Die Bedeutung von Zweckgesellschaften für den Finanzsektor

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abkrzungsverzeichnis

1. Einleitung
1.1. Problemstellung
1.2. Zielsetzung und Vorgehensweise

2. Grundlagen
2.1. Der Finanzsektor
2.2. Zweckgesellschaften
2.2.1. Definition
2.2.2. Grundstruktur
2.2.3. Ausgestaltungsarten

3. Zweckgesellschaften im Finanzsektor
3.1. Einführung
3.2. Grundlagen zu Verbriefungszweckgesellschaften
3.2.1. Aufbau
3.2.2. Klassifizierung
3.2.3. Das Rating
3.3. Volumina
3.4. Motive und Zielsetzungen
3.4.1. Aufsichtsrechtliche Aspekte
3.4.2. Arbitrage-Conduits
3.4.3. Bilanzpolitische Zielsetzungen
3.4.4. Risikomanagement
3.4.5. Finanzierungsplattform für Institut und Kunden
3.4.6. Sonstige Vorteile
3.5. Spezifische Risiken
3.5.1. Kategorisierung der Risiken
3.5.2. Ursachen und Verlauf der Subprime-Krise
3.5.3. Schlussfolgerungen

4. Die Konsolidierung von ABS-Zweckgesellschaften
4.1. HGB vor BilMoG
4.2. HGB i.d.F. nach BilMoG
4.2.1. Grundlegendes
4.2.2. Mehrheit der Risiken bei ABS-Transaktionen
4.3. IFRS bis 31.12.2012
4.4. IFRS ab 01.01.2013
4.4.1. Grundlegendes
4.4.2. Zweck und Ausgestaltung des investee
4.4.3. Relevante Aktivitäten
4.4.4. Lenkungsmacht (Power)
4.4.5. Variable Rückflüsse (Variable returns)
4.4.6. Link between power and variable returns und delegated power
4.4.7. Erweiterung der Anhangangaben
4.5. Beherrschungskriterien im Vergleich
4.6. Probleme bei der Konsolidierung

5. Fallstudie
5.1. Einführung
5.2. Aufsichtsrechtliche Vorgaben
5.3. Aufbau der Verbriefungsplattform
5.4. Durchführung der Verbriefung
5.5. Kritische Würdigung

6. Fazit und Ausblick

Anhang

Literatur- und Quellenverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Grundstruktur einer Zweckgesellschaft

Abbildung 2: Beispielhafte Struktur einer ABS-Transaktion

Abbildung 3: Die Klassifizierung von ABS-Transaktionen

Abbildung 4: Beispielhafte Bilanz einer ABCP-Zweckgesellschaft

Abbildung 5: Struktur des weltweiten Finanzmarktes

Abbildung 6: Motive und Zielsetzungen von ABS-Transaktionen

Abbildung 7: Eigenmittelberechnung für Kreditrisiken

Abbildung 8: Risikogewichte bei Verbriefungspositionen

Abbildung 9: Maßgebliche mezzanine Tranchen

Abbildung 10: Prüfschema eines wesentlichen Risikotransfers

Abbildung 11: Wesentliche Risiken aus Verbriefungen

Abbildung 12: Prüfschema einer SPE nach IAS 27 / SIC 12

Abbildung 13: Prüfschema zur Feststellung von control

Abbildung 14: Vergleich der Beherrschungskriterien

Abbildung 15: Aufsichtsrechtliche Eigenkapitalanforderungen

Abbildung 16: Die ABS-Plattform der Verbriefungsbank

Abbildung 17: Darstellung der Zahlungsströme

Abbildung 18: Forderungen der Verbriefungsbank nach Verbriefung

Abbildung 19: Verwendung der Erlöse aus der Verbriefung

Abbildung 20: Die Bilanz der Verbriefungsbank nach Verbriefung

Abbildung 21: Veränderung der Liquiditätsreserve

Abbildung 22: Auswirkungen der Verbriefung

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1. Einleitung

1.1. Problemstellung

Zweckgesellschaften des Finanzsektors genie en seit der Finanzmarktkrise in den Jahren 2007/2008 ungewollt ein sehr gro es ffentliches Interesse. Vor

allem Kreditinstitute hatten ber nicht-konsolidierte Verbriefungs-

zweckgesellschaften viele ihrer Forderungen verbrieft und im Anschluss ver u ert und damit Risikopositionen in Milliardenh he aus ihren Bilanzen entfernt. Mit dem Vehikel Zweckgesellschaften waren die ausgelagerten Risiken jedoch nur scheinbar verschwunden. U.a. ber au erbilanzielle Garantien trugen die Institute h ufig nach wie vor problematisch hohe Risiken.¹ Standard & Poor s taxierte in einer vergleichsweise konservativen Sch tzung das Volumen der au erbilanziellen Verbriefungszweckgesellschaften zum Beginn der Finanzkrise auf circa 389 Mrd. Dollar.² Der internationale W hrungsfond bezifferte den f r den Finanzsektor aus der Finanzkrise resultierenden Abschreibungsbedarf im Jahr 2008 auf 1.300 Mrd. Dollar. Diese Prognose wurde im Jahr 2009 auf 4.000 Mrd. Dollar angehoben.³

Da die damaligen Regelungen offensichtlich nicht ausreichend waren, die Risiken aus den Zweckgesellschaften sachgerecht bilanziell darzustellen, wurden die entsprechenden Rechnungslegungsstandards auf Druck der G-20- Staaten berarbeitet.⁴ Die j ngste berarbeitung erhielten die IFRS, deren neue Standards zur Konzernbilanzierung seit dem 01.01.2014 (in der EU) verbindlich anzuwenden sind.⁵

Zeitgleich sind auch berarbeitete aufsichtsrechtliche Regelungen in Kraft getreten, die speziell das Verbriefungsgesch ft st rker regulieren.⁶

Wie eine vom Autor durchgef hrte empirische Untersuchung der 16 gr ten deutschen Kreditinstitute zeigt, haben Verbriefungszweckgesellschaften auch nach der Finanzkrise weiterhin einen festen Platz in der Bankenlandschaft. Denn alle der untersuchten Gro banken unterhalten nach wie vor Verbindungen zu Verbriefungszweckgesellschaften.⁷ Die Frage ist allerdings, ob dies angesichts der sch rferen aufsichtsrechtlichen Regelungen und des schwierigen politischen und gesellschaftlichen Umfelds so bleiben wird.

