Durchführung einer Aktienemission aus Sicht einer Aktiengesellschaft

Inhaltsverzeichnis

ABBILDUNGSVERZEICHNIS

ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS

1 EINLEITUNG

2 WESENTLICHE ASPEKTE EINER BÖRSENEINFÜHRUNG
2.1 MOTIVE UND ZIELE FÜR EINEN BÖRSENGANG
2.2 ANFORDERUNGEN AN EINEN BÖRSENGANG
2.2.1 Beurteilung der Börsenfähigkeit
2.2.2 Rechnungslegungs- und Publizitätsanforderungen

3 EMISSIONS- UND PLATZIERUNGSKONZEPT
3.1 ÜBERBLICK ÜBER DIE PHASEN EINES IPO
3.2 INHALTE DES EMISSIONSKONZEPTES
3.3 EQUITY-STORY
3.3.1 Inhalte der Equity-Story
3.3.2 Vermarktung der Equity-Story
3.4 DUE DILIGENCE UNTERSUCHUNG
3.5 EMISSIONSPROSPEKT
3.6 EMISSIONSPREISFINDUNG UND PLATZIERUNGSVERFAHREN
3.6.1 Festpreisverfahren
3.6.2 Bookbuilding-Verfahren

4 FAZIT UND AUSBLICK

ANHANGSVERZEICHNIS

ANHANG

LITERATUR- UND QUELLENVERZEICHNIS

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Ablauf einer Aktienemission

Abbildung 2: Wesentliche Inhalte des Emissionsprospekts

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

„Und wenn ihr etwas verkauft - sei es ein Verkauf an deinen Nächsten oder ein Kaufen aus der Hand deines Nächsten - dann solltet ihr euch gegenseitig nicht übervorteilen. Nach der Zahl der Jahre seit dem Erlassjahr sollst du von deinen Nächsten kaufen, nach der Zahl der Erntejahre soll er dir verkaufen.“

3.Buch Moses, Kapitel 25, Verse 14 und 15

„Eine Aktiengesellschaft ist eine raffinierte Einrichtung zur persönlichen Bereicherung ohne persönliche Verantwortung.“

Ambrose Gwinnet Bierce

(1842 - 1914), genannt Bitter Pierce, US-amerikanischer Journalist und Satiriker

„Der Erfolg ruht in des Himmels Hand.“

Friedrich von Schiller (1759 - 1805), deutscher Dichter und Dramatiker

1 Einleitung

Der Börsengang der Deutschen Telekom und der anfängliche Erfolg des Marktsegments ¹Neuer Marktª führten zur Jahrtausendwende zu einem nie da gewesenen Börsenboom in Deutschland. Zahlreiche Unternehmen gingen innerhalb kürzester Zeit an die Börse, eher konservativ eingestellte Privatanleger wurden zu Aktienbesitzern. Doch die Kurseinbrüche an den Märkten sowie die Bilanzskandale von Firmen wie Enron, Worldcom oder Comroad be- endeten vorerst diese Euphorie. Trotz alledem ist das Interesse potentieller Börsenkandidaten an einem Börsengang (englisch: Going Public oder Initial Public Offering (IPO)) weiterhin vorhanden. Viele Unternehmer, v.a. Mittelständler, haben erkannt, dass für das weitere Unternehmenswachstum ein Börsenlisting unabdingbar ist.¹ Schlagworte wie Globalisierung und Liberalisierung beschreiben einen kontinuierlichen Strukturwandel. Der europäische Binnenmarkt sowie die Osterweiterung der Europäischen Union haben zu einem verschärften Wettbewerb geführt. Um bei diesem Wettbewerb konkurrenzfähig zu bleiben, ist eine hohe Eigenkapitalausstattung von entscheidender Bedeutung, weshalb ein Börsengang für viele Unternehmen ein Thema geworden ist.²

