Servicing nach Verkauf von Non-Performing Loan Portfolios. Eine Analyse alternativer Strategien und operativer Umsetzung.

Inhaltsverzeichnis

ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS

SYMBOLVERZEICHNIS

1. EINLEITUNG
1.1 PROBLEMSTELLUNG UND ZIELSETZUNG
1.2 GANG DER UNTERSUCHUNG

2. BEGRIFFLICHE GRUNDLAGEN UND DEFINITORISCHE ABGRENZUNGEN
2.1 DIE AUFGABENGEBIETE UND ZIELE IM SERVICING
2.2 DEFINITION DER RELEVANTEN KREDITARTEN
2.2.1 Abgrenzung der Non-Performing Loans
2.2.2 Definitorische Einordnung des Immobilienkredits

3. ANALYSE- UND VORBEREITUNGSPHASE
3.1 ANALYSE DES NON-PERFORMING LOAN-PORTFOLIOS
3.1.1 Aufgabe des Servicers w ä hrend der Due Diligence
3.1.2 Eigenschaften der einzelnen Engagements
3.1.3 Der Wert der Immobilie 10
3.1.4 Wichtige Faktoren f ü r die Auswahl der Strategie
3.1.5 Die Erstellung des Business Plans
3.2 DIE BEZIEHUNG ZUM SCHULDNER
3.2.1 Vorverhandlung mit dem Schuldner
3.2.2 Dialog w ä hrend des Workouts

4. DIE STRATEGIEN UND IHRE OPERATIVE UMSETZUNG
4.1 DER VERGLEICH MIT DEM SCHULDNER
4.1.1 Der Discounted Payoff
4.1.2 Der Verkauf der Sicherheiten
4.1.3 Kreditneustrukturierung
4.1.4 Kreditumstrukturierung beim Schuldner
4.1.4.1 Kreditumstrukturierung bei eigengenutzten Immobilien
4.1.4.2 Kreditumstrukturierung bei vermieteten Immobilien
4.1.4.3 Prinzipal / Agenten Problematik bei der Kreditumstrukturierung
4.1.4.4 Die Risikoad ä quate Einordnung der Kreditumstrukturierung
4.1.5 Debt-Equity-Swap
4.2 ZWANGSVOLLSTRECKUNG BEIM SCHULDNER
4.2.1 Das Recht des Gl ä ubigers auf Zwangsvollstreckung
4.2.2 Die Vorbereitungsphase der Zwangsversteigerung
4.2.3 Durchf ü hrung der Zwangsversteigerung
4.2.4 Die Zwangsverwaltung
4.2.5 Entscheidung zwischen Zwangsversteigerung und Zwangsverwaltung..37
4.3 DIE VERSCHIEDENEN FORMEN DER VERBRIEFUNG
4.3.1 Das Grundmodell einer Verbriefung
4.3.2 Struktur der Verbriefung
4.3.3 Ansatzpunkte f ü r das Rating
4.3.4 Vor- und Nachteile einer Verbriefung

5. ZUSAMMENFASSUNG DER ERGEBNISSE

6. KRITISCHE WÜRDIGUNG UND AUSBLICK

ANHANG

VERZEICHNIS DES ANHANGS

LITERATURVERZEICHNIS

RECHTSVERZEICHNIS

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Symbolverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1. Einleitung

1.1 Problemstellung und Zielsetzung

Deutsche Banken haben derzeitig einen großen Bestand an NPLs in ihren Büchern.¹ Das hat zum einen wirtschaftliche und ökonomische Ursachen, zum anderen wurden Privat- immobilien in der Vergangenheit überproportional häufig zu 100 Prozent durch die Banken finanziert.² Jedoch unterliegt der Immobilienmarkt seit 1991 einem stetigen Abwärtstrend.³ Da aber auch die Banken unter einer schlechten Ertragslage leiden,⁴ ihnen ein interner Workout aufgrund von Basel II und den Mindestanforderungen an das Kreditgeschäft zu kostenintensiv ist und der Workout nicht zu den Kernkompeten- zen einer Bank gehört,⁵ trennen sich die deutschen Kreditinstitute momentan in nie da gewesenen Volumina von ihren Non-performing loans, und es stehen viele, vor allem angelsächsische, Investoren (vorrangig Opportunity Fonds bzw. so genannte "Geier- fonds") bereit, um sich der Probleme anzunehmen.⁶

