Strategien aktiven Managements in ineffizienten Märkten


Seminararbeit, 2018
23 Seiten, Note: 2,3

Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

I. Abkürzungsverzeichnis

II. Abbildungsverzeichnis

III. Tabellenverzeichnis

1 Einleitung
1.1 Problemstellung
1.2 Ziel und Aufbau

2 Theoretische Analyse
2.1 Portfoliotheoretische Annahmen
2.2 Ausgewählte Investmentstrategien
2.2.1 Value Investing
2.2.2 Absolute Return

3 Empirische Analyse
3.1 Empirische Befunde zu Value Investing
3.2 Empirische Befunde zu Absolute Return-Strategien

4 Kritisches Fazit

IV. Literatur- und Quellenverzeichnis

I. Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

II. Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1 Die drei Abstufungen der Informationseffizienz nach Fama

Abbildung 2 Exemplarische Value-Strategie

III. Tabellenverzeichnis

Tabelle 1 Exemplarische Auflistung empirisch beobachteter Marktanomalien

Tabelle 2 Zuordnung nach Value- und Growth-Aktien

Tabelle 3 Emprische Untersuchungen anhand dem KGV und KCV

1 Einleitung

Die Frage, ob aktives Management oder bestimmte aktive Investmentstrategien risikoadjustierte Überrenditen gegenüber dem Marktdurchschnitt erzielen kön- nen, gehört seit jeher zu den spannendsten und am stärksten diskutierten Fra- gen der Wirtschafts- und Finanzwissenschaften. Jeder Anleger, welcher an der Börse tätig wird, steht vor der Frage, ob er sein Portfolio aktiv oder passiv ver- walten soll?

1.1 Problemstellung

Der Grundgedanke von passiven Investmentstrategien ist, dass Finanzmärkte hinreichend effizient sind. Dies bedeutet, dass sich definitionsgemäß keine Überrendite (risikoadjustiert) erwirtschaften lassen. Die zentrale Annahme hier- für ist die so genannte „Hypothese der effizienten Märkte“. Gemäß dieser Hypo- these fließen alle verfügbaren Informationen in die Preisbildung mit ein, was impliziert, dass Kursänderungen nicht prognostizierbar sind.1 Der Aktienkurs ist, gemäß dieser Annahme, die abgezinste Summe aller zukünftig zu erwartenden Dividenden. Unerwartete Kursbewegungen resultieren aus zufälligen Abwei- chungen der Dividenden von dem erwarteten Trend.2 Dadurch ist das Vorhan- densein von aktiven Investmentstrategien überflüssig, da Prognosen über Akti- enverläufe nicht möglich sind.

Die Anhänger von aktiven Investmentstrategien wiedersprechen, der oben aufgeführten These. Sie sind der Auffassung, dass durch aktives Management eine Outperformance gegenüber der Benchmark möglich ist.3 Durch fundamentale-, technische oder quantitative Analysen lasse sich ein Wissensvorsprung generieren. Dieser kann dann durch gewisse Anlagestrategien gewinnbringend genutzt werden. Dies ist allerdings nur möglich, wenn dem Finanzmarkt eine gewisse Ineffizienz unterstellt wird.

Auf dem Finanzmarkt finden sich zahlreiche aktive Strategien, welche eine bes- sere Performance als die jeweilig zugrunde liegende Benchmark versprechen. Doch gibt es eine Strategie, deren Einsatz in ineffizienten Märkten wirklich er- folgsversprechend ist oder handelt es sich hierbei lediglich um einen Marke- tingbegriff, um ein verhältnismäßig teures aktives Investmentprodukt zu vermarkten?

1.2 Ziel und Aufbau

Ziel dieser Seminararbeit ist es, den in der Einleitung aufgeworfenen Forschungsfragen nachzugehen und diese anhand einer Analyse von zwei ausgewählten aktiven Investmentstrategien zu beantworten. Der Fokus dieser Seminararbeit liegt dabei auf „Value Investing“.