In diesem Zusammenhang gab es Anfang September 2014 f r die h ufig kritisierte Branche unerwartete Unterst tzung aus der Politik und dem Zentralbankensektor: Ausgerechnet der deutsche Finanzminister Wolfgang Sch uble, sein franz sischer Amtskollege Michel Sapin sowie die Europ ische Zentralbank m chten mit der Hilfe der Verbriefungszweckgesellschaften die in vielen europ ischen L ndern darniederliegende Konjunktur wiederbeleben. Man sieht das Problem in einer Kreditklemme , welche u.a. durch die versch rften aufsichtsrechtlichen Eigenkapitalvorschriften hervorgerufen wurde. Die L sung oder zumindest eine Entsch rfung des Problems soll eine Expansion des Verbriefungsgesch ftes bringen. Die o.g. Akteure planen in diesem Zusammenhang den Ankauf von ABS-Wertpapieren und erhoffen sich damit, die Kreditknappheit auf dem europ ischen Markt zu verringern.⁸ Gem der Nachrichtenagentur Reuters ist die EZB bereit, ab Oktober 2014 f r bis zu 500 Mrd. Verbriefungen und Pfandbriefe anzukaufen.⁹

Jedoch gibt es durchaus kritische Stimmen aus den eigenen Reihen der Akteure, die sich gegen die geplante Wiederbelebung des Verbriefungsmarktes aussprechen. Unter anderem Bundesbank Pr sident Weidmann u erte sich kritisch: Das Euro-System darf nicht zur Bad Bank Europas werden, indem sie Banken Risiken abnimmt und Risiken an Steuerzahler weitergibt .¹⁰

Zweckgesellschaften befinden sich damit aktuell im Spannungsfeld zwischen Regulierung und beabsichtigter Wiederbelebung. Um abzusch tzen zu k nnen, ob die Initiative der Europ ischen Zentralbank die gew nschte Wirkung zeigen wird, ist zu kl ren, welche Bedeutung das Gesch ft mit den Kreditverbriefungen angesichts der Umw lzungen am Kapitalmarkt und der strenger werdenden Regulierung haben wird.

1.2. Zielsetzung und Vorgehensweise

Die vorliegende Arbeit soll die Frage beantworten, ob das Verbriefungsgesch ft nach den neuen rechtlichen Restriktionen aus Bankensicht noch seine Zielsetzungen verfolgen kann, insbesondere im Hinblick auf die Wirkungsweise der geplanten Verbriefungsank ufe von EZB und Bundesregierung. Zudem soll durch einen Vergleich der ehemaligen Bilanzierungsrichtlinien analysiert werden, ob die Zweckgesellschaften heute transparenter geworden sind.

F r die Arbeit wurde eine empirische Untersuchung der Jahresabschl sse deutscher Gro banken durchgef hrt. Analysiert wurden haupts chlich Zielsetzungen und Aktivit ten im Verbriefungsgesch ft. Quantitative Zahlen wurden aufgrund einer uneinheitlichen Berichterstattung und mangelnder Vergleichbarkeit nicht erhoben. Die Ergebnisse befinden sich in Anhang 1.

Um die o.g. Zielsetzung zu erreichen, wird nachfolgend vom Allgemeinen auf das Spezielle geschlossen. Daf r liefert Kapitel 2 grundlegende Informationen zu Zweckgesellschaften, die in Kapital 3 auf den Finanzsektor bertragen werden. Vor dem Hintergrund der Zielsetzung werden schwerpunktm ig Verbriefungszweckgesellschaften untersucht. Deren Zielsetzungen, Risiken sowie aufsichtsrechtliche Grenzen werden ausf hrlich analysiert. Kapitel 4 enth lt die nach der Finanzkrise umstrittenen, jedoch seitdem ge nderten Bilanzierungsrichtlinien. Ber cksichtigt wurden auch die in 2014 neu eingef hrten IFRS Standards.¹¹ Anschlie end werden die theoretischen Grundlagen im Kapitel 5 zusammengef hrt. Anhand einer Fallstudie wird praxisnah untersucht, inwiefern und unter welchen Voraussetzungen sich die Zielsetzungen der Banken realisieren lassen. Kapitel 6 fasst die Ergebnisse zusammen und gibt einen Ausblick.

2. Grundlagen

2.1. Der Finanzsektor

In der Volkswirtschaftslehre werden der Finanzsektor und die Realwirtschaft voneinander abgegrenzt. W hrend die Realwirtschaft G ter produziert, mit Gütern handelt und dazugeh rige Dienstleistungen erstellt, werden dem Finanzsektor alle Institutionen zugeordnet, die vorwiegend mit Finanzaktiva arbeiten. Die zentralen Bereiche des Finanzsektors sind:¹²

- Kreditinstitute,
- Versicherungsunternehmen,
- Finanzmärkte (z.B. Börsen) und
- hoheitliche Institutionen (z.B. die EZB).

Ein funktionierender Finanzsektor ist eine wichtige Voraussetzung für eine prosperierende Realwirtschaft. Der Finanzsektor bernimmt insbesondere folgende Funktionen:¹³

- Bereitstellung von Geld als Zahlungsmittel,
- Allokationsfunktion (Transfer von Ersparnissen in Investitionen) und
- Versicherungsfunktion zur Absicherung gegen Unerwartetes und Un- vorhersehbares.

Nachfolgend wird die Bedeutung der Zweckgesellschaften f r den Finanzsektor und hier insbesondere f r den Teilbereich Kreditinstitute untersucht.

2.2. Zweckgesellschaften

2.2.1. Definition

Die Literatur bringt keine allgemeingültige betriebswirtschaftliche Definition f r Zweckgesellschaften hervor. Vielmehr wird hierzu fortlaufend auf einschl gige Rechtsnormen verwiesen.¹⁴

In den IFRS werden Zweckgesellschaften im SIC 12.1, der wiederrum eine Auslegungshilfe des IAS 27¹⁵ ist, konkretisiert. SIC 12.1 definiert eine Zweckgesellschaft als ein Unternehmen, das gegr ndet wird, um ein enges und genau definiertes Ziel zu erreichen. Die Rechtsform des Unternehmens ist dabei unerheblich. Synonyme f r Zweckgesellschaften sind u.a. Special Purpose Entities (SPE) oder Special Purpose Vehicles (SPV).¹⁶ Allerdings trat der IAS 27 bereits zum 31.12.2012 außer Kraft und wurde zum 01.01.2013 durch IFRS 10 ersetzt. IFRS 10 hingegen beinhaltet keine allgemeine Definition einer Zweckgesellschaft mehr. Jedoch verwendet IFRS 12 den Begriff strukturierte Unternehmen . IFRS 12 ist ebenfalls ein neuer IFRS-Standard und regelt die Anhangangaben im Konzernabschluss. Die im IFRS 12 genannten Merkmale eines strukturierten Unternehmens decken sich weitgehend mit der o.g. Definition einer Zweckgesellschaft.¹⁷