Non-performing loan-Portfolios werden mit Abschlägen bis zu 50 Prozent gehandelt,⁷ trotzdem erwarten die Investoren aufgrund des hohen Risikos noch eine Rendite von mindestens 20 Prozent.⁸ Dabei wird das Management und der Workout von NPLs wird als äußerst kritisch erachtet und birgt eine Menge Gefahren.⁹ In der Vergangenheit wur- de vornehmlich die Zwangsversteigerung von den beitreibenden Banken bevorzugt.¹⁰ Jedoch steht dem beitreibenden Gläubiger eine Vielzahl weiterer Alternativen zur Ver- fügung.

Die vorliegende Arbeit wird die möglichen Strategien und deren operative Umsetzun- gen analysieren. Weiterhin werden die Faktoren identifiziert, die den Strategieauswahl- prozess maßgeblich beeinflussen. Dabei wird der Fokus vor allem auf der Fähigkeit der jeweiligen Strategie liegen, die Renditeerwartungen zu befriedigen. Als Ergebnis soll ein Ranking der verschiedenen Alternativen entstehen. Dazu werden im Folgenden erfolgswichtige Kriterien erarbeitet und die einzelnen Strategien analysiert. Das Untersuchungsobjekt ist der private Immobilienkredit. Diese starke Fokussierung macht Sinn, da es beim Workout eines Unternehmenskredits sehr schnell zu Aktivitäten des Private Equitys kommt und somit die Disziplinen der Unternehmenssanierung im Vordergrund stehen würden und nicht die eigentliche Disziplinen des Workouts.¹¹

1.2 Gang der Untersuchung

Aus den Zielen der vorliegenden Arbeit leiten sich folgende Untersuchungsschritte ab. Nachdem in Kapitel 1 die Ziele dieser Arbeit erläutert wurden, wird im Kapitel 2 der problemrelevante Bezugsrahmen der Arbeit abgegrenzt. Er soll helfen, das Problemfeld zu strukturieren und dient als Grundlage für die konzeptionelle Gliederung. Hierbei werden zum einen die Aufgabenfelder im Servicing definitorisch abgegrenzt und zum anderen die für diese Arbeit relevanten Kreditarten begrifflich und wissenschaftlich eingeordnet. Kapitel 3 liefert eine für die weitere Arbeit notwendige Basis. Dafür wer- den in Kapitel 3.1 die einzelnen Bausteine der Analyse des Non-performing loan- Portfolios illustriert. Kapitel 3.2 befasst sich mit den operativen Vorbereitungen und der Auseinandersetzung mit dem Schuldner. Beide Teile sind als Grundlage für die in Kapi- tel 4 folgenden Analysen der einzelnen Strategien und Methoden zu verstehen.

Der Schwerpunkt dieser Arbeit liegt auf der Analyse alternativer Strategien und opera- tiver Umsetzung und wird in Kapitel 4 bearbeitet. Aus der Vorarbeit ergibt sich auch die thematische Gliederung dieses Abschnitts. Zunächst werden die Strategien des Ver- gleichs im Kapitel 4.1 analysiert. Die unterschiedlichen Alternativen werden einzeln untersucht und deren thematische Inhalte dargestellt. Dabei wird vor allem eine finanz- mathematische Untersuchung Grundlage für die Rangordnung der einzelnen Unterkapi- tel sein und zugleich ein Ranking darstellen. Kapitel 4.2 befasst sich mit den Methoden der Zwangsvollstreckung und deren Prozessen. Dabei werden vor allem die operativen Abläufe der einzelnen Alternativen beleuchtet. Die verschiedenen Formen der Verbrie- fung werden in Kapitel 4.3 erklärt.¹² Es wird ein Einblick in die verschiedenen Möglichkeiten und Alternativen gegeben, ohne den thematischen Rahmen dieser Arbeit zu verlassen.

