Risikomanagement und Marktrisiko für Versicherungsunternehmen

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

1. Einleitung
1.1 Problemstellung
1.2 Gang der Untersuchung

2. Wissenschaftstheoretische Grundlagen des Risikomanagements
2.1 Etymologie des Risikoausdrucks und die Risikoarten
2.1.1 Darstellung und Abgrenzung der Risikobezeichnungen
2.1.2 Systematisierung von Risiken durch Risikomerkmale
2.2 Risikotheoretische Grundlagen und Verfahren
2.2.1 Statistische Grundsätze in der Risikotheorie
2.2.2 Spezifizierung von Finanzderivaten und deren Funktion
2.3 Gesetzliche Grundlagen des Risikomanagements
2.3.1 Die allgemeinen gesetzlichen Rahmenbedingungen für das Risikomanagement in Unternehmen
2.3.2 Versicherungsspezifische Regelungen des Risikomanagements

3. Das Marktrisiko im Rahmen des Risikomanagements
3.1 Grundlegende Eigenschaften des Marktrisikos
3.1.1 Die verschiedenen Einzelrisiken des Marktrisikos
3.1.2 Abgrenzung des Marktrisikos zum Kreditrisiko
3.2 Das Marktrisiko im Solvency II System
3.2.1 Auswirkungen von Solvency II auf das Marktrisiko
3.2.2 Berechnungsmethoden der Marktrisiken
3.3 Quantifizierung und Management von Marktrisiken
3.3.1 Arten der Risikomessung als Methode der Quantifizierung des Marktrisikos
3.3.2 Ausgewählte Möglichkeiten des Managements von Kapitalanlagerisiken

4. Das Risikomanagement in Versicherungsunternehmen
4.1 Asset-Liability-Management als Faktor des Risikomanagements
4.1.1 Das Asset-Liability-Management und dessen Notwendigkeit
4.1.2 Rahmenbedingungen und Prozess des Asset-Liability-Managements
4.2 Risikomodelle und Finanzrisikomanagement in der Versicherungswirtschaft
4.2.1 Die verschiedenen Arten der Finanzrisiken und das Management ausgewählter Finanzrisiken
4.2.2 Die grundlegenden Aspekte und Anforderungen an Risikomodelle innerhalb der Versicherungswirtschaft
4.3 Strategien, Ziele und Mittel des Risikomanagements in Versicherungsunternehmen
4.3.1 Der Risikomanagementprozess, seine Strategien und Ziele in Versicherungsunternehmen
4.3.2 Kritische Analyse des Risikomanagements in Versicherungsunternehmen

5. Ergebnisse

Literaturverzeichnis

Gesprächsverzeichnis

Anhang

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abb. 1: Systematisierung von Risiken

Abb. 2: Formen von Termingeschäften

Abb. 3: Das Drei-Säulen-Konzept von Solvency II

Abb. 4: Modulare Struktur der Kapitalanforderungen (SCR)

Abb. 5: Die Grundstruktur des ALM-Prozesses

Abb. 6: Effizienzlinie im Falle eines 2-Wertpapier-Beispiels

Abb. 7: Die Kapitalmarktlinie

Abb. 8: Der Risikomanagementprozess

1. Einleitung

1.1 Problemstellung

In Zeiten der Finanzkrise ist kaum ein Thema aktueller und akuter als das Risikomanagement.^[1] Seit jeher ist das Risikomanagement ein wichtiges Teilstück der Unternehmenssteuerung, insbesondere in der Versicherungsbranche. Dies ist nicht nur aufgrund der wichtigen Funktion, die Finanzstärke von Versicherern zu bewahren, um den Forderungen der Kunden nachkommen zu können und für Aktionäre einen erkennbaren und stetigen Wert zu schaffen der Fall,^[2] sondern auch, da gerade eine schwierige Wirtschaftslage vorzufinden ist. Zu Beginn dieses Jahrtausends wurden der Versicherungswirtschaft diverse beispiellose Belastungen zuteil. Der Terroranschlag am 11. September 2001 zeigte, wie problematisch eine bedarfsgerechte und sinnvolle versicherungstechnische Prämienkalkulation ist. Auch die sogenannte „Jahrhundertflut“ in Ostdeutschland oder diverse Naturkatastrophen führten zu starken Belastungen. Diese Vorkommnisse spiegelten sich vor allem auf der Passivseite der Bilanz wieder, wohingegen sich die Entwicklungen an den Aktienmärkten folgenschwer auf der Aktivseite der Versicherungsbilanz auswirkten. Der Assekuranz wurde dadurch auf unangenehme Art und Weise bewusst, dass sie ein Spielball der hochvolatilen Finanzmärkte geworden ist.^[3] Bedingt durch die heutige Finanz-, Wirtschafts- und Staatskrise, ist die Lage der Assekuranz auf dem schwierigen Finanzmarkt noch beschwerlicher geworden. Überdies haben die Schäden in ihrer Höhe stark zugenommen. Insbesondere die Solvabilität vieler Versicherer ist durch die eben dargestellten Vorkommnisse gefährdet. Die Insolvenz eines Versicherungsunternehmens würde die Glaubhaftigkeit und Stabilität der gesamten Branche in Frage stellen. Aus diesem Grund muss es das Ziel eines jeden Versicherungsunternehmens sein die ständige Solvenz zu garantieren. Die nationalen und internationalen Gesetzgeber haben diese Probleme erkannt und deshalb Gesetze und Normen erlassen, die den Umgang mit Risiken regulieren sollen.^[4]

Anknüpfend an die zuvor dargestellten Sachverhalte ist zu erwähnen, dass wir uns gegenwärtig einerseits in einer Risikogesellschaft befinden, andererseits in einem Umfeld, in dem viele Menschen kaum noch dazu bereit sind aktiv Risiken, im ökonomischen Sinne, einzugehen. Das Risikomanagement soll Versicherungsunternehmen helfen, sich der möglichen Auswirkungen verschiedener Risiken bewusst zu werden und rational mit diesen umzugehen. Hierdurch soll ein durchdachtes Chancen- und Risikoprofil forciert werden. Im Speziellen für das Versicherungsgeschäft ist es wichtig Risiken einzugehen, da dieses Geschäftsmodell in der Essenz von der Übernahme versicherungstechnischer und kapitalmarktorientierter Risiken lebt. Nur eine hohe Qualität des Risikomanagements kann langfristigen Erfolg für Versicherungsunternehmen ermöglichen.^[5] Die Steuerung von Risiken ist dementsprechend die Hauptaufgabe eines jeden Versicherers.^[6] Die Hamburger Feuerkasse, mit Gründung im Jahr 1676 das älteste Versicherungsunternehmen der Welt, verfügte bereits zur damaligen Zeit über vorbeugende Ansätze, nicht höhere Risiken zu übernehmen als die eigene Risikotragfähigkeit zulassen würde. So wurden beispielsweise die Gebäude nach ihrem tatsächlichen Wert versichert und eine Selbstbeteiligung eingeführt, um so aktiv das subjektive Betrugsrisiko zu senken.^[7]

Dieser offensichtlichen Notwendigkeit von Risikomanagement für Versicherungsunternehmen, die Handhabung des Risikomanagements innerhalb von Versicherungsunternehmen und dessen besondere Beeinflussung durch das Marktrisiko, das in der heutigen Zeit von Finanz- und Wirtschaftskrise von außergewöhnlicher Brisanz ist, widmet sich diese Abhandlung. Das Ziel dieser Arbeit ist es, das Risikomanagement in Versicherungsunternehmen theoretisch darzustellen und es dabei kritisch zu analysieren. Hierdurch soll aufgezeigt werden, welche Potentiale durch das Risikomanagement innerhalb von Versicherungsunternehmen entstehen und mit welchen Grenzen das Risikomanagement behaftet ist. Außerdem soll beleuchtet werden, inwieweit im Besonderen das Marktrisiko das Risikomanagement gestaltet und welche Konsequenzen dessen Einflussnahme mit sich bringt.

1.2 Gang der Untersuchung

Die Abhandlung verfolgt einen deduktiven Aufbau und geht vom Allgemeinen zum Speziellen.

Der Verfasser wird im ersten Hauptteil das theoretische Wissen über das allgemeine Risikomanagement, das für die nachfolgenden Hauptteile und Kapitel die Grundlagen bildet, darstellen. Hierbei wird im ersten Kapitel auf die Etymologie des Risikoausdrucks, also auf den Risikobegriff an sich, eingegangen. Zusätzlich werden die verschiedenen Risikoarten analysiert und beschrieben. Im zweiten Kapitel geht der Verfasser auf die gesetzlichen Grundlagen ein. Es werden dabei nicht nur die allgemeinen Vorgaben des Gesetzgebers beleuchtet, sondern auch die versicherungsspezifischen Normen bezüglich des Umgangs mit den Risiken. Das dritte Kapitel befasst sich mit der allgemeinen Einführung in den risikotheoretischen Bereich. Im Speziellen wird hierbei auf die statistischen Grundlagen, die Grundlagen der Finanzderivate und die Grundlagen des Risikoprozesses eingegangen.

Im zweiten Hauptteil geht der Verfasser näher auf das Marktrisiko ein. Das erste Kapitel dient dabei zur Bestimmung der Grundlagen des Marktrisikos und dessen Eigenschaften. Anschließend folgt eine Analyse des Marktrisikos im Rahmen von Solvency II. Darauf folgend werden Möglichkeiten dargelegt das Marktrisiko zu quantifizieren und somit anschaulicher darzustellen.

Im dritten und abschließenden Hauptteil erfolgt eine Analyse des Risikomanagements bezogen auf Versicherungsunternehmen. In diesem Hauptteil wird im ersten Kapitel das Asset-Liability-Management als Anwendungsbereich des Risikomanagements in Versicherungen betrachtet. Dem folgend findet eine Untersuchung der Risikomodelle und des Finanzrisikomanagements innerhalb von Versicherungsunternehmen statt. In diesem Punkt werden verschiedene Theorien zum Management von Finanzrisiken und Strategien zur Lösung dieser Risiken veranschaulicht sowie Anforderungen an Modelle und das Standardmodell der Versicherungswirtschaft aufgezeigt. Anschließend werden die Ziele des Risikomanagements und die Steuerung zu deren Erreichung aufgeführt und beleuchtet. Der letzte Abschnitt beinhaltet eine kritische Analyse des Risikomanagements in Versicherungsunternehmen im Hinblick auf dessen Potentiale und Grenzen.