Das HGB definiert Zweckgesellschaften grunds tzlich analog zu den IFRS. Dies liegt daran, dass 290 HGB in Anlehnung an die IFRS konzipiert wurde. Zweckgesellschaften sind im HGB ebenfalls nicht an eine Rechtsform gebunden und können somit auch juristische Personen des Privatrechts (z.B. Stiftungen, Vereine) oder unselbstständige Sondervermögen des Privatrechts (z.B. treuh nderisch verwaltetes Investmentverm gen) sein.¹⁸

2.2.2. Grundstruktur

Die Ausgestaltung einer Zweckgesellschaft ist in der Praxis sehr unterschiedlich. Dennoch l sst sich ohne Berücksichtigung konkreter Einzelfälle, eine allgemeing ltige Grundstruktur aufzeigen (siehe Abb. 1).¹⁹

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Grundstruktur einer Zweckgesellschaft²⁰

Ausgangspunkt ist das Unternehmen, auf dessen Initiative hin die Zweckgesellschaft gegründet wird (der sog. Initiator). Er beauftragt externe Kapitalgeber die rechtswirksame Gr ndung der SPE sowie die Bereitstellung finanzieller Mittel vorzunehmen. Die Eigenkapitalgeber (die sog. Sponsoren) halten i.d.R. die Mehrheit der Beteiligung (des Eigenkapitals) und der Stimmrechte. Dabei bringen die Eigenkapitalgeber h ufig nur das gesetzlich geforderte Mindesteigenkapital ein, die restlichen Mittel stammen von Fremdkapitalgebern (i.d.R. Banken).²¹

Die SPE folgt im Rahmen ihrer Geschäftstätigkeit primär den Zielen des Initiators. Die Verflechtungen zwischen Zweckgesellschaft und Initiator können hierbei u erst individuell sein, jedoch besteht im Regelfall eine starke wirtschaftliche Abhängigkeit der SPE vom Initiator. Die Kapital- und Stimmrechtsbeteiligung des Initiators an der SPE ist dagegen oftmals sehr gering bzw. nicht vorhanden. Dass der Initiator dennoch den hauptsächlichen Nutzen aus dem für ihn gegründeten Unternehmen zieht, liegt daran, dass die Geschäftsführung der SPE in ihrer Entscheidungsbefugnis eingeschr nkt ist. Die Einschränkung kann u.U. bereits zum Gründungszeitpunkt durch umfangreiche Verträge, welche die Geschäftstätigkeit der SPE genau definieren, erfolgen. In solchen Fällen sind alle wichtigen Entscheidungen bereits bei der Gründung getroffen worden, die Zweckgesellschaft wird wie von einem „Autopiloten“ gesteuert.²²

In vielen Fällen überträgt der Initiator Vermögenswerte an die SPE, erhält Nutzungsrechte von Vermögenswerten der SPE und erbringt Dienstleistungen für die SPE. Je nach Höhe der Beteiligung werden die Sponsoren am Gewinn der SPE beteiligt oder erhalten Provisionszahlungen seitens des Initiators oder aus der SPE. Die Fremdkapitalgeber erhalten Zins- und Tilgungsleistungen aus den Cashflows der SPE. Beide Parteien fordern zudem h ufig zus tzliche Sicherheiten vom Initiator, z.B. in Form von Garantien.²³

Intentionen zur Gründung einer Zweckgesellschaft sind u.a. die Auslagerung von Vermögensgegenständen oder Schulden (Off-Balance-Sheet- Darstellung²⁴ ), steuerliche Optimierungen, die Verbesserung von Bilanz- kennzahlen (z.B. zur Ratingverbesserung) und die Nutzung als Finanzierungs- instrument.²⁵

Art und Umfang der geschäftlichen Transaktionen zwischen SPE, Sponsor und den dritten Parteien sind abhängig von der individuellen Ausgestaltung und dem Geschäftszweck der SPE. In der Praxis haben sich verschiedene Geschäftsmodelle entwickelt.

2.2.3. Ausgestaltungsarten

Folgt man den Ausführungen des SIC 12.1, so werden in der Praxis drei geläufige Ausgestaltungen von Zweckgesellschaften beobachtet:

Leasingzweckgesellschaften, Zweckgesellschaften für Forschungs- und Entwicklungsaktivitäten sowie Verbriefungszweckgesellschaften.²⁶

Leasingzweckgesellschaften, auch als Leasingobjektgesellschaften bezeichnet, dienen der Beschaffung, Finanzierung, Vermietung und Abwicklung von Leasingobjekten durch die SPE. Die Zweckgesellschaft erwirbt dabei Leasinggegenstände vom Initiator oder dritten Parteien und fungiert als Leasinggeber. Die Finanzierung erfolgt regelmäßig durch externe Investoren. Transaktionen zwischen der Zweckgesellschaft und dem Initiator (oder dritten Parteien) sind häufig Sale-and-Lease-Back-Geschäfte mit dem Ziel einer Off- Balance-Sheet Finanzierung.²⁷ Leasingobjektgesellschaften finden sich in der Praxis z.B. in den MDAX-Konzernen Celesio AG und DMG Mori Seiki AG.²⁸

Zweckgesellschaften für Forschung und Entwicklung (Projektgesellschaften²⁹ ) gibt es u.a. in der Automobilindustrie. Die gro en Automobilkonzerne (OEM³⁰ ) gehen dazu ber, die Entwicklung und Produktion einzelner Komponenten und somit die damit verbundenen Kosten an externe Zulieferer auszulagern. Eine R ckverg tung dieser finanziellen Aufwendungen durch die OEM erfolgt i.d.R. fr hestens bei Produktionsstart. Hieraus ergibt sich f r die Zulieferer eine Finanzierungsl cke f r die Entwicklungsphase und ggf. auch noch f r die Produktionsphase. Im sog. Backing-Modell der Deutschen Industriebank (IKB) schlie t eine Zweckgesellschaft (Projektgesellschaft) diese Finanzierungsl cke, indem sie finanzielle Mittel von einem Kreditinstitut beschafft. Gegen Abtretung der zuk nftigen Zahlungsanspr che vom OEM aus dem Entwicklungs- und Produktionsauftrag stellt sie dem Zulieferer die erforderlichen finanziellen Mittel zur Verf gung. Der Zulieferer ist im Idealfall durch keine weiteren Vertr ge mit der Projektgesellschaft verbunden. Ziel dieses Konstrukts ist eine au erbilanzielle Finanzierung sowohl f r den Zulieferer als auch f r den OEM.³¹ Abseits der Automobilindustrie gibt es u.a. Projektgesellschaften zur Erschlie ung von Rohstoffvorkommen, in der Energieerzeugung (z.B. Entwicklung von Windparks), in der petrochemischen Industrie oder zur Umsetzung von gr eren Bauvorhaben (siehe Kapitel 3.1).³²

