Internationale Kapitalströme nach China

Inhaltsverzeichnis

1 Einleitung

2 Stilisierte Fakten zu Chinas Wirtschaft

3 Wissenschaftlicher Hintergrund
3.1 Kapitalverkehrskontrollen
3.2 Globale Ungleichgewichte
3.3 Zusammenfassung

4 Entwicklung der Regulierung des Kapitalmarktes
4.1 Erweiterte Kapitalbilanz
4.1.1 Ausländische Direktinvestitionen
4.1.2 Portfolio-Investitionen
4.1.3 Kreditverkehr
4.1.4 Devisenbilanz
4.2 Zusammenfassung und Auswirkungen

5 Wirtschaftspolitische Diskussion
5.1 Auswirkungen einer Liberalisierung

6 Fazit und Ausblick

Tabellenverzeichnis

1 China VGR 2003-2013 (ausgewählte Posten)

Abbildungsverzeichnis

1 Inflationsrate und Einlagenzinssatz 1987-2013

2 USD/RMB Wechselkurs 2001-2014

1 Einleitung

Seit seiner wirtschaftlichen Öffnung 1978 und dem starken Wachstum in den 1990er und 2000er Jahren hat China enorm an Bedeutung für die Weltwirtschaft gewonnen. Das Land gilt inzwi- schen als Motor für das globale Wirtschaftswachstum, ist wichtiger Rohstoff-Nachfrager und entscheidender Handelspartner sowohl der USA, als auch der EU. Als riesiger aufholender Bin- nenmarkt ist China inzwischen größter Absatzmarkt für viele ausländische Unternehmen.

Im Laufe dieses Prozesses ist das Land in den letzten Jahren auch immer wichtiger für die Weltfinanzmärkte geworden. Getrieben durch hohe Wachstumsraten, steigende Kaufkraft und das niedrige Lohnniveau floss viel Kapital in das - allerdings immer noch unterentwickelte - Land. Als Konsequenz spielt auch die Landeswährung Renminbi global eine immer bedeuten- dere Rolle.

Allerdings ergeben sich zwei Probleme: Zum einen ist - aufgrund Chinas politischer Doktrin und der sozialistischen Vergangenheit - der Staat noch sehr in der Wirtschaft involviert und reguliert insbesondere die Finanzmärkte strikt, was Vorteile, aber auch Nachteile mit sich bringt. Zum anderen herrschen durch diese Regulierung bedingt große Differenzen im Weltfinanzsystem. Während die USA schon seit den 1980er Jahren oftmals ein Leistungsbilanz- und Haushaltsdefizit erzielen, wird dieses von anderen Ländern, derzeit vor allem China mit seinen hohen Exportüberschüssen, finanziert. Daraus ergibt sich eine Abhängigkeit insbesondere dieser beiden Nationen voneinander, sowie eine auf lange Sicht potenziell ungesunde und zu Konflikten führende Schieflage der globalen Kapitalströme.

In dieser Abschlussarbeit werden die Kapitalflüsse nach China und die sich daraus ergebende Verflechtung mit der Weltwirtschaft beschrieben und vor wissenschaftlichem Hintergrund erklärt. Ein Fokus wird dabei auf der Entwicklung der Regulierung durch den Staat und ihren Auswirkungen liegen. Die Struktur ist wie folgt: Kapitel 2 gibt einen Überblick über die bisherige Entwicklung der chinesischen Wirtschaft und die Art und Höhe der Kapitalströme ins Land. In Kapitel 3 wird auf akademische Grundlagen zu Kapitalkontrollen, internationalen Zahlungsströmen und globalen Ungleichgewichten eingegangen, bevor es in Kapitel 4 um die konkrete Regulierung der Kapitalbilanz und der angrenzenden Bereiche in der Praxis und im zeitlichen Ablauf geht. Darauf aufbauend folgt in Kapitel 5 eine Diskussion dieser Regulierung und mögliche Folgen einer Liberalisierung im internationalen wirtschaftspolitischen Kontext. Die Arbeit schließt in Kapitel 6 mit einem Fazit und Ausblick ab.

