Best-Performing CEOs. Die Erfolgsfaktoren von CEOs im deutschen und österreichischen Kapitalmarkt

Inhaltsverzeichnis

Abstract

Zusammenfassung

Abkürzungsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

1 Einleitung
1.1 Problemstellung
1.2 Zielsetzung und Relevanz
1.3 Vorgehensweise
1.4 Aufbau der Arbeit

2 Eine Klassifizierung zur Messung der CEO Performance
2.1 Der Untersuchungsgegenstand CEO
2.2 Sichtweise interner Stakeholder
2.3 Sichtweise externer Stakeholder
2.4 Zusammenfassende Klassifizierung
2.5 CEO Charakteristiken – Hypothesenentwicklung

3 Methodik
3.1 Ausgangssituation und Rahmenbedingungen
3.2 Forschungsdesign und Forschungsprozess

4 Ergebnisse
4.1 Deskriptive Beschreibung des Datensets
4.2 Hypothesentestung

5 Diskussion
5.1 Diskussion des Rankings
5.2 Diskussion der Hypothesen

6 Conclusio
6.1 Ergebnisse
6.2 Implikationen und weiterer Forschungsbedarf

Literaturverzeichnis

Anhang

Anhang A: Deskriptivstatistiken

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Abstract

The study gives an overview and a classification of different ways to measure CEO performance. As part of the investigation, a ranking of the most successful CEOs - from the perspective of investors - in the German and Austrian capital market was created. The ranking was used to study a range of characteristics of the CEOs and their relationship associated with the performance. The results show a significant negative correlation between CEO age and performance. A correlation between sex, age, firm-ownership or education and a CEO’s performance could however not be confirmed. In the final chapter the results of the empirical study are discussed, before possible implications for future studies are considered.

Keywords : CEO Performance, CEO Characteristics, Capital markets Germany & Austria, CDAX, WBI

Zusammenfassung

Die Arbeit gibt einen Überblick sowie eine Klassifizierung verschiedener Möglichkeiten, die Performance von CEOs zu messen. Im Rahmen der Untersuchung wurde eine Rangliste der erfolgreichsten CEOs im deutschen und österreichischen Kapitalmarkt aus Sicht von Investoren erstellt. Diese Rangliste diente dazu, ausgewählte Charakteristiken der CEOs zu erheben und deren Zusammenhang zur Performance zu messen. Die Ergebnisse zeigen einen signifikant negativen Zusammenhang des Alters der CEOs mit deren Performance. Ein Zusammenhang zwischen dem Geschlecht, dem Alter, der Beteiligung am geführten Unternehmen sowie der Ausbildung der CEOs und ihrer Performance erwies sich als statistisch nicht signifikant. Im Abschlusskapitel werden mögliche Erklärungen für die Resultate der empirischen Untersuchung vorgestellt, bevor auf mögliche weiterführende Fragestellungen eingegangen wird.

Schlagwörter: CEO Performance, CEO Charakteristiken, Kapitalmarkt Deutschland & Österreich, CDAX, WBI

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Upper Echelon Perspektive

Abbildung 2: Wichtigste Performancekennzahl aus Sicht des Aufsichtsrates

Abbildung 3: Hauptkategorien für die Leistungsbeurteilung des CEOs

Abbildung 4: Finanzielle Leistungsindikatoren

Abbildung 5: Kursentwicklung ATX 2000-

Abbildung 6: Kursentwicklung ATX 2007-

Abbildung 7: Übersicht über die verwendete Stichprobe

Abbildung 8: Histogramm CEO Alter

Abbildung 9: Histogramm Gewichtete Performance

Abbildung 10: Deskriptiv-Statistik Industriegruppen

Abbildung 11: Normalverteilungs–Test CEO Alter

Abbildung 12: Normalverteilungs–Test Gewichtete Performance

Abbildung 13: Normalverteilungs–Test CEO Anteil Höhe (ohne 0%)

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Zusammenfassende Klassifizierung der CEO Performance Indikatoren

Tabelle 2: GICS Industriegruppen

Tabelle 3: Zusammenfassung der Untersuchungsvariablen

Tabelle 4: Deskriptiv-Statistik Lage- und Streuungsmaße

Tabelle 5: Deskriptiv-Statistik CEO Ausbildung

Tabelle 6: Deskriptiv-Statistik Länderindex

Tabelle 7: Deskriptiv-Statistik CEO Geschlecht

Tabelle 8: Pearson Korrelation Ergebnis

Tabelle 9: Ergebnisse H4 (1)

Tabelle 10: Ergebnisse H4 (2)

Tabelle 11: Ergebnisse H4 (3)

Tabelle 12: Ergebnisse H5 (1)

Tabelle 13: Ergebnisse H5 (2)

Tabelle 14: Ergebnisse H5 (3)

