Die klassische Mittelstandsanleihe. Kann sie im anhaltenden Niedrigzinsumfeld eine Investitionslösung darstellen?

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

1. Einleitung

2. Bisherige Problematik

3. Definitionen
3.1 Mittelstand
3.2 Anleihen
3.3 Klassische Mittelstandsanleihen

4. Mittelstandsanleihen in der Historie
4.1 Marktumfeld
4.2 Ursachen für die rückläufigen Emissionen
4.2.1 Thesaurierung von Gewinnen
4.2.2 Missachteter Anlegerschutz und bisherige Insolvenzen

5. Chance-Risiko Profil
5.1 Grundsätzliches
5.2 Bedeutung des Ratings
5.3 Chance und Risiko des Mittelstandes im Vergleich zu Großkonzernen

6. Vorteile für den Emittenten

7. Fazit

Literaturverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Beliebteste Geldanlagemöglichkeiten in Deutschland

Abbildung 2: Entwicklung der Inflationsrate und des Leitzinses der EZB

Abbildung 3: Anzahl der in Deutschland emittierten Mittelstandsanleihen

Abbildung 4: Insolventen von Emittenten von Mittelstandsanleihen bis 2013

Abbildung 5: Veränderung des Ratings deutscher Anleihe-Emittenten

Abbildung 6: Ratingtabelle der CRA

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1. Einleitung

Die in Europa gelebte, freie Marktwirtschaft wird durch das Konsumverhalten der Menschen geprägt. Je mehr Konsum zu verzeichnen ist, desto größer ist das Wirtschaftswachstum. Es wird angestrebt, ein stabiles und kontinuierliches Wirtschaftswachstum zu erzielen, damit schlussendlich der Wohlstand in Europa gesichert ist. Um ein gleichmäßiges Wachstum erzielen zu können, spielen diverse Faktoren eine Rolle. Einer davon ist die Inflationsrate, auch Teuerungsrate genannt. Die europäische Zentralbank kann, unter anderem durch Änderung des Refinanzierungszinssatzes, Einfluss auf die Inflation in Europa nehmen. Sie versucht so, ein gleichmäßiges Wirtschaftswachstum und vor allem Stabilität des Geldwertes in jedem Mitgliedsstaat des europäischen Wirtschaftsraumes zu gewährleisten.

Nun stellt dieser Steuerungsmechanismus private und institutionelle Anleger vor neue Herausforderungen bei der Anlage Ihrer Vermögen, denn seit einigen Jahren herrscht eine Niedrigzinsphase, die in Ihrem Ausmaß bisher die erste Ihrer Art ist. Durch ein gesamteuropäisches, schwaches Wirtschaftswachstum musste die europäische Zentralbank im Jahr 2014 den Refinanzierungszinssatz erstmals in den negativen Bereich senken, um die Inflationsrate weiter beeinflussen zu können.^[1] Die Folge hieraus ist, dass vor allem Privatanleger ihr Vermögen unterhalb der Inflationsrate anlegen und dadurch reale Vermögensverluste verzeichnen.

Das Ziel dieser Hausarbeit soll die Klärung der Frage sein, ob und in welchem Szenario die klassische Mittelstandsanleihe eine Investitionslösung für private Anleger in Deutschland sein kann. Hierzu soll in einem ersten Schritt die mit der Niedrigzinsphase einhergehende Problematik detaillierter ergründet werden. Um fortfahren zu können, soll für den Leser durch die Definition der Begriffe „Mittelstand“ und „Anleihe“ eine Wissensgrundlage geschaffen werden. Die Mittelstandsanleihe wird in der Historie betrachtet und mit Beispielen für eine gelungene und fehlgeschlagene Emission unterlegt. Hieraus sollen die bisherigen Schwierigkeiten der Geldanlage in Mittelstandsanleihen verdeutlicht werden, damit die Aufstellung benötigter, zukünftiger Rahmenbedingungen möglich ist. Um dem Leser schlussendlich einen praktischen Einblick in die Mittelstandsanleihe ermöglichen zu können, wird Bezug auf das Chance-Risiko-Profil und das Ratingverfahren genommen. Im Fazit wird abschließend Stellung zur zugrundeliegenden Fragestellung genommen.