2 Stilisierte Fakten zu Chinas Wirtschaft

Die chinesische Wirtschaftsleistung hat sich seit der ökonomischen Öffnung Ende der 80er Jah- re durch Deng Xiaoping rasant entwickelt und das Land damit innerhalb weniger Dekaden zu ei- nem globalen wirtschaftlichen und finanziellen Schwergewicht gemacht. 2001 trat das Land der World Trade Organization bei. Das Bruttoinlandsprodukt (BIP) betrug 2013 9.240 Mrd. USD (s. Tab. 1), womit China hinter den USA die zweitgrößte Volkswirtschaft der Welt ist. Zehn Jahre zuvor hatte das BIP nur 1.640 Mrd. USD betragen. In der letzten Dekade ist die Wirt- schaftsleistung beständig um 7-14% jährlich gewachsen. Hauptwachstumstreiber dabei waren Investitionen und Exporte in den Westen. Seit Mitte der 1990er Jahre verzeichnet China konti- nuierlich einen Leistungsbilanzüberschuss gegenüber den USA und der EU (Herr, 2008, S. 28). In 2013 exportierte das Land Waren im Wert von 369 Mrd. USD in die Vereinigten Staaten und 339 Mrd. USD in die EU, importierte gleichzeitig aber nur Güter im Wert von 162 Mrd. bzw. 242 Mrd. USD (UNCTAD, 2013). Der Binnenkonsum entwickelt sich hingegen schwach. Ein Grund dafür ist die enorm hohe aggregierte Sparquote von 30-50%, u.a. bedingt durch das schwache staatliche Sozialsystem (Weltbank, 2014; Song et al., 2014). Die Inflation gemessen am BIP-Deflator schwankte in den letzten Jahren meist zwischen drei und sieben Prozent. Der Kredit-Zinssatz bewegte sich recht stabil Niveau von aktuell 5-6% (Weltbank, 2014).

Chinas schneller Aufstieg, der starke Fokus auf Exporte und die Regulierung durch die Po- litik haben zu einer Anomalie in der Zahlungsbilanz des Landes geführt. Die Zahlungsbilanz beinhaltet die Leistungs-, Kapital- und Devisenbilanz sowie die Bilanz der Vermögensübertra- gungen und muss nach Definition immer ausgeglichen sein (Herr, 2008, S. 29). Da Devisen- und Vermögensübertragungsbilanz normalerweise nicht sehr groß sind, sollten sich Leistungs- bilanz (LB) und Kapitalbilanz (KB) ungefähr aufheben. Ist die LB beispielsweise positiv, d.h. ein Land exportiert mehr als es importiert, baut es dadurch Forderungen gegenüber den aus- ländischen Käufern auf, was zu einer negativen KB führt. In China kam es jedoch in einem Großteil der letzten Jahre zu dem Paradoxon, dass beide Bilanzen zur gleichen Zeit deutlich positiv waren (Geyer, 2012). China wies 2013 einen Exportüberschuss in Höhe von 259 Mrd. USD (Weltbank, 2014) aus. Die hauptsächlich aus Ostasien, vor allem aus Hongkong und Tai- wan (Lemoine, 2000, S. 25), ins Land kommenden ausländischen Direktinvestitionen (FDI) mit einem Volumen von 347 Mrd. USD (s. Tab. 1) glichen jedoch die dadurch entstandene negative KB mehr als aus. Außerdem war Chinas Devisenbilanz aufgrund von Aufkäufen von ausländi- schen Finanzaktiva (insbesondere US-Anleihen) stark positiv. Durch dieses Vorgehen hat China inzwischen Japan als größten Kreditgeber der Vereinigten Staaten abgelöst und baute die größ- ten Devisenreserven der Welt in Höhe von inzwischen 3.880 Mrd. USD auf (s. Tab. 1), welche bis zu 70% der gesamten chinesischen Auslandsanlagen bilden.