Tabelle 15: Übersicht über alle Hypothesen

Tabelle 16: Vergleich der Top 10 mit restlichen CEOs

Tabelle 17: Normalverteilungs–Test

1 Einleitung

1.1 Problemstellung

Was macht einen guten Chief Executive Officer (CEO) aus? Oft wird Geschäftsführern vorgeworfen, lediglich auf kurzfristige Ergebnisse fokussiert zu sein. In der Presse werden vor allem die großen, bekannten Unternehmen, die an der Börse notieren oder in einem Index enthalten sind, thematisiert. Vorstände großer multinationaler Konzerne scheinen regelmäßig und in großer Zahl in der Liste der einflussreichsten Personen der Welt auf (Fortune, 2017). Es wurde auch bereits dargelegt, dass die Popularität eines CEOs wesentlichen Einfluss auf den Shareholder Value hat (Gaines-Ross, 2000). Gerade in den Vereinigten Staaten von Amerika folgen Vergütung, Status und Presseberichterstattung von Managern einer stark verzerrten Verteilung: eine kleine Anzahl von "Superstars" genießt den Großteil der Aufmerksamkeit (Malmendier/Tate, 2009). Es gilt als bewiesen, dass sich die Persönlichkeit von CEOs auch erheblich von anderen Top Managern und Managerinnen unterscheidet. Sie gelten als weniger neurotisch jedoch als deutlich gewissenhafter verglichen mit anderen Führungskräften innerhalb der Organisation (Palaiou/Furnham, 2014). Doch sind es schlussendlich wirklich die Manager, die für den Unternehmenserfolg verantwortlich sind? Studien zeigen, dass Leadership-Skills von CEOs als essentiell angesehen werden wenn es um die Revitalisierung von Organisationen geht und als ebenso wichtig für das Top Management von großen Organisationen (Waldman/Ramírez/House et al., 2001, zitiert nach Tichy & Devanna, 1986 und Katz & Kahn, 1978). Doch wie stark ist der Einfluss der Manager und Managerinnen wirklich auf die Unternehmensperformance?

Wassermann et al. (2001) zeigen, dass die Auswirkungen der CEOs auf den Unternehmenserfolg stark von der Branche abhängig sind und dass sie den größten Einfluss haben, wenn der Pool an möglichen Kandidaten beschränkt ist oder sie über ausreichend Ressourcen verfügen. Die Studie von Mackey (2008) kommt zu dem Ergebnis, dass der „CEO Effekt“ unter gewissen Gegebenheiten signifikant stärker als Brancheneinflüsse ist. Neue Studien zeigen einen generell substanziellen Anstieg des „CEO Effekts“ über die letzten Jahrzehnte (Quigley/Hambrick, 2015). Des Weiteren, zeigt eine Studie, dass große Unterschiede zwischen einzelnen Ländern beobachtbar sind. Basierend auf einer theoretischen Betrachtung von drei fundamentalen Institutionen auf nationaler Ebene - nationale Werte, vorherrschende Unternehmensstrukturen und Führungsstrukturen – wird argumentiert, dass CEOs in verschiedenen Ländern systematisch unterschiedlichen Einschränkungen ihrer Handlungsspielräume ausgesetzt sind und dadurch der Grad an Wirkung auf die Unternehmensleistung moderiert wird. Die Ergebnisse liefern robuste Bestätigungen dafür, dass die Wirkung von CEOs auf die Firmenleistung – positiv sowie negativ – in US-Firmen wesentlich größer als in deutschen und japanischen Firmen ist (Crossland/Hambrick, 2007).

Viele Literarturquellen greifen die Thematik auf, wie der Erfolg eines Managers zu messen ist. William N. Thorndike wählt in seinem Buch „The Outsiders: Eight Unconventional CEOs and Their Radically Rational Blueprint for Success” folgenden Zugang. Laut Thorndike werden zur Messung der Performance lediglich drei Indikatoren benötigt: die jährliche Durchschnittsrendite inklusive Dividenden während der Amtszeit, die Renditen von vergleichbaren Unternehmen und die Performance des gesamten Aktienmarktes während derselben Periode. Er beschreibt anschließend anhand von Fallstudien, auf welche Methoden jene CEOs zurückgreifen, die anhand seiner Messgrößen als besonders erfolgreich einzustufen sind (Thorndike, 2012). Einen ähnlichen Ansatz verfolgen Forscher der INSEAD Business School bereits mehrmals in Studien, welche, zuletzt im Jahr 2017, in der Harvard Business Review veröffentlicht wurden (McGinn, 2017). In deren Untersuchung werden drei ähnliche Kennziffern verwendet um die finanzielle Performance zu messen, jedoch wurden diese zusätzlich um qualitative Faktoren ergänzt. Diese Vorgehensweise, Kennzahlen der Unternehmensperformance als Proxy für die Leistung des CEOs heranzuziehen, ist durch die Upper-Echelon Theorie theoretisch begründbar (Hambrick, 2007; Hambrick/Mason, 1984). Andere Rankings leiten sich unter anderem von Umfragen der Mitarbeiter ab (Glassdoor, 2017), Bloomberg erstellt ein Ranking auf Basis der „Pay-for-Performance ratio“ (Meisler/Zhao, 2016) und Unicepta analysiert Zeitungsartikel hinsichtlich positiver Berichterstattungen (Unicepta, 2017).

Die Erstellung eines Rankings der erfolgreichsten CEOs kann jedoch nur ein erster Schritt sein. Um ein besseres Verständnis zu erhalten, müssen weitere Fragen geklärt werden. Welche Charakteristiken können für den Erfolg ausschlaggebend sein? Warum sind gewisse CEOs erfolgreich und andere nicht? Wie und mit welchen Methoden haben es die genannten CEOs an die Spitze geschafft? Welche Wirkung entfalten unterschiedliche Managementwerkzeuge und welche werden eingesetzt? Da im Rahmen dieser Arbeit nicht alle Fragen beantwortet werden können, wird eine Auswahl an Charakteristiken untersucht. Ziel ist es, ein Verständnis dafür zu schaffen, welche kritischen Charakteristiken von den erfolgreichsten Managern und Managerinnen geteilt werden.

