Managemententlohnung vor dem Hintergrund der Principal-Agency Theorie

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

1. Einleitung

2. Die Principal-Agency Problematik

3. Theoretische Fundierung der Agencykosten

4. Corporate Governance und die Agency Problematik

5. Anreizsysteme
5.1. Funktionen von Anreizsystemen
5.2. Strategische Anreizsysteme
5.3. Anreiz durch Aussicht auf Beförderung
5.4. Anreize durch Pay-for-Performance-Systeme

6. Formale Ausgestaltung der Management Compensation
6.1. Der Kreis der Berechtigten
6.2. Bemessungsgrundlage
6.3. Benchmark
6.4. Anteil der variablen Entlohnung
6.4.1. Grundgehalt und Bonuspläne
6.4.2. Aktienoptionen
6.4.3. Kapitalmarktorientierte Entlohnungssysteme auf Basis von Erfolgskennzahlen der Unternehmung
6.4.3.1. Dynamische Verfahren
6.4.3.2. Einperiodische Verfahren
6.4.3.3.Kapitalmarktorientierte Verfahren

7. Kontrollmechanismen
7.1. Direkte Kontrollmechanismen
7.2. Indirekte Kontrollmechanismen
7.2.1. Der Kapitalmarkt
7.2.2. Der Produktmarkt
7.2.3. Der Arbeitsmarkt für Manager

8. Schlussbetrachtung

9. Glossar

10. Quellen- und Literaturverzeichnis

11. Eidesstattliche Versicherung

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abb. 1: Intrinsische Motivation

Abb. 2: Gestaltungsformen der Agency-Problematik

Abb. 3: Einfluss der Aktionärskonzentration

Abb. 4: Anreizarten

Abb. 5: Kapitalmarktorientierte Entlohnungssysteme

Abb. 6: Typischer Bonusplan

Abb. 7: Was sind Aktienoptionen?

Abb. 8: Optionswerte aus Sicht der Manager

Abb. 9: Verfahren zur Unternehmensbewertung

1. Einleitung

Kaum ein Thema erhitzt die Gemüter der weltweiten Öffentlichkeit derart wie die Vergütung von Führungskräften der Wirtschaft. Die Diskussion zur Managervergütung fand Jahrzehnte ausschließlich in den U.S.A. statt und ist erst seit wenigen Jahren auch zu einem beherrschenden Thema in Europa und somit auch in Deutschland geworden. Schlagzeilen wie „Von Verzicht halten US-Manager wenig“^[1], „NRW-Ministerpräsident geißelt Manager-Gehälter“^[2], „Grenze für Vorstandsgehälter – nur eine „Schnapsidee?“^[3] und nicht zuletzt der am 22. Juli 2004 mit Freisprüchen für die Angeklagten beendete Mannesmann-Prozess lenken den Focus des öffentlichen Interesses auf die Entlohnung des Top-Managements.^[4]

Thema dieser Arbeit ist die „Managemententlohnung vor dem Hintergrund der Principal-Agency Theorie“. Dazu wird im ersten Abschnitt dieser Arbeit die Principal-Agency Problematik am Beispiel von Publikumsgesellschaften analysiert. Im zweiten Abschnitt der Arbeit werden Anreize und Anreizsysteme näher betrachtet sowie Möglichkeiten und Methoden aufgezeigt, Problemen, die sich aus der Principal-Agency Theorie ergeben, Herr zu werden bzw. diese zu kontrollieren.

Unterschiedliche Präferenzen zwischen Prinzipal und Agent bei der Leitung und Führung einer Unternehmung führen mitunter zu Ineffizienzen, die eine Unternehmung im extremsten Fall bis in den Ruin treiben kann. Effizienz bzw. deren Steigerung ist daher der meistdiskutierte Begriff der wirtschaftswissenschaftlichen Debatte, ist er doch unmittelbar mit der Frage des Shareholdervalue verbunden. Gleichermaßen wichtig ist der Principal-Agent Konflikt für die Diskussion um das sogenannte Corporate Governance. Um nun Wege finden zu können, den Principal-Agent-Konflikt zu lösen, muss man sich fragen, wie die Position des Managements ist, um sich über mögliche Anreize zu deren Beeinflussung klar zu werden. Zwei gegensätzliche Forschungsrichtungen befassen sich mit realisierbaren motivatorischen Möglichkeiten. Einerseits findet sich eine starke Fundierung in der Mikroökonomik und andererseits in sozialpsychologischen Konzepten.^[5] Die vorliegende Arbeit beleuchtet im Wesentlichen Aspekte der Mikroökonomik.