Für Emissionshäuser und Investmentbanken war 2003 ein schlechtes Jahr. In vielen europäischen Staaten wie z.B. Finnland, Irland, Schweiz oder auch Deutschland ging kein einziges Unternehmen an die Börse. Doch mittlerweile scheint sich die Stimmung zu verbessern, wie auch der Börsengang der Postbank im Sommer 2004 bewiesen hat. Weitere Unternehmen sind bereit, aufgrund vorgezogener Steuerreform, steigenden Aktienmärkten und verbessertem Wirtschaftsklima, ihre Aktien an den Kapitalmärkten zu emittieren.³

Als Emission (lat. Emissio = Ausgabe) bezeichnet man den Prozess der Erstausgabe von Aktien und anderen Wertpapieren an Kapitalmärkten zum Zwecke der Eigenkapitalstärkung.⁴ Eine Aktienemission ist ein komplexer und sehr facettenreicher Vorgang. Aus diesem Grund soll nur auf die wesentlichen Elemente dieses Prozesses eingegangen werden. Ziel dieser Arbeit ist es, einen ersten Überblick über die wesentlichen Gesichtspunkte einer Aktienemission zu geben. Dabei soll unterstellt werden, dass das emittierende Unternehmen rechtlich gesehen bereits eine Aktiengesellschaft (AG) ist, seine Aktien aber noch nicht börsennotiert sind. Folglich ist die Rechtsformumwandlung nicht Bestandteil dieser Arbeit. Das Fazit sowie ein Ausblick auf den Emissionsmarkt runden diese Arbeit ab.

Zum leichteren Einstieg werden im folgenden Absatz die einzelnen Organe einer Aktienge- sellschaft und ihre Aufgaben kurz erläutert: Die Aktiengesellschaft ist eine juristische Person und hat somit eine eigene Rechtspersönlichkeit. Sie unterscheidet bekanntlich zwischen den drei Organen Vorstand, Aufsichtsrat und Hauptversammlung, wobei der Vorstand die Geschäftsführung inne hat und das Unternehmen nach innen und außen vertritt. Der Auf- sichtsrat fungiert als Kontrollorgan und hat als Aufgabe, den Vorstand zu bestellen, zu beraten und zu überwachen. Die Hauptversammlung wiederum beruft den Aufsichtsrat, beschließt über die Verwendung des Bilanzgewinns und entlastet die Mitglieder des Vorstands und Auf- sichtsrats.⁵ Die Satzung der AG ist eine Art ¹Grundgesetzª für das Unt ernehmen, in welcher die Normen festgelegt sind, denen sich die einzelnen Organe unterzuordnen haben.

2 Wesentliche Aspekte einer Börseneinführung

2.1 Motive und Ziele für einen Börsengang

Der Börsengang eines Unternehmens kann vielerlei Gründe haben: Der vielleicht wichtigste Grund für ein Going Public ist die Stärkung der Eigenkapital-Basis und die gleichzeitig damit verbundene Möglichkeit der externen und internen Wachstumsfinanzierung. Für die gleiche Eigenkapital-Zuführung bräuchte man ohne Börsengang einen ex-orbitanten Umsatzanstieg.⁶ Eine hohe Eigenkapital-Quote ist auch ein wichtiges Kriterium im Zusammenhang mit Basel II. Im Zuge der Kreditwürdigkeitsprüfung lässt sich ein besseres Rating erzielen, was wiederum bessere Kreditkonditionen und somit auch einen leichteren Zugang zu Fremdkapitalmitteln zur Folge hat.

Ein weiteres Motiv für einen Börsengang kann in der Flexibilität der Unternehmensanteile gesehen werden. Durch die hohe Fungibilität von Aktien börsennotierter Unternehmen können sich Anleger problemlos von ihren Anteilen trennen, ohne dass dies Auswirkungen auf die Unternehmenstätigkeit hätte.⁷ Die Aktien können demzufolge auch leicht als Akquisitionswährung im Rahmen von Übernahmen und Fusionen eingesetzt werden. Daneben bietet sich dem Unternehmen bei der Börseneinführung die Möglichkeit, den Bekanntheitsgrad und das Image durch eine entsprechende Öffentlichkeitsarbeit zu steigern. Aber auch nach der Emission wird einer AG durch die tägliche Kursnotiz, die jährliche Hauptversammlung, Quartals- und Presseberichte, Analystenmeetings und Gesprächen mit Investoren erhöhte Aufmerksamkeit geschenkt als im Vergleich zu einer nicht börsennotierten Gesellschaft.⁸ Zugleich ist eine bessere Vermarktung der Produkte und Dienstleistungen des Unternehmens möglich.

