Auswirkung von Aktienrückkäufen auf den Unternehmenswert

Inhaltsverzeichnis

Darstellungsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

1 Einleitung
1.1 Problemstellung und Ziel der Arbeit
1.2 Aufbau der Arbeit

2 Rahmenbedingungen für Aktienrückkäufe
2.1 Geschichte und nationale Unterschiede bei Aktienrückkäufen
2.2 Aktuelle Rechtslage in Deutschland
2.3 Verschiedene Rückkaufverfahren
2.3.1 Öffentliches Rückkaufangebot
2.3.2 Rückkauf über die Börse
2.3.3 Privat ausgehandelter Aktienrückkauf
2.4 Bilanzierung eigener Aktien in der Bilanz
2.4.1 Bilanzierung als Vermögensgegenstand
2.4.2 Bilanzierung als Eigenkapitalkorrektur
2.5 Weitere Rahmenbedingungen
2.5.1 Finanzierung von Aktienrückkaufprogramme
2.5.2 Verfahren zur Bestimmung des Unternehmenswertes

3 Motive für den Rückkauf eigener Aktien
3.1 Abbau von Überschussliquidität
3.1.1 Ausschüttungspolitik
3.1.1.1 Agency Costs zwischen Management und Anteilseigner
3.1.1.2 Aktienrückkäufe aus gesamtwirtschaftlicher Sicht
3.1.1.3 Theoretische Irrelevanz der Ausschüttungspolitik
3.1.2 Aktienrückkauf vs. Dividende
3.1.2.1 Kapitalausschüttung
3.1.2.2 Einfluss von Steuern auf die Ausschüttungspolitik
3.1.2.3 Einfluss des Aktienkurses auf die Ausschüttungspolitik
3.1.2.4 Signalwirkung der Dividende
3.2 Optimierung der Kapitalstruktur
3.2.1 Das DCF-Verfahren zur Bestimmung des Unternehmenswertes
3.2.2 Leverage Effekt
3.2.3 Optimale Kapitalstruktur
3.2.4 Finanzierungssituation in Deutschland und den USA
3.2.5 Kapitalmarkteinfluss auf den Leverage-Effekt
3.3 Positive Beeinflussung des Aktienkurses
3.3.1 Überrendite am Ankündigungstag
3.3.2 Kursentwicklung seit Durchführung des Aktienrückkaufprogramms
3.3.3 Einfluss auf die Earings per Share
3.4 Weitere Motive für Aktienrückkäufe
3.4.1 Signalwirkung
3.4.2 Maßnahme gegen Übernahmeversuche
3.4.3 Verkleinerung des Aktionärskreises
3.4.4 Mitarbeiterbeteiligungsprogramme
3.4.5 Akquisitionswährung

4 Fazit

Literaturverzeichnis

Gesellschaft (Hrsg.), Präsentation vom 56. Deutscher Betriebswirtschaftler Tag, 24.09.2002, http://www.schmalenbach.org/Ftp/Downloads/DBT2002/Gerke.pdf (09.03.2005)

Wertkonsequenzen aus analytischer Sicht, Zürich, 1999, http://www.isb.unizh.ch/old-isb/pdf/wp014.pdf (07.03.2005)