Die Prinzipal/Agenten-Theorie (im deutschsprachigen Raum wird oft die Bezeichnung Agenturtheorie bzw. Agency-Theorie verwendet) bildet den theoretischen Bezugsrahmen für die Analyse der Anreizkompatibilität der Managervergütung. Durch die Trennung von Eigentum und Management kann sich ein Interessenkonflikt zwischen den Stakeholders des Unternehmens ergeben. Unterschiedliche Präferenzen der Beteiligten, unzureichende Kooperationsbereitschaft, opportunistisches Verhalten und unvollkommener Informationsaustausch können dem Management Handlungsspielräume eröffnen, die sie nicht im Interesse der Eigentümer und der übrigen Stakeholder nutzen. Die Agency-Theorie empfiehlt, bereits präventiv Anreizsysteme für das Management vorzusehen, die das Verhalten im Sinne der Eigentümer bzw. der vorgegebenen Ziele steuern. Anreizsysteme bestehen aus monetär und nicht monetär bewertbaren Vergütungskomponenten. Aus Sicht der Mikroökonomie ist die Basis des Konflikts einerseits das Interesse der Besitzer an der Maximierung des Shareholdervalue, und andererseits das Interesse der Manager an der Maximierung der managerial wellfare. Unter Maximierung der managerial wellfare kann man drei Punkte auflisten:

- die Maximierung der Entlohnung,
- die Maximierung der Handlungsfreiheit und
- die Minimierung des persönlichen Risikos.

Unter Maximierung der Entlohnung versteht man sowohl die monetäre Entlohnung als auch die nichtmonetäre. Monetäre Anreize sind feste und variable (Bonus, Aktienoptionen etc.) Vergütungen sowie Zusatzleistungen
(Altersversorgung, Versicherungen, Darlehen etc.). Nichtmonetäre Anreize sind beispielsweise Anerkennung und soziale Stellung. Man sieht hier bereits den Einfluss soziopsychologischer Konzepte. Schwierig ist es, ein optimales Anreizsystem zu entwickeln, das eine auf die Performance des Managers abgestellte Vergütung sicherstellt.

Maximale Handlungsfreiheit ist selbsterklärend. Der Manager wird versuchen, sich ein Maximum an Handlungsfreiheit zu verschaffen.

Die Minimierung des persönlichen Risikos folgt aus der grundsätzlichen Risikoaversität der Individuen.^[6] Ein Manager ist im Rahmen seiner Tätigkeit verschiedenen Risiken ausgesetzt. Im Gegensatz zu den diversifizierten Investoren, die nur das systematische Risiko tragen, trägt das Management das volle Risiko und wird sich entsprechend anders verhalten.

Aus Sicht der Mikroökonomie ist der Manager primär ein durch opportunistisches Verhalten geprägter Nutzenmaximierer.^[7] Um ihn nun dazu zu bringen, die Ziele der Unternehmenseigner als für ihn relevant anzusehen, gilt es, geeignete Anreizsysteme zu schaffen, um ein solches Verhalten zu fördern. Hierzu bedarf es vor allem einer Auseinandersetzung mit extrinsischen Motivationsansätzen. Die weiter oben angesprochenen sozialpsychologischen Konzepte befassen sich mit Aspekten der intrinsischen Motivation, die ein Individuum veranlasst, eine Tätigkeit um ihrer selbst willen zu tun. Dem Menschenbild vom opportunistischem Nutzenmaximierer wird hier also widersprochen.