1.2 Zielsetzung und Relevanz

Eine immer größere Anzahl von Rankings greift die Frage nach den besten CEOs auf. Die Zugänge bei der Erhebung könnten dabei nicht unterschiedlicher sein. Dabei ist es wichtig zu verstehen, wie Performance gemessen werden kann, wer der Ersteller der Beurteilung ist, welche Zielgruppe bzw. welcher Adressatenkreis angesprochen wird und welche Kategorien gebildet werden können. Gerade in der wissenschaftlichen Diskussion werden verschiedenste Leistungsparameter und Kennzahlen zur Messung der CEO bzw. Unternehmensleistung herangezogen. Beispielsweise ist es für Investoren maßgeblich, das Management eines Unternehmens in die Analyse und den Bewertungsprozess miteinzubeziehen Mauboussin (2007), dieser Perspektive soll im empirischen Teil Rechnung getragen werden. Eine Studie von Quigley et al. (2017) zeigt, dass Aktionäre, vielleicht die finanziell motiviertesten Stakeholder, CEOs als zunehmend wichtige Faktoren für gute und schlechte Unternehmensperformance im Vergleich zu ihren Kollegen aus früheren Jahrzehnten betrachten. Bemerkenswerterweise hat die Reaktion des Marktes auf den unerwarteten Tod eines CEO in den letzten sechs Jahrzehnten stetig zugenommen, was die Bedeutung der Nachfolgeplanung unterstreicht. Die Autoren heben auch hervor, dass die zunehmende Wertschätzung der Aktionäre für ihre CEOs zumindest teilweise auch die extrem hohen Vergütungen der heutigen Top-Manager unterstützt. Auch in Österreich werden diverseste Rankings und Erhebungen über Vorstandsvorsitzende erstellt. Beispielsweise ermittelte das Industriemagazin in Zusammenarbeit mit Netzwerkanalytikern von FASresearch eine Rangfolge der mächtigsten und einflussreichsten Manager Österreichs (Fragner, 2017). Auf diesen Überlegungen aufbauend, ist es das Ziel dieser Arbeit, herauszufinden, anhand welcher Kriterien CEO Performance gemessen werden kann und in weiterer Folge inwiefern Beurteilungen erstellt werden können. Anschließend soll – aus Investoren Sicht – ein Ranking der CEOs österreichischer und deutscher Unternehmen erstellt werden, um zu analysieren, welche Charakteristiken diese Manager und Managerinnen teilen. Insbesondere sollen die Zusammenhänge zwischen den CEO Charakteristiken Geschlecht, Alter, Betriebszugehörigkeit, Besitzanteil am Unternehmen und der Ausbildung mit der CEO Performance untersucht werden.

Die im Rahmen dieser Arbeit zu beantwortenden Forschungsfragen lauten wie folgt:

Forschungsfrage 1:

Welche Faktoren & Kennzahlen zur Beurteilung der CEO Performance können herangezogen werden und wie lassen sich diese klassifizieren?

Aufbauend auf der ersten Forschungsfrage, wird in weiterer Folge untersucht, welches Bild sich für Österreich und Deutschland zeigt:

Forschungsfrage 2:

Welche Manager österreichischer und deutscher Unternehmen haben während ihrer Amtszeit außerordentliche Performance im Vergleich mit der jeweiligen Branche sowie dem Gesamtmarkt (WBI bzw. CDAX) gezeigt?

Welche Zusammenhänge lassen sich zwischen den Charakteristiken Geschlecht, Alter, Dauer der Betriebszugehörigkeit, Besitzanteil am Unternehmen und Ausbildung und der CEO Performance beobachten?

Die Charakteristiken aus der zweiten Forschungsfrage werden im Unterkapitel 2.5 aus der Literatur abgeleitet und anschließend in Form von Hypothesen im empirischen Teil der Arbeit getestet. Die Relevanz zur Untersuchung dieser Charakteristiken ergibt sich daraus, dass viele Studien in den USA durchgeführt wurden, dort jedoch andere Rahmenbedingungen herrschen. Beispielsweise wird der Anteil an Aktien der CEOs in Amerika wesentlich durch die Höhe der Managementvergütung bestimmt, während in Kontinentaleuropa oftmals Familieneigentum der Hintergrund ist (Kaserer/Moldenhauer, 2007).

1.3 Vorgehensweise

Um die Forschungsfragen zu beantworten, wird im ersten Teil dieser Arbeit der für die Themenstellung relevante aktuelle Stand der Forschung dargelegt. Die strukturierte Literaturaufarbeitung dient als Grundlage, um das empirische Forschungsdesign zu entwickeln. Im Kapitel 2 sollen die Merkmale erläutert werden, die für die empirische Untersuchung benötigt werden. In diesem Teil liegt der Fokus auf bisherigen Ansätzen zur Messung der CEO Performance, der Erstellung von CEO Rankings und der theoretischen Grundlagen zur Formulierung der Hypothesen. Für diese Vorgehensweise spricht, dass zu vielen zu bearbeitenden Bereichen bereits eine Fülle an Literatur vorhanden ist, die – richtig strukturiert – zu einem Erkenntnisgewinn führen kann. Unter anderem existieren zum Beispiel eine große Zahl an Studien betreffend der CEO Leistungsbeurteilung im Rahmen der Vergütungspolitik, die es gegeneinander abzuwiegen gilt. So kann ein vollständigeres Bild der Situation geschaffen werden. Die Literatur wurde mit Hilfe des Schneeballsystems und der SQR Methode recherchiert. Das vorliegende Material setzt sich vor allem aus Fachzeitschriftenartikeln zusammen, zusätzlich wurden Fach- und Lehrbücher als Grundlagenwerke verwendet. Bedeutende Quellen sind jedoch auch diverse Fachmagazine wie das Harvard Business Review. Dies lässt sich durch den externen Blick der Fachpresse auf die Leistung der CEOs begründen, ebenso sind diese Magazine oftmals die Ersteller von spezifischen Ranglisten. Weitere Quellen sind Studien bzw. Publikationen von verschiedensten Beratungsunternehmen, diese beinhalten meist Umfragen und sind aufgrund der Aktualität besonders interessant.