2. Bisherige Problematik

Durch die Anlage des eigenen Vermögens unterhalb der Inflationsrate haben vor allem private Anleger seit Beginn der Niedrigzinsphase einen realen Vermögensverlust zu verzeichnen.^[2] Zur Verdeutlichung sollen die folgenden zwei Abbildungen dienen.

Abbildung 1: Beliebteste Geldanlagemöglichkeiten in Deutschland ^[3]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Es ist zu erkennen, dass ein Großteil der deutschen Haushalte auch nach 2013, und somit seit Beginn der Niedrigzinsphase, weiter an konventionellen Anlagen wie dem Sparbuch und dem Tagesgeldkonto festhält. Unter Bezugnahme auf die gemittelten Leitzinsen der EZB und die Inflationsrate in Deutschland bedeutet das, dass, unter Einbindung von Abbildung 2, zum Beispiel im Jahr 2014 ein Vermögensschaden von 0,74% erwirtschaftet worden ist. Konkret bedeutet das bei einem beispielhaften Vermögen von 100.000€ einen Kaufkraftverlust von 740€.

Abbildung 2:Entwicklung der Inflationsrate und des Leitzinses der EZB^[4]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Das Problem liegt darin, dass viele Anleger sich nicht in das Feld der Wertpapiere wagen, so erkenntlich an den geringen Quoten in Abbildung 1. Das liegt einerseits an mangelndem Wissen, andererseits auch an den nicht passenden Empfehlungen der Hausbanken. Ein Großteil der Hausbanken arbeitet im Wertpapiergeschäft mit einem Partner zusammen. Beispielsweise die Sparkassen-Finanzgruppe mit der Deka-Bank, die VR-Banken mit Union-Investment oder die Deutsche Bank mit der DWS. Innerhalb dieser Kooperationen fließen im Zuge eines Geschäftes Provisionen und Teile der Ausgabeaufschläge an die Hausbank. Häufig werden daher Fondsanteile oder Einzeltitel beraten, die den gewünschten Ertrag bringen, aber auch durch frühere Krisen in den Medien heftig diskutiert worden sind. Dem Informations- und vorsichtige Anlageverhalten der Deutschen ist es zu schulden, dass sie sich vor den vermeintlich risikoträchtigen Aktien und Fondsanteilen scheuen und die alt bekannte Sparbuchanlage beibehalten. Denn bei der Suche nach Anlagemöglichkeiten informieren sich die meisten Deutschen in der Presse, die kein fundiertes Fachwissen vermittelt.^[5] Jedoch werden auch diejenigen, die seit Beginn der Niedrigzinsphase in Aktien investiert haben zurückhaltender, wie in Abbildung 1 erkennbar ist. Die Angst vor einem Börsencrash steigt, da Anleger nicht auf noch weiter steigende Märkte vertrauen. Auch bei Aktionären werden also Anlagealternativen gesucht.

Festverzinsliche Wertpapiere spielten bisher in der Anlegermentalität der Deutschen nur eine untergeordnete Rolle. Dies wird dadurch unterstützt, dass große, renommierte Emittenten im momentanen Umfeld keine zufriedenstellenden Zinsen bieten und daher die ausgegeben festverzinslichen Papiere keine Lösung für das in der Einleitung geschilderte Problem des Vermögensverlustes darstellen. Auf Grund der Alternativlosigkeit findet jedoch langsam ein Umdenken statt. Anhand der im Juni 2017 emittierten Bundesanleihe ist deutlich zu erkennen, dass Anleger auf das Feld der festverzinslichen Wertpapiere aufmerksam geworden sind. Trotz des Kupons von 0,25% war die Nachfrage so groß wie nie zuvor.^[6] Im Folgenden soll daher das neu aufkeimende Interesse der Anleger an festverzinslichen Wertpapieren aufgegriffen werden. Durch Bezugnahme auf mittelständische Unternehmen soll geklärt werden, ob Anleihen aus diesem Marktsegment eine adäquate Investitionsalternative darstellen können.

3. Definitionen

Im folgenden Abschnitt werden die wichtigsten Oberbegriffe aufgegriffen und definiert. Die Definition dieser Begriffe soll die Verständlichkeit unterstützen.