Zu Beginn dieser Arbeit werden zunächst die Investmentstrategien in der Theo- rie vorgestellt. Dazu werden zunächst die portfoliotheoretischen Annahmen dargestellt, welche das Vorhandensein von aktiven Investmentstrategien legiti- mieren. Hierbei wird auf die Effizienzmarkthypothese von Eugene F. Fama ein- gegangen, die anhand empirischer Beobachtungen in Frage gestellt wird. Im Gliederungspunkt 2.2 wird die Investmentstrategie „Value Investing“ und „Abso- lute Return“ dargestellt und ihre Funktionsweise in der Theorie erläutert. Im drit- ten Gliederungspunkt werden die Strategien anhand empirischer Befunde be- züglich des Erfolgs analysiert.

Am Ende dieser Arbeit werden die Ergebnisse der Studien kritisch zusammengefasst und Schwächen der Investmentstrategien aufgezeigt.

2 Theoretische Analyse

In diesem Abschnitt werden die theoretischen Annahmen und Konzepte für ausgewählte aktive Investmentstrategien vorgestellt.

2.1 Portfoliotheoretische Annahmen

Die grundlegende Frage, ob aktive Strategien ihre Berechtigung besitzen, lässt sich, wie in der Einleitung bereits angemerkt, davon ableiten, ob die Finanzmärkte effizient oder ineffizient sind.

Ein effizienter Kapitalmarkt ist dadurch charakterisiert, dass zu jeder Zeit alle verfügbaren Informationen im Wertpapierkurs beinhaltet sind und dadurch den inneren Wert exakt wiedergeben.4 Dass Kapitalmärkte zu einem gewissen Grad effizient sind ist nicht sehr umstritten, umstritten ist allerdings zu welchem Grad Kapitalmärkte effizient sind.5

Die Grundlage für die Theorie der effizienten Märkte bildet unter anderem die von Eugene F. Fama 1970 publizierte und 2013 mit dem Nobelpreis für Wirt- schaftswissenschaften ausgezeichneten Effizienzmarkthypothese.6 Gemäß Fama lassen sich in der Effizienzmarkthypothese drei Abstufungen vornehmen: Die schwache, die halbstrenge und die strenge Informationseffizienz.7 Die schwache Informationseffizienz beschreibt, dass alle vorangegangenen Kursentwicklungen vollständig berücksichtigt sind.8 Die halbstrenge Informati- onseffizienz besagt, dass alle publizierten Informationen im Kurs enthalten sind.9 In der letzten Abstufung, der strengen Informationseffizienz, sind sämtli- che Informationen enthalten, auch nicht öffentliche (Insider-)Informationen.10

Abbildung 1 stellt die drei Formen der Effizienzmarkthypothese graphisch dar. Die äußeren Kreise beinhalten auch die Informationen der inneren Kreise. Die strenge Informationseffizienz befindet sich außen und somit sind hier alle Infor- mationen mitinbegriffen, wo hingegen der innere Kreis die schwache Informati- onseffizient repräsentiert, die folglich die wenigsten Informationen beinhaltet.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1 Die drei Abstufungen der Informationseffizienz nach Fama11

Aus den verschiedenen Abstufungen der Informationseffizienz ergeben sich unterschiedliche Konsequenzen. Im Falle der schwachen Informationseffizienz lässt sich durch technische Analysen keine Überrendite erwirtschaften, da das Kursbild der Vergangenheit bereits im aktuellen Kurs berücksichtigt wurde.12 Allerdings lässt sich über die Fundamentalanalyse (zu welchen auch die später beschriebene Value-Strategie gehört) eine Überrendite erwirtschaften.13 Die halbstrenge Informationseffizienz beschreibt, dass unverzüglich alle publizierten Informationen im Kurs verarbeitet werden. Dies impliziert, dass die Fundamen- talanalyse in dieser Annahme keine Überrendite erwirtschaften kann.14 Im Falle von strenger Informationseffizienz können selbst Insiderinformationen, welche evtl. durch bestimmte Kontakte gepflegt werden, nicht gewinnbringend am Markt genutzt werden. Nur passive Strategien sind bei strenger Informationsef- fizienz indiziert.15