Verbriefungszweckgesellschaften dienen z.B. als Finanzierungsinstrument oder der Verbesserung von Bilanzkennzahlen. Der Initiator verkauft eigene Financial Assets³³ - meist Kundenforderungen - an eine für ihn gegründete Zweckgesellschaft. Die SPE refinanziert sich durch eine Verbriefung der Forderungen (sog. Asset-Backed-Securities, kurz ABS) mit anschließendem Verkauf an dritte Parteien.³⁴

Das HGB nennt im Zusammenhang mit Zweckgesellschaften au erdem noch Spezial-Sondervermögen (sog. Spezialfonds). Spezialfonds sind gem. §2 Abs.

2 i.V.m. 2 Abs. 3 InvG Sondervermögen, deren Anteile aufgrund schriftlicher Vereinbarungen mit einer Kapitalanlagegesellschaft ausschließlich von wenigen juristischen Personen gehalten werden. Sie sind somit das Pendant zu den Publikationsfonds³⁵. Ein Spezialfond wird als Eigent mer und Verwalter von Wertpapieren gegr ndet. Da diese Sonderverm gen keine eigene Rechtspers nlichkeit haben, sind sie im HGB explizit von einer Konsolidierungspflicht befreit.³⁶

3. Zweckgesellschaften im Finanzsektor

3.1. Einführung

Der Finanzsektor bedient sich einer Vielzahl an unterschiedlichen Zweckgesellschaften. Insbesondere Leasingobjekt-, Projekt- und Verbriefungszweckgesellschaften geh ren unl ngst zum Tagesgesch ft eines gr eren Kreditinstituts. Leasingobjektgesellschaften werden beispielsweise in der Sparkassen- Finanzgruppe nicht durch die Bank selbst, sondern durch einen externen Dienstleister, bei den Sparkassen durch die Deutsche-Leasing, angeboten. Die

Sparkassen sind hierbei Nutzer dieses Angebots sowie Vermittler f r die eigenen Firmenkunden. Diese Zweckgesellschaften sind deshalb in den Bankbilanzen nicht sichtbar.³⁷ Der Aufbau und die Zielsetzungen dieser Gesellschaften wurden im Kapital 2.2.3. bereits erl utert und werden im Rahmen dieser Arbeit nicht weiter behandelt.³⁸

Projektgesellschaften sind f r den Finanzsektor bei gro volumigen Investitionsvorhaben von besonderer Bedeutung. Sie dienen der Umsetzung eines bestimmten, zeitlich und gegenst ndlich abgrenzbaren Projekts. In der Bankpraxis findet man Projektgesellschaften vor allem bei der Finanzierung von gro en Bauvorhaben, Flugzeugen, Schiffen oder Kraftwerken.³⁹ Die daf r gegr ndete Zweckgesellschaft stellt den rechtlichen Eigent mer des Investitionsvorhabens dar. Das Eigenkapital der Projektgesellschaft wird Gro teils vom Initiator bei Bauvorhaben z.B. vom Bautr ger gestellt. Die Eigenkapitalquote solcher Projekte ist regelm ig gering. Der Initiator ist somit auch gleichzeitig der Sponsor. Die Banken beteiligen sich als Fremdkapitalgeber mittels Darlehen am Projekt. Je h her die Eigenkapitalbeteiligung des Initiators, desto weniger Risiko tragen die Kreditinstitute.⁴⁰

Die Isolierung des Projekts in der Zweckgesellschaft bietet verschiedene Vorteile. Auf der einen Seite hat der Initiator die M glichkeit Risiken aus dem Projekt auf mehrere Partien zu verteilen. Gro e Projekte werden aufgrund ihrer hohen Volumina h ufig von mehreren Investoren (u.a. Banken) finanziert. Auf der anderen Seite f hrt die Isolierung dazu, dass falls der Initiator zahlungsunf hig wird, das Investitionsobjekt nicht in seine Insolvenzmasse f llt. Der Erfolg solcher Projekte ist durch diese vertraglichen Vereinbarungen von entscheidender Bedeutung. Denn die aus dem Projekt entstehenden Zahlungsmittel bersch sse, sind i.d.R. die einzige Basis f r die Anspr che der Kapitalgeber. Deshalb wird der Initiator h ufig durch langfristige Vertr ge (z.B. Abnahme-, Leasing- oder Servicevertr ge) an das Projekt gebunden. Da die Banken ausschlie lich Fremdkapitalgeber sind, bilanzieren sie die Projektgesellschaften nicht in den eigenen B chern.⁴¹

Auf Grund der in der Einleitung bereits erl uterten aktuellen Brisanz der Verbriefungszweckgesellschaften besch ftigt sich diese Arbeit haupts chlich mit derartigen Konstruktionen. Dazu werden nachfolgend die theoretischen Grundlagen zum Verbriefungsgesch ft dargestellt. Im Anschluss werden die von den Banken verfolgten Zielsetzungen sowie die damit verbundenen Risiken aufgezeigt.