Quellenverzeichnis

Darstellungsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1 Einleitung

1.1 Problemstellung und Ziel der Arbeit

Die Mitteilung „[Adidas-Salomon] will über ein Aktienrückkaufprogramm den Kurs nach oben treiben“^[1], ist in letzter Zeit auch bei andere Unternehmen eine oft gelesene Meldung. Erst seit 1998 das Gesetz zur Kontrolle und Transparenz im Unternehmen (KonTraG)^[2] verabschiedet wurde, werden in Deutschland Aktienrückkaufprogramme vermehrt durchgeführt. Zur Zeit laufen bei vier Unternehmen des DAX-30 Aktienrückkaufprogramme, elf Unternehmen des DAX-30 haben sich von der Hauptversammlung für Aktienrückkäufe ermächtigen lassen und weitere fünf DAX-Unternehmen haben Aktienrückkäufe geplant. Bei zwei Drittel der DAX-30 Unternehmen spielen Aktienrückkäufe zur Zeit eine wichtige Rolle.^[3] Als 1998 die Gesetzesänderung in Kraft trat, die es Unternehmen erlaubt eigene Aktien zurückzukaufen, gab es dazu unterschiedliche Meinungen. Der Rückkauf von Aktien mache „den Aktienmarkt beweglicher und effizienter“.^[4] Doch es gab auch kritische Meinungen. Teilweise wurden Aktienrückkäufe als „der große Bluff“^[5] bezeichnet. Den Unternehmen die Rückkaufprogramme starten, wird teilweise vorgeworfen, dass sie nicht wüssten wie sie das verdiente Geld besser investieren können.^[6] In einer 1998 durchgeführten Umfrage begrüßten jedoch 86% der befragten Führungskräfte der DAX-100 Unternehmen die Zulässigkeit des Erwerbs eigener Aktien.^[7]

In der deutschen Finanzierungsliteratur findet das Thema Rückkauf eigener Aktien erst seit wenigen Jahren zunehmendes Interesse. Da die Durchführung von Aktienrückkäufen in den USA schon lange möglich ist, sind in der US-amerikanischen Literatur die finanzwirtschaftlichen Zusammenhänge bereits ausgiebig dargelegt worden. Fraglich ist jedoch, ob diese Erkenntnisse unmittelbar auch auf Deutschland übertragbar sind. Vor dem Hintergrund unterschiedlicher sozioökonomischer Rahmenbedingungen ergeben sich diesbezüglich zumindest Zweifel.^[8]

Die vorhandenen Motive für den Rückkauf eigener Aktien in Deutschland und den USA sind grundsätzlich dieselben. Zum Beispiel werden Aktienrückkäufe durchgeführt, um eigene Aktien als Akquisitionswährung zu verwenden, feindliche Übernahmen abzuwehren oder Mitarbeiterbeteiligungsprogrammen zu bedienen. Diese Motive können für einzelne Unternehmen von großer Bedeutung sein, werden aber im Grunde von den meisten Untenehmen als weniger wichtig angesehen. Größere Bedeutung dagegen haben Aktienrückkäufe zur Ausschüttung von überschüssiger Liquidität. Bis vor wenigen Jahren war das einzig angewandte Instrument zur Ausschüttung von Überschüssen die Dividende. Die vermeintlichen Vorteile von Aktienrückkäufen gegenüber der Dividende veranlassen viele Unternehmen ihre bisherige Ausschüttungspolitik zu überdenken. Ein weiteres wichtiges Motiv für den Rückkauf eigener Aktien ist die Kapitalstrukturgestaltung zur Erreichung eines optimalen Finanzierungsverhältnisses. Aktienrückkäufe werden als Instrument eingesetzt, um die Kapitalstruktur optimal zu gestalten und somit die Kapitalkosten zu verringern.

Adidas-Salomon verzeichnete am Tag der Ankündigung seines Aktienrückkaufprogramms ein Kursplus von 6,8% Prozent gegenüber –0,48% beim DAX.^[9] Die Ankündigung eines Aktienrückkaufprogramms erzeugt offensichtlich positive Erwartungen bei den Kapitalmarktteilnehmern. Ob diese Erwartungen gerechtfertigt sind, indem Aktienrückkäufe einen Mehrwert für die Anteileigner generieren, soll in dieser Arbeit dargelegt werden. Ein weiteres Ziel ist es darzustellen, welche Motive Unternehmen dazu führen, eigene Aktien zurückzukaufen und inwiefern diese zu einer Steigerung des Unternehmenswertes führen. Es wird kritisch hinterfragt, ob Aktienrückkäufe als Substitut für Dividenden eingesetzt werden können. Weiterhin wird erörtert, unter welchen Voraussetzungen Aktienrückkäufe zur Optimierung der Kapitalstruktur eingesetzt werden können, um den Unternehmenswert positiv zu beeinflussen.