Um im zweiten Teil der Arbeit die Performance der CEOs in Österreich und Deutschland zu messen, wird ein an die INSEAD-Studien angelehnter Ansatz gewählt. In einem ersten Schritt werden sämtliche Unternehmen, die per 31.12.2017 an den Börsen in Österreich und Deutschland notieren, einbezogen. Um die Leistung der amtierenden CEOs langfristig beschreiben zu können, sollen lediglich jene ausgewählt werden, die ihre Funktion seit mindestens 5 Jahren (Antrittsjahr 2012 oder früher) innehaben. Anschließend wird der Total Return dieser Periode ermittelt und um die Branchen- bzw. Gesamtmarkteffekte bereinigt. In einem weiteren Schritt werden sowohl für den Total Return als auch für die Outperformance der Branche und des Gesamtmarkts ein Ranking erstellt. Ein gesamthaftes Ranking der erfolgreichsten Manager wird anhand einer Durchschnittsgewichtung der drei Rangfolgen erstellt anhand dessen sich die Outperformance ablesen lässt. Eine detaillierte Beschreibung folgt im Kapitel 3. Zusätzlich zu den erhobenen Performance-Daten werden weitere Charakteristika der Führungskräfte und der Unternehmen erhoben, die abschließend in Bezug zu der finalen Platzierung des Rankings gesetzt werden. Um die Daten zu sammeln, wird auf Datenanbieter wie Thomas Reuters Eikon, Bloomberg, Datastream und Orbis zurückgegriffen. Da die Datensätze oftmals nicht vollständig abgefragt werden können, werden Geschäftsberichte bzw. die Investor Relations Internetseiten herangezogen, um den Datensatz zu vervollständigen.

1.4 Aufbau der Arbeit

Nach dieser kurzen Einführung in die Problemstellung und der Erläuterung der Forschungsfragen beginnt der Hauptteil der Arbeit.

Basierend auf dem aktuellen Stand der Forschung, wird im nächsten Kapitel eine Klassifikation zur Messung der CEO Performance dargestellt und diskutiert. Diverse Ersteller bzw. Adressaten von CEO Beurteilungen sowie spezifische Kennzahlen sind zentrale Themen, die diskutiert werden. Das Kapitel ist die Grundlage des empirischen Teils dieser Arbeit. Zudem wird bereits die erste Forschungsfrage durch gründliche Aufarbeitung der Primär- und Sekundärliteratur beantwortet. Im dritten Kapitel wird der Blickwinkel auf die Methodik der empirischen Erhebung gelenkt. Hier liegt das Augenmerk bereits auf der Beantwortung der zweiten Fragestellung, indem dargelegt wird wie die Daten gesammelt, erfasst und analysiert werden. Anschließend werden im vierten Kapitel die Ergebnisse der empirischen Untersuchung vorgestellt, bevor im fünften Abschnitt eine Diskussion der Resultate angestoßen wird. Nachdem die Erhebung und anschließend erstellte Rangfolge die Frage „Welche CEOs erzielten eine überdurchschnittliche Performance“ erläutert, beschreibt der darauffolgende Teil der Untersuchung, welche Charakteristiken von erfolgreichen Führungskräften geteilt werden. Dazu sollen die erfolgreichsten CEOs detaillierter betrachtet werden, um ein Muster zu erkennen. Schlussendlich werden in der Conclusio die Forschungsfragen und Ergebnisse zusammengefasst, Implikationen und der weitere Forschungsbedarf dargelegt sowie ein kompakter Ausblick gegeben.

2 Eine Klassifizierung zur Messung der CEO Performance

Dieser Abschnitt soll einen Überblick über den aktuellen Forschungsstand in Hinblick auf die erste Forschungsfrage geben. Die recherchierte Literatur wird kritisch gewürdigt, um auf die entsprechenden Theorien aufbauen zu können. Zu Beginn wird der Untersuchungsgegenstand beschrieben und die Herangehensweise der Untersuchung begründet. Im zweiten Teilkapitel wird eine Klassifizierung von Performance Kriterien aus unternehmensinterner Sicht erstellt, während im dritten Teil ein externer Blickwinkel eingenommen wird. Speziell die erarbeiteten Indikatoren aus Sicht von Investoren sollen anschließend im empirischen Teil als Argumentationsgrundlage zur Erstellung einer Rangliste dienen. Im vierten Teilkapitel folgt eine zusammenfassende Klassifizierung und somit die Beantwortung der ersten Forschungsfrage. Im letzten Teilkapitel werden ausgewählte CEO Charakteristiken theoretisch abgeleitet und Hypothesen formuliert.