3.2. Grundlagen zu Verbriefungszweckgesellschaften

3.2.1. Aufbau

Zur inhaltlichen Einordnung soll an dieser Stelle angemerkt werden, dass Verbriefungszweckgesellschaften einen Teilbereich des sog. „Schattenbankensektors“ (Non Bank Financial Entities bzw. NBFE) bilden. „Schattenbanken“ sind Tochterunternehmen von Kreditinstituten, die bankgleiche oder bankähnliche Tätigkeiten ausüben, jedoch aufgrund ihrer fehlenden Banklizenz nicht oder in einem geringeren Umfang überwacht und reguliert werden. Die Erleichterungen bez glich Regulierung und Überwachung betreffen insbesondere aufsichtsrechtliche Regelungen. Das Grünbuch⁴² der Europäischen Kommission spricht in diesem Zusammenhang speziell von Zweckgesellschaften, die Liquiditäts- und/oder Fristentransformationen durchführen und nennt als Beispiele Verbriefungsgesellschaften wie Asset Backed Commercial Paper (ABCP) Conduits und Special Investment Vehicles (SIV).⁴³ ABCP-Wertpapiere sind kurzfristige ABS-Wertpapiere mit Laufzeiten von i.d.R. drei bis neun Monaten.⁴⁴

Man unterscheidet grundsätzlich zwischen traditionellen und synthetischen Verbriefungszweckgesellschaften. Bei den traditionellen Verbriefungen geht das zivilrechtliche Eigentum an den Forderungen an eine rechtlich selbstständige Zweckgesellschaft über. Können die Forderungen dadurch aus der Bilanz des Kreditinstituts ausgebucht werden, spricht man von einer True Sale -ABS, off Balance-Sheet-ABS oder bilanzwirksamen ABS. Synthetische ABS-Transaktionen bertragen hingegen ausschließlich die Kreditrisiken aus Forderungen mittels Kreditderivaten an die SPE. Die Struktur einer Verbriefungsplattform ist in der Praxis sehr individuell und meist äußerst komplex.⁴⁵ Abbildung 2 (folgende Seite) zeigt eine beispielhafte Struktur einer traditionellen ABS-Transaktion.

Die Bank als Forderungsgläubiger stellt in diesem Beispiel den sog. Originator⁴⁶ dar. Er verkauft Kundenforderungen an eine ausschließlich für diesen Zweck gegründete SPE und erhält dafür eine Kaufpreiszahlung. Die Gesellschafter (Sponsoren⁴⁷ ) gründen die SPE, stellen das gesetzlich notwendige Mindesteigenkapital und halten die Stimmrechtsmehrheit⁴⁸ an der SPE. Im Gegenzug daf r erhalten die Sponsoren Prämienzahlungen aus den Erl sen der SPE. Zudem wird i.d.R. durch umfangreiche Regelungen ein Autopilot installiert.⁴⁹

Mit dem Autopilot sind Rechte, Pflichten sowie die Geschäftstätigkeit einer Zweckgesellschaft durch vertragliche Vereinbarungen begrenzt bzw. von Anfang an klar definiert. Keine Partei verfügt explizit über die Autorität, nach ihrer Gründung Entscheidungen über die Finanz- und Geschäftspolitik zu treffen.⁵⁰

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 2: Beispielhafte Struktur einer ABS-Transaktion⁵¹

Die SPE strukturiert die Forderungen gem ihrer Ausfallwahrscheinlichkeit in unterschiedliche Tranchen. Die einzelnen Tranchen lässt sie von einer externen Ratingagentur bewerten. Das Rating spielt hierbei eine entscheidende Rolle. Da die Käufer dieser Wertpapiere, die Investoren, i.d.R. keinen genaueren Einblick auf die Struktur und Bonität der Forderungsschuldner haben, müssen sie sich bei ihrer Anlageentscheidung auf das Rating verlassen können. Nachdem die einzelnen Tranchen geratet wurden, emittiert die SPE an den Finanzm rkten handelbare Schuldverschreibungen (auch Wertpapiere oder „securities“ genannt), die durch die erworbenen Forderungen besichert werden

(„asset-backed“). Anstelle der Forderungen sind auch andere Finanzaktiva denkbar. Diese müssen jedoch ebenfalls planbare Cash Flows generieren und separierbar sein. Die Emission der Wertpapiere erfolgt regelmäßig durch eine weitere von der SPE gegründete Zweckgesellschaft (dem sog. Conduit⁵² ). Durch die Erlöse aus den Wertpapieremissionen refinanziert die SPE die Kaufpreiszahlung der Forderungen.⁵³

Der Originator übernimmt häufig zusätzlich die Rolle des Service-Agenten. Das heißt, er verantwortet weiterhin die Debitorenbuchhaltung, das Mahnwesen und leitet die Cashflows (Zins- und Tilgung) der Forderungsschuldner an die SPE weiter. Dies gibt ihm die Möglichkeit einer stillen Abtretung⁵⁴ der Forderungen. Die SPE wiederrum nutzt die Cashflows aus den Forderungen, um die Zahlungsansprüche der Investoren zu befriedigen.⁵⁵

Als Bindeglied zwischen SPE und den Investoren dient h ufig ein Treuhänder. Er überwacht einerseits die Tätigkeiten des Service-Agenten. Zum anderen sorgt er dafür, dass die Forderungen auf ein Treuhandvermögen sicherungsübertragen werden, wodurch sie im Insolvenzfall des Originators vor Zugriffen⁵⁶ anderer Gläubiger geschützt sind.⁵⁷

3.2.2. Klassifizierung

Es gibt Single-Seller- und Multi-Seller-SPE. Während eine Single-Seller-SPE ausschließlich für einen Originator gegründet wird, gibt es bei Multi-Seller- Strukturen mehrere Originatoren und somit einen gr eren Forderungspool. Durch mehrere Originatoren lassen sich Größenvorteile und Skaleneffekte erzielen. Diese Effekte f hren dazu, dass die Finanzierungskosten f r die Originatoren sinken. Bei Multi-Seller-Strukturen gibt es au erdem mehrere Zweckgesellschaften, welche die Forderungen von den Originatoren ankaufen und diese wiederrum an eine weitere Zweckgesellschaft, dem Conduit, weiterverkaufen. Das Conduit emittiert anschlie end die ABS-Papiere.⁵⁸

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 3: Die Klassifizierung von ABS-Transaktionen⁵⁹

Die verbrieften Wertpapiere werden au erdem nach ihren zugrunde liegenden Assets klassifiziert. So genannte Mortgage Backed Securities (MBS) sind durch Hypothekenforderungen besichert. Je nachdem ob es sich um private Wohnimmobilien oder Gewerbeimmobilien handelt, spricht man von Residential MBS (RMBS) oder Commercial MBS (CMBS). ABS i.e.S. sind z.B. Leasingforderungen, Kreditkartenforderungen oder Automobilkredite. Die Besicherung von Collateralised Debt Obligations (CDO) erfolgt hingegen durch einen sehr heterogenen Pool an Assets, i.d.R. Forderungen an institutionelle Schuldner aber zum Teil auch weitere ABS-Wertpapiere. Sie werden weiter unterteilt in Collateralised Bond Obligation (CBO), f r die haupts chlich Anleihen hinterlegt sind, und Collateralised Loan Obligation (CLO), welche haupts chlich durch Kredite und Darlehen besichert sind.