1.2 Aufbau der Arbeit

Kapitel 2 dieser Arbeit ist eine Einführung in das Instrument des Aktienrückkaufes und stellt die Rahmenbedingungen dafür dar. Nach einem kurzen historischen Rückblick, der auch die grundsätzlichen Schwächen von Aktienrückkäufen aufzeigt, werden die verschiedenen Rückkaufverfahren und die Bilanzierungsmöglichkeiten der eigenen Aktien angesprochen.

Welche Erwerbsmotive aus Sicht deutscher Gesellschaften für den Erwerb eigener Aktien relevant sind und welchen Einfluss diese auf den Unternehmenswert haben, wird in Kapital 3 dargestellt. Neben einer Vertiefung der Ausschüttungspolitik einer Gesellschaft werden Aktienrückkäufe und Dividenden gegenübergestellt. Weiterhin wird auf die Möglichkeit durch Aktienrückkäufe die Kapitalstruktur zu gestalten in Kapitel 3.2 näher eingegangen. In Kapitel 3.3 wird betrachtet, welche direkte Auswirkung bisherige Aktienrückkaufprogramme auf die Aktienkursentwicklung der Unternehmen hatte. In Kapitel 3.4 werden weitere Motive für den Rückkauf eigener Aktien angesprochen, die jedoch eine geringere Relevanz hinsichtlich einer positiven Beeinflussung des Unternehmenswerts haben.

2 Rahmenbedingungen für Aktienrückkäufe

2.1 Geschichte und nationale Unterschiede bei Aktienrückkäufen

In einem kurzen geschichtlichen Rückblick soll aufgezeigt werden, warum Aktienrückkaufprogramme in Deutschland für fast 70 Jahre bis 1998 gesetzlich unterbunden wurden und welche Risiken bei unkontrollierten Aktienrückkäufen entstehen.

1931 wurde in Deutschland ein striktes Verbot für Aktienrückkäufe in einer Notverordnung durchgesetzt. Vor diesem Datum wurden Aktienrückkäufe in Deutschland grundsätzlich toleriert, auch wenn sie gesetzlich eingeschränkt waren.^[10] Als Ende 1929 die Aktienkurse an den Börsen massiv einbrachen, hielten viele Unternehmen ihre Aktienkurse für reichlich unterbewertet und versuchten durch Stützungskäufe die Kursverluste zu stoppen und zwar umso mehr, je länger der Kursverfall anhielt. Als die Börsenkrise sich zu einer allgemeinen Wirtschaftskrise ausweitete führte der hohe Liquiditätsverlust vieler Unternehmen durch die erfolgten Aktienrückkäufe zu deren Zusammenbruch.^[11] Viele Banken und Industrieunternehmen hatten sich mit den Aktienrückkäufen übernommen. Die Deutsche Bank und Diskonto-Gesellschaft hatte bis Mitte 1931 bereits über ein Drittel ihrer Aktien im eigenen Bestand. Die maßlosen Aktienrückkäufe wurden damals als eine Hauptursache für viele Unternehmenszusammenbrüche angesehen.^[12] Die vor diesem Hintergrund verabschiedete Verordnung von 1931 lies Aktienrückkäufe daher nur noch in wenigen Ausnahmefällen zu, wie zum Beispiel zur Abwendung eines schweren Schadens für das Unternehmen. Eine europäische Kapitalrichtlinie von 1976 versuchte den Erwerb eigener Aktien für Unternehmen wieder zu erleichtern. Diese Richtlinie sah vor, dass die Hauptversammlung die Unternehmensführung für 18 Monate ermächtigen kann, bis zu 10% aller Aktien zurückzukaufen. Die europäische Richtlinie wurde jedoch von der Bundesrepublik Deutschland nicht übernommen. Demnach war es für deutsche Unternehmen auch weiterhin nicht möglich eigene Aktien zu erwerben. In anderen europäischen Ländern und vor allem in den USA gab es deutlich weniger Beschränkungen für den Aktienrückkauf als in Deutschland. Erst 1998 wurde durch das „Gesetz zur Kontrolle und Transparenz im Unternehmen“ (KonTraG)^[13] der Aktienrückkauf in Deutschland wieder ermöglicht.