2.1 Der Untersuchungsgegenstand CEO

Welche Rolle spielen CEOs in Hinblick auf die Unternehmensleistung? Um diese Frage zu beantworten, hat die Management-Forschung in den letzten Jahrzehnten eine beträchtliche Menge an Forschungsoutput produziert, der auf der Upper-Echelon-Theorie (UET) aufbaut. Diese besagt, dass CEO-Merkmale sich in strategischen Handlungen und auf diese Weise in der Zukunft in der Unternehmensperformance manifestieren (Wang/Holmes/Oh et al., 2016). Laut dieser Theorie gewinnen persönliche Management-Charakteristiken wie zum Beispiel das Alter, die Amtszeit oder der Ausbildungshintergrund der CEOs mit zunehmendem Komplexitätsgrad einer Entscheidung an Bedeutung. Strategische und strukturelle Entscheidungen eines Managers werden somit beeinflusst, dies hat in weiterer Folge wesentliche Auswirkungen auf die Unternehmensstrategie und die Performance der Organisation (Nielsen, 2010). Darüber hinaus betont die UET, dass Führungskräfte, die sich durch begrenzte Rationalität auszeichnen, Entscheidungen treffen, die auf ihren kognitiven, sozialen und physiologischen Eigenschaften basieren (Ting/Azizan/Kweh, 2015). Da Kognitionen, Werte und Wahrnehmungen schwer zu messen sind, beruft sich die UE-Perspektive auf frühere Demographieforschung und verwendet Eigenschaften der Führungskräfte als angemessene Stellvertreter. Die folgende Abbildung fasst zusammen, wie sich die Eigenschaften des Managements auf die strategischen Entscheidungen der Unternehmen auswirken.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Upper Echelon Perspektive

(Quelle: Hambrick/Mason, 1984)

Die linke Seite des Modells von Hambrick und Mason (Abbildung 1) zeigt die interne und externe Situation der Organisation. Managementmerkmale wie Alter, Funktionshintergrund und Bildungserfahrungen werden als beobachtbare Proxys für die psychologischen Konstrukte verwendet, die die Interpretation der internen und externen Situation des Teams formen und die Formulierung geeigneter strategischer Alternativen erleichtern. Die herausragende Rolle von psychologischen Konstrukten, wie Werten und Wahrnehmungen, wird auf eine beschränkte Rationalität der Führungskräfte zurückgeführt. Mit anderen Worten, angesichts Entscheidungsherausforderungen wie Informationsüberflutung, mehrdeutigen Hinweisen und konkurrierenden Zielen wird die Wahrnehmung diversester Reize durch kognitive Grundlagen und Werte der Führungskräfte gefiltert und interpretiert. Folglich postulieren Hambrick und Mason, dass sich der Einfluss der Demographie auf kognitive Prozesse in strategischen Entscheidungen bzw. Ergebnissen zeigt. Die dritte Box enthält daher eine Reihe strategischer Variablen, von Innovation bis zur Reaktionszeit, von denen erwartet wird, dass sie die Eigenschaften des Führungsteams widerspiegeln. Schließlich prognostiziert das Modell, dass die sich daraus ergebende organisatorische Leistung, die sich entlang einer Reihe von Faktoren von der Rentabilität bis zum grundlegenden Überleben des Unternehmens misst, letztendlich beeinflusst wird.

Die ursprüngliche UE-Perspektive zeichnet sich durch eine Reihe wichtiger Merkmale aus. Das zugrundeliegende UE-Framework ist ein lineares, das Management entscheidet wie auf eine bestimmte Situation reagiert werden soll, die Überlegungen des Managements führen zu strategischen Entscheidungen, diese Entscheidungen beeinflussen die Performance. Die Verknüpfungen, die die Situation direkt mit den Merkmalen und strategischen Entscheidungen der UE verbinden, werden nicht explizit angesprochen, obwohl ausgewählte Vorschläge Kontingenzvorhersagen enthalten, die diese beiden letzten Pfeile implizit einbeziehen (Carpenter/Geletkanycz/Sanders, 2004).

Im Rahmen der Arbeit sollen auf Basis der Upper-Echelon-Theorie Kennzahlen der Unternehmensperformance zur Messung der Leistung von CEOs herangezogen werden. Dies ist insbesondere von Relevanz, da bis dato keine derartigen Untersuchungen für Österreich und Deutschland durchgeführt wurden. Zuvor sollen die unterschiedlichen Sichtweisen (intern vs. extern) auf die Performance der CEOs beleuchtet werden.

2.2 Sichtweise interner Stakeholder

In einem Artikel im Harvard Business Review schildert Stephan Kaufmann seine Eindrücke aus der Zeit als CEO von Arrow Electronics. Laut Kaufmann schockierte ihn der Umstand, dass er während er die Karriereleiter aufstieg, intensive Beurteilung durch Vorgesetzte bekam, als er jedoch CEO wurde, die Beurteilung plötzlich rasch und oberflächlich ausfiel (Kaufman, 2008). Ebenso liefert eine Metastudie von Tosi et al. (2000) Hinweise, dass die Gesamtvergütung der CEOs nur zu einem sehr geringen Anteil von der Performance abhängt (<5%) und vielmehr von der Größe des Unternehmens (>40%). Als objektiviertes Mittel, um den Vorstand zu bewerten bzw. die Leistung zu messen, schlagen Welge und Eulerich (2014) eine Management Scorecard vor. Die Intention bei der Management-Scorecard ist das Verhalten und die Aufgaben des Vorstands zur Führung des Unternehmens und zur Erfüllung der Stakeholder-Interessen vorzugeben. Interpretationsmöglichkeiten, inwieweit Erfolg oder Misserfolg auf die persönliche Leistung des Vorstands oder auf externe Faktoren zurückzuführen sind, werden somit nahezu eliminiert. Demnach ist auch der Vorstand alleine für die Erreichung der im Vorfeld mit dem Aufsichtsrat vereinbarten Ziele verantwortlich. Der Aufsichtsrat kann die Vorstands-Scorecard zur Evaluation des Managements nutzen, um über dessen Entlohnung, Weiterbeschäftigung oder Abberufung zu entscheiden. Anzumerken ist, dass die Autoren jedoch keine speziellen Kennzahlen oder Parameter empfehlen.