Mit einer Börsennotierung kann den Mitarbeitern in Form von Belegschaftsaktien und Aktienoptionen die Gelegenheit zur Unternehmensbeteiligung gegeben werden. Dadurch kann einerseits die Fluktuationsrate bei der Belegschaft verringert werden⁹, andererseits lässt sich eine gestiegene Motivation sowie eine höhere emotionale Bindung an die Unternehmung erzielen und qualifiziertes Personal besser beschaffen.

Weitere Motive und Ziele für ein Going Public können die Steigerung der Wettbewerbsfähigkeit, die Emissionsmöglichkeit weiterer Finanzinstrumente wie z.B. Wandel- oder Optionsanleihen, der Aufbau neuer Geschäftsfelder, bei Familienunternehmen eine bessere Nachfolgeregelung, die Verbesserung der Einkaufskonditionen oder die Ausstiegsmöglichkeit von Beteiligungsgesellschaften sein.¹⁰

2.2 Anforderungen an einen Börsengang

2.2.1 Beurteilung der Börsenfähigkeit

Durch den anfänglichen Erfolg des Neuen Markts sind zunächst Ende der 90er traditionelle Merkmale wie Umsatz und Ertrag für die Beurteilung der Börsenreife zumindest teilweise in den Hintergrund gerückt. Aber die Kurseinbrüche der Jahre 2000/2001 führten wieder zu einer Rückbesinnung auf diese konventionellen Werte.¹¹ Daher sollten Unternehmen, die an die Börse streben, eine positive Umsatz- und Ertragsentwicklung der letzten Jahren aufweisen. Wichtiger als die retrospektiven Zahlen sind jedoch die nachhaltigen Wachstumsraten bei Gewinn und Umsatz, welche die Anlageentscheidung primär beeinflussen. Die Umsatzrendite sollte idealerweise im Durchschnitt anderer Neuemissionen liegen und die durchschnittliche Branchenrendite übersteigen.¹²

Die zukünftigen Umsatz- und Ertragspotentiale korrelieren eng mit seiner Wettbewerbs- und Marktposition. Über die Bestimmung des Marktvolumens und des voraussichtlichen Markt- wachstums lassen sich Aussagen über die Wettbewerbsintensität, die Markteintrittsbarrieren und die Stellung des Unternehmens gegenüber Wettbewerbern, Lieferanten und Kunden treffen.¹³

Grundvoraussetzung für eine erfolgreiche Emission ist die fachliche Kompetenz und Erfahrung des Managements in allen wichtigen Funktionsbereichen des Unternehmens, damit essenzielle Ertragspotentiale erkannt und verwirklicht werden. Nur so ist auch eine glaubwürdige und qualitative Unternehmensplanung sowie eine wirksame Risikovorsorge garantiert.¹⁴

Ein weiteres Hauptkriterium für einen Börsengang ist in einem klaren, übersichtlichen und transparenten Unternehmensaufbau mit eindeutigen Beteiligungsverhältnissen zu sehen. Ver- schachtelte Konzerngeflechte mit einer undurchsichtigen Beteiligungs- und Beherrschungs- struktur erwecken bei potentiellen Investoren eher Misstrauen. Die Forderung nach Transparenz gilt ebenso für die unternehmensinterne Organisationsstruktur. Eine geregelte Nachfolge, welche die Kontinuität für die zukünftigen Jahre gewährleistet, wird ebenso unter diesem Punkt subsumiert. Auûerdem sollte ein leistungsfähiges Rechnungswesen und Controlling installiert sein, um die Erfüllung der vielfältigen Berichtspflichten, die ein Going Public erfordert, und die Steuerung des Unternehmens zu ermöglichen.¹⁵ In Anhang 2 ist eine Übersicht über die möglichen Kriterien für die Beurteilung eines Börsengangs zu finden.