Den Abschluss der Arbeit bilden die Ergebnisse, die aus den vorangegangenen Ausarbeitungen gewonnen wurden. Diese sollen aufzeigen, inwieweit die Fragen der Problemstellung beantwortet wurden. Zusätzlich hat der Verfasser im Rahmen dieser Arbeit Expertengespräche durchgeführt, um die theoretischen Konzepte und Inhalte durch praktische Aussagen zu überprüfen.

2. Wissenschaftstheoretische Grundlagen des Risikomanagements

2.1 Etymologie des Risikoausdrucks und die Risikoarten

2.1.1 Darstellung und Abgrenzung der Risikobezeichnung

Der Risikoausdruck tauchte das erste Mal im 14. Jahrhundert auf. Der aufblühende Seehandel in den norditalienischen Stadtstaaten führte zur selben Zeit zur Entstehung des Seeversicherungswesens. Die Herkunft des Begriffs Risiko und die Entwicklung der ersten Versicherungsverträge können daher nicht voneinander getrennt werden. Risiko quantifiziert das Ausmaß einer Unsicherheit und ermöglicht den kontrollierten Umgang mit diesem. Anfängliche Gefahrengemeinschaften waren eher mit einem Wettspiel zu vergleichen. Erst die Entwicklungen im Bereich der modernen Mathematik, Statistik und Wahrscheinlichkeitsrechnung im 17. bis 19. Jahrhundert ermöglichten die professionelle Anwendung des Versicherungsgedankens.^[8] Die Erkenntnisse, welche zwischen 1654 und 1760 gemacht wurden, sind die Basis aller modernen mathematischen Methoden im Risikomanagement. Diese Gesetze der Wahrscheinlichkeitsrechnung haben sowohl moderne Kapitalmärkte, als auch entwickelte Versicherungsmärkte möglich gemacht.^[9]

Der Blick in die Vergangenheit verdeutlicht, dass das Wort Risiko seit dem 16. Jahrhundert für alle Sorten der Gefährdungen entstanden und demnach sehr weitläufig geworden ist. Es gibt die wirtschaftlichen Risiken, die gesundheitlichen Risiken, die Misserfolgs- und die Unfallrisiken.^[10] Daher ist es aus etymologischer Sicht sehr naheliegend, den Risikobegriff unter anderem auf dessen negative Ausrichtung zurückzuverfolgen, da sich dessen Definitionen zumeist auf die negativen Komponenten der Nichterreichung eines Zielzustandes beziehen. „Riza“, der griechische Begriff für Wurzel, ein Objekt über das man stolpern kann, wie auch der italienische Begriff „ris(i)co“, der für die Klippe steht, die es zu umschiffen gilt, stellen die negativen Aspekte des Risikobegriffs dar. Es bestehen aber ebenso etymologische Ursprünge, die positive Komponenten aufzeigen.^[11] So sind im chinesischen Schriftzeichen „Wei-ji“ die beiden Zeichenbestandteile Chance und Gefahr enthalten.^[12] Hier zeigen sich also die positiven Abweichungen des Zielzustandes. Aus diesem Grund wird der Risikobegriff in der Literatur uneinheitlich verwendet.^[13] Allen Definitionen ist jedoch das Verständnis gemein, dass ein Risiko eine zukünftige Abweichung von den geplanten Zielen des Unternehmens darstellt. Laut der betriebswirtschaftlichen Entscheidungstheorie können Ereignisse in der Zukunft in sichere und unsichere Ereignisse unterteilt werden. Der Eintritt eines Ereignisses kann entweder mit Sicherheit vorhergesagt werden oder es besteht lediglich die Möglichkeit des Eintretens. Riskant ist ein Ereignis nur zu titulieren, wenn der Voraussagende den Nichteintritt dem Eintritt vorziehen würde.^[14] Das Risiko im engeren Sinne (i.e.S.) stellt ausschließlich die Möglichkeit eines Verlustes, also die negative Abweichung von der geplanten Zielgröße dar^[15] und schließt eine Betrachtung von Chancen aus. Es unterstreicht das Risiko als Verlustgefahr.^[16] Das Risiko im weiteren Sinne umfasst sowohl die negativen, als auch die positiven Abweichungen und somit die Chancen und Risiken, denn beide Erscheinungen sind der unternehmerischen Tätigkeit anhaftend.^[17]

Die engste Auffassung des Risikobegriffs vertritt der Gesetzgeber. Seiner Betrachtungsweise nach und laut § 91 Abs. 2 AktG, sind Risiken nur Entwicklungen, wie z.B. die Insolvenz des Unternehmens, die die Gesellschaft selbst und deren Fortbestand gefährden. Die Möglichkeit von Chancen erwähnt der Gesetzgerber nicht.^[18]

Das Institut der Wirtschaftsprüfer (IDW) dehnt das Verständnis des Gesetzgebers den Risikobegriff betreffend aus und spricht bei einem Risiko von der generellen Möglichkeit ungünstiger zukünftiger Entwicklungen. Es muss also nicht jedes Risiko die Existenz des Unternehmens bedrohen.^[19]

Die Beiersdorfer AG gliedert den Risikobegriff auf und unterscheidet eine ursachen- und eine wirkungsbezogene Komponente in der Definition. Die ursachenbezogene Komponente kalkuliert die Möglichkeit mit ein, dass die Quellen möglicher Zielverfehlungen entweder externer oder interner Natur sein können. So ist es möglich, dass sowohl die Finanzmarktkrise als externer Faktor, als auch etwaige Fehlinvestitionen zur Zielabweichung führen können. Die wirkungsbezogene Komponente sagt aus, dass sich Risiken in einer Verfehlung der Unternehmensziele widerspiegeln.^[20]

Die International Group of Controlling und der Internationale Controller Verein nimmt in ihrer Risikodefinition zudem Bezug auf die Eintrittswahrscheinlichkeit, sowie das Schadenausmaß.^[21]

Weiterhin sind die entscheidungsorientierten Risikobegriffe zu erwähnen. Mikus und Rosenkranz/Missler-Behr gehen in ihren Annahmen davon aus, dass Unternehmensrisiken durch das Fehlen der Informationen und des Verständnisses für die Wirkungszusammenhänge zwischen Entscheidung und Umweltentwicklung seitens des Entscheiders verursacht werden.^[22]

Die statistischen Risikobegriffe sind ebenfalls zu berücksichtigen. Hierbei wird unter einem Risiko die Schwankung einer Variablen um ihren Erwartungswert verstanden. Die Definitionen des statistischen Risikobegriffs verstehen externe Risikoeinflussgrößen, wie Zinsen oder Wechselkurse, als Zufallsvariablen und ermitteln den Einfluss dieser auf die Erfüllung der geplanten finanziellen Ziele des Unternehmens. Allerdings können finanzielle Unternehmensziele, wie der Unternehmenswert, selbst ebenfalls als Zufallsvariable ausgelegt und untersucht werden.^[23] Diese Kalkulierbarkeit der Risiken stellt den Unterschied zwischen den Begriffen Risiko und Unsicherheit dar. Bei einer Risikosituation ist der Eintritt eines Ereignisses zwar unsicher, es kann ihm jedoch eine sachliche Eintrittswahrscheinlichkeit beigemessen werden. Bei einer unsicheren, ungewissen Beschaffenheit hingegen, liegt deren Eintrittswahrscheinlichkeit nicht vor. Der Eintritt lässt sich somit stochastisch nicht ermitteln.^[24]

Im Rahmen dieser Arbeit wird die Arbeitsdefinition des Risikomanagements verwendet. Diese besagt, dass das Risiko die Möglichkeit sowohl einer positiven (Chance), als auch einer negativen (Risiko i.e.S.) Abweichung von den planmäßigen Unternehmenszielen aufgrund eines Ereignisses oder einer Entscheidung seitens des Managements ist. Finanzielle Ergebnisziele, wie z.B. der Jahresüberschuss, und nicht-finanzielle Ziele, z.B. die Reputation des Unternehmens, stellen die Unternehmensziele dar. Hierbei kann es sich um kurzfristig operative, sowie um langfristig strategische Ziele handeln. Risiken können durch ihre Eintrittswahrscheinlichkeit und ihr Schadenausmaß dargestellt werden.^[25] Es ist zu erkennen, dass das Risiko, bezüglich vorgegebener Ziele, betrachtet wird. Das Risikomanagement basiert damit immer auf einer klaren Zielformulierung.^[26]

2.1.2 Systematisierung von Risiken durch Risikomerkmale

Um diese Ziele für das Risikomanagement konkret darstellen zu können, müssen die Risiken jedoch nach verschiedenen Kriterien systematisiert werden, um die Risikoart feststellen zu können. Die einzelnen Systematisierungsansätze überschneiden sich teilweise.

Je nach Symmetrie des Risikoprofils werden zunächst symmetrische und asymmetrische Risiken unterschieden. Bei symmetrischen Risiken steht der Gefahr eines Verlusts eine Chance gegenüber,^[27] wohingegen bei asymmetrische Risiken nur einseitige Abweichungen vom Plan enthalten sind: Entweder positive oder negative Abweichungen.^[28] Aus diesem Grund werden asymmetrische Risiken auch als „reine Risiken“ und symmetrische Risiken als „spekulative Risiken“ bezeichnet.^[29] Das Risiko am Aktienmarkt kann als symmetrisches Risiko betrachtet werden, da sowohl die Gefahr von Verlusten, als auch die Chancen auf Gewinne vorhanden sind. Das Ausbrennen der unternehmenseigenen Serverfarm ist hingegen ein asymmetrisches Risiko.