Wissenschaftler der Stanford Universität in den Vereinigten Staaten wurden konkreter und befragten im Dezember 2015 bzw. im Jänner 2016 107 CEOs und Non-Executive Directors von Fortune 500 Unternehmen bezüglich ihrer Wahrnehmung im Hinblick auf die Leistungsbeurteilung. Eine der gestellten Fragen war, welche die geeignetste Kennzahl zur Messung der Unternehmensperformance sei. Die zusammengefassten Ergebnisse dieser Umfrage zeigt Abbildung 2. Der Total Shareholder Return stand mit 51% an der Spitze der Antworten bei den Non-Executive Directors, gefolgt von Return on Capital (18%) und Operating Income (13%). CEOs selbst empfinden operative Kennzahlen als das bessere Mittel zur Leistungsmessung. So geben 28% der befragten CEOs an, den Free Cash-Flow (FCF) als bestes Maß einzustufen, gefolgt von Total Shareholder Return mit 26%.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 2: Wichtigste Performancekennzahl aus Sicht des Aufsichtsrates

(Quelle: Larcker/Thompson/Donatiello et al., 2016)

Während es schwierig ist, den Beitrag eines CEOs zur Performance zu messen, vertreten die Non-Executive Directors die Ansicht, dass CEOs maßgeblich am Erfolg oder Misserfolg einer Organisation beteiligt sind. Diese Ergebnisse machen nachvollziehbar, warum die Bezahlung der CEOs der größten US-Unternehmen so hoch ist. Bei der Frage, welcher Anteil der Performance eines Unternehmens direkt den Bemühungen des CEO zuzuschreiben ist, schreiben sämtliche der Befragten den CEOs einen beträchtlichen Teil für die Unternehmensergebnisse zu. Die Non-Executive Directors zollen den CEOs mehr Anerkennung für deren Leistung, als diese es selbst tun. Sie glauben, dass die CEOs direkt für 40 Prozent der Leistungsergebnisse verantwortlich sind, verglichen mit 30 Prozent aus Sicht der CEOs selbst (Larcker/Thompson/Donatiello et al., 2016).

Eine weitere Befragung der Hay Group in Zusammenarbeit mit der Plattform Agenda untersuchte die Hauptelemente der Bewertung der CEO-Leistung in der „2015 CEO Performance Evaluation Study“. Es wurde Feedback von 147 Management Vertretern aus globalen Unternehmen über einen Online-Fragebogen eingeholt. Die Umfrageteilnehmer arbeiten für Unternehmen aller Größen, wobei der durchschnittliche Umsatz der Organisationen der Befragten über 1 Milliarde US-Dollar betrug. Die Studie ergab, dass sich die Vertreter der Unternehmen hauptsächlich auf Finanzkennzahlen verlassen, gleichzeitig streben jedoch viele eine bessere Balance zwischen quantitativen und qualitativen Leistungskennzahlen an. Insgesamt gaben 98 Prozent der Umfrageteilnehmer an, dass sie Kennzahlen der finanziellen Performance als Maß verwenden, während 92 Prozent Strategieentwicklung und Strategiedurchführung als geeignetes Maß heranziehen.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 3: Hauptkategorien für die Leistungsbeurteilung des CEOs

(Quelle: Hay Group, 2015)

Auch die Personalberater von Hay fanden somit heraus, dass finanzielle Performance das wichtigste Kriterium zur internen Leistungsbeurteilung darstellt. Laut dieser Studie ist der Umsatz mit 58% die wichtigste Kennzahlt. Jedoch finden sich auch in dieser Befragung das operative Ergebnis, der Total Shareholder Return und eine Kapitalrendite-Kennzahl unter den am häufigsten genannten Indikatoren.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 4: Finanzielle Leistungsindikatoren

(Quelle: Hay Group, 2015)

Anhand von Abbildung 3 ist ersichtlich, dass die befragten Unternehmensvertreter auch "Soft Skills" in ihren Bewertungen berücksichtigen. Beispielsweise sagen 77 %, dass ihr CEO auf der Grundlage von Leadership-Skills beurteilt wurde, und 65 % betrachten die Nachfolgeplanung und interne Talententwicklung als maßgeblich. Laut dieser Studie lässt sich ein Trend in Richtung einer umfassenderen Beurteilung erkennen. CEOs werden nicht nur anhand von Kennzahlen der finanziellen Performance bewertet, vielmehr nutzen Board Mitglieder ihren direkten Kontakt um ein vollständigeres Bild zu erlangen (Hay Group, 2015). Obwohl immer mehr Unternehmensvertreter nicht-finanzielle Kennzahlen verwenden, werden CEOs in erster Linie nach finanziellen Kriterien bewertet, was auf eine enge Verbindung von Unternehmens- und CEO-Leistung hinweist. Es werden nur wenige Versuche unternommen, die Angemessenheit der Leistungsmaßnahmen zu ermitteln und aufzuzeigen, wie diese Maßnahmen mit der Vision, dem Auftrag und den Strategien des Unternehmens für langfristigen Leistungserfolg übereinstimmen (Epstein/Roy, 2005).