2.2.2 Rechnungslegungs- und Publizitä tsanforderungen

Börsennotierte Aktiengesellschaften gelten nach § 267 Abs. 3 HGB stets als groûe Kapitalgesellschaften. Dadurch ergeben sich erhöhte Anforderungen an das Rechnungswesen, wie z.B. die verpflichtende Erstellung eines Lageberichtes oder eine detailliertere Bilanzgliederung als kleine oder mittelgroûe Kapitalgesellschaften. Nach § 325 Abs. 2 HGB müssen sie dann u.a. ihren Jahresabschluss - Bilanz, Gewinn- und Verlustrechnung (GuV) sowie Anhang - und ihren Lagebericht im Bundesanzeiger veröffentlichen und beim Handelsregister einreichen. Konzerngesellschaften müssen überdies ab 2005 ihren Konzern- abschluss nach International Financial Reporting Standards (IFRS) erstellen.

Die einmaligen Publizitätspflichten im Rahmen einer Börseneinführung unterscheiden sich je nach Börsensegment.¹⁶ Wesentliche Bedeutung kommt hier auch dem Emissionsprospekt zu, auf das später in Kapitel 3.5 genauer eingegangen wird.

Gemäû § 44b BörsG müssen Aktiengesellschaften, die im Amtlichen Handel notiert sind, mindestens einen Zwischenbericht während des Geschäftsjahres veröffentlichen. Häufig publizieren aber auch Unternehmen aus anderen Segmenten, für die eine unterjährige Bericht erstattung nicht erforderlich ist, Halbjahresberichte, um die Glaubwürdigkeit und das Vertrauen der Öffentlichkeit zu gewinnen.¹⁷

Daneben besteht nach § 15 WpHG eine Pflicht zur Ad-hoc-Publizität. Hiernach sind vom Emittenten alle neuen, kursrelevanten Tatsachen, die aus seinem Tätigkeitsbereich stammen und nicht öffentlich bekannt sind, unverzüglich zu veröffentlichen. Zweck dieser Regelung ist es, allen Marktteilnehmern, einen identischen Informationsstand zu ermöglichen, um somit eine Beeinflussung der Börsenkurse aufgrund von Insiderwissen zu vermeiden. Alle Wertpapiere, die im Amtlichen Handel oder im Geregelten Markt notieren, unterliegen dieser Veröffentlichungspflicht, dagegen nicht die Wertpapiere des Freiverkehrs. Gemäû § 15 Abs. 2 S. 1 WpHG hat das Untenehmen die zu veröffentlichen Sachverhalte noch vor ihrer Bekanntgabe der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) sowie den inländischen Börsen zur Prüfung vorzulegen.¹⁸

3 Emissions- und Platzierungskonzept

3.1 Überblick über die Phasen eines IPO

Die nachfolgende Abbildung soll einen Überblick über die einzelnen Phasen einer Aktienemission geben.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Ablauf einer Aktienemission

Quelle: In Anlehnung an Seppelfricke, P., 2001, S. 1 und Schieber, D., 1998, S. 12.

Der zeitliche Ablauf kann je nach Branchenzugehörigkeit des emittierenden Unternehmens, nach Börsensegment oder auch nach der Gröûe der Emission differieren, so dass z.B. kleinere Börsengänge oft einen kürzeren Zeitraum erfordern als gröûere.¹⁹ Generell sollte ein Going Public aber gut durchdacht sein und deshalb mindestens drei bis sechs Monate in Anspruch nehmen. Es ist auch möglich, dass bei manchen IPOs einzelne Schritte in einer anderen Reihenfolge als in der obigen Abbildung ablaufen. Im Anhang 4 ist zur praktischen Veranschaulichung ein Beispiel eines Termin- und Ablaufplans für die Barkapitalerhöhung der Thyssen AG aufgeführt.