Betrachtet man die gefährdeten bzw. relevanten Unternehmensziele lassen sich die Risiken in Erfolgs-, Liquiditäts-, Wert- und Sachrisiken unterteilen. Erfolgsrisiken eines Unternehmens betreffen die finanziellen Ergebnisziele, wie z.B. den Jahresüberschuss. Als Liquiditätsrisiken werden die Risiken bezeichnet die Zahlungsmittel nicht mehr beschaffen zu können, also einen Zustand der Illiquidität zu erreichen. Diese Risiken betreffen zum Beispiel den Cashflow. Wertrisiken beschreiben die Risiken, die zu einer Beeinträchtigung des Werts des Unternehmens führen. Da sich Erfolgs-, Liquiditäts- und Wertrisiken auf den Finanzbereich eines Unternehmens beziehen, werden sie als finanzielle Risiken zusammengefasst. Sachzielrisiken beziehen sich auf nicht-finanzielle Ziele, wie z.B. die Kundenzufriedenheit, die Dienstleistungen oder das Unternehmensimage, und führen oftmals zu Erfolgs-, Liquiditäts- und Wertrisiken.^[30]

Weiterhin sind strategische und operative Risiken zu berücksichtigen. Diese lassen sich in zwei Kriterien unterteilen. Zum einen ihrem Zeitbezug und zum anderen der Relevanz der zugrundeliegenden Ziele nach. Strategische Risiken lassen sich aus langfristigen Entscheidungen des oberen Managements ableiten, die die Positionierung des gesamten Unternehmens zum Gegenstand haben. Die Beeinflussung dieser Risiken erfolgt durch veränderte Umstände des wirtschaftlichen, politischen und technologischen Unternehmensumfelds. Auch Sozio-kulturelle Entwicklungen können Einfluss nehmen. Die Veränderungen führen zu einer Gefährdung der Realisierbarkeit von Strategien und Erfolgspotentialen. Strategische Risiken können aus diesem Grund den langfristigen Unternehmenserfolg und die Existenz des Unternehmens bedrohen.^[31] Für jeden Unternehmenstyp und jede Umfeldsituation sind andere strategische Risiken relevant. Für beispielsweise stark wachsende Unternehmen sind finanzielle Risiken wie Eigenkapitalmangel oder Organisationsrisiken von Bedeutung. Familienunternehmen haben hingegen eher Nachfolge- und Finanzierungsrisiken. Operative Risiken folgen aus kurzfristig angelegten Entscheidungen des mittleren und unteren Managements. Sie betreffen Teile des betrieblichen Leistungserstellungsprozesses, wie z.B. Produktionsausfälle durch den Ausfall von Fertigungsmaschinen. Operative Risiken bedrohen daher den geplanten kurzfristigen Unternehmenserfolg und sind nur auf das Tagesgeschäft, bzw. nur für einen Teilbereich des Unternehmens zu schlüsseln.^[32]

Quantifizierbare und nicht-quantifizierbare Risiken werden nach ihrer Messbarkeit unterschieden. Die Auswirkungen auf die Unternehmensziele von quantifizierbaren Risiken können anhand ihres Schadenausmaßes und ihrer Eintrittswahrscheinlichkeit beurteilt werden. Strategische Risiken sind aus diesem Grund oftmals nicht quantifizierbar. Quantifizierbare Risiken werden in subjektive Risiken, welche vom Entscheider aufgrund seiner Erfahrung geschätzt werden, und objektive Risiken, welche durch Verteilungsfunktionen messbar sind, unterschieden. Nicht-quantifizierbare Risiken werden auch als qualitative Risiken beschrieben.^[33]

Des Weiteren werden Risiken nach ihrer Quelle in interne und externe Risiken unterschieden. Leistungswirtschaftliche und finanzwirtschaftliche Risiken, sowie Risiken aus dem Management und der Organisation, lassen sich als Teil der internen Risiken aufzeigen. Leistungswirtschaftliche Risiken werden durch z.B. die Absatz-, Beschaffungs-und Produktionsrisiken, sprich die betriebliche Leistungserstellung, hervorgerufen. Finanzwirtschaftliche Risiken sind auf Probleme bei der Kapital- und Liquiditätsbeschaffung zurückzuführen.^[34] Die Risiken, welche aus Management und Organisation entstehen, sind das Ergebnis der internen Ablauf- und Aufbauorganisation. So sind zum Beispiel Mängel bei der Personalführung Gründe für solche Risiken.^[35] Externe Risiken sind die Folge von auf Zufall beruhenden Marktentwicklungen, Gesetzesänderungen, gesellschaftlicher Entwicklungen sowie Naturkatastrophen.^[36]

Abschließend werden noch Sach- und Personenrisiken nach dem Geschädigten unterschieden. Sachrisiken betreffen Gegenstände oder nominelle Werte. Bei den Auswirkungen der Personenrisiken sind Mitarbeiter, Kunden, Zulieferer oder etwaige andere Personen, die mit dem Unternehmen in Verbindung stehen, betroffen.^[37]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 1: Systematisierung von Risiken^[38]

2.2 Risikotheoretische Grundlagen und Verfahren

2.2.1 Statistische Grundsätze in der Risikotheorie

Der Zufall und dessen Auswirkungen äußern sich im Risiko. Aus diesem Grund beschäftigt sich die Stochastik, welche auf den Zufall spezialisiert ist, vordringlich mit den Risiken. Die Statistik, ein Teilbereich der Stochastik, verfolgt das Ziel, das vorliegende Risiko durch Untersuchungen von Vergangenheitsbeobachtungen gleichartiger oder vergleichbarer Vorgänge zu beschreiben.^[39]

Eine Möglichkeit der Statistik sind Zufallsexperimente. Als Zufallsexperiment wird ein Vorgang bezeichnet, dessen Ausgang nicht mit Gewissheit vorausgesagt werden kann.^[40] Die Ziehung von Kugeln mittels des Urnenmodells oder das Würfeln kann als Zufallsexperiment bezeichnet werden.^[41] Innerhalb des Zufallsexperiments ist zwischen einer diskreten und einer stetigen Zufallsvariablen zu unterscheiden. Eine diskrete Zufallsvariable hat endliche Wertebereiche, das heißt sie sind abzählbar. Eine stetige hat hingegen einen überabzählbaren Wertebereich. Das Würfeln ist typischerweise durch eine diskrete Zufallsvariable gegeben, wohingegen der Renditeverlauf einer Aktie durch eine stetige Zufallsvariable fabriziert werden muss. Um die Unabhängigkeit in die Betrachtung miteinfließen zu lassen ist die bedingte Wahrscheinlichkeit von Nöten. In der Risikotheorie wird der Unabhängigkeit eine sehr bedeutende Rolle beigemessen. In der Realität sind Ereignisse und Risikofaktoren meist nicht unabhängig, in den Modellen wird dies jedoch häufig unterstellt. Die einjährige Sterbewahrscheinlichkeit eines 40-jährigen stellt beispielsweise eine bedingte Wahrscheinlichkeit dar. Die Bedingung ist, dass er sein 40. Lebensjahr erreicht hat und das Ereignis, dass er zwischen seinem 40. und 41. Geburtstag verstirbt. Unabhängigkeit liegt dann vor, wenn das Eintreten der Bedingung keinen Einfluss auf das Ereignis hat und umgekehrt.^[42]

Lageparameter bilden Zufallsvariablen auf reelle Zahlen ab. Sie erläutern die Konzentration einer Verteilung und geben die mittlere Lage der Wahrscheinlichkeitsbelegung einer eben beschriebenen Zufallsvariable an. Zu diesen Lageparametern gehören neben dem Erwartungswert E(X), das arithmetische Mittel, das a-Quantil, der Modus und der Median.^[43] Der Erwartungswert gibt den durchschnittlichen Wert der Zufallsvariablen an.^[44] Eine stetige Zufallsvariable X mit einer Verteilungsfunktion F(x) definiert den Erwartungswert E(X) als:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten^[45]

Eine diskrete Zufallsvariable hat den Erwartungswert definiert als:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten^[46]

Das arithmetische Mittel wird als der Mittelwert von n Stichproben definiert. Der Modus stellt den Erfahrungswert dar, der am häufigsten anzutreffen ist und der Median repräsentiert den Wert, über oder unter dessen jeweils die Hälfte der Wahrscheinlichkeit liegt, also das 50%-Quantil. Das a-Quantil stellt eine Verallgemeinerung dieses Medians dar.

Zusätzlich zu den Lageparametern gibt es noch die Streuungsparameter, die aufzeigen, wie stark Werte vom Erwartungswert abweichen. Als wichtigstes Streuungsmaß kann die Varianz bzw. die Standardabweichung angesehen werden. Die Varianz wird wie folgt definiert:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten^[47]

Sie bildet die quadrierte Abweichung vom Erwartungswert ab und misst die Streuung der Ergebnisse um diesen. Dieses Vorgehen der Risikomessung wird jedoch vielfach kritisiert, da die Abweichung der Ergebnisse anhand der Varianz nicht nur nach unten sondern auch nach oben gemessen wird. Eine Abweichung nach oben entspricht nicht dem Risikoverständnis vieler Entscheidungsträger, die lediglich das Risiko i.e.S als relevant betrachten.^[48]

Die Standardabweichung ist die positive Wurzel aus der Varianz oder auch das durchschnittliche Abdriften aller Werte vom Erwartungswert:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten^[49]

Der Varianzkoeffizient ist eine normierte Standardabweichung^[50] und stellt das Verhältnis der Standardabweichung zu der Erwartung der Zufallsvariablen dar. Sie sorgt für die Vergleichbarkeit von Schwankungen verschiedener Größe und ermöglicht so den Vergleich von Schwankungen sehr großer und sehr kleiner Risiken:^[51]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten^[52]

Als ein weiterer Kenngrößte der Streuungsparameter zählt die Schiefe. Diese gibt an, ob eine Verteilung nach links oder rechts verzogen ist und somit den Grad der Asymmetrie dieser Verteilung. Diese Schiefe kann natürlich nur im Vergleich zu einer Normalverteilung^[53] dargelegt werden:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten^[54]

Sollte die Schiefe 0 betragen, handelt es sich um eine symmetrische Verteilung. Bei einer Schiefe <0 ist es eine linksschiefe, bei einer Schiefe >0 eine rechtsschiefe Verteilung.