Abschließend soll festgehalten werden, dass die interne Beurteilung der Leistung eines CEOs in Kontinentaleuropa zu den Aufgaben des Aufsichtsrates gehört (Schilling, 2001). Der Aufsichtsrat ist in einem dualistischen System ein zwingend erforderliches Organ und nimmt neben der Überwachungsfunktion des Managements auch die Bildung des Vergütungsausschusses wahr. Dualistische Systeme sind sowohl in Österreich als auch in Deutschland gesetzlich vorgeschrieben (Ratka/Rauter/Völkl, 2011).

2.3 Sichtweise externer Stakeholder

Externe Beurteiler der CEO Performance sind meist Finanzanalysten und Analystinnen, Investoren, die Presse oder Wissenschaftler und Wissenschaftlerinnen. Da externe Stakeholder keinen oder nur beschränkten Zugang zu qualitativen Daten zur Performance-Messung der CEOs haben, müssen andere Herangehensweisen gewählt werden. In den folgenden Abschnitten werden zuerst gängige Methoden von Wissenschaftlern und Wissenschaftlerinnen erläutert, anschließend wird genauer auf Investoren eingegangen.

2.3.1 Die Wissenschaft

Nachfolgende Auflistung erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit, soll jedoch einen guten Überblick der in der Literatur gängigsten Methoden bieten. In der Forschung sehr beliebt ist Tobin’s q. Es erfreut sich breiter Anwendung, da es ermöglicht, den Wert der immateriellen Vermögenswerte wie Firmenwert, Monopolmacht oder auch Wachstumsperspektiven zu schätzen (Perfect/Wiles, 1994). Das Tobin's q wird ermittelt, indem der Marktwert (Enterprise Value) eines Unternehmens (Börsenwert des Eigenkapitals plus Buchwert der Verbindlichkeiten) durch die Wiederbeschaffungskosten aller Vermögensgegenstände geteilt wird (Tobin, 1969). Die Idee dahinter ist, dass bessere Unternehmen bzw. ihre CEOs mehr ökonomischen Wert für eine gegebene Menge an Vermögenswerten schaffen. Es ist wichtig anzumerken, dass Tobin’s q eine vorwärts gerichtete Kennzahl ist, die den Wert eines Unternehmens als Ganzes (nicht als Summe seiner Teile) berechnet und somit implizit zukünftige Zahlungsströme (CF), welche im Marktwert enthalten sind, miteinbezieht (Dezsö/Ross, 2012).

Des Weiteren wird oftmals der Return on Asset (ROA), eine Größe aus der externen Buchhaltung, verwendet. Die Berechnung erfolgt, indem der Jahresüberschuss nach Steuern durch das Gesamtkapital dividiert wird (Ou/Waldman/Peterson, 2015; Peni, 2014) Alternativ wird gelegentlich Earnings before Interest Taxes Depreciation and Amortization (EBITDA) durch das Gesamtkapital dividiert (Benmelech/Frydman, 2015) oder es werden andere, meist industriespezifische Anpassungen, an der Kennzahl vorgenommen (Khan/Vieito, 2013). Andere Buchhaltungsgrößen, die zur Messung der Performance herangezogen werden, sind Return on Sales (ROS), Return on Invested Capital (ROIC) oder auch Return on Equity (ROE). Die Berechnung erfolgt durch Division des Jahresüberschusses nach Steuern durch den Umsatz, durch das investierte Kapital bzw. durch das Eigenkapital (Shrader/Blackburn/Iles, 1997). Im Gegensatz zu Tobins’ q sind Kennzahlen der Buchhaltung, vergangenheitsgerichtet und können stark von zukunftsgerichteten Berechnungen abweichen (Benston, 1985). Einen weiteren abweichenden Ansatz verwenden Du Rietz und Henrekson (2000). Sie beziehen das Wachstum des Umsatzes, der Profitabilität, der Anzahl der Angestellten sowie des Auftragseingangs in ihre Untersuchung ein.

2.3.2 Investoren

„In assessing performance, what matters isn’t the absolute rate of return but the return relative to peers and the market. You really need to know three things to evaluate a CEO’s greatness: the compound annual return to shareholders during his or her tenure and the return over the same period for peer companies and for the broader market.” (Thorndike, 2012)

Das Zitat stammt aus dem Buch „The Outsiders: Eight Unconventional CEOs and Their Radically Rational Blueprint for Success”. Darin legt Thorndike überzeugend dar, warum die CEO Performance in dieser Art und Weise gemessen werden soll. Der Kontext spielt eine wichtige Rolle: es ist leichter für CEOs, hohe Renditen für ihre Aktionäre zu generieren, wenn der gesamte Aktienmarkt in Aufwind ist und den Aktienkurs des Unternehmens mitsteigen lässt. Anhand von Abbildung 5 lässt sich dieses Argument verdeutlichen. CEOs, die in diesem Zeitraum ein Unternehmen geführt haben, hatten es erheblich einfacher, da der Gesamtmarkt (ATX) von Beginn 2000 bis Beginn 2007 jährlich durchschnittlich um 21% gestiegen ist, während er in den darauffolgenden 7 Jahren, durchschnittlich um 8% pro anno gesunken ist (Abbildung 6). Diese extremen Gegensätze werden als Preisblasen bezeichnet. Preisblasen an Börsen bleiben ein Rätsel für die Wirtschaftstheorie, insbesondere vor dem Hintergrund, dass ein Großteil der Forscher von Märkten mit hoher Effizienz ausgeht. Preisblasen entstehen durch die Institutionalisierung sozialer Normen, wenn Individuen das Verhalten anderer beobachten und annehmen. Individuelle Diskrepanzen zwischen intrinsischen Werten von Unternehmen und Marktpreisen steigern sich in Zeiten solcher Preisblasen und der Zugewinn für Aktionäre kann nicht zwangsläufig dem CEO zugeschrieben werden (Levine/Zajac, 2007). Vielmehr werden Preisblasen unter anderem durch Überreaktionen der Investoren, Herdentriebe, übertriebenes Selbstbewusstsein oder mentale Buchhaltung ausgelöst (Bikhchandani/Sharma, 2000; Bondt/Werner/Thaler, 1987; Hirshleifer, 2001; Scott/Stumpp/Xu, 2003).