In den Vereinigten Staaten war es schon länger möglich eigene Aktien zurückzukaufen, doch erst in den frühen 80er Jahren wurden begonnen eigene Aktien in größerer Anzahl zurückzukaufen. In den 90er Jahren wurden Aktienrückkäufe auch in Ländern wie Kanada und Großbritannien populär. Im Jahr 1990 betrug das Gesamtvolumen an Aktienrückkäufen in den USA 45,1 Mrd. Dollar. Bereits acht Jahre später wurde in den USA durch Aktienrückkäufe mehr Geld ausgeschüttet als in Form von Dividenden. Die Aktienrückkäufe hatten zu diesem Zeitpunkt einen Gesamtwert von 222,0 Mrd. Dollar.^[14]

2.2 Aktuelle Rechtslage in Deutschland

Seit 1998 erlaubt das Aktiengesetz, ohne einen besonderen Grund eigene Aktien zurückzukaufen, sofern eine geltende Ermächtigung der Hauptversammlung vorliegt. Als einziger Zweck ist der Handel in eigenen Aktien ausgeschlossen.^[15] Aus dem grundsätzlichen Verbot von 1931 ist 1998 eine grundsätzliche Erlaubnis geworden. Die Ermächtigung zum Kauf eigener Aktien durch die Hauptversammlung darf für höchstens 18 Monate erteilt werden.^[16] Die Ermächtigung kann jedoch beliebig oft erneuert werden, zum Beispiel bei der jährlichen Hauptversammlung für weitere 18 Monate.

Wesentliche Restriktion beim Rückkauf eigener Aktien ist die Beschränkung des Rückkaufvolumens auf 10% des Grundkapitals der Kapitalgesellschaft.^[17] Allerdings gilt diese Beschränkung nur bis zur nächsten Ermächtigung der Hauptversammlung. Wird dem Unternehmen eine erneute Ermächtigung erteilt, dürfen wieder 10% des Grundkapitals zurückgekauft werden.

Doch ist zu beachten, dass nach § 71 II 1 Satz 1 AktG die erworbenen Aktien mit den bereits vorhandenen eigenen Aktien in der Bilanz maximal 10% des Grundkapitals betragen dürfen.

Die erworbenen eigenen Aktien können entweder behalten oder wieder veräußert werden. Eine weitere Verwendungsmöglichkeit ist der Einzug der Aktien. Nach § 71 I 8 Satz 6 AktG kann die Hauptversammlung den Vorstand ermächtigen, die eigenen Aktien ohne weiteren Hauptversammlungsbeschluss einzuziehen. Der Einzug von eigenen Aktien führt dazu, dass diese vom Grundkapital abgezogen werden und somit das Eigenkapital verringern. Entschließt sich das Management eines Unternehmens ein Aktienrückkaufprogramm durchzuführen, so ist mit einer Beeinflussung des Börsenkurses zu rechnen. Dies verpflichtet das Unternehmen unverzüglich zur Abgabe einer Ad-hoc-Meldung nach § 15 Abs. 1 WpHG.

2.3 Verschiedene Rückkaufverfahren

2.3.1 Öffentliches Rückkaufangebot

Bei einem öffentlichen Rückkaufangebot, auch tender offers genannt, wird den Aktionären des Unternehmens ein öffentliches Angebot unterbreitet. Um die tender offers für die Aktionäre interessant zu machen, wird auf den Aktienkurs der Gesellschaft häufig ein Aufschlag gezahlt. Dieses Rückkaufverfahren wird unterschieden in fixed price tender offers, dutch auction tender offers sowie transferable put rights. Diese Verfahren unterscheiden sich in den Rückkaufbedingungen des Unternehmens.^[18]

Öffentliche Rückkaufangebote werden hauptsächlich angewandt, um in einer relativ kurzen Zeit eine hohe Summe ausstehender Aktien zurückzukaufen. Dieses Verfahren spielt allerdings nur eine geringe Rolle. Da in Deutschland das Rückkaufvolumen auf 10% des Grundkapitals begrenzt ist, kommt dieses Verfahren noch seltener zur Anwendung als in den USA. Die Laufzeit eines solchen Programms beträgt in der Regel 3 bis 4 Wochen.^[19]