3.1 Mittelstand

Grundsätzlich ist zu sagen, dass es keine einheitliche Definition des Mittelstandes gibt. Die KfW-Bank, als staatlicher Unterstützer des Mittelstandes, definiert ein mittelständisches Unternehmen als einen Betrieb, dessen Jahresumsatz nicht über 500 Millionen Euro liegt. Insgesamt sind in Deutschland circa 3,67 Millionen mittelständische Unternehmen tätig, die 29 Millionen Erwerbstätige beschäftigen. Dies entspricht 68% aller Erwerbstätigen in Deutschland. Somit macht der Mittelstand, gemessen an der Mitarbeiterzahl, den größten Teil der deutschen Wirtschaft aus.^[7]

3.2 Anleihen

Unter einer Anleihe wird ein an der Börse handelbares, verzinsliches Wertpapier verstanden, welches von einem Emittenten für einen bestimmten Zeitraum herausgegeben wird. Die Herausgabe dient Unternehmen und Staaten zur mittel- bis langfristigen Fremdfinanzierung. Der Anleger stellt dem Emittenten folglich befristetes Fremdkapital zur Verfügung. Eine klassische Festzinsanleihe verbrieft das Recht auf Rückzahlung sowie Zinszahlung während der Laufzeit.^[8] Die Höhe der Zinszahlung hängt insbesondere von der Bonität des Schuldners ab. Neben den festverzinslichen Anleihen, gibt es zusätzlich Anleihen mit variabler Verzinsung, die sich zum Beispiel an einem Referenzzinssatz orientieren.

3.3 Klassische Mittelstandsanleihen

Unter einer klassischen Mittelstandsanleihe versteht man eine festverzinsliche Anleihe, die von mittelständischen Unternehmen emittiert, also herausgegeben wird. Der Käufer der Anleihe hat das Recht auf Zinszahlung und erhält das dem Unternehmen zur Verfügung gestellte Fremdkapital zu einem vorab festgelegten Zeitpunkt zurück.

4. Mittelstandsanleihen in der Historie

Da die Mittelstandsanleihe eine sehr junge, aber nichts desto trotz umstrittene Investitionsalternative darstellt, soll zur Schaffung einer Wissensgrundlage die kurze Historie beleuchtet und in Teilen analysiert werden. Hierzu sollen vorerst das Marktumfeld und danach die Ursachen für die Entwicklung veranschaulicht werden.

4.1 Marktumfeld

Der Markt für Mittelstandsanleihen ist 2010 von der Börse Stuttgart ins Leben gerufen worden.^[9] Es begann schnell ein Trend um das neue Marktsegment, was deutlich wird, sobald das Marktwachstum ins Auge gefasst wird. Die folgende Abbildung soll den Verlauf veranschaulichen.

Abbildung 3: Anzahl der in Deutschland emittierten Mittelstandsanleihen^[10]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

2010 emittierten zehn mittelständische Unternehmen Anleihen mit einem Volumen von 208 Millionen Euro. Bereits im Folgejahr hatte sich die Zahl der emittierten Anleihen verdreifacht. Das Volumen stieg auf circa 1,5 Milliarden Euro. 2014 erreichte der Markt seinen Höhepunkt mit einer Emissionszahl von 46 Stück und einem Volumen von circa 2,35 Milliarden Euro. Seitdem sinkt die Anzahl der Neuemission stetig. 2016 wurden lediglich 14 Anleihen mit einem Volumen von 849 Millionen Euro herausgegeben.^[11]

4.2 Ursachen für die rückläufigen Emissionen

In Abbildung 3 ist erkennbar, dass die Emissionszahlen einen rückläufigen Trend verfolgen. Die Entwicklung wurde bereits dargestellt. Im Folgenden soll auf mögliche Einflussfaktoren und Gründe eingegangen werden, die die Mittelstandsanleihe als Finanzierungsmöglichkeit in den Hintergrund rücken lässt.