Normalerweise ist ein derart asymmetrischer Zustand nicht dauerhaft haltbar, da er eine höhere Devisennachfrage und somit eine Aufwertung des realen Wechselkurses zufolge hätte, die dieses Missverhältnis durch eine resultierende geringere Wettbewerbsfähigkeit chinesischer Unternehmen zumindest teilweise wieder ausgleichen würde (Steinbach, 2010, S. 561). Doch durch seine restriktive Währungspolitik und erwähnte Käufe ausländischer Anleihen hält China die Landeswährung Renminbi (RMB) weiter auf relativ niedrigem Kurs, sodass diese zum US- Dollar seit der RMB-Liberalisierung 2005 nur um 20% aufwertete. Der Anteil des anstatt in US-Dollar in Renminbi abgewickelten chinesischen Handelsverkehrs ist seitdem bereits auf 12% gestiegen (Nagel, 2013). Langfristig soll der RMB nach dem Willen der chinesischen Regierung neben dem US-Dollar und dem Euro zu einer Weltwährung aufsteigen, in der global Transaktionen vollzogen werden können.

Der chinesische Finanzmarkt insgesamt konnte allerdings bisher nicht mit der Entwicklung der Realwirtschaft mithalten. Seine Wettbewerbsfähigkeit ist laut dem Global Competitiveness Report bedingt durch eine starke Regulierung im internationalen Vergleich eher schwach und unterdurchschnittlich, er belegt nur Platz 54 weltweit. Besonders schlecht schneidet er bei der Verfügbarkeit von finanziellen Dienstleistungen und Vertrauen in Banken und Institutionen ab (Schwab, 2014).

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tabelle 1: China VGR 2003-2013 (ausgew.), alle in Mrd. USD (Weltbank, 2014)

3 Wissenschaftlicher Hintergrund

In diesem Kapitel wird anhand maßgebender Forschungsarbeiten der wissenschaftliche Hintergrund von internationalen Kapitalströmen, Kapitalverkehrskontrollen und globalen Ungleichgewichten erklärt. Dazu werden jeweils verschiedene, thematisch passende Papiere vorgestellt und ihre Kernaussagen zusammengefasst.

3.1 Kapitalverkehrskontrollen

Kapitalverkehrskontrollen sind definiert als eine Einschränkung des freien Kapitalverkehrs durch den Staat. Dies kann durch Verbote und Meldepflichten (direkt) oder über Steuern auf Transaktionen (indirekt) geschehen. Im Folgenden werden drei Arbeiten vorgestellt, die die Gründe für und Auswirkungen von Kapitalkontrollen weiter beleuchten:

Alesina et al. (1993) nennen vier Gründe, warum ein Land Kapitalkontrollen einführt: (1) Limitierung von volatilen, kurzfristigen Kapitalflüssen, (2) Bewahrung der heimischen Steuerbasis, (3) Sicherung der inländischen Ersparnisse und (4) Stabilisierung und Unterstützung struktureller Reformen. Anhand der Daten von 20 OECD Länder für die Jahre 1950 bis 1989 befassen sich die Autoren neben den Gründen auch mit den institutionellen und politischen Umständen von Kapitalkontrollen. Sie dokumentieren, dass jene meist mit schwachen Zentralbanken und starken Regierungen, die in die Geldpolitik eingreifen, einhergingen. Ebenfalls seien Kontrollen bei festen Wechselkursen wahrscheinlicher, da sie helfen spekulative Attacken auf die Währung zu verhindern. Allerdings finden die Autoren keine Anhaltspunkte, dass Kapitalkontrollen zu weniger Wirtschaftswachstum führen.