Die Risikoquantifizierung hat die Berechnung der Risikomaße als eine Teilaufgabe inne. Diese Verteilungsfunktion kann ebenso aus historischen Daten suggeriert werden. Das quantifizieren hat zum Ziel, die erkannten Risiken quantitativ zu beschreiben. Hierfür existieren in der Risikotheorie zwei Alternativen. Zum einen die Möglichkeit mittels zweier Verteilungsfunktionen. Die eine Darstellung gibt die Schadenhäufigkeit in einem Zeitabschnitt an, die andere die Schadenshöhe im Schadensfall. Die zweite Möglichkeit ist die Beschreibung mittels einer verbundenen Verteilungsfunktion. Mit dieser wird die Risikowirkung in einem Zeitraum dargestellt. Risikomaße wie der Value at Risk (VaR) lassen sich aus der Verteilungsfunktion ableiten.^[55]

Der VaR gilt heute als das Risikomaß per se und findet in verschiedenen Branchen Anwendung.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten^[56]

Der VaR-Ansatz wird dann angewendet, wenn objektive Aussagen im Hinblick auf Schadenshöhe und Eintrittswahrscheinlichkeit vorliegen. Insbesondere Risiken, die auf dem Kapitalmarkt gehandelt werden oder prinzipiell versicherbar sind, werden mittels des VaR-Ansatzes berechnet. Die grundlegende Intention des VaR ist es, das Ergebnis und das Risiko in einer einzigen Kennzahl miteinander zu verknüpfen. Der VaR gibt durch diese Kennzahl den absoluten Wert der Verlustobergrenze einer bestimmten Risikoposition, unter gewöhnlichen Marktbedingungen und einer definierten Wahrscheinlichkeit innerhalb einer bestimmten Zeitspanne, an. Der Wert des zukünftigen Verlustes wird bei VaR nicht erwähnt. Er dient primär zur Messung von Markt- und Preisrisiken. Der VaR wird in mehreren Schritten ermittelt. Zu Beginn werden die Risikopositionen ermittelt die Wertschwankungen unterliegen. Diese Risikopositionen können beispielsweise Wertpapiere mit hoher Volatilität, Verbindlichkeiten oder Vermögenspositionen sein. Anschließend wird die Risikoposition zu aktuellen Marktwerten bewertet. Darauf folgend sind alle relevanten Risikofaktoren zu identifizieren, die den Wert oder Marktwert der Risikoposition wirksam beeinflussen. Dies können Zinssätze, Aktienkurse oder Wechselkurse sein. Dann ist eine Bewertungsfunktion aufzustellen. Diese soll die vorhandene Beziehung zwischen Risikofaktor und Risikoposition zeigen. Im anschließenden Schritt sind potentielle Entwicklungsszenarien der Risikofaktoren zu behandeln. Im Anschluss wird die Wahrscheinlichkeitsverteilung der zukünftigen Marktentwicklung der Risikoposition errechnet. Dem anschließend ist der Zeithorizont der Risikomessung festzulegen. Ebenso ist ein spezifiziertes Konfidenzniveau zu definieren. Dieses liegt in den meisten Fällen zwischen 95 und 99 Prozent.^[57] Die Verwendung historischer Daten als Basis zur Abschätzung der zukünftigen Ereignisse kann allerdings dazu führen, dass nicht jedes mögliche Ereignis erfasst wird. Insbesondere sogenannte „heavy tails“, also Ereignisse, die ihrer Natur nach extrem sind, werden nicht mit einbezogen. Aus diesem Grund muss darauf hingewiesen werden, dass der VaR nicht den maximal möglichen Verlust eines Portfolios wiedergibt, sondern den Verlust, der mit einem bestimmten Konfidenzniveau (beispielsweise 99,9 %) nicht überschritten wird, aber mit einer geringen Wahrscheinlichkeit durchaus überschritten werden kann.^[58] In einem exakten VaR-Modell mit einem beispielhaften Konfidenzniveau von 99 % ist es geradezu erwünscht, dass in 1 von 100 Fällen der Verlust größer als der prognostizierte ist. Nur durch diesen Fall ist der VaR eine gute Schätzung, da er anderenfalls das Risiko überschätzt hat bzw. unterschätzt.^[59] Als Alternativmöglichkeit des VaR findet der Conditional Value at Risk (CVaR) immer mehr Beachtung. In der Literatur wird er auch häufig als Expected Shortfall oder Expected Tail Loss bezeichnet. Hierbei wird der erwartete Verlust berechnet, der den VaR übersteigt. Der CVaR beschreibt, welche Abweichungen bei einem Eintritt des Extremfalls, also bei der Überschreitung des VaR, zu erwarten sind. Der CVaR kalkuliert somit nicht nur die Wahrscheinlichkeit einer Abweichung mit ein, sondern auch die Höhe der darüber hinausgehenden Abweichungen.^[60] Ein Nachteil des CVaR ist allerdings auch, dass eben diese Komplexität schwerer anwendbar ist, und die Unterschiede zwischen dem CVaR und dem VaR sehr extrem ausfallen können. Dies kann zur Untragbarkeit von finanziellen Belastungen für Unternehmen führen. Weiterhin darf der CVaR nicht als die Lösung gegen das Insolvenzrisiko betrachtet werden. Auch der CVaR kann hiervor nicht schützen.^[61] Um letztendlich das Risiko steuern und die Risikoakzeptanz im Unternehmen bewerten zu können werden sowohl der VaR als auch der CVaR benötigt.^[62]

Die teilweise unzureichende statische Modellierung macht den VaR für Kredit- und Betriebsrisiken nur unter Abstrichen einsetzbar. Das Capital Asset Pricing Model (CAPM) ist ein Erklärungsmodell des Kapitalmarkts, dass auf der Portfoliotheorie beruht. Es sieht den Preis respektive Marktwerte einzelner Wertpapiere als das substanzielle Kriterium für die Komposition eines Wertpapierportfolios. Unter Verwendung von Kapitalmarktdaten werden die vom Markt erwarteten Renditen für eine einzelne risikobehaftete Kapitalanlage in das Verhältnis mit dem beobachteten Risiko gesetzt. Wenn nur von rational handelnden Kapitalanlegern ausgegangen wird, die überdies noch hohe Erwartungen an die Renditen, Volatilitäten und Korrelation hegen, dann ist Risiko im Rahmen des CAPM in ein systematisches und unsystematische Risiko zu spezifizieren. Das Risikomanagement hat ausschließlich das Ziel letzteres zu minimieren. Unsystematische Risiken stellen unternehmensspezifische und interne Risiken dar, die durch eine entsprechende Gestaltung des Portfolios diversifiziert werden können. Hierdurch muss das Risiko auch nicht durch einen entsprechenden Risikoaufschlag vergütet werden, anders wie beim systematischen, sprich dem allgemeinen, Marktrisiko. Traditionell wird das CAPM als Bewertungsmethode von Wertpapieren eingesetzt, jedoch ist auch eine aktive Risikosteuerung möglich. Die Anleger können durch die Sensitivität der untersuchten, einzelnen Kapitalanlage bei Marktschwankungen um einen Prozentpunkt, das konjunkturelle Risikopotential des Portfolios beurteilen. In anderer Form kann es auch bei der Bewertung von risikobehafteten Investitionen hilfreich sein. Hierbei sollte ein Unternehmen stets darum bemüht sein, das unsystematische Risiko abzubauen.^[63]

Sowohl Einzelrisiken als auch der Gesamtrisikoumfang können als Bezugsgröße für Risikomaße verwendet werden. Um eine Gesamtrisikoposition jedoch quantitativ bewerten zu können bedarf es einer Aggregation der Einzelrisiken, beispielsweise mittels Monte-Carlo-Simulation. Risikomaße können grundsätzlich in zwei Arten unterteilt werden. Zum einen in solche Maße, die für ein einzelnes Risiko angewendet werden und zum anderen in solche, die das Risiko zweier Zufallsgrößen zueinander in Beziehung setzen. Diese werden auch als Zusammenhangsmaße bezeichnet.^[64] Zusammenhangsmaße zeigen die Interdependenzen zwischen verschiedenen Risiken an und geben Aufschluss darüber, ob sich die Risiken gegenseitig mildern oder vergrößern.

Ein solches Zusammenhangsmaß stellt die Kovarianz dar. Diese misst die Abhängigkeit zweier Zufallsvariablen X und Y. Sollten diese beiden Variablen aus stochastischer Sicht unabhängig sein, ergibt sich eine Kovarianz von null. Eine Kovarianz von null bedeutet jedoch umgekehrt nicht unumgänglich das X und Y unabhängig sind.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten^[65]

Ein weiteres Zusammenhangsmaß ist der Korrelationskoeffizient. Dieser Koeffizient definiert den Grad des linearen Zusammenhangs zwischen zwei Zufallsvariablen X und Y. Der Korrelationskoeffizient kann Werte im Bereich von -1 bis +1 annehmen. Sollte der Wert bei +1 sein, so sind die beiden Variablen vollständig positiv korreliert, ist der Wert bei -1, so sind sie vollständig unkorreliert. Bei einem Wert von null hingegen sind die beiden Zufallsvariablen nicht linear voneinander abhängig.^[66]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten^[67]

Das Zinsänderungsrisiko besteht aufgrund unterschiedlicher Zinsniveaus innerhalb einer Laufzeit. Dieses Risiko kann durch die Duration bewertet werden. Die Duration bezeichnet zudem die durchschnittliche, barwertgewichtete Kapitalbindungsdauer einer zinssensitiven, festverzinslichen Kapitalanlage. Ein Risikomaß, dass von der Duration abgeleitet wird, ist die Modified Duration. Bei der Beachtung der Duration sind Modellbedingungen zu berücksichtigen. Zum einen muss eine flache Zinsstrukturkurve vorliegen, der unterstellte Diskontzinssatz verändert sich also nicht. Zum anderen müssen die Zinsänderungen einmalig sein.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten^[68]

Soll jedoch angegeben werden, um wie viel sich eine marginale Zinsänderung auf den Barwert der Zinsposition auswirkt, muss die Quantifizierung mithilfe der Modified Duration stattfinden.^[69] Die Modified Duration gibt also an, um wie viel sich der Kurs relativ ändert, wenn sich der Zins absolut verändert.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten^[70]

Die Modified Duration bemisst den prozentualen Kursgewinn/-verlust bei einer Schwankung des Zinses von 100 Basispunkten. Die Modified Duration darf allerdings nur als konservativer Schätzwert betrachtet werden, da eine Preiserhöhung tendenziell unterschätzt und eine Preissenkung überschätzt wird. Die Modified Duration kann damit als Maß der Sensitivität für das Zinsänderungsrisiko eingesetzt werden. Es muss jedoch ebenfalls beachtet werden, dass die Modified Duration insbesondere bei hohen Zinsänderungen Ungenauigkeit aufweist.^[71]