Abb. 1: Intrinsische Motivation^[8]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

2. Die Principal-Agent Problematik

Die Principal-Agent Problematik leitet sich aus der Agency-Theorie ab und wurde erstmals von Berle und Means 1932 diagnostiziert. In ihrem Mittelpunkt steht, ausgehend von der Trennung von Besitz und Kontrolle, die Betrachtung der Beziehung zwischen einem Auftraggeber – dem Prinzipal – und seinem Auftragnehmer – dem Agenten. Der Agent stellt dabei ebenso wie der Prinzipal ein eigennützig rational handelndes Individuum dar, das Interessen und Präferenzen hat, die denen des Prinzipals in einigen Punkten zuwiderlaufen. Im Rahmen dieses Konfliktes wird nun jede Partei versuchen, so viele ihrer Ziele wie möglich zu verwirklichen. Im weitesten Sinne bestehen Agency-Beziehungen überall dort, wo die Entscheidungen oder Handlungen eines Individuums, des Agenten, die Wohlfahrt eines anderen Individuums, des Prinzipals, beeinflussen.

Problematisch ist, dass zwischen den Parteien sehr häufig eine Informationsasymmetrie zugunsten des Agenten vorliegt, und zwar dergestalt, dass der Agent über seine Eigenschaften (characteristics), Absichten (intentions) und Handlungen (actions) deutlich mehr Informationen besitzt als der Prinzipal. Man spricht in diesen Fällen dementsprechend auch von hidden charakteristics, hidden intentions und hidden actions.

Hidden characteristics und hidden intentions werden häufig auch als hidden information bezeichnet, da beide für den Prinzipal vor Vertragsabschluss gleichermaßen unklar sind. Der Agent ist sich dieser Information bewusst und auch der Tatsache, dass der Prinzipal diese gar nicht oder nur unter Inkaufnahme hoher Kosten beschaffen kann, welche für die Vertragsverhandlung meist prohibitiv sein können. Der Prinzipal muss sozusagen blind entscheiden; das wird als adverse selection bezeichnet.

Das Problem der hidden action ist, dass der Prinzipal nicht feststellen kann, wie sich der Agent nach Vertragsabschluss verhält. Das bezeichnet man als moral hazard.

Der Prinzipal steht weiterhin vor dem Problem, lediglich mit dem Ergebnis der Handlungen konfrontiert zu sein. Er weiß nicht, wie es zustande kam und ist deshalb nie sicher, ob sich der Agent in seinem Sinne verhält oder einfach aufgrund exogener Einflussgrößen erfolgreich war, die nicht von ihm beeinflusst werden konnten. Ein weiteres Problem ist der so genannte
hold up. Hier nutzt der Agent in ihn investiertes Kapital aus, um den Prinzipal bei Nachverhandlungen unter Druck zu setzen, um so z. B. ein höheres Einkommen durchzusetzen.

Um den während einer Principal-Agent-Beziehung auftretenden Problemen (hidden information und hidden action) zu begegnen, schlägt die Agency-Theorie drei Gegenmaßnahmen vor:^[9]