4.2.1 Thesaurierung von Gewinnen

Nicht nur private Anleger haben Schwierigkeiten damit, eine geeignete Anlageform für ihr Vermögen zu finden. Ein institutioneller Anleger muss beispielsweise seit Ende 2014 als Kunde der Commerzbank ein Verwahrentgelt auf sein Guthaben zahlen.^[12] Einige andere Geldhäuser folgten danach dem Beispiel der Commerzbank. Durch das seit Jahren überdurchschnittlich positive Wirtschaftswachstum in Deutschland, erwirtschaften die deutschen Unternehmen jedoch widerholt Gewinne, die entweder investiert oder angelegt werden wollen. Durch die stark eingegrenzte Möglichkeit der Geldanlage thesaurieren Unternehmen oft Ihre Gewinne und investieren sie ins eigene Unternehmen. Viele Unternehmen finanzieren Vorhaben daher aus eigener Kraft und benötigen kein zusätzliches Fremdkapital.^[13]

4.2.2 Missachteter Anlegerschutz und bisherige Insolvenzen

Im Umfeld des schnellen „Booms“ der Mittelstandsanleihe emittierten nicht nur Unternehmen mit guter Bonität, sondern auch Unternehmen mit fraglicher Bonität Anleihen. Durch den aufsteigenden Trend der neuen Sparte konnten viele Unternehmen die bisher unstrukturierten und nicht kontrollierten Rahmenbedingungen ausnutzen und nach Emission der Anleihen ohne Einhaltung der Nachpflichten arbeiten. So war es vorgesehen, dass Unternehmen einer Art Ad-hoc-Pflicht unterstellt sein sollten, um Gläubiger über wichtige Neuigkeiten zu informieren. Des Weiteren sollte jedes Unternehmen, welches Anleihen emittiert, Halbjahreszahlen veröffentlichen, was in der Praxis ebenfalls in Teilen nicht umgesetzt wurde. Die wohl größte Missachtung der Anlegerschutzrichtlinien erfolge, als die SIAG Schaaf Industrie den Ratingvertrag mit Standard & Poor’s kündigte und so bis zur Insolvenz ohne Rating verblieb.^[14] Nachdem im Zuge der genannten Pflichtverletzungen einige Unternehmen unbemerkt in Zahlungsschwierigkeiten geraten waren und bis in die Insolvenz gewirtschaftet wurden, begannen die Zweifel an der neuen Anlageform zu wachsen. Nachdem einige Emittenten seit Beginn des Marktes 2010 Insolvenz anmeldeten gilt der Markt als hochriskant und nicht ausgereift. Deutlich wird dies, sobald die Historie der Emissionen betrachtet wird. Auf Grund der unzureichenden Erfahrungen mit mittelständischen Anleihen, wurde das Rating in der Vergangenheit vereinzelt zu positiv eingestuft und nicht hinreichend aktualisiert. Anlegern wurde dadurch ein falsches Bild der wirtschaftlichen Lage der Unternehmen vermittelt. So zu sehen in folgender Tabelle, die die Emissionsratings insolventer Unternehmen listet:

Abbildung 4:Insolvenzen von Emittenten von Mittelstandsanleihen bis 2013^[15]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Es ist zu erkennen, dass vor allem die im oberen und mittleren Bereich gelisteten Unternehmen mit dem Rating BBB nach circa zwei Jahren Insolvenz anmelden mussten und daher Ausfälle entstanden sind. Als erkannt wurde, dass die Erstratings bei Emission in vielen Fällen zu positiv ausgefallen sind, wurden auch andere, noch solvente Unternehmen neu geratet. Das Vorgehen führte dazu, dass sich das Rating der meisten Unternehmen nach unten korrigiert wurde, so zu sehen in folgender Abbildung:

Abbildung 5:Veränderung des Ratings deutscher Anleihe-Emittenten^[16]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Zusammenfassend lässt sich sagen, dass einige Insolvenzen bei genauerer Betrachtung der Ratingagenturen besser hätten abgeschätzt werden können. Einige Presseagenturen begannen auf Grund der großzügigen Bewertung den Standpunkt zu vertreten, die Mittelstandsanleihe sei ein Finanzierungsinstrument für Unternehmen, die keine anderweitige Finanzierungsmöglichkeit mehr finden. Die Zweifel an der Seriosität der Mittelstandsanleihe begannen zu wachsen. Doch welche Chancen und Risiken bietet eine Mittelstandsanleihe objektiv betrachtet?