2.2.2 Spezifizierung von Finanzderivaten und deren Funktion

„Unter Finanzderivaten oder derivativen Finanzinstrumenten [...] versteht man Anlageformen, die von einfacheren Finanzinstrumenten abgeleitet werden. Der Wert des Derivats hängt vom Wert des zugrundeliegenden Instruments (underlying) ab.“^[72] Als Finanzderivat wird also ein Finanzinstrument angesehen, dessen Wert von anderen fundamentalen Variablen Abhängigkeit aufweist. Oftmals sind diese zugrundeliegenden Variablen die Kurse von gehandelten Vermögensgegenständen.^[73] Diese zugrundeliegenden Basiswerte werden als Underlyings bezeichnet. Diese können die unterschiedlichsten Waren oder Finanzderivate darstellen.^[74]

Der Einsatz von Finanzderivaten im Risikomanagement dient der Ertrags- und Risikosteuerung im Rahmen von anlagepolitischen Zielsetzungen. So kann die Absicherung bestehender Risikopositionen, die Minimierung möglicher Kursverluste aus planmäßigen Risikotransaktionen bei gleichbleibender Nutzung der möglichen Gewinnchancen oder die aktive Nutzung möglicher Gewinnchancen eine Art der Ertrags-und Risikosteuerung darstellen. Die Ziele des Risikomanagements von Finanzderivaten richten sich hauptsächlich an der vom Vorstand genehmigten Gesamtstrategie aus, sprich sie orientieren sich an der, sich aus der Gesamtstrategie heraus ergebenden, Einbindung des Einsatzes von Finanzderivaten in die Sequenzen des Risikomanagementsystems innerhalb des Unternehmens sowie der im Voraus definierten Risikoeinstellung.^[75] Um aber diesen Absicherungsgedanken des Risikomanagements auch wirklich zu sichern hat die Europäischen Kommission Maßnahmen erarbeitet, um das Finanzsystem im Allgemeinen und im Speziellen den Einsatz von Derivaten sicherer zu gestalten. Aus diesem Grund wurde am 16.08.2012 mit der European Market Infrastructure Regulation und der damit verbundenen Verordnung (EU) Nr. 648/2012 über Over-the-counter (OTC) Derivate^[76], zentrale Gegenparteien und Transaktionsregister eine weitere Meldepflicht für Derivatgeschäfte eingeführt. Innerhalb dieser Verordnung wird hauptsächlich, aber nicht ausschließlich, die Meldepflicht von OTC-Derivate geregelt. Der Derivatehandel soll dadurch transparenter und sicherer gestaltet werden, da standardisierte OTC-Derivate zukünftig über zentrale Gegenparteien abgewickelt und OTC-Derivate an Register gemeldet werden müssen.^[77] Innerhalb der Versicherungsbranche wird der Absicherungsgedanke außerdem dahingehend wahrgenommen, als dass durch das aktuelle VAG Derivate nur zur Absicherung und Erwerbsvorbereitung genutzt werden dürfen. Derivate mit spekulativen Absichten einzusetzen ist nicht erlaubt.^[78]

Derivate sind Termingeschäfte^[79] und werden in unbedingte und bedingte Termingeschäfte unterscheiden.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 2: Formen von Termingeschäften^[80]

Ein unbedingtes Termingeschäft ist ein Kaufvertrag, der sowohl den Käufer als auch den Verkäufer in gleichem Maße verpflichtet, zu einem Fälligkeitszeitpunkt eine Kontraktgröße eines bestimmten Objektes zu einem, bei Abschluss des Vertrages festgeschriebenen Preis (Terminpreis) abzunehmen bzw. zu liefern.

Ein bedingtes Termingeschäft hingegen ist ein Kaufvertrag, der nur den Verkäufer bindet. Er bindet und verpflichtet den Verkäufer zu einem bestimmten Fälligkeitszeitpunkt eine definierte Menge eines Objektes zu einem Terminpreis zu liefern. Bei einem bedingten Termingeschäft hat der Käufer hingegen das Recht oder die Option, das Geschäft verfallen zu lassen und es nicht zu den vereinbarten Konditionen durchzuführen. Die Optionen zählen demnach, als eine der vier grundsätzlichen Derivateformen, zu den bedingten Termingeschäften.

Ein Forward hingegen zählt zu den unbedingten Termingeschäften.^[81] Bei einem Forward Kontrakt stimmt der Käufer dem Kauf eines bestimmten Gutes für einen definierten Zeitpunkt in der Zukunft zu. Der Preis, zu dem das Gut in der Zukunft erworben wird nennt sich Forward Preis und ist bei der Vertragsausfertigung definiert und fixiert.^[82] Weiterhin wird der Forward Preis so gewählt, dass der Käufer zu Beginn keine Zahlungen tätigen muss. Am Ende der Laufzeit erhält der Käufer das vertraglich vereinbarte Gut vom Forwardverkäufer und dieser den vereinbarten fixierten Forward Preis.^[83] Das Geschäft kann zwischen den beiden Verhandlungspositionen also hinsichtlich der Ausstattungsmerkmale individuell gestaltet werden. Je nach Underlying unterscheidet man diverse Formen des Forwards. Ist das Underlying beispielsweise eine Währung, so wird dieser Forward als Devisentermingeschäft (DTG) bezeichnet. Sind aber Terminzinssätze die Basis des Geschäftes, so wird von einem Forward Rate Agreement (FRA) gesprochen. ^[84] Bei diesem Geschäft profitiert der Käufer des FRA von steigenden Zinsen, da er die Differenz zwischen dem vorherrschenden Zinssatz zum Zeitpunkt der Fälligkeit und der im Vertrag fixierten Zinsrate für eine definierte Periode multipliziert mit einem zugrundeliegenden Vertrag erhält.^[85] Auch Aktien oder Anleihen können selbstverständlich als Underlying dienen. Ist dies der Fall, so werden diese Geschäfte als Wertpapiergeschäfte bezeichnet. Die Laufzeit eines Forwards ist in Vorlaufzeit und Referenzperiode untergliedert. Die Vorlaufzeit kommt einer Wartezeit gleich. Unter normalen Umständen beginnt diese zwei Valutatage nach Abschluss des Termingeschäfts und wird mit dem Beginn der Referenzperiode beendet.

Futures zählen, ebenfalls wie ein Forward, zu den unbedingten Termingeschäften. Die Futures werden an der Terminbörse gehandelt und sind standardisierte Termingeschäfte. Die Standardisierung des Futures betrifft die Underlyings, die Kontraktgröße, die Preisänderungen, die Verfalltermine, die Handelszeiten sowie die Art der Andienung.^[86] Der Futures-Kontrakt ist ebenso wie der Foward-Kontrakt eine Vereinbarung zweier Parteien, ein Gut zu einem zukünftigen Termin zu einem bestimmten Preis zu kaufen bzw. zu verkaufen.^[87] Sie werden jedoch, wie bereits erwähnt, anders wie die Forward-Kontrakte im Regelfall an einer Börse gehandelt.^[88] Die Futures können in sich untergliedert werden. So gibt es sowohl die Zinsfutures, als auch die Aktienfutures, Devisenfutures und noch etwaige sonstige Futures. Die Zinsfutures können nach ihrer Fristigkeit noch weiter systematisiert werden. Es gibt kurzfristige Euro-Schatz-Futures, mittelfristige Euro-Bobl-Futures, langfristige Euro-Bund-Futures und sehr langfristige Euro-Buxl-Futures. Jeder einzelne Zinsfuture hat synthetische Bundesanleihen mit verschiedenen Laufzeiten hinter sich stehen. Diese synthetischen Anleihen sind durch ihre fixe Restlaufzeit und den fixen Kupon ausgezeichnet. Durch diese Merkmale haben synthetische Anleihen gegenüber echten Anleihen den Vorteil, dass die Underlyings der Zinsfutures nicht ständig angepasst werden müssen.

Als letzter Teil der unbedingten Termingeschäfte kommt der Verfasser nun auf die Swaps zu sprechen.^[89] Ein Swap [swap (engl.) = Tausch] stellt den Sammelbegriff derivativer Finanzinstrumente dar, deren Gemeinsamkeit der Austausch von zukünftigen Cashflows ist.^[90] Im Vergleich zu Forwards ist es beim Swap möglich, den Tausch der Zahlungsströme an mehreren zukünftigen Terminen stattfinden zu lassen. Die gebräuchlichsten Swaps sind die Zins- und Währungsswaps. Sie werden auch als Plain-Vanilla-Swaps oder Financial Swaps bezeichnet.^[91] Bei einem Plain-Vanilla-Zinsswap wird ein konstanter Kapitalbetrag vereinbart. Eine Partei verpflichtet sich heue den Cashflow in der Höhe des Zinses zu einem vorher fixierten Zinssatz auf einen erfundenen Nominalbetrag für eine definiert Periode in der Zukunft zu leisten. Auf der anderen Seite erhält diese Partei zukünftig Zinsen zu einem variablen Zinssatz auf denselben erfundenen Nominalbetrag für dieselbe vorher definierte Periode. Derjenige, der die Festzinszahlung leistet, also den variablen Zinssatz erhält, ist der Swapkäufer (Payer). Die andere Partei stellt den Swapverkäufer (Receiver) dar.^[92] Es gibt zwei Grundformen des Swaps. Zum einen den Zinsswap (Interest Rate Swap) und zum anderen den Währungsswap (Currency Swap). Beim Zinsswap werden unterschiedlich geartete Zinsen getauscht, d.h. es werden Zinsen mit unterschiedlicher Fixierungsdauer getauscht oder variable Zinsen mit unterschiedlicher Basis, an die die Zinsen jeweils geknüpft sind (Basis Swap). Der Währungsswap beinhaltet den Tausch von Kapitalbeträgen in unterschiedlicher Währung einschließlich des Tauschs der Zinsen auf die Währungsbeträge.^[93] Es kann auch eine Kombinationsform der beiden Swaps als Zins-Währungs-Swap auftreten. Als variabler Zinssatz bei den Swaps werden meist Referenzzinssätze im Interbankengeschäft wie beispielsweise der Euro Interbank Offered Rate oder der London Interbank Offered Rate gewählt. Diese Zinssätze werden für verschiedene Laufzeiten von einem Tag, einer Woche bis drei Wochen oder mehreren Monaten täglich, wöchentlich und monatlich berechnet.