3.2 Inhalte des Emissionskonzeptes

Nachdem die Börsenreife geprüft worden ist und falls das Ergebnis positiv ist bzw. die entsprechenden Maûnahmen zur Mängelbeseitigung eingeleitet worden sind, ist für das weitere Vorgehen ein Emissionskonzept zu entwerfen. Dieses Emissionskonzept beinhaltet einen detaillierten Projektplan und koordiniert die anstehenden Aufgaben. Es dient zudem als Verhandlungsbasis mit den potentiellen Emissionsbanken und enthält die folgenden Punkte:

- Zeitplan und Zeitpunkt der Börseneinführung
- Platzierungsart, Platzierungsvolumen sowie Verwendung des Platzierungserlöses
- Aktienart und Aktiengattung
- Marktsegment und Börsenplatz
- Kommunikationskonzept²⁰
- Struktur der Emission (z.B. hinsichtlich Investoren-Mix)
- Streuung der Platzierung
- Auswahl der Berater

Weitere Bestandteile des Emissionskonzeptes sind häufig die Emissionsziele sowie die Unternehmenspräsentation, die vor den Banken zu halten ist, um diese von der Börsenreife und der Attraktivität des Unternehmens zu überzeugen. Da in diesem Stadium die Konsortialbanken noch nicht involviert sind, ist dem Emissionskonzept noch kein endgültiger Charakter beizumessen. Die Darstellung des Unternehmens sowie dessen Vermögens- und Finanzdaten finden sich i.d.R. ebenfalls im Emissionskonzept wieder, was letztendlich auch in die EquityStory mit einflieût.²¹ Nur durch ein schlüssiges und konsistentes Konzept kann ein reibungsloser Ablauf der Aktienemission erfolgen.

3.3 Equity-Story

3.3.1 Inhalte der Equity-Story

An den Kapitalmärkten herrscht ein intensiver Wettbewerb mit anderen Emittenten um die Beschaffung von Eigenkapital. Deshalb muss das Management beim Investor die Phantasie über die zukünftigen Perspektiven des Unternehmens wecken. Interessierte und kaufentschlossene Anleger sind für den Erfolg des IPO eminent wichtig.

[...]

¹ Vgl. Rödl, B. / Zinser, T., 1999, S. 5.

² Vgl. Zacharias, E., 2000, S. 5.

³ Vgl. Haslauer, A. / Masuhr, J. / Maurer, P., 2004, S. 15.

⁴ Vgl. Weissenfeld, H. / Weissenfeld, S., 1997, S. 25.

⁵ Vgl. Korts, S. / Korts, P., 2001, S. 35 – S. 37.

⁶ Vgl. Anhang 1.

⁷ Vgl. Zacharias, E., 2000, S. 55.

⁸ Vgl. Rödl, B. / Zinser, T., 1999, S. 83.

⁹ Vgl. Volk, G., 2000, S. 132.

¹⁰ Vgl. Löhr, A., 2000, S. 22 f.

¹¹ Vgl. Schanz, K.-M., 2002, S. 186.

¹² Vgl. Rödl, B. / Zinser, T., 1999, S. 120.

¹³ Vgl. Koch, W. / Wegmann, J. 1998, S. 35.

¹⁴ Vgl. Rödl, B. / Zinser, T., 1999, S. 123.

¹⁵ Vgl. Schanz, K.-M., 2002, S. 184 f.

¹⁶ Vgl. Anhang 3.

¹⁷ Vgl. Rödl B. / Zinser, T., 1999, S. 102. Weitere Einzelheiten zur Zwischenberichterstattung sind in den §§ 53 – 70 BörsZulVO geregelt. Ein negatives Beispiel ist die Porsche AG, welche die Zulassung zum Premiumsegment der Deutschen Börse erreichen wollte, ohne sich an die dort vorgeschriebene Quartalsberichterstattung zu halten.

¹⁸ Vgl. Korts, S. / Korts, P., 2001, S. 216 – 221.

¹⁹ Vgl. Schmid, B. / Janssen, U., 2001, S. 81.

²⁰ Vgl. Rödl, B. / Zinser, T., 1999, S. 297 f.

²¹ Vgl. Schanz, K.-M., 2002, S. 188 f.