- Informationssysteme: Informationssysteme sollen die Informationsasymmetrien zwischen Agent und Prinzipal verringern. Ein funktionierendes Informationssystem kann dem Prinzipal helfen, sein Wissen über das Leistungsverhalten und die Handlungssituation des Agenten zu steigern. Indem Informationssysteme den Handlungsbereich des Agenten transparenter machen, reduzieren sich für den Agenten die Möglichkeiten zur Täuschung des Prinzipals und zur opportunistischen Ausnutzung der Situation. Als Maßnahmen zur Verbesserung des Informationsstandes schlägt die Agency-Theorie u. a. die Einrichtung von Kostenrechnungssystemen, die Einbeziehung von Leistungsvergleichen oder die Ausweitung der Rechenschaftspflichten des Agenten vor.
- Verhaltensnormen: Eine weitere Möglichkeit der Disziplinierung des Agenten besteht in der direktiven Verhaltenssteuerung. Diese beruht darauf, dass Verhaltensnormen vertraglich vereinbart, deren Einhaltung kontrolliert und deren Verletzung sanktioniert werden. Eine solche Art der Verhaltenssteuerung hält die Agency-Theorie nur für begrenzt realisierbar, weil die Formulierung instruktiver Normen ein hohes Maß an Information seitens des Prinzipals voraussetzt und bei komplexen und unstrukturierten Aufgaben kaum möglich ist. Darüber hinaus stoßen Verhaltenskontrollen an Grenzen der Beobachtbarkeit der Agentenleistung und vermögen keine positiven Anreize zur Leistung zu erzeugen.
- Anreizsysteme: Anreizsysteme sollen den Agenten zu einem zielkonformen Handeln bewegen, d. h. unter Ausnutzung seines Eigeninteresses Entscheidungen sicherstellen, die sich möglichst weitgehend mit den Interessen des Prinzipals decken.^[10] Eine effiziente Anreizgestaltung sieht die Agency-Theorie in der Ergebnisbeteiligung des Agenten. Je mehr sich die vertraglichen Vereinbarungen zwischen Prinzipal und Agent auf Leistungsergebnisse richten, desto stärker ist für den Agenten der Anreiz, im Sinne des Prinzipals zu handeln. Bei der Gestaltung ergebnisorientierter Verträge ist aber zu berücksichtigen, dass neben der Anreizsteuerung die Risikoverteilung eine zweite Gestaltungsgröße darstellt. Sobald das Ergebnis nicht nur auf den messbaren Leistungsbeitrag des Agenten, sondern auf Umweltfaktoren zurückzuführen ist, erhält die Vertragssituation für den Agenten einen ungewissen Ausgang. Entscheidet nicht mehr nur die eigene Leistung über den Umfang der erwarteten Vergütung, dann wird diese für den Agenten unberechenbar und risikoreich.

Die Entwicklung und Durchsetzung von Anreiz- und Kontrollsystemen wird im allgemeinen als eine Annäherung an den Idealzustand einer Welt mit vollkommener Information und kostenlosen Vertragsabschlüssen angesehen, in der Principal-Agent-Probleme nicht existieren („First-best-Lösung“).^[11] Anreiz- und Kontrollsysteme sollen den Wohlfahrtsverlust gegenüber diesem Idealzustand verringern. Sie verursachen aber selbst Kosten bei der Vertragsgestaltung, beim Vertragsabschluss und bei der Erfüllung der Vertragspflichten sowie bei der Vertragsüberwachung. Daher werden die Agency-Kosten als Effizienzkriterium zur Beurteilung der gewählten Lösung der Agency-Probleme herangezogen.

Abb. 2 Gestaltungsformen der Agency-Problematik^[12]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

In mehrperiodischen Beziehungen steht der Prinzipal, besonders im Rahmen bereits getroffener Entscheidungen, in Verbindung mit bereits getätigten Investitionen, also den sunk costs, vor großen Problemen. Die Principal-Agent Beziehung ist also von drei Eigenschaften gekennzeichnet:

- Zieldivergenz

Sowohl Principal und Agent sind nutzenmaximierende Individuen. Der Agent verhält sich effort- und risikoavers.

- Unsicherheit durch Umweltbedingungen

Der Prinzipal kann nicht vom Resultat auf den Effort des Agenten schließen, da das Resultat von einer exogenen Variable mitbeeinflusst wird.

- Asymetrische Informationsverteilung

Der Prinzipal kann wohl das Ergebnis der Kooperation, nicht aber den Effort und die Arbeitsleistung des Agenten beobachten.^[13]