Optionen hingegen sind, im Gegensatz zu den bisher betrachteten Derivaten, bedingte und standardisierte Termingeschäfte. Hierbei kann ein Geschäft in der Zukunft zu einem, bei Abschluss vereinbarten Kurs ausgeführt werden. Von den Vertragspartnern hat einer der Partner das Wahlrecht, also die Option gekauft (Long), das Geschäft durchführen zu können oder die Option verstreichen zu lassen. Der Käufer der Option wählt die Ausübung dieser nur, wenn diese ihm Vorteile bringt. Der Verkäufer (Short) hat kein Wahlrecht, er hat die Pflicht die Entscheidung des Optionsinhabers zu dulden. Die Option stellt die Grundform des bedingten Termingeschäfts dar.^[94] Sie verbrieft dem Käufer einer Option das Recht, gegen Bezahlung des Optionspreises, ein vereinbartes Objekt in festgelegter Menge an oder bis zu einem bestimmten Zeitpunkt zu einem vorab festgelegten Preis zu kaufen (Call) oder zu verkaufen (Put).^[95] Optionen können entweder amerikanisch oder europäisch sein. Eine amerikanische Option kann jederzeit bis zum Verfallsdatum ausgeübt werden, eine europäische Option hingegen nur am Verfallstag selbst. Die meisten an der Börse gehandelten Optionen sind amerikanischer Natur. Jeder Optionskontrakt hat zwei Seiten inne. Zum einen die Seite des Anlegers, welcher die Long-Position einnimmt und auf der anderen Seite der Anleger mit der Short-Position. Der Verkäufer der Option erhält im Voraus eine Prämie, muss aber unter Umständen später Verbindlichkeiten an den Käufer leisten.^[96] Der Wert einer Option wird während der Laufzeit aus dem inneren Wert und aus dem Zeitwert berechnet. Bei einem Call ist der innere Wert die Differenz aus dem aktuelle Preis des Basiswertes und seinem Ausübungspreis (Strike).^[97] Dies ist aber nur der Fall, sofern überhaupt eine Ausübung stattfindet. Sollte keine Ausübung stattfinden ist der innere Wert null. Bei einem Put ist es genau der umgekehrte Fall. Der Put hat hier nur einen positiven Wert, wenn der Wert des Strikes größer ist als der des Underlyings beim Kaufzeitpunkt der Option. In diesem Fall wäre der innere Wert des Puts „In-the-money“. Sollte der Preis des Underlying dem Strike gleichen, wäre der Wert des Puts „At-the-money“ und sobald der Strike über dem Preis des Underlying liegt ist der Wert des Puts „Out-of-the-money“. Im Falle eines Calls ist dies genau umgekehrt. Wird auf die Gewinn- und Verlustsituation einer Option geblickt, wird ersichtlich, dass der Wert einer Option am Fälligkeitstag seinem inneren Wert, mindestens null (im Falle der Nichtausübung) oder der positiven Differenz aus Basispreis und Ausübungspreis entspricht. Dieser innere Wert muss allerdings um die Optionsprämie verringert werden, da der Gesamtgewinn der Option nur so ersichtlich wird. ^[98] Bei einem Long Call wird der Break-Even erreicht, wenn der Basispreis der Summe aus Strike und Optionsprämie entspricht. Umso größer der Basispreis wird, umso größer wird auch der Gewinn. Da es für den Preis des Underlying keine natürliche Obergrenze gibt, wäre der Gewinn theoretisch unbegrenzt. Der Verlust eines Long Calls hingegen ist maximal der Preis der Option. Ein Short Call verhält sich gegenteilig zum Long Call. Die Gewinnhöhe ist hier auf den Preis der Option beschränkt und die Verlustmöglichkeiten sind in der Theorie unbegrenzt.^[99] Bei einem Long Put kann maximal der Ausübungspreis vermindert um die Optionsprämie verdient werden, da das Underlying mindestens einen Preis von null haben muss. Der Break-Even eines Long Puts liegt bei einem Preis des Underlying in Höhe des Ausübungspreises vermindert um die Optionsprämie. Bei einem Short Put ist es wieder genau gegenteilig.^[100]

Swaps und Futures dienen insgesamt eher der kurzfristigen Absicherung, wohingegen Optionen eher den langfristigen Planungshorizont bedienen.^[101]

2.3 Gesetzliche Grundlagen des Risikomanagements

2.3.1 Die allgemeinen gesetzlichen Rahmenbedingungen für das Risikomanagement in Unternehmen

„Risk Management umfasst zum einen alle risikobezogenen Aufgaben und Tätigkeiten im Unternehmen, soweit sie von leitender Natur sind (funktionelle Sicht) und zum anderen die auf Leitungs- bzw. Führungsebene mit Risiken des Unternehmens und mit deren Gestaltung betrauten Aufgabenträger (institutionelle Sicht).“^[102]

Es gibt zwei Arten, das Risikomanagement zu definieren. Zum einen das funktionelle Risikomanagement. Hierbei sind alle risikobezogenen Aufgaben und Tätigkeiten in einem Unternehmen von Bedeutung. Zum anderen das institutionelle Risikomanagement. In diesem Falle sind alle mit Risiken betreuten Aufgabenträger eines Unternehmens mit einbezogen.^[103]

Durch die vorangegangenen Kapitel wurde deutlich, dass das Risikomanagement einen sehr wichtigen Teil zur Sicherung der Existenz eines Unternehmens beiträgt, da es eine Vielzahl von verschiedenen Risiken gibt und es substanziell ist, diese auf die richtige Art und Weise zu koordinieren. Aus diesem Grund haben sich einige internationale und nationale rechtliche sowie faktische Rahmenbedingungen hervorgetan, die diese Koordination und Steuerung der Risiken durch das Risikomanagement reglementieren und steuern sollen.^[104]

Zuerst ist das 1998 verabschiedete Gesetz zur Kontrolle und Transparenz im Unternehmensbereich (KonTraG) zu nennen. Dieses Gesetz schaffte die rechtliche Basis um Risikomanagementsysteme in Unternehmen implementieren zu können.^[105] Das KonTraG bezieht sich in erster Linie auf Aktiengesellschaften, hat aber durchaus Strahlkraft auf andere Rechtsformen. Es stellt dabei aber kein eigenes Gesetz dar, es drückt ein Gesetz durch neue Vorschriften lediglich genauer aus. Hierbei sind das Aktiengesetz, das Handelsgesetzbuch, die Wirtschaftsprüferordnung und das GmbH-Gesetz betroffen. Es wird zum einen im Speziellen der § 91 Abs. 2 AktG tangiert, der besagt, dass der Vorstand „geeignete Maßnahmen zu treffen, insbesondere ein Überwachungssystem einzurichten [hat], damit den Fortbestand der Gesellschaft gefährdende Entwicklungen früh erkannt werden“. Auch der § 289 HGB, der aussagt, dass die Unternehmensführung die wahrscheinlichen Entwicklungen mit ihren Chancen und Risiken in der Darstellung des Geschäftsverlaufs und in der Lage der Gesellschaft einkalkulieren muss und die Methoden zum Schutz aller Arten von Transaktionen im Lagebericht aufzuzählen hat, und der § 317 Abs. 4 HGB, der darstellt, dass der Vorstand im Rahmen des Jahresabschlusses hinsichtlich seiner Maßnahmen gemäß § 91 Abs. 2 AktG zu überprüfen ist, werden beeinflusst. Das KonTraG hat das Ziel unternehmerische Risiken zu minimieren, die Kontrollsysteme zu stärken und Transparenz gegenüber der Öffentlichkeit, den Anteilseignern und Anlegern zu fördern. Eine eindeutige Ausgestaltung des Überwachungssystems wird vom KonTraG nicht vorgeschrieben. Es heißt nur, dass die exakte Gestaltung beispielsweise je nach Größe, der Branche, der Struktur oder dem Kapitalmarktzugang des Unternehmens verschieden ausfällt. Die genau zu überwachenden Risiken werden ebenfalls nicht beschrieben. Es wird lediglich dargestellt, dass Risiken, die den Fortbestand der Gesellschaft gefährden, frühzeitig durch das Überwachungssystem erkannt werden müssen. Diesen genannten Anforderungen des KonTraG und der Formulierung des § 91 Abs. 2 AktG nach ist abzuleiten, dass der Gesetzgeber die Einrichtung eines Risikocontrollings, eines Frühwarnsystems und eines internen Überwachungssystems verlangt.^[106] Diese Erkenntnisse bedeuten jedoch nicht, dass in der Zeit vor dem KonTraG keine Verpflichtung zur Einrichtung eines Risikomanagement- und Früherkennungssystems bestand. Es gehört vielmehr schon immer zu den Aufgaben des Vorstands dieses einzuführen und Risiken, die die Existenz des Unternehmens gefährden, frühzeitig zu erkennen und zu steuern.^[107]

Der Prüfungsstandard 340 des IDW präzisiert die Anforderungen des KonTraG an das Risikomanagementsystem von Unternehmen für die Erteilung eines Testats. Die Prüfungsstandards haben zwar keinen gesetzlichen Charakter, bestimmen in der Praxis jedoch häufig das unternehmerische Handeln.^[108]

Zusätzlich ergeben sich aus dem Bilanzreformgesetz neue Rahmenbedingungen für das Risikomanagement, da nun Kapitalgesellschaften die vermuteten zukunftsbezogenen Chancen und Risiken in einem Prognosebericht erfassen müssen.