Die oben beschrieben Annahmen stellt die grundlegende Theorie zur Effizienz der Finanzmärkte dar. Doch wie sollen die verschiedenen Abstufungen der In- formationseffizienz final beurteilt werden? Hierfür werden nachfolgend ver- schiedene empirische Beobachtungen dargestellt, welche bestimmte Annah- men von Fama wiederlegen oder zumindest in Frage stellen. Besonders auf die Annahme der halbstrengen Informationseffizienz wird nachfolgend detaillierter eingegangen.

Die These der strengen Informationseffizienz konnte in verschiedenen empiri- schen Tests anhand des amerikanischen Aktienmarktes widerlegt werden.16

Hinsichtlich der Beurteilung der schwachen Informationseffizienz gibt es ver- schieden Überzeugungen. Anhänger der technischen Analyse stellen die schwache Informationseffizienz erwartungsgemäß in Frage. Allerdings wurde in der Mehrzahl der empirischen Untersuchungen in den sechziger und siebziger Jahren nachgewiesen, dass durch die einfache technische Analyse keine Out- performance nach Kosten möglich ist.17 Neuere Untersuchungen weisen teil- weise andere Ergebnisse aus, hierfür wurden meist kompliziertere Strategien getestet.18

Die am heftigsten diskutierte These, welche für diese Seminararbeit am stärks- ten von Bedeutung ist, ist die halbstrengen Informationseffizienz.19 Jedoch ge- staltet sich die Überprüfung dieser Annahme als schwierig. Um festzustellen, ob durch fundamentale Auswertungen eine Outperformance erreicht werden kann muss ein Modell zur Ermittlung der angemessenen Rendite zugrunde gelegt werden. Ein Modell, welches sich für die Ermittlung eignet, ist das Capital Asset Pricing Modell (CAPM).20 Doch auch wenn sich durch die Tests feststellen lässt, dass eine risikoadjustierte Überrendite erwirtschaftet wurde, kann dies auch auf schwächen des zugrundeliegenden Modells beruhen.21 Daher kann keine finale Beurteilung der halbstrengen Informationseffizienz stattfinden. Allerdings wer- den nachfolgend drei empirische Anomalien tabellarisch aufgelistet, welche ge- gen die halbstrenge Informationseffizienz sprechen oder diese zumindest in Frage stellen.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tabelle 1 Exemplarische Auflistung empirisch beobachteter Marktanomalien

Bezeichnung Beschreibung Size-Effekt Kleine Unternehmen (Small-Caps) haben langfristig eine höhere risikoadjustierte Rendite als große Unternehmen.22

Value-Effekt Aktien mit einem hohen Verhältnis des Buchwertes zum Marktwert des Eigenkapitals erreichen höhere Renditen als ihr Pendant (Growth-Aktien).23

Über-/ Fehlerhafte Interpretationen von Nachrichten sorgen für Unterreaktionen falsch bewertete Aktientitel, dies kann gewinnbringend aus- genutzt werden.24

Eine weitere Annahme, welche gegen die Effizienz der Kapitalmärkte spricht, ist die Annahme, dass der Kurs einer Aktie nicht nur vom Wert des dazugehörigen Unternehmens abhängt, sondern noch von anderen Faktoren. Weitere Faktoren sind beispielsweise die sozialen und psychologischen Einflüsse.25 Der Mensch ist kein Homo Oeconomicus und Entscheidungen werden nicht immer auf Basis rationaler Entscheidungen getroffen (Behavioral Finance).26 Hierdurch kann es zu falsch Bewertungen von Aktien kommen, welche gewinnbringend ausgenutzt werden können. Für die Legitimation der nachfolgend dargestellten Investment- strategien ist die Annahme, dass Finanzmärkte nur zu einem bestimmen Grad effizient sind.