Abschlie end lassen sich die Verbriefungsgesch fte in Term-ABS-Strukturen und Verbriefungsprogrammen unterteilen. Term-ABS sind langfristige Wertpapiere, deren Zahlungstermine weitgehend mit den F lligkeiten der verbrieften Forderungen bereinstimmen. Bei Verbriefungsprogrammen refinanziert die SPE ihre Forderungsk ufe durch die Emission kurzfristiger Wertpapiere (ABCP-Wertpapiere). Solche Verbriefungsplattformen werden als

Asset Backed Commercial Paper Programms oder ABCP-Programme bezeichnet und sind i.d.R. revolvierend strukturiert. Dies bedeutet, dass die SPE fortlaufend neue ABS-Papiere emittiert, um die Tilgungsleistungen der auslaufenden Papiere zu bedienen.⁶⁰ Die Bilanz einer ABCP-Zweckgesellschaft k nnte exemplarisch wie folgt aussehen:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 4: Beispielhafte Bilanz einer ABCP-Zweckgesellschaft⁶¹

3.2.3. Das Rating

Ein Rating ist ein Verfahren zur Beurteilung und Einstufung eines Schuldners, seinen Zahlungsverpflichtungen (Zins- und Tilgungsleistungen) termingerecht und vollständig nachkommen zu können.⁶² Wie bereits erläutert hat das Rating eine besondere Bedeutung für die ABS-Transaktionen und ist ma geblich f r den Platzierungserfolg der Wertpapiere.⁶³ Deshalb beauftragt der Originator eine oder mehrere Ratingagenturen, die einzelnen Tranchen seiner ABS- Transaktion zu bewerten. Es handelt sich hierbei h ufig um sog. strukturierte Ratings. Bei einem strukturierten Rating wird das gew nschte Ziel-Rating vom Originator i.d.R. vorgegeben, anschlie end von der Ratingagentur berpr ft und best tigt.⁶⁴

Um das Ziel-Rating zu erreichen, ergreift der Originator verschiedene Maßnahmen zur Bonitätsverbesserung seiner SPE (bzw. des Wertpapierpools). Für ein gutes Rating sollte die SPE zunächst „bankruptcy remote“ ausgestaltet sein. Das heißt, dass die Satzung der SPE Art und Umfang der Geschäfte so beschränkt, dass außer den genannten Parteien (i.d.R. Originator und Servicer) keine weiteren Gläubiger existieren, die gegen die SPE ein Insolvenzverfahren betreiben können. Des Weiteren verpflichten sich die involvierten Parteien die SPE nicht durch einen eigenen Insolvenzantrag in die Insolvenz zu führen.⁶⁵

Die Tranche mit dem besten Rating wird als Senior-Tranche, die Tranche mit dem schlechtesten Rating als first-loss-tranche (Erstverlust-Tranche) bezeichnet.⁶⁶ Die Tranchen sind h ufig mit einer Subordinationsstruktur ausgestaltet. Das bedeutet, dass Zahlungsanspr che aus den bonit tsst rkeren Tranchen vorrangig bedient werden (Wasserfallprinzip).

Gl ubiger der Senior-Tranche werden demnach zuerst, Gl ubiger der Erstverlust-Tranche zuletzt bedient. Somit tragen die Halter der first-loss- tranche s mtliche Ausfallrisiken. Die Inhaber der Senior-Tranche tragen hingegen nur die Ausfallrisiken, welche das Volumen der nachrangigen Tranchen bersteigt.⁶⁷

Um die Ratings der Wertpapiertranchen (insbesondere der Senior-Tranche) weiter zu verbessern, werden Kreditverbesserungen (Credit Enhancements) und Liquiditätsgarantien (Liquiditätsfazilitäten) vereinbart. Stellt der Originator Credit Enhancements zur Verfügung, dann behält er einen Teil der Kreditrisiken aus den Forderungen ein. Liquiditätsgarantien hingegen sollen die Risiken aus der Refinanzierung und Durchleitung der Zahlungen verringern.⁶⁸

Als Credit Enhancements gelten beispielsweise:⁶⁹

- Vorläufige Kaufpreisabschläge (Risikoabschläge),
- die Übersicherung der Wertpapiere durch einen wertmäßig größeren Asset-Pool,
- Rückkaufvereinbarungen,
- Kreditausfallversicherungen (i.d.R. für die Senior Tranche) oder
- die Übernahme der first-loss-tranche durch den Originator.

Vorläufige Kaufpreisabschläge sind in der Praxis sehr häufig zu beobachten. Die Kaufpreisabschläge werden auf einem separaten Reservekonto gebucht, welches der SPE zur Abdeckung von Forderungsausfällen zur Verfügung steht. Sollte zu bestimmten Stichtagen ein Restsaldo auf dem Reservekonto verbleiben, wird dieser häufig an den Originator oder den Sponsor ausgeschüttet.⁷⁰

Liquiditätslinien dienen der Absicherung kurzfristiger Zahlungsengpässe. Sie werden benötigt, falls der Servicer ausfällt oder bei ABCP-Programmen - falls die SPE Probleme hat neue ABS-Wertpapiere zur Refinanzierung am Markt zu platzieren.⁷¹

Die Sicherheiten wurden im obigen Beispiel vom Sponsor gestellt, werden jedoch regelmäßig auch vom Originator oder anderen Beteiligten ausgelegt.⁷² Werden die angekauften Forderungen juristisch vom Originator ins Treuhandvermögen separiert, kann das Rating der SPE weitgehend unabhängig von der Bonität des Originators erfolgen. Somit ist es m glich, dass das Rating der ABS-Papiere besser als das Rating des Originators ist.⁷³

3.3. Volumina

Einer Untersuchung des Nachrichtenmagazins Der Spiegel zufolge betrug das Volumen der Schattenbanken im Jahr 2011 rund 60 Billionen US-Dollar. In welchem Verh ltnis dies zum gesamten Finanzsektor steht, zeigt nachfolgende Abbildung:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 5: Struktur des weltweiten Finanzmarktes⁷⁴

Das Financial Stability Board (FSB) sch tzt das weltweite Volumen (Verm gen) des Schattenbankensektors f r das Jahr 2013 auf 71 Billionen US-Dollar. Dies ist ein Wachstum vom 5 Billionen US-Dollar oder 7 % im Vergleich zum Vorjahr.⁷⁵