Des Weiteren sind die Unternehmensführungen von börsennotierten Aktiengesellschaften nach dem Deutschen Corporate Governance Kodex (DCGK) zur freiwilligen Einhaltung der dort dargestellten Selbstverpflichtungsnormen angehalten.^[109] Der DCGK beinhaltet Ratschläge für eine gute und verantwortungsbewusste Unternehmensführung und ist eine Bündelung von Maximen und Standards. Er beabsichtigt eine Harmonisierung und Standardisierung der Corporate Governance Regeln in Deutschland. Dadurch soll die Transparenz innerhalb deutscher Unternehmen gestärkt und somit das Vertrauen nationaler und internationaler Investoren in die Leitung und Überwachung des Unternehmens bestärkt werden. Um diesem Wunsch auch tatsächlich nachkommen zu können und vor dem Hintergrund nationaler und internationaler Veränderungen und Entwicklungen, wird der Kodex einmal jährlich von einer Standing Commission überprüft. Die Ziele des DCGK sind unter anderem die Informationspflichten des Vorstandes gegenüber dem Aufsichtsrat und den Aktionären zu erweitern, höhere Ansprüche an das Risikocontrolling zu hegen und die deutsche Unternehmenskultur international zu kommunizieren und transparenter zu gestalten.^[110] Auch international bestehen Bestrebungen das Risikomanagement besser in den Unternehmen zu festigen. Aus diesem Grund wurde am 30. Juli 2002 der Sarbanes Oxley Act (SOX) unterschrieben. Bei allen US-notierten deutschen Unternehmen hat der SOX direkte Gültigkeit. Die Gültigkeit betrifft ebenso die Tochtergesellschaften aller an US-Amerikanischen Börsen gehandelten Unternehmen. Insbesondere die Sections 302 und 404 des SOX sind von Bedeutung. Die Section 302 verpflichtet die CFOs und CEOs die Korrektheit der quartalsweisen und jährlichen Berichterstattung zu beglaubigen. Dadurch haften sie persönlich und strafrechtlich für etwaige Falschaussagen. Die Section 404 fordert die Einrichtung eines internen Kontrollsystems und die Dokumentation dessen. Der SOX hat dementsprechend wie das KonTraG zum Ziel, eine verbesserte Berichterstattung im Unternehmen zu erreichen und die Unternehmen durch die Implementierung von Kontrollsystemen in die Lage zu versetzen, Risiken beizeiten zu erkennen und zu steuern.^[111]

Weiterhin ist der deutsche Rechnungslegungs-Standard Nr. 5 und 15 (DRS 5 bzw. 15) für die Ausdehnung der Grundsätze ordentlicher Buchführung auf das Risikomanagement verantwortlich. Sie wurden 2000 im DRS 5 bzw. im DRS 15 (der den DRS 5, welcher für Risikobericht verantwortlich ist, mit einschließt) festgelegt. Unter dem DRS 5 sind Standards für die Konzernrechnungslegung zu verstehen. Der DRS 5 sind generelle Anforderungen an die Risikoberichterstattung, wohingegen der DRS 15 unter anderem verlangt, dass Unternehmen in ihren Prognoseberichten auf die jeweiligen unternehmensspezifischen Chancen und deren prognostizierten Verlauf, sowie die Grundlagen zu dessen Annahme einzugehen haben.^[112]

Zudem ist die Risikoberichterstattung gemäß den International Financial Reporting Standards (IFRS) zu nennen. Hierbei sind einige punktuelle Risikoberichtsinhalte enthalten. Zur Rechnungsauslegung des Konzernabschlusses nach IFRS-Standards sind „alle kapitalmarktorientierten Unternehmen mit Sitz in einem EU-Mitgliedstaat“^[113] seit 2005 verpflichtet. Die IFRS dienen dazu außenstehende Adressaten über Risiken zu informieren.

2.3.2 Versicherungsspezifische Regelungen des Risikomanagements

Die Implementierung eines angebrachten Risikomanagements gehört zu den Sorgfaltspflichten des Vorstands. Dieser muss im Falle einer Krise im Unternehmen beweisen, dass er sich sowohl aus objektiver als auch aus subjektiver Sichtweise ordnungsgemäß und pflichtbewusst verhalten hat. Es muss also der Nachweis erbracht werden, dass Schritte zur Risikofrüherkennung und zur Abwehr der Risiken vollzogen wurden. Dies ist selbstredend auch für Versicherungsunternehmen der Fall. Die Versicherungswirtschaft in Deutschland unterliegt einer formellen und einer materiellen Staatsaufsicht. Die formelle Staatsaufsicht ist im Besonderen für die Regulierung von Markteintritten und –austritten von Versicherungsunternehmen zuständig. Die materielle Aufsicht hingegen besitzt das Recht, in die laufenden Geschäftsprozesse von Versicherungsunternehmen einzugreifen. Die herausragende Stellung der Assekuranz innerhalb einer Volkswirtschaft, bedingt dadurch, dass Versicherungsunternehmen Risikoträger und Kapitalsammelstellen zugleich sind, bei denen beträchtliche Zahlungsmittel eingehen und danach meist erst nach einem längeren Zeitabschnitt ausbezahlt werden, macht eine solche Art der Aufsicht notwendig.^[114]

Die Grundlage der Versicherungsaufsicht in Deutschland ist das Versicherungsaufsichtsgesetz (VAG). In der am 15. November 2007 verabschiedeten 9. Novelle des VAG ist der neu eingebundene § 64a zu finden. Dieser definiert ausdrücklich die Anforderungen an das Risikomanagement von Versicherungsunternehmen.^[115] Diese neue Regelung nimmt in weiten Teilen die dazugehörigen Regelungen des Kreditwesengesetzes inhaltlich auf. Damit wird eine kohärente Vorgehensweise der Aufsichtsbehörde im System der qualitativen Aufsichtsnormen ermöglicht. In Absatz 1 Satz 4 Nr. 1-4 werden die organisatorischen Ansprüche an ein sachgemäßes Risikomanagement erwähnt. Hier heißt es: „Diese erfordert: die Entwicklungen einer auf die Steuerung des Unternehmens abgestimmten Risikostrategie, der Art, Umfang und Zeithorizont des betrieblichen Geschäfts und der mit ihm verbundenen Risiken berücksichtigt; aufbau- und ablauforganisatorische Regelungen, die die Überwachung und Kontrolle der wesentlichen Abläufe und ihre Anpassung an veränderte allgemeine Bedingungen sicherstellen müssen; die Einrichtung eines geeigneten internen Steuerungs- und Kontrollsystems, das folgende Elemente umfasst: Ein, die Risikostrategie berücksichtigendes, angemessenes Risikotragfähigkeitskonzept [...], angemessene, auf der Risikostrategie beruhende Prozesse, die eine Risikoidentifikation, -analyse, -bewertung, -steuerung und Risikoüberwachung enthalten, eine ausreichende unternehmensinterne Kommunikation [...], eine aussagefähige Berichterstattung gegenüber der Geschäftsleitung [...] (Risikobericht); eine interne Revision [...].“ Dadurch folgt die Versicherungsaufsicht Entwicklungen auf dem internationalen Markt, die zu neuen risikoorientierten Kapitalanforderungen führen. Nicht allein die Risikostrategie ist Teil des Risikomanagements, sondern ebenso der organisatorische Rahmen, durch dessen Hilfe die Geschäftsabläufe effektiv kontrolliert sowie an Neugestaltungen der Rahmenbedingungen angepasst werden können. Zudem sind interne Steuerungs- und Kontrollprozesse innerhalb von Versicherungsunternehmen aufzubauen. Diese Steuerungs- und Kontrollprozesse sollen gewährleisten, dass sich die Geschäftsleitung über die wesentlichen Risiken im Klaren ist und diese bewerten, steuern und abdecken kann. Dass die Geschäftsleitung für die ordnungsmäßige Geschäftsorganisation alleine die Verantwortung trägt und diese nicht delegieren kann, ist explizit in Absatz 1 und 2 festgeschrieben. In Absatz 3 wird die umfassende Dokumentationspflicht aufgezeigt. Diese beinhaltet alle substanziellen Handlungen, Festlegungen, Entscheidungen mit eventuellen Begründungen wie auch erkannte Mängel und daraus gezogene Konsequenzen.

Das VAG stellt die wichtigste relevante Regulierung für Versicherungsunternehmen dar. Direkt anknüpfend an diese Regelungen werden in der Zukunft die Solvabilitätsvorschriften (Solvency II) den Versicherungsmarkt regulieren.^[116] Solvency II ist eine Reform der seit 2004 bestehenden Solvency I Richtlinien. Das angestrebte Ziel von Solvency II ist die kompromisslose Gestaltung der Eigenkapitalvorschriften und die Eingliederung qualitativer Faktoren in den Aufsichtsprozess. Zudem soll es unterstützend bei der Durchführung und Verbesserung des unternehmensinternen Risikomanagements fungieren.^[117] Inhaltlich orientiert sich Solvency II an dem Drei-Säulen-Konzept von Basel II.^[118]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 3: Das Drei-Säulen-Konzept von Solvency II ^[119]

Die erste Säule von Solvency II befasst sich mit den quantitativen Anforderungen. Hierbei sind insbesondere die Eigenkapitalvorschriften als Kernelement zu betrachten. Das Solvabilitätsniveau gibt die wünschenswerte Kapitalausstattung aus Sicht der Aufsichtsbehörde wieder. Zur Ermittlung dieses Zielkapitalniveaus, auch Solvency Capital Requirement (SCR) genannt, werden Risikomodelle angewandt.^[120] Diesen Modellen liegen Strategien zugrunde, welche die wesentlichen versicherungstechnischen Risiken, Kapitalanlagerisiken, operationellen Risiken und Kreditrisiken eines Versicherungsunternehmens ganzheitlich erfassen sollen.^[121] Das SCR soll einem Versicherungsunternehmen ermöglichen, die mit unvorhergesehen Ereignissen einhergehenden Verluste aufzufangen und den Zahlungsverpflichtungen mit großer Wahrscheinlichkeit über einen definierten Zeitraum hinweg weiterhin nachkommen zu können. Daher gibt das SCR das ökonomische Kapital an, das ein Versicherungs- oder Rückversicherungsunternehmen vorweisen muss, um eine Insolvenz mit 99,5 prozentiger Wahrscheinlichkeit zu verhindern. Eine Insolvenz darf also in nur 0,5 Prozent der Fälle eintreten und somit durchschnittlich nur alle 200 Jahre. Die Berechnung dieser Solvenzkapitalanforderung findet mithilfe des VaR statt.^[122] Anbauend an die quantitativen Anforderungen umfasst die zweite Säule von Solvency II die qualitativen Vorschriften zur Versicherungsaufsicht.^[123] Durch diese Säule wird dem Umstand Beachtung geschenkt, dass ausschließlich durch das Vorhalten von Eigenkapital kein Solvenzschutz zu erreichen ist.^[124]

[...]