2.2 Ausgewählte Investmentstrategien

In diesem Gliederungspunkt wird auf die Investmentstrategie „Value Investing“ und die Alphastrategie „Absolute Return“ eingegangen. Das Ziel aktiver Investmentstrategien ist es, eine bessere Performance als ihre jeweilige Benchmark oder Zielvorgaben zu erwirtschaften.

2.2.1 Value Investing

Traditionell werden Aktien oder bessere Aktiengesellschaften in die Kategorie „Growth“ (Wachstum) oder in Value (werthaltig) eingeteilt.27

Value Investing oder auch Value Strategien empfehlen den Kauf von unterbe- werteten Aktientiteln.28 Dies bedeutet in Aktien zu investieren, deren intrinsi- scher (innerer) Wert über dem Aktienkurs liegt, mit der Annahme, dass der Ak- tienkurs auf längere Sicht wieder den intrinsischen Wert annehmen wird.29 Be- reits 1934 stellte Benjamin Graham die Theorie auf, dass Aktien über einen intrinsischen Wert verfügen, der unabhängig vom Börsenwert sein kann.30 Ge- mäß dieser Theorie muss es gewisse Informationsineffizienzen geben, da es ansonsten nicht zu einem derartigen Phänomen kommen könnte. Wenn zu je- der Zeit alle Informationen richtig in den Kurs eingepreist werden, dann kann es zu keinen Fehlbewertungen kommen.

[...]


1 Vgl. Postert (2007), S.1

2 Vgl. Shiller (2001), S.27

3 Vgl. Steiner u.a. (2017), S.317

4 Vgl. Fama (1970), S.383

5 Vgl. Steiner u.a. (2017), S.41

6 Vgl. Menkhoff (2013), S.864

7 Vgl. Fama (1970), S.383

8 Vgl. Steiner u.a. (2017), S.41

9 Vgl. Bruns/ Meyer-Bullerdiek (2013), S.149

10 Vgl. Steiner u.a. (2017), S.41

11 Vgl. Steiner u.a. (2017), S.42

12 Vgl. Steiner u.a. (2017), S.42

13 Ebenda

14 Vgl. Bruns/ Meyer-Bullerdiek (2013), S.149

15 Vgl. Steiner u.a. (2017), S.44

16 Ebenda

17 Vgl. Fama (1970), S.67 ff.

18 Vgl. Pruitt/White (1988), S.55 ff.

19 Vgl. Steiner u.a. (2017), S.46

20 Ebenda

21 Ebenda

22 Vgl. Banz (1981), S.3

23 Vgl. Volkart (2010), S.261

24 Ebenda

25 Vgl. Menkhoff (2013), S.866

26 Vgl. Eller u.a. (2010), S.170

27 Vgl. Beike/Schlütz (2015), S.162

28 Vgl. Glaser/Weber (2001), S.5

29 Vgl. Friesenegger/ Riegler-Rittner (2009), S.4

30 Ebenda

Ende der Leseprobe aus 23 Seiten

Details

Titel
Strategien aktiven Managements in ineffizienten Märkten
Hochschule
Duale Hochschule Baden-Württemberg, Ravensburg, früher: Berufsakademie Ravensburg
Note
2,3
Autor
Jahr
2018
Seiten
23
Katalognummer
V418185
ISBN (eBook)
9783668717961
ISBN (Buch)
9783668717978
Dateigröße
593 KB
Sprache
Deutsch
Schlagworte
Fama, Fonds, Investmentfonds, Aktives Management, Value Investing, Graham, Effizienzmarkthypothese, Bank, Kapitalmarkt
Arbeit zitieren
Fabian Büchele (Autor), 2018, Strategien aktiven Managements in ineffizienten Märkten, München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/418185

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