Die EZB und die Bank of England beziffern das im Gesamtvolumen enthaltene Verbriefungsvolumen der bedeutenden Verbriefungsarten⁷⁶ in 2013 auf circa 10 Billionen US-Dollar in den USA und auf ca. 1,4 Billionen in Europa. Unmittelbar vor der Finanzkrise im Jahr 2006 / 2007 lag das Volumen noch bei ca. 11 Billionen US-Dollar in den USA und bei ca. 2,2 Billionen in Europa.⁷⁷

3.4. Motive und Zielsetzungen

Die Untersuchung der Gesch ftsberichte hinsichtlich Motiven und Zielsetzungen von Verbriefungszweckgesellschaften ergab folgende Ergebnisse:⁷⁸

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 6: Motive und Zielsetzungen von ABS-Transaktionen⁷⁹

Darauf aufbauend werden anschlie end folgende geschäftspolitische Zielsetzungen untersucht:

- Aufsichtsrechtliche Aspekte,
- Arbitrage-Ertr ge,
- Bilanzpolitische Aspekte,
- Risikomanagement Absichten und
- den Aufbau einer Finanzierungsplattform f r die Kunden sowie f r das eigene Institut.

3.4.1. Aufsichtsrechtliche Aspekte

In der Literatur wird h ufig aufgef hrt, dass Banken ABS-Zweckgesellschaften nutzen, um aufsichtsrechtliche Risikonormen leichter einhalten zu k nnen.⁸⁰ Im Rahmen der empirischen Untersuchung konnte diese Aussage best tigt werden, denn 43,75 % der analysierten Banken geben an, Verbriefungstransaktionen zum Zwecke einer aufsichtsrechtlichen Entlastung zu t tigen.⁸¹ Kohler spricht sogar davon, dass dies in Deutschland das vordergr ndige Ziel f r Verbriefungstransaktionen ist.⁸² Auch die EZB nennt als Grund ihres geplanten ABS-Ankaufsprogramms, dass Banken mit Verbriefungen aufsichtsrechtliche Spielr ume in der Kreditvergabe erhalten.⁸³ Um die Problematik Aufsichtsrecht zu verstehen, werden nachfolgend die wesentlichen neuen Regelungen im Bezug auf das Kreditgesch ft erl utert. Die Auswirkungen von ABS-Transaktionen auf die Erf llung der aufsichtsrechtlichen Risikonormen werden anschlie end in Kapitel 5 im Rahmen einer Fallstudie untersucht.

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¹ Vgl. Neubäumer (2010), S. 105 ff.; Hulverscheid (2014), S. 17 und Christ (2014), S. 1.

² Vgl. Nagl / Benders (2007), online; Weimann beziffert das Volumen der Verbriefungszweckgesellschaften auf 900 Mrd. Dollar, vgl. Weimann (2009), S. 4.

³ Vgl. International Monetary Fund (2008), online und Elschen / Lieven (2009), S. 158 f.

⁴ Vgl. IFRS 10.IN5; IFRS 10 BC4; Dietrich / Malsch (2012), S. 191 und Dombret (2014), S. 346.

⁵ Vgl. EU (2012), S. 2 Art. 2.

⁶ Vgl. EU (2013), S. 294 Art. 521 Abs. 2.

⁷ Vgl. Anhang 1.

⁸ Vgl. Hulverscheidt (2014), S. 17; o.V. (2014), S. 3 und European Central Bank (2014), online.

⁹ Vgl. Reuters (2014a), online.

¹⁰ Vgl. Reuters (2014b), online.

¹¹ Vgl. EU (2012), S. 2 Art. 2.

¹² Vgl. Gischer / Herz / Menkhoff (2012), S. 2 f.

¹³ Vgl. Gischer / Herz / Menkhoff (2012), S. 3 ff.

¹⁴ Vgl. Mojadadr (2013), S. 20.

¹⁵ IAS 27 regelte bis zum 31.12.2012 u.a. die Aufstellung des Konzernabschlusses.

¹⁶ Vgl. SIC 12.1 und Mojadadr (2013), S. 24.

¹⁷ Vgl. IFRS 12.B21 ff. i.V.m. IFRS 12 Anhang A; Heuser / Theile (2012), S. 797 und Küting / Mojadadr (2013), S. 592.

¹⁸ Vgl. Deutscher Bundestag (2009), S. 89; § 290 Abs. 2 Nr. 4 HGB und Förschle u.a. (2014), S. 1558.

¹⁹ Vgl. Kustner (2004), S. 308.

²⁰ Quelle: eigene Darstellung in Anlehnung an Kustner (2004), S. 308 f. und Glander / Blecher (2011), S. 467.

²¹ Vgl. SIC 12.3 und Kustner (2004), S. 309.

²² Vgl. SIC 12.1 bis SIC 12.3 und Kustner (2004), S. 309.

²³ Vgl. SIC 12.2; SIC 12.3 und Kustner (2004), S. 309 f.

²⁴ Off-Balance-Sheet Finanzierungen sind Finanzierungen welche nicht als Verbindlichkeit in der Bilanz ausgewiesen wird (bilanzneutrale Finanzierungen), vgl. Mojadadr (2013), S. 31.

²⁵ Vgl. Kuhlmann (2012), S. 4 und Zoeger / Möller (2009), S. 310.

²⁶ Vgl. SIC 12.1.

²⁷ Vgl. Schruff (2008), S. 8 f.; Streckenbach (2006), S. 47 ff. und Zoeger / Möller (2009), S. 310.

²⁸ Vgl. Celesio AG (2013), S. 253 und DMG Mori Seiki AG (2013), S. 82, 157 und 183.

²⁹ Zweckgesellschaften für Forschung und Entwicklung sind i.d.R. Projektgesellschaften, vgl. Mojadadr (2013), S. 44.

³⁰ Original-Equipment-Manufacturer, eine Bezeichnung für einen großen Automobilhersteller, vgl. Schäfer / Kuhnle (2006), S. 91.

³¹ Vgl. Schäfer / Kuhnle (2006), S. 92 ff.

³² Vgl. Mojadadr (2013), S. 44 f.

³³ Financial Assets sind Finanzielle Vermögensgegenstände, wie z.B. Forderungen.

³⁴ Vgl. Schruff (2008), S. 11 f. und Zoeger / Möller (2009), S. 310.

³⁵ Ein Publikationsfond ist ein Fond, dessen Anteilsscheine von jedermann erworben werden kann, vgl. Grill / Perczynski (2011), S. 259.

³⁶ Vgl. §290 Abs. 2 Nr. 4 Satz 2 und Zoeger / Möller (2009), S. 310.