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^[1] Vgl. Albrecht, P., 2009, S. 3.

^[2] Vgl. Korte, T.; Romeike, F., 2011, S. 5.

^[3] Vgl. Romeike, F.; Müller-Reichart, M., 2005, S. 11-12.

^[4] Vgl. Schneck, O., 2010, S. 9.

^[5] Vgl. Korte, T.; Romeike, F., 2011, S. 9 f.

^[6] Vgl. Möbius, C.; Pallenberg, C., 2013, S. 2.

^[7] Vgl. Korte, T.; Romeike, F., 2011, S. 12.

^[8] Vgl. Romeike, F.; Müller-Reichart, M., 2005, S. 26-32.

^[9] Vgl. Romeike. F; Hager, P., 2009, S. 27.

^[10] Vgl. Karten, W., 1988, S. 347.

^[11] Vgl. Altenähr, V.; Nguyen T.; Romeike, F., 2009, S. 1 f.

^[12] Vgl. Bayerische Rück, 1987, S. 7.

^[13] Vgl. Winter P., 2007, S. 78.

^[14] Vgl. Schneck, O., 2010, S. 22 f.

^[15] Vgl. Vanini, U., 2012, S. 7 f.

^[16] Vgl. Diederichs, M., 2010, S. 9.

^[17] Vgl. Wolf, K., 2003, S. 40.

^[18] Vgl. Vanini, U., 2012, S. 9.

^[19] Vgl. ebenda, S. 9.

^[20] Vgl. ebenda, S. 9.

^[21] Vgl. Vanini, U., 2012, S. 9.

^[22] Vgl. Rosenkranz, F.; Missler-Behr, M., 2005, S. 20.

^[23] Vgl. Bartram S., 2000, S. 242.

^[24] Vgl. Schneck, O., 2010, S. 23.

^[25] Vgl. Vanini, U., 2012, S. 10.

^[26] Vgl. Gleißner, W., 2008a, S. 9.

^[27] Vgl. Burger, A.; Buchhart, A., 2002, S. 3 f.

^[28] Vgl. Smirska, K., 2009, S. 8.

^[29] Vgl. Gerpott,T.-J.; Hoffmann, A.-P., 2008, S. 7.

^[30] Vgl. Vanini, U., 2012, S. 12 f.

^[31] Vgl. Gleißner, W., 2008b, S. 36.

^[32] Vgl. Gleißner, W., 2008a, S. 74 f.

^[33] Vgl. Rosenkranz, F.; Missler-Behr, M., 2005, S. 27 f.

^[34] Vgl. Mikus, B., 2001, S. 8 f.

^[35] Vgl. Vanini, U., 2012, S. 14.

^[36] Vgl. Gleißner, W., 2008a, S. 102 f.

^[37] Vgl. Rosenkranz, F.; Missler-Behr, M., 2005, S. 27 f.

^[38] Vanini, U., 2012, S. 12.

^[39] Vgl. Möbius, C.; Pallenberg, C., 2013, S. 1.

^[40] Vgl. Precht, M.; Kraft, R.; Bachmaier, M., 2005, S. 97 f.

^[41] Vgl. Zwerenz, K., 2001, S. 184.

^[42] Vgl. Möbius, C.; Pallenberg, C., 2013, S. 2 f.

^[43] Vgl. Altenähr, V.; Nguyen, T.; Romeike, F., 2009, S. 99 f.

^[44] Vgl. Georgii, H.-O., 2009, S. 93.

^[45] Vgl. Bosch, K., 2007, S. 119.

^[46] Vgl. ebenda, S. 86.

^[47] Vgl. Altenähr, V.; Nguyen, T.; Romeike, F., 2009, S. 100.

^[48] Vgl. ebenda, S. 100.

^[49] Vgl. Granados, G., 2004, S. 124.

^[50] Vgl. Möbius, C.; Pallenberg, C., 2013, S. 13.

^[51] Vgl. Fisz, M., 1973, S. 96.

^[52] Vgl. Quatember, A., 2011, S. 54.

^[53] Unter einer Normalverteilung werden Zufallsvariablen verstanden, die den Dichtegraph einer Glockenkurve haben.

^[54] Vgl. Nolte, D., 2009, S. 54.

^[55] Vgl. Möbius, C.; Pallenberg, C., 2013, S. 5 f.

^[56] Vgl. Nguyen, T., 2008, S. 138.

^[57] Vgl. Schneck, O., 2010, S. 143 f.

^[58] Vgl. Altenähr, V.; Nguyen, T.; Romeike, F., 2009, S. 107.

^[59] Vgl. Gleißner, W.; Romeike, F., 2007, S. 79.

^[60] Vgl. Möbius, C.; Pallenberg, C., 2013, S. 14.

^[61] Vgl. Altenähr, V.; Nguyen, T.; Romeike, F., 2009, S. 108-109.

^[62] Vgl. Kaiser, S., 2014, Ergebnisprotokoll vom 13.03.2014.

^[63] Vgl. Schneck, O., 2010, S. 146 f.

^[64] Vgl. Möbius, C.; Pallenberg, C., 2013, S. 5 f.

^[65] Vgl. Schira, J., 2009, S. 321.

^[66] Vgl. Altenähr, V.; Nguyen, T.; Romeike, F., 2009, S. 102 f.

^[67] Vgl. Meyer, U., 2003, S. 98.

^[68] Vgl. Jäger, S.; Beutler, M., 2003, S. 411.

^[69] Vgl. Schneck, O., 2010, S. 153 f.

^[70] Vgl. Albrecht, P.; Maurer, R., 2005, S. 405.

^[71] Vgl. Schneck, O., 2010, S. 154 f.

^[72] Franke, J.; Härdle, W.; Hafner C., 2004, S. 3.

^[73] Vgl. Hull, J., 2009, S. 24.

^[74] Vgl. Dittrich, J., 2009, S. 3.

^[75] Vgl. Pfeil, A., 1999, S. 28.

^[76] OTC bedeutet der außerbörsliche Handel zwischen Finanzmarktteilnehmern.

^[77] Vgl. Szesny, A.-M.; Kuthe, T., 2013, S. 521.

^[78] Vgl. Müller-Reichart, M., 2014, Ergebnisprotokoll vom 10.03.2014.

^[79] Bei Termingeschäften liegt eine Zeitspanne zwischen dem Vertragsabschluss und der Erfüllung des Vertrages. Vgl. Tietze, J., 2010, S. 352.

^[80] In Anlehnung an: Möbius, C.; Pallenberg, C., 2013, S. 21.

^[81] Vgl. Möbius, C.; Pallenberg, C., 2013, S. 20 f.

^[82] Vgl. Flad, M.; Günther, P.; Schittenhelm, F. 2013, S. 122.

^[83] Vgl. Richard, S.; Sundaresan, M., 1981, S. 348.

^[84] Vgl. Möbius, C.; Pallenberg, C., 2013, S. 22.

^[85] Vgl. Baz, J.; Chacko, G., 2004, S. 110.

^[86] Vgl. Möbius, C.; Pallenberg, C., 2013, S. 22 f.

^[87] Vgl. Flad, M.; Günther, P.; Schittenhelm, F. 2013, S. 123.

^[88] Vgl. Hull, J., 2009, S. 29.

^[89] Vgl. Möbius, C.; Pallenberg, C., 2013, S. 27.

^[90] Vgl. Geyer, A. et al., 2009, S. 271 f.

^[91] Vgl. Möbius, C.; Pallenberg, C., 2013, S. 26 f.

^[92] Vgl. Arbeitskreis „Revision des Kreditgeschäftes“ des Deutschen Instituts für Interne Revision e.V., 2002, S. 50 f.

^[93] Vgl. Flad, M.; Günther, P.; Schittenhelm, F. 2013, S. 136 f.

^[94] Vgl. Zantow, R.; Dinauer, J., 2011, S. 375 f.

^[95] Vgl. Möbius, C.; Pallenberg, C., 2013, S. 28 f.

^[96] Vgl. Hull, J., 2009, S. 232 f.

^[97] Vgl. Wingenroth, T., 2014, Ergebnisprotokoll vom 28.03.2014.

^[98] Vgl. Möbius, C.; Pallenberg, C., 2013, S. 30 f.

^[99] Vgl. Zantow, R.; Dinauer, J., 2011, S. 389 f.

^[100] Vgl. Bösch, M., 2011, S. 36 f.

^[101] Vgl. Wingenroth, T., 2014, Ergebnisprotokoll vom 28.03.2014.

^[102] Wagner, F., 2000, S. 15.

^[103] Vgl. Nguyen, T., 2008, S. 20 f.

^[104] Vgl. Stiefl, J., 2010, S. 15.

^[105] Vgl. Schmiedel, A., 2009, S. 7 f.

^[106] Vgl. Reichling, P.; Bietke, D.; Henne, A., 2007, S. 209 f.

^[107] Vgl. Altenähr, V.; Nguyen, T.; Romeike, F., 2009, S. 4.

^[108] Vgl. Gleißner, W., 2008a, S. 26.

^[109] Vgl. Stiefl, J., 2010, S. 16 f.

^[110] Vgl. Romeike, F.; Müller-Reichart, M., 2005, S. 142 f.

^[111] Vgl. Schneck, O., 2010, S. 42 f.

^[112] Vgl. Gleißner, W., 2008a, S. 28 f.

^[113] Wagner, A., 2009, S. 50.

^[114] Vgl. Schneck, O., 2010, S. 53.

^[115] Vgl. Schaaf, M., 2010, S. 28 f.

^[116] Vgl. Altenähr, V.; Nguyen, T.; Romeike, F., 2009, S. 5 f.

^[117] Vgl. Schneck, O., 2010, S. 54 f.

^[118] Vgl. Wiesemann, H.-O., 2011, S. 339.

^[119] Rittmann, M, 2009, S. 38.

^[120] Vgl. ebenda, S. 38 f.

^[121] Vgl. Schubert, T., 2005, S. 39.

^[122] Vgl. Altenähr, V.; Nguyen, T.; Romeike, F., 2009, S. 11.

^[123] Vgl. Rittmann, M., 2009, S. 41 f.

^[124] Vgl. Gräwert, A.; Stevens, A.; Tadros, R., 2003, S. 396.