Die klassische, in der Theorie am meisten behandelte Principal-Agent Beziehung, ist die Beziehung zwischen Eigentümern und Management, managerial agency. Ein Aspekt, der gerade in letzter Zeit in diesem Zusammenhang an Bedeutung gewinnt, ist die Unterscheidung zwischen zwei Typen von Investoren, Kleinaktionären und institutionellen Anlegern. Oberflächlich betrachtet sind institutionelle Investoren einfach Großaktionäre, geht man aber tiefer, so stellt man fest, dass diese häufig Gelder verwalten, welche wirtschaftlich gesehen anderen Personen zustehen, z. B. Aktionären von Investmentgesellschaften, Anlegern von Anlagefonds und Versicherten von Versicherungsgesellschaften. Dadurch kann sich das Schwergewicht der Agency-Problematik von der börsennotierten Gesellschaft auf die Ebene ihrer Aktionäre und deren interne Vertretungsverhältnisse verlagern. Die aus der Transaktionskostentheorie stammende Theorie der inkompletten Verträge,^[14] trägt zum besseren Verständnis der Agency Problematik bei und erklärt, warum Corporate Governance zu deren Lösung dienen kann. Da die an einem Vertrag beteiligten Parteien nicht alle zukünftigen Entwicklungsmöglichkeiten vorhersehen können, ist jeder Vertrag von Anfang an unvollständig. Dies gibt dem Management die Möglichkeit, bestehende Lücken auszunutzen und zu seinem Vorteil zu verwenden.

Besonders problematisch ist dieses Problem bei breit gestreuter Eigentümerstruktur, bei der kein Eigentümer bereit ist, den Managern auf die Finger zu schauen. Hier entsteht ein free rider- oder Trittbrettfahrerproblem. Abb. 3: Einfluss der Aktionärskonzentration^[15]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Je stärker die Kontrolle durch die Aktionäre ist, desto weniger Chancen haben die Manager, ihre Interessen durchzusetzen. Der Wert der von den Managern neu bezogenen Aktienoptionen wird abnehmen.

Deshalb ist es wichtig, Strukturen zur Überwachung zu schaffen, die aus vertraglichen Lücken entstandene Probleme lösen können. Natürlich werden die möglichen Lösungen durch ihre Kosten bestimmt. Diese Kosten können definiert werden als „die Differenz zwischen der Lösung einer Aufgabe durch den Prinzipal bei vollständiger Information und unendlich großer Entscheidungsgeschwindigkeit und der besten realisierbaren Lösung durch Einbeziehung eines oder mehrerer Agenten“.^[16]

Diese Agency-Kosten bestehen aus folgenden Komponenten: den Kosten der Kapitalgeber für Anreizsetzung und Kontrolle (monitoring expenditures), den Kosten, die dem Agenten entstehen, um die Investoren von ihrer Aufrichtigkeit und der Ernsthaftigkeit, mit der sie deren Ziele verfolgen werden, zu überzeugen (bonding expenditures) und dem Wohlfahrtsverlust gegenüber der im Sinne der Kapitalgeber optimalen Entscheidung (residual loss). Dieser residual loss entsteht, da keine Kombination von Anreiz- und Kontrollmechanismen sicherstellen kann, dass die Manager wirklich im Sinne der Kapitalgeber handeln. Trotzdem sind die Kapitalgeber bereit, diese Kosten zu tragen, wenn sie davon ausgehen können, dass der Wohlfahrtsgewinn durch die Kontrolle der Manager größer ist als der Verlust durch unkontrolliertes Verhalten.^[17]

Zusammenfassung

Die Agency-Theorie baut ihre Argumentation demzufolge auf drei Grundgedanken auf:^[18]

- einem vertragstheoretischen Organisationskonzept,
- einem Verhaltensmodell, das individuelle Nutzenmaximierung, ungleiche Informationsverteilung, Interessenunterschiede und die Risikoneigung der Akteure betont,
- sowie der Annahme, dass eine optimale Gestaltung von Verträgen die Berücksichtigung von Agenturkosten voraussetzt.

3. Theoretische Fundierung der Agencykosten

Der Auslöser für das Auftreten von Agency-Kosten (agency costs) ist die bereits von Adam Smith postulierte Trennung von Besitz und Kontrolle.