Edwards (2001) stellt dar, dass in der Regel Länder ohne Kapitalkontrollen aus zwei Grün- den potentiell wirtschaftlich besser abschneiden als Länder mit. Erstens durch erhöhte Kapital- zuflüsse aus dem Ausland, zweitens durch weniger Verzerrung von ökonomischen Aktivitäten. Beides führe zu höheren Investitionen und damit mehr Wachstum. Dies gälte jedoch nur wenn auch ein gewisses Stadium an wirtschaftlicher und finanzieller Entwicklung im Land gegeben sei. Eine Öffnung des Kapitalmarktes mache gerade bei Schwellenländern nicht immer Sinn und solle immer im Kontext des sonstigen institutionellen Fortschritts gesehen werden.

In ihrer empirischen Arbeit zum Thema Entwicklung von Finanzmärkten kommen Chinn und Ito (2006) zu einem ähnlichen Ergebnis. Sie zeigen mit Hilfe einer ökonometrischen Ana- lyse von Kapitalbilanz und Qualität der Institutionen, dass eine finanzielle Öffnung, d.h. ein Wegfall von Kapitalkontrollen, zu einer positiven Entwicklung des Kapitalmarktes führe. Al- lerdings geschehe dies nur, wenn ein Mindestmaß an Rechtssicherheit und institutioneller Reife (z.B. bei Bilanzierungs-Richtlinien oder Aktionärsschutz) erreicht sei. Zuvor müsse zudem auch eine Liberalisierung des Handels stattfinden.

3.2 Globale Ungleichgewichte

Seit den 1980er Jahren hat sich eine große Asymmetrie in den globalen Kapitalflüssen ent- wickelt. Die USA als größte Volkswirtschaft realisiert Leistungsbilanzdefizite und steigende Schuldenstände, finanziert durch Staaten in der Peripherie, wie Japan oder China. Dies ist als das globale Ungleichgewicht bekannt (Mendoza et al., 2013). In diesem Abschnitt wird das Thema mit Hilfe der Arbeiten von Caballero et al. (2008) und Mendoza et al. (2009) näher vor- gestellt. Beide gehen passend zu dem Schwerpunkt dieser Arbeit auf die Rolle der Entwicklung des Finanzmarktes ein.

Caballero, Farhi, und Gourinchas (2008), fortan CFG, beschreiben die Effekte von unter- schiedlich entwickelten Finanzsystemen auf globale Kapitalflüsse. Dabei definieren sie die fi- nanzielle Entwicklung eines Landes über das Angebot und die Vielfalt an Anlageinstrumenten, um Ersparnisse in die Zukunft zu transferieren. Ihre Kernaussage ist, dass durch unterschiedli- che finanzielle Reife in verschiedenen Ländern Ungleichgewichte in den Kapitalflüssen entste- hen, welche aber langfristig durchaus Teil eines globalen Gleichgewichts sein können.

Dazu unterteilen CFG die Welt im Basismodell vereinfacht in vier Gruppen: Die USA (U), die Eurozone (E), Japan (J) und den Rest der Welt (R), der unter anderem schnell wachsende, aber finanziell unterentwickelte Schwellenländer umfasst. Dabei liegt der Fokus auf der Bezie- hung zwischen U und R. In jeder Region existiert ein Kontinuum an Agenten, die in einem Modell überlappender Generationen für zwei Perioden leben und in Periode 1 eine Grundaus- stattung erhalten. Da sie aber nur in Periode 2 konsumieren können und das Gut nicht lagerfähig ist, müssen sie eine Anlage kaufen. Der Ertrag jener wird durch einen exogenen stochastischen Prozess bestimmt. Je mehr dieser Investments ein Land zu produzieren in der Lage ist, desto entwickelter ist sein Finanzmarkt - bei CFG durch die Variable δ symbolisiert (S. 363) - und umso geringer der Preis der Anlage und höher die Zinsen. Die USA hat in diesem Bereich einen komparativen Vorteil gegenüber anderen Staaten.