2.3.2 Rückkauf über die Börse

Es gibt verschiedene Verfahren, um eigene Aktien von den Anteilseignern zurückzukaufen. Der Rückkauf von Aktien über die Börse, auch open market repurchase genannt, ist das einfachste Verfahren und hat bei weitem den größten Anteil an den gesamten Aktienrückkäufen in Deutschland wie auch in den USA.^[20] In Deutschland beträgt der Anteil der über die Börse zurückgekauften Aktien knapp 94% der gesamten Aktienrückkäufe.^[21]

Das Unternehmen tritt am Kapitalmarkt als Käufer auf und erwirbt die eigenen Aktien zum jeweiligen Börsenkurs. Im Gegensatz zu anderen Rückkaufverfahren wird keine Prämie auf die Aktien gezahlt. Der Rückkauf von Aktien über die Börse wird hauptsächlich dann durchgeführt, wenn ein geringe Menge an Aktien zurückgekauft werden soll.^[22] Ein kurzfristiger Erwerb einer großen Anzahl von Aktien ist kaum möglich, da der Aktienkurs durch die erhöhte Nachfrage zu sehr beeinflusst wird. Die Laufzeit dieses Aktienrückkaufprogramms ist daher wesentlich länger als bei anderen Rückkaufverfahren.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Grullon, Gustavo / Ikenberry, David, 2000, S. 33

Darstellung 1: Entwicklung der Aktienrückkaufmethoden in den USA

In Darstellung 1 sind die angekündigten Aktienrückkaufprogramme in den USA von 1980 bis 1999 abgebildet. Es ist deutlich zu sehen, dass die tender offers im Vergleich zu open market repurchases bei Aktienrückkäufen kaum eine Rolle spielen.

2.3.3 Privat ausgehandelter Aktienrückkauf

Durch direkte Verhandlungen mit einzelnen Anteilseignern eines Unternehmens können ebenso Aktien zurückgekauft werden. Diese Art des Aktienrückkaufes, auch negotiated repurchases genannt, ermöglicht es der Gesellschaft größere Aktienpakete eines einzelnen Aktionärs zu erwerben. Die Höhe der dafür gezahlten Prämie hängt entscheidend von der Größe des Aktienpaketes ab, wie auch von der Verhandlungsmacht des Großaktionärs. Der Höhe der Prämie sind kaum Grenzen gesetzt.^[23] Privat ausgehandelte Aktienrückkäufe werden häufig zur Abwehr von feindlichen Unternehmensübernahmen genutzt.^[24] Da sich der private Aktienrückkauf auf nur wenige Aktionäre bezieht, werden nicht alle Aktionäre der Gesellschaft gleich behandelt. Dies kann zu einem Konflikt mit der gesetzlich verordneten Gleichbehandlung aller Aktionäre führen.^[25]

2.4 Bilanzierung eigener Aktien in der Bilanz

2.4.1 Bilanzierung als Vermögensgegenstand

Beim Rückkauf eigener Aktien stehen dem Unternehmen zwei Bilanzierungsmöglichkeiten der eigenen Anteile zur Verfügung. Zum einen können diese gemäß § 266 Abs. 2 B. III. Nr. 2 HGB im Umlaufvermögen aktiviert werden. Die andere Möglichkeit besteht darin, die eigenen Aktien einzuziehen. Erwirbt eine Gesellschaft Aktien eines anderen Unternehmens, so wird es Miteigentümer an diesem. Es erwirbt Rechte die dieses Wertpapier vermittelt, wie zum Beispiel das Recht auf Gewinnbeteiligung oder das Stimmrecht.^[26] Der Kauf von Anteilen eines anderen Unternehmens führt zu einem Vermögenstausch oder auch Aktivtausch in der Bilanz. Kauft eine Gesellschaft hingegen eigene Aktien, so ist es nicht möglich die selben Rechte zu besitzen wie ein normaler Investor. Ein Unternehmen kann nicht sein eigenes Mitglied sein. Dies hätte zum Beispiel zur Folge, dass das Management im Rahmen der Hauptversammlung zur eigenen Wiederwahl berechtigt wäre. Deshalb entfallen für eigenen Aktien alle Rechte, wie zum Beispiel das Stimmrecht oder das Recht auf Gewinnbeteiligung. Bei der Wiederveräußerung eigener Aktien oder Ausgabe an Mitarbeiter leben die Rechte der eingezogenen Aktien wieder auf.

