskutiert.
4 Auswirkung auf den Unternehmenswert: Dieses Kapitel untersucht anhand von Fallbeispielen, wie die Wahl unterschiedlicher Renditeintervalle zu variierenden Unternehmenswerten führen kann.
5 Untersuchung des Intervalling-Effekt mittels GARCH-M: Es erfolgt eine formale Analyse des Intervalling-Effekts durch die Anwendung von GARCH-M-Modellen auf Renditezeitreihen.
6 Schlussbetrachtung: Das Fazit fasst die Erkenntnisse zusammen und betont die Notwendigkeit einer bewussten Intervallwahl zur Steigerung der Qualität von Unternehmensbewertungen.
Schlüsselwörter
Beta-Faktor, Capital Asset Pricing Model, CAPM, Unternehmensbewertung, Zeitliche Instabilität, Intervalling-Effekt, GARCH-M-Modell, Unternehmensfusionen, Marktrisiko, Renditeintervalle, Statistik, Stabilitätsanalyse, Finanzmathematik, Systematisches Risiko.
Häufig gestellte Fragen
Worum geht es in dieser Seminararbeit im Kern?
Die Arbeit befasst sich mit der zeitlichen Instabilität von Beta-Faktoren und deren Auswirkungen auf die Bewertung von Unternehmen bei Fusionen und Akquisitionen.
Welche zentralen Themenfelder werden bearbeitet?
Die zentralen Themen umfassen das Capital Asset Pricing Model (CAPM), statistische Methoden zur Stabilitätsprüfung, den Intervalling-Effekt sowie die Modellierung von Marktvolatilitäten.
Was ist das primäre Ziel der Untersuchung?
Ziel ist es, den Einfluss verschiedener Renditeintervalle auf die Berechnung des Beta-Faktors und damit auf den ermittelten Unternehmenswert aufzuzeigen.
Welche wissenschaftlichen Methoden werden angewendet?
Es werden deskriptive Analysen, statistische Testverfahren wie der Cusum- und CHOW-Test sowie komplexe GARCH-M-Modelle zur Modellierung von Renditezeitreihen eingesetzt.
Was wird im Hauptteil der Arbeit behandelt?
Der Hauptteil gliedert sich in die theoretische Einordnung des Beta-Faktors, eine Untersuchung der zeitlichen Instabilität, eine quantitative Analyse von Unternehmenswerten sowie eine formale GARCH-M-Modellierung.
Durch welche Schlüsselwörter lässt sich die Arbeit charakterisieren?
Wichtige Begriffe sind Beta-Faktor, CAPM, Unternehmensbewertung, Intervalling-Effekt, GARCH-M und zeitliche Instabilität.
Warum variieren die Unternehmenswerte bei verschiedenen Renditeintervallen?
Die Variation resultiert daraus, dass unterschiedliche Renditeintervalle zu anderen Beta-Faktoren führen, welche wiederum die Eigenkapitalrenditeforderungen und somit das Diskontierungsergebnis beeinflussen.
Was ist das Hauptergebnis zur Wahl des Renditeintervalls?
Die Arbeit kommt zu dem Schluss, dass das wöchentliche Renditeintervall einen guten Kompromiss bietet, da es sowohl im GARCH-M-Modell als auch im bedingten CAPM aussagekräftige Ergebnisse liefert.
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- Sebastian Abromeit (Author), 2014, Die Instabilität von Betafaktoren, Munich, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/274544