Da in Region R durch das hohe Wirtschaftswachstum eine große Nachfrage nach Invest- ments besteht, aber der dortige unterentwickelten Kapitalmarkt nicht in der Lage ist genügend Anlageoptionen bereitzustellen, herrschen unter Autarkie höhere Preise und niedrigere Zinsen als in U. Öffnen sich nun beide Finanzmärkte nach außen, werden sich Preis und Zins an- gleichen. Daraus resultiert ein Kapitalabfluss von R in den Finanzmarkt von U, eine globale Senkung des Realzinses und eine erhöhten Bedeutung von U’s Vermögenswerten im globalen Finanzsystem. Parallel kommt es zu einem Leistungsbilanzüberschuss für die finanziell weniger entwickelte Region R, da deren Agenten ihre Ausstattung nach U exportieren, um für das Investment dort bezahlen zu können. In diesem Modell bietet also U Vermögenswerte an und R fragt diese bedingt durch starkes Wachstum vermehrt nach.

Dabei muss die Leistungsbilanz von U ceteris paribus nie positiv werden, denn solange Region R weiter stark wächst und sich keine besseren Anlagealternativen finden, fließt Kapital zeitlich unbegrenzt in Richtung U, was zu einem langfristigen Gleichgewicht führt. Diese Schlussfolgerung, nach der es sich bei der derzeitigen Situation vielleicht gar nicht zwingend um ein Ungleichgewicht, sondern unter Umständen auch um ein Equilibrium handelt, hebt CFG von der Masse ab. Zwei Schwächen des Modells sind jedoch, dass es zum einen auf starken Annahmen aufbaut und zum anderen zwar um ausländische Direktinvestitionen und Wechselkurse erweitert wird, dies aber nicht parallel geschieht.

Thematisch eng verbunden ist das Papier von Mendoza, Quadrini, und Rıos-Rull (2009), fortan MQR. Sie erklären die Ungleichgewichte ebenfalls durch eine unterschiedliche Entwicklungsstufe der jeweiligen Finanzmärkte, allerdings ist hier der Mechanismus eine erhöhte Nachfrage nach Vermögenswerten in finanziell unterentwickelten Ländern. Aufgrund von zu wenigen Instrumenten zur Absicherung gegen Unsicherheit kommt es dort aus Vorsicht zu Mehrersparnissen („precautionary savings“, S. 385ff).

Die Autoren konstruieren ein Zwei-Länder-Modell mit einem Industrieland (A) und einem Schwellenland (B). Der einzige Unterschied zwischen beiden Ländern ist die Variable φ, wel- che den Grad der Durchsetzung von finanziellen Verträgen bezeichnet und als Gradmesser für die Entwicklung des Kapitalmarktes eines Landes gilt (S. 380). Zu beachten hierbei ist, dass diese Rechtssicherheit vom Wohnort des Agenten und nicht dem geographischen Ort der An- lage abhängt. Das in den Ländern lebende Kontinuum an Agenten maximiert seinen Nutzen über die Lebenszeit und erhält Einkommen in Form einer spezifischen stochastischen Aus- stattung. Zusätzlich können sie eine selbstbestimmte Menge eines dem jeweiligen Land zur Verfügung stehenden, einzigartigen und nicht-handelbaren Gutes für die Herstellung eines ho- mogenen Produktes verwenden. Dies fungiert als individuelles Investment, womit die Agenten eine Entscheidung über ihr eigenes Risiko treffen können. Somit unterliegen sie zwei Einkom- mensrisiken: einerseits durch Ausstattungs-, andererseits durch Investment-Schocks. Beide sind allerdings immer individuell und treten nicht aggregiert auf Länderebene auf. Die Möglichkeit sich gegen diese Schocks zu versichern hängt von φ ab, welches im entwickelten Land A größer ist als in Schwellenland B.

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