Werden eigene Aktien gemäß § 266 Abs. 2 B.III. HGB im Umlaufvermögen aktiviert, muss dazu nach § 272 Abs. 4 eine erfolgsneutrale Rücklage gebildet werden, die als Ausschüttungssperre dient. Die zu bildende Rücklage darf aus vorhandenen Gewinnrücklagen gebildet werden, soweit diese frei zur Verfügung stehen. Durch die Bilanzierung im Umlaufvermögen gilt auch für eigene Aktien das strenge Niederstwertprinzip nach § 253 Abs. 2 HGB.

2.4.2 Bilanzierung als Eigenkapitalkorrektur

Die Hauptversammlung kann nach § 71 Abs. 1 Nr. 6 die Einziehung der eigenen Aktien beschließen oder nach § 71 Abs. 1 Nr. 8 den Vorstand dazu bemächtigen eigene Aktien ohne weiteren Hauptversammlungsbeschluss einzuziehen. In diesem Fall ist der Nennwert der erworbenen Aktien nach § 272 Abs. 1 Satz 4 vom gezeichneten Kapital abzusetzen. Dementsprechend werden eigene Aktien als Korrekturposten zum Eigenkapital verbucht. Die den Nennwert übersteigenden Anschaffungskosten werden mit den anderen Gewinnrücklagen verrechnet.^[27]

Diese Art der Bilanzierung entspricht auch der amerikanischen Vorstellung, da hier eigene Anteile grundsätzlich nicht als Vermögensgegenstand angesehen werden.^[28]

2.5 Weitere Rahmenbedingungen

2.5.1 Finanzierung von Aktienrückkaufprogramme

Um eigene Aktien zurückkaufen zu können müssen finanzielle Mittel aufgewandt werden, damit dieser Kauf finanziert werden kann. Ein Unternehmen hat dazu mehrere Möglichkeiten. Zum einen können für den Kauf liquide Mittel verwendet werden, die anderweitig nicht rentabel investiert werden können. Diese werden auch als Überschussliquidität bezeichnet. Zum anderen kann auf wertsteigernde Investitionen verzichtet werden, um den Aktienrückkauf durchzuführen.^[29] Eine weitere Möglichkeit besteht darin, finanzielle Mittel durch Fremdkapital aufzunehmen, damit der Aktienrückkauf finanziert werden kann.

2.5.2 Verfahren zur Bestimmung des Unternehmenswertes

Um die Auswirkung von Aktienrückkäufen auf den Unternehmenswert zu bestimmen, ist es notwendig darzulegen, wie sich der Wert eines Unternehmens ermittelt.

In der Literatur gibt es unterschiedliche Verfahren um den Unternehmenswert zu bestimmen. Hierzu zählen das Kapitalmarktverfahren, sowie die Fundamentaldaten-Verfahren. Bei dem Kapitalmarktverfahren wird die Börsenbewertung bzw. die Börsenkapitalisierung des Unternehmens oder eines vergleichbaren Unternehmens herangezogen. Hinsichtlich der Fundamentaldaten-Verfahren unterscheidet man zwischen:^[30]

- Substanzwertverfahren,
- Ertragswertverfahren,
- Multiplikatorverfahren,
- Discounted Cashflow-Verfahren,
- Dividend Discount-Verfahren.

Das Substanzwertverfahren spielt bei der Unternehmensbewertung nur noch eine untergeordnete Rolle. Es wurde durch die Gesamt­bewertungsverfahren wie das Discounted Cashflow-Verfahren abgelöst.^[31]

Im Rahmen dieser Arbeit hat das Kapitalmarktverfahren, d.h. die Bestimmung des Unternehmenswertes anhand der Marktkapitalisierung, eine wesentliche Bedeutung, da dieses die subjektive Beurteilung des Unternehmenswertes durch die Marktteilnehmer darstellt.