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 5: Kursentwicklung ATX 2000-2007

(Quelle: Börse Wien, 2017)

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 6: Kursentwicklung ATX 2007-2014

(Quelle: Börse Wien, 2017)

Doch nicht nur die Performance relativ zum Gesamtmarkt ist für Investoren relevant, ebenso wird der „Track Record“ des CEOs ins Verhältnis zu seiner „Peer Group“ gestellt. Unternehmen, die in derselben Branche konkurrieren, haben die gleichen Voraussetzungen, somit sind die langfristigen Unterschiede zwischen ihnen eher durch Fähigkeiten des Managements als durch äußere Einflüsse zu erklären (Thorndike, 2012).

Generell besagt die relative Performance Evaluation (RPE)-Hypothese, dass Unternehmen davon profitieren, die eigene Leistung mit der einer Peer-Gruppe zu vergleichen, wenn die Leistung des CEOs bewertet wird (Bannister/Newman, 2003). Laut Jenter und Kanaan (2015) werden CEOs jedoch oftmals aufgrund schlechter Unternehmensperformance entlassen, ausgelöst durch Faktoren, die sich ihrer Kontrolle entziehen. Unternehmensvertreter, welche mit Personalentscheidung betraut sind, sollten exogene Branchen- und Marktschocks herausfiltern, bevor sie über die Beibehaltung des CEOs entscheiden. Anhand einer Stichprobe von 3.365 CEO-Wechseln von 1993 bis 2009 dokumentieren die Autoren, dass CEOs bei schlechter Performance der gesamten Branche und in geringerem Maße auch nach schlechter Marktperformance deutlich häufiger entlassen werden. Ein Rückgang der Branchenleistung vom 90. auf das 10. Perzentil verdoppelt die Wahrscheinlichkeit eines erzwungenen CEO-Wechsels. Für Investoren sind relative Bewertungsansätze im Rahmen der Aktienanalyse längst Marktstandard, auch deshalb soll im Rahmen dieser Arbeit eine Bereinigung der Performance um die Branchenperformance erfolgen (CFA Institute, 2016).

2.4 Zusammenfassende Klassifizierung

Um die erste Forschungsfrage zu beantworten, wurden die am weitest verbreiteten Methoden zur Messung der CEO Performance im bisherigen Teil des Kapitels erläutert und gegenübergestellt. Dabei kristallisierte sich eine Einteilung zwischen internen und externen Stakeholdern heraus.

Zu den internen Stakeholdern zählen vor allem der Aufsichtsrat im dualistischen System sowie das Board of Directors im Anglo-Amerikanischen Raum (Schilling, 2001). Bei genauerer Betrachtung dieser Perspektive stellte sich heraus, dass in der Praxis meist finanzielle Performance-Indikatoren zum Einsatz kommen. Dies ist intuitiv nicht zwingend nachvollziehbar, da dieser Personenkreis jedenfalls Zugang zu einer Fülle an qualitativen Leistungsparametern haben sollte (Hay Group, 2015). Die externe Seite wurde aus Sicht von Investoren betrachtet. Generell ist festzuhalten, dass sich die wissenschaftliche Diskussion nur vereinzelt mit der Bewertung von CEOs aus Aktionärs- bzw. Investorenperspektive auseinandergesetzt hat. Deshalb wurde im Rahmen dieser Arbeit auch auf populärwissenschaftliche Bücher zurückgegriffen. Dort lässt sich eine klare Präferenz für den um die Branche bzw. den Gesamtmarkt bereinigten Total Shareholder Return erkennen. Die Wissenschaft beruft sich im Zuge der Messung der CEO Performance häufig auf Kapitalrenditen und das Tobin’s q. Ergänzend werden Wachstumsraten und Margen herangezogen, um die Leistung anhand mehrerer Faktoren messen zu können. In jüngerer Vergangenheit beziehen sich aber auch Forscher an Universitäten häufiger auf bereinigte Aktionärsrenditen und qualitative Faktoren (McGinn, 2017). Nachfolgende Tabelle zeigt einige der herausgearbeiteten Kennzahlen und Parameter die von unterschiedlichen Interessengruppen zur Beurteilung eines CEOs herangezogen werden. Diese Aufstellung erhebt nicht den Anspruch auf Vollständigkeit, vielmehr soll ein adäquater Überblick gegeben werden, um anschließend näher auf die Betrachtungsweise aus Sicht der Investoren einzugehen.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tabelle 1: Zusammenfassende Klassifizierung der CEO Performance Indikatoren

(Quelle: Eigene Darstellung)

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