5. Chance-Risiko Profil

Im vorherigen Abschnitt wurde beschrieben, dass Anlegerschutz einen wichtigen Faktor bei Geldanlagen darstellt. Dieser Schutz wird normalerweise durch Ratings unterstützt, da diese dem Anleger eine erste Auskunft zur Bonität geben. Dennoch ist es wichtig, seine Anlage genau zu untersuchen und die Chancen und Risiken gegenüber zu stellen.

5.1 Grundsätzliches

Eine jede Geldanlage lässt sich grundsätzlich in ein Chance-Risiko-Profil einordnen. Eine klassische Anleihe fällt in die Familie der festverzinslichen Wertpapiere. Man stelle sich deshalb als Ausgangspunkt eine Anleihe vor, die neu emittiert wird. Der Ausgabekurs liegt bei 100%. Durch die Möglichkeit des Handels an der Börse kann der Kurs steigen oder fallen. Man nennt dies das Kursänderungsrisiko. Ursachen für das Kursänderungsrisiko sind hauptsächlich die Änderung des Leitzinssatzes und eine eventuelle Bonitätsänderung des Emittenten. Da eine Anleihe mit Risiken verbunden ist, orientiert sich der Anleger vorerst sicherheitsorientiert. Liegt das allgemeine Zinsniveau unter dem der Anleihe, geht der Anleger die mit der Anleihe verbundenen Risiken ein, um den gewünschten Ertrag zu erwirtschaften. Steigt das Zinsniveau über den Zins der gezeichneten Anleihe, kann er eine risikoarme Anlage beiseiner Hausbank in Anspruch nehmen und die Anleihe verkaufen. Da eine Anleihe auch den Auswirkungen von Angebot und Nachfrage unterliegt, sinkt bei Verkauf der Kurs der Anleihe. Beim Kauf der Anleihe steigt der Kurs. Auf unser Beispiel bezogen bedeutet das, dass der Anleger bei zwischenzeitlicher Veräußerung einen Verlust macht, wenn der Kurs unter den Einstandskurs von 100 fällt. Er macht einen Gewinn, wenn der Kurs über 100 steigt. Das Kursänderungsrisiko entfällt für den Anleger, wenn er die Anleihe bis zur Rückzahlung bei Laufzeitende hält. Ein Verkaufs- oder Kaufimpuls kann ebenfalls hervorgerufen werden, wenn sich bis Laufzeitende die Bonität des Herausgebers verändert. Durch die Möglichkeit der Bonitätsänderung, kann sich die Wahrscheinlichkeit der Rückzahlung verändern. Man nennt dies Bonitätsrisiko. Die vereinbarte Rückzahlung fällt neben der festgelegten Zinszahlung und einem möglichen Kursgewinn unter die Chancen, die der Anleger bei einer Anleihe hat.

5.2 Bedeutung des Ratings

Um die Risiken für den Anleger greifbar zu machen, werden Emittenten in Ratingklassen eingeteilt, welche Aufschluss darüber geben sollen, wie wahrscheinlich es ist, dass der Emittent seinen Verbindlichkeiten in Zukunft fristgerecht und vollständig nachkommen kann.^[17] Renommierte Ratingagenturen sind beispielsweise Standard & Poor’s, Fitch und Moody‘s. Da in der Vergangenheit häufig die Creditreform Rating AG, im Folgenden CRA genannt, das Rating deutscher Mittelständler übernommen hat, soll anhand dieser Ratingagentur erklärt werden, wie grundsätzlich vorgegangen wird.