Ein weiteres wichtiges Verfahren ist das Dividend Discount Verfahren (DDV), welches wie dem Namen zu entnehmen nur für Aktiengesellschaften eine Rolle spielt und relativ einfach durchzuführen ist. Bei diesem bestimmt sich der Unternehmenswert aus der Abzinsung zukünftiger Dividenden. Die Zielgröße der Unternehmensbewertung nach dem DDV sind die Dividenden, welche die Summe der flüssigen Mittel darstellen, die an die Investoren ausgeschüttet werden. Die zukünftig erwarteten Dividenden werden für einen Zeitraum von 5-8 Jahren diskontiert. Danach wird eine gleichbleibende Dividende unterstellt, die abgezinst wird. Als Abzinsungsfaktor werden meist die Eigenkapitalkosten nach dem Capital Asset Pricing Model unterstellt. Der Unternehmenswert berechnet sich durch die Summe der Dividendenbarwerte. Für eine vereinfachte Berechnung des Unternehmenswertes nach dem DDV wird von einer unendlichen Fortführung des Unternehmens sowie einer jährlich gleichbleibenden Dividende ausgegangen. Der Unternehmenswert ergibt sich aus der Diskontierung der Dividende mit den unterstellten Eigenkapitalkosten.

Ein anderes Verfahren, das Discounted Cashflow-Verfahren stellt das am häufigsten verwendete Verfahren dar, um den Unternehmenswert bei M&A-Transaktionen zu bestimmen.^[32] Im Abschnitt 3.2.1 wird auf dieses Verfahren näher eingegangen.

[...]

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^[1] Hegmann, Gerhard, 2005, S. 3.

^[2] Siehe Bundesgesetzblatt, 1998, S.786-794.

^[3] Vgl. Wanner, Claudia / Kohnert, Nicole, 2005, S.9.

^[4] Zeise, Lucas, 1996, S.1.

^[5] Maier, Gerhard, 1998, S.36.

^[6] Vgl. Zeise, Lucas, 2005, S. 26.

^[7] Vgl. Förschle, Gerhart / Glaum, Martin / Mandler, Udo, 1998, S. 893.

^[8] Vgl. Bezzenberger, Tilman, 2002, S. 67-70.

^[9] Siehe TradeSignal Express.

^[10] Vgl. Schremper, Ralf, 2002, S. 13.

^[11] Vgl. Hirsch, Hendrik, 2004, S. 18.

^[12] Vgl. Bezzenberger, Tilmann, 2002, S.18.

^[13] Siehe KonTraG, 1998.

^[14] Vgl. Grullon, Gustavo / Ikenberry, David, 2000, S. 31 ff.

^[15] Siehe dazu §71 I Nr. 8 AktG.

^[16] Siehe dazu §71 I Nr. 8 AktG.

^[17] Siehe dazu §71 I Nr. 8 AktG.

^[18] Vgl. zur näheren Erläuterung Hirsch, Hendrik, 2004, S. 76-81.

^[19] Vgl. Allen, Franklin / Michaely, Roni, 2002, S. 93.

^[20] Vgl. Grullon, Gustavo / Ikenberry, David, 2000, S. 32; Schremper, Ralf, 2002, S. 177.

^[21] Vgl. Schremper, Ralf, 2002, S.177.

^[22] Vgl. Grullon, Gustavo / Michaely, Roni, 2002, S. 32.

^[23] Vgl. Hirsch, Hendrik, 2004, S. 81.

^[24] Vgl. dazu Abschnitt 3.4.2.

^[25] Siehe § 71 Abs. 1 Nr. 8 Satz 3 AktG in Verbindung mit § 53 a AktG.

^[26] Siehe § 58 AktG.

^[27] Vgl. Hirsch, Hendrik, 2004, S. 194 ff.

^[28] Siehe Accountig Research Bulletin, No. 43, Ch. 1, Section A, Par. 4.

^[29] Vgl. Rappaport, Alfred, 1999, S. 114.

^[30] Vgl. Schneck, Ottmar, S. 59.

^[31] Vgl. Drukarczyk, Jochen, 2001, S. 126.

^[32] Vgl. Peemöller, Volker / Bömelburg, Peter / Denkmann, Andreas, 1994, S. 745.