³⁷ Vgl. Deutsche-Leasing (o.J.), Service für Sparkassen, online und Deutsche-Leasing (o.J.), Service für Sparkassen-Kunden, online.

³⁸ Vgl. Deutsche-Leasing (o.J.), Objektgesellschaft, online.

³⁹ Vgl. Mojadadr (2013), S. 44.

⁴⁰ Vgl. Mojadadr (2013), S. 45 ff.

⁴¹ Vgl. Mojadadr (2013), S. 45 ff.

⁴² Das Gr nbuch soll einen berblick ber den derzeitigen Entwicklungsstand des Schattenbankensektors geben sowie aktuelle berlegungen (Probleme, offene Fragen, etc.) der Europ ischen Kommission aufzeigen, vgl. Europ ische Kommission (2012), S. 2.

⁴³ Vgl. Europäische Kommission (2012), S. 4; Hauck / Sommerhage / Wahabzada (2014), S. 8 und Christ (2014), S. 1.

⁴⁴ vgl. Deutsche Bundesbank (o.J.), Asset Backed Commercial Papers, online.

⁴⁵ Vgl. Kohler (2008), S. 7 ff.; Struffert (2006), S. 11; Christ (2014), S. 8 und Gruber / Gruber / Braun (2005), S. 67 ff.

⁴⁶ Der Orginator ist die Partei, welche die zu verbriefenden Forderungen generiert hat, vgl. Struffert (2006), S. 12 und EU (2013), S. 19 Art. 4 Abs. 13.

⁴⁷ Der Sponsor ist die Partei welche die Verbriefungsplattform gründet und verwaltet, jedoch keine eigenen Forderungen verbrieft, vgl. EU (2013), S. 19 Art. 4 Abs. 14.

⁴⁸ Meist aus bilanzpolitischen Motiven des Originators, siehe Kapitel 3.4.3 i.V.m. Kapitel 4.

⁴⁹ Vgl. Kohler (2008), S. 7 ff.; Struffert (2006), S. 12; Christ (2014), S. 8 ff.

⁵⁰ Vgl. Förschle u.a. (2014), S. 1559 und Küting / Weber (2012), S. 138.

⁵¹ Quelle: eigene Darstellung in Anlehnung an Kohler (2008), S. 9.

⁵² Vgl. Deutsche Bank (2014), S. 163 und Deutsche Bundesbank (o.J.), Conduit, online.

⁵³ Vgl. Kohler (2008), S. 7 ff.; Struffert (2006), S. 12 f. und Christ (2014), S. 4 ff.

⁵⁴ Durch eine stille Abtretung der Forderungen an die SPE erlangen die Forderungsschuldner keine Kenntnis von der Abtretung und Verbriefung, vgl. Grill / Perczynski (2011), S. 384.

⁵⁵ Vgl. Kohler (2008), S. 7 ff.; Struffert (2006), S. 12; Christ (2014), S. 9 und Deloitte (2012), S. 13.

⁵⁶ Es geht hierbei um die Separierung der Forderungen vom Originator. Im Falle der Insolvenz des Originators sollen die Forderungen nicht seiner Insolvenzmasse zufallen (konkursfeste Strukturierung), vgl. Christ (2014), S. 13.

⁵⁷ Vgl. Kohler (2008), S. 7 ff.; Struffert (2006), S. 12 und Christ (2014), S. 9.

⁵⁸ Vgl. Struffert (2006), S. 14 und Deloitte (2012), S. 12.

⁵⁹ Quelle: eigene Darstellung in Anlehnung an Kohler (2008), S. 14.

⁶⁰ Vgl. Becker / König / Marelia (2009), S. 143 m.w.N.; Struffert (2006), S. 14 und Christ (2014), S. 13.

⁶¹ Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Ricken (2008), S. 110.

⁶² Vgl. Deutsche Bundesbank (o.J.), Rating, online; Springer Gabler Verlag, Stichwort: Credit Rating, online und Becker / K nig / Marelja (2009), S. 97.

⁶³ Vgl. Becker / König / Marelja (2009), S. 18 f. m.w.N.

⁶⁴ Vgl. Kohler (2008), S. 16.

⁶⁵ Vgl. Becker / König / Marelja (2009), S. 18 f. und S. 146 m.w.N.; Kohler (2008), S. 17 f. und Christ (2014), S. 14.

⁶⁶ Vgl. Kohler (2008), S. 18 und Christ (2014), S. 17 f.

⁶⁷ Vgl. Christ (2014), S. 17 f.; Struffert (2006), S. 32 und Ricken (2008), S. 32 f.

⁶⁸ Vgl. Struffert (2006), S. 30 f. und Becker / König / Marelja (2009), S. 18 f. und S. 146.

⁶⁹ Vgl. Struffert (2006), S. 30 f. und Becker / König / Marelja (2009), S. 18 f. und S. 146.

⁷⁰ Vgl. Deloitte (2012), S. 32; Christ (2014), S. 15 f. und Ricken (2008), S. 33.

⁷¹ Vgl. Struffert (2006), S. 30 f. und Becker / König / Marelja (2009), S. 18 f. und S. 146.

⁷² Vgl. Kohler (2008), S. 7 ff.; Struffert (2006), S. 12 und Becker / König / Marelja (2009), S. 18 f.

⁷³ Vgl. Becker / König / Marelja (2009), S. 99 und S. 147.

⁷⁴ Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Spiegel / Statista (2011), online.

⁷⁵ Vgl. Financial Stability Board (2013), S. 1.

⁷⁶ Beinhaltet folgende Verbriefungsarten: MBS, RMBS, CMBS, CDO, ABS, CMO, vgl. Bank of England / European Central Bank (2014), S. 12. CMO (Collateralized Mortgage Obligations) sind ABS-Papiere welche mit Hypothekenanleihen, die von den staatlich geführten Immobilienfinanzierern Fannie Mae, Freddie Mac und Ginnie Mae garantiert werden, besichert sind, vgl. Crane (2010), online.

⁷⁷ Vgl. Bank of England / European Central Bank (2014), S. 12.

⁷⁸ Vgl. Anhang 1.

⁷⁹ Quelle: Daten gem. Anhang 1, eigene Darstellung.

⁸⁰ Vgl. Kohler (2008), S. 27 ff.; Christ (2014), S. 6 und Becker / König / Marelja (2009) S. 148.

⁸¹ Vgl. Anhang 1.

⁸² Vgl. Kohler (2008), S. 1 m.w.N.

⁸³ Vgl. Hulverscheidt (2014), S. 17 und Greive / Jost (2014), online.