Abbildung 6: Ratingtabelle der Creditreform Rating AG ^[18]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Die Abbildung zeigt, dass die Bonität in verschiedene Ratingklassen unterteilt wird. Das Rating AAA bescheinigt besonders gute Bonität, die Ratingklasse D die schlechteste. Um ein Unternehmen möglichst genau einschätzen zu können, wird in einem ersten Schritt das Marktumfeld in rechtlicher und wirtschaftlicher Hinsicht analysiert. Des Weiteren sind Unterlagen wie beispielsweise Geschäftsberichte, Strategieplan und unternehmerische Daten einzureichen. In persönlichen Gesprächen mit der Geschäftsführung und einer Unternehmensbesichtigung werden weitere Eindrücke gesammelt. So wird im ersten Zuge ein fundamentales Bild des Unternehmens geschaffen. Da insbesondere Bezug auf die zu emittierende Anleihe genommen werden soll, wird in einem zweiten Schritt die Mittelverwendung und die Besicherung der Anleihe analysiert. Wird durch die geplante Investition die Marktposition gestärkt und ist Wachstum nachhaltig möglich oder sind die Folgen des Investments nicht abschätzbar? Diese Informationen fließen ebenfalls in die Ratingnote ein.^[19] Anhand dieses Erstratings kann der Anleger ein Bild darüber gewinnen, wie die Ausgangssituation des Unternehmens ist und wie das von ihm zur Verfügung gestellte Geld verwendet werden soll. Fragen nach der wirtschaftlichen Ausrichtung und dem Wachstumsvermögen des Unternehmens können hierdurch beantwortet werden. Um das Ausfallrisiko einschätzen zu können, ist es für den gemeinen Privatanleger wichtig, den Zusammenhang zwischen Ratingklasse und konkretem Ausfallrisiko herstellen zu können. Denn mit Aussagen wie „geringes Anlagerisiko; mittleres Kreditrisiko“ lässt sich die persönliche Risikobereitschaft oft nicht ausreichend einordnen. Eine Einordnung bis Ratingklasse BBB impliziert ein Ausfallrisiko von noch unter einem Prozent. Eine Einordnung bis Ratingklasse BB bescheinigt immer noch ein Ausfallrisiko von unter fünf Prozent.^[20] Wichtig ist, dass diese Einschätzung sich auf einen Zeitraum von einem Jahr begrenzt, weshalbes umso wichtiger ist, dass bei zukünftigen Emissionen Rücksicht auf besonderen Anlegerschutz genommen wird. Ein regelmäßig aktualisiertes und veröffentlichtes Rating schützt den Anleger davor, nicht über die Entwicklung des Unternehmens informiert zu sein.

[...]

^[1] Vgl. European Central Bank, Key ECB interest rates, 2017.

^[2] Vgl . Neumann, L., Studie Rendite-Vergleich: Nur Aktien schützen vor realem Geldverlust, 2017.

^[3] Quelle: Arbeitsgemeinschaft Verbrauchs- und Medienanalyse, Beliebteste Geldanlagemöglichkeiten in Deutschland von 2013 bis 2016, Statista 2017.

^[4] Quelle: Statistisches Bundesamt, EZB, Entwicklung der Inflationsrate Deutschlands und der gemittelten Leitzinsen der EZB von 1999 bis 2016, Statista 2017.

^[5] Vgl. Deutsches Aktieninstitut, Bedeutung verschiedener Informationsquellen für die Anlageentscheidung, 2014.

^[6] Vgl . Bundesrepublik Deutschland Finanzagentur GmbH, Aktuell umlaufende 10- und 30-jährige Bundesanleihen, 2017.

^[7] Vgl. Kreditanstalt für Wiederaufbau, Der Mittelstand in Deutschland, 2015.

^[8] Vgl. Börsenlexikon, Anleihe, 2012.

^[9] Vgl. Börse Stuttgart, Börsenportal bondm, 2010.

^[10] Quelle: Kirchhoff, GoingPublic, Anzahl der Emissionen, Statista, 2017.

^[11] Vgl. Kirchhoff, GoingPublic, Emissionsvolumina von Mittelstandsanleihen, 2017.

^[12] Vgl. Mussler, H., Commerzbank verlangt von Mittelständlern Guthabengebühren, FAZ, 2016.

^[13] Vgl. ECB, The euro area bank lending survey, 2016.

^[14] Vgl. Ertinger, S., Ist das Kapital eingesammelt, ist erstmal Ruhe, Handelsblatt, 2013.

^[15] Quelle: DZ Bank Research, Insolvenzen von Emittenten von Mittelstandsanleihen, 2013.

^[16] Quelle: DZ Bank AG, Volksbanken Raiffeisenbanken, Research-Publikation, 2014.

^[17] Vgl. Everling, O., Büschgen , H., Handbuch Rating, 1996.

^[18] Quelle: Creditreform Rating AG, Ratingsystematik der Creditreform Rating AG, 2016.

^[19] Vgl. Everling, O., Büschgen , H., Handbuch Rating, 1996.

^[20] Vgl. Wall-Street-Journal Corporate Bond Rating, 2008.