Die Agency-Theorie beurteilt die Vorteilhaftigkeit alternativer Gestaltungsformen der Agency-Beziehungen anhand der jeweils entstehenden Agency-Kosten. Die Agency-Kosten stellen die in Kosten ausgedrückte Differenz zwischen einer bei vollkommener Information erzielbaren „First-best-Lösung“ und der bei unvollkommener Information realisierten „Second-best-Lösung“ dar. Als „First-best-Lösung“ wird eine Leistungserstellung durch einen Agenten bei vollkommener Information bezeichnet. Vollkommene Information bedeutet, dass für beide Seiten einer Principal-Agent-Beziehung eine kostenlose, vollständige Informationsbeschaffung möglich ist. Bei vollkommener Information gibt es keinerlei ökonomische Probleme mehr. Mit anderen Worten beschreiben „First-best-Lösungen“ wohlstandsmaximierende Strukturen, welche aber in der Realität nicht auftauchen. Die Realität ist vielmehr durch unvollständiges und meist ungleich verteiltes Wissen der ökonomischen Akteure gekennzeichnet. In Principal-Agent-Beziehungen eröffnen sich daher diskretionäre Verhaltensspielräume für nicht vollständig kontrollierte Agents, die diese – ungleiche Interessen zwischen Principal und Agent vorausgesetzt – zu ihrem eigenen Vorteil und zum Schaden der Principals ausnutzen können bzw. werden.^[19] Daher werden nur sogenannte „Second-best-Lösungen“, die von den oben beschriebenen „First-best-Lösungen“ abweichen, realisiert.

[...]

^[1] Vgl. WAZ, Rubrik Wirtschaft, 21.07.2004

^[2] Vgl. Bild, 19.07.2004

^[3] Vgl. Westfälische Rundschau, Rubrik Wirtschaft, 22.07.2004

^[4] zu allen kursiv geschrieben Worten finden sich Erläuterungen im Glossar

^[5] Vgl. Frey, B. / Osterloh, M.: Sanktionen oder Seelenmassage? Motivationale Grundlagen
der Unternehmensführung, 1997, DBW 57

^[6] Vgl. Suter, R.: Corporate Governance & Management Compensation: Wertsteigerung
durch Lösung des Manager-Investoren-Konflikts, Zürich, 2000, S.93 ff.

^[7] Vgl.Crasselt, N.: Wertorientierte Managemententlohnung, Unternehmensrechnung und
Investitionssteuerung, Bochum, 2002, S. 4

^[8] Vgl. Frey, B. / Osterloh, M:: Managing Motivation. Wie Sie die neue Motivationsforschung
für Ihr Unternehmen nutzen können, 2.Auflage, Wiesbaden, 2002, S.25

^[9] Vgl. Ebers, M. / Gotsch, W.: Institutionenökonomische Theorien der Organisation.
In: Organisationstheorien,1995, 2. Auflage, S 200 ff.

^[10] Vgl. Elschen, R.: Agency-Theorie. In: Die Betriebswirtschaft, 48. Jg. 1988, Nr. 2 S. 249

^[11] Vgl. Fischer, M.: Agency-Theorie. In: Wirtschaftswissenschaftliches Studium, 24. Jg.
1995, Nr. 6, S. 321

^[12] Vgl. Bernet B. / Denk C.: Finanzierungsmodelle für KMU, Bern, 2000, S.43

^[13] Vgl. Suter, R.: Corporate Governance & Management Compensation: Wertsteigerung
durch Lösung des Manager-Investoren-Konflikts, Zürich, 2000, S.47

^[14] Summer, Martin: Principal-Agent Problems from a Game-Theoretic Viewpoint,1994

^[15] Vgl. Frey, B. / Osterloh, M.:Managing Motivation. Wie Sie die neue Motivationsforschung
für Ihr Unternehmen nutzen können, 2.Auflage, Wiesbaden, 2002, S.122

^[16] Vgl. Föhr, S.: Ökonomische Analyse der internen Organisation, In. DUV, 1991, S.127

^[17] Vgl. Jost P.-J.: Die Prinzipal-Agenten-Theorie in der Betriebswirtschaftslehre, Stuttgart,
2001, S. 11 ff.

^[18] Vgl. Ebers, M. /Gotsch, W.: Institutionenökonomische Theorien der Organisation.
In: Organisationstheorien, hrsg. v. Alfred Kieser 1995, 2. Aufl., S. . 195 ff.

^[19] Vgl. Picot, A. / Dietl, H. / Franck, E.:Organisation: Eine ökonomische Perspektive,
Stuttgart.1997, S. 83