In Kapitel 5 werden die wesentlichen Untersuchungsergebnisse zusammengefasst und es wird dargestellt, inwieweit die in Kapitel 1 definierten Ziele erreicht wurden bzw. erreicht werden konnten. Diese Arbeit schließt mit Kapitel 6 den thematischen Bezugs- rahmen der Untersuchungen nach unten ab. Dies soll dazu genutzt werden, zukünftige Entwicklungen zu beleuchten und neue Forschungsschwerpunkte zu identifizieren. Vor allem soll hier noch einmal auf etwaige Problemfelder sowie Erkenntnisse aufmerksam gemacht werden. Dabei wird besonders auf die Erkenntnisse aus den vorangegangenen drei Kapiteln zurückgegriffen, aber auch auf disziplinübergreifende Gesichtspunkt und Ansatzpunkte. Abbildung 1 stellt den thematischen Bezugsrahmen dieser Arbeit noch einmal graphisch dar.¹³

2. Begriffliche Grundlagen und definitorische Abgrenzungen

2.1 Die Aufgabengebiete und Ziele im Servicing

Die Disziplin des Servicings ist kein eindeutig abgegrenztes Berufsfeld, sondern ein Pool von verschiedenen erfolgsorientierten Aktivitäten. Das Servicing beinhaltet all die Tätigkeiten, die sich nach der Akquise des NPL-Portfolios für den Investor ergeben, sei dies nun durch interne oder externe Experten (Servicer).¹⁴ Die Aufgabe des Servicings ist der "workout process where various strategies, including further lending to existing borrowers, may be applied to achieve the best long-term resolution for a particular as- set".¹⁵ Cory und Zinn (1994) grenzen im Folgenden den Zeitraum für den Workout auf ein bis fünf Jahre ein.¹⁶ Fabozzi und Ramsey (2001) grenzen die einzelnen Aufgaben- felder des Servicers klar ab. "Servicing of a mortgage loan involves collecting monthly payments and forwarding proceeds to owner of the loan, sending payment notices tomortgagors, reminding mortgagors when payments are overdue, maintaining records of principal balances, administering an escrow balance for real estate taxes and insurance purposes, initiating foreclosure proceedings if necessary, and furnishing tax information to mortgagors when applicable."¹⁷

Ziel des Servicing ist es zum einen, in einem vorgegebenen Zeitraum den Workout so zu gestalten, dass der Schuldner aus dem Non-performing-Status¹⁸ in einen nachhaltig kreditwürdigen Status zurückgeführt wird. Zum anderen muss der Prozess so gestaltet werden, dass ein vorgegebenes Renditeziel erreicht wird.¹⁹ Dabei bedient sich der Ser- vicer einer Vielfalt von Finanzinstrumenten und Alternativen mit dem Ziel, die Prozesse des Workouts effizient und effektiv zu gestalten.²⁰ Primär stehen jedoch die Belange des Investors im Vordergrund, so dass die erwünschte zukünftige Kreditwürdigkeit des Schuldners im Endeffekt nur als Mittel zur Zielerreichung zu verstehen ist. Das Ziel des Investors ist betriebswirtschaftlich die Gewinnmaximierung.²¹ Darauf wird das Servi- cing die Auswahl der Methoden und Strategien zurückführen sowie sich an deren Er- gebnissen messen lassen.

2.2 Definition der relevanten Kreditarten

2.2.1 Abgrenzung der Non-Performing Loans

Häufig werden nicht nur einzelne Kredite, so genannte "single names", an Investoren veräußert, sondern es wird eine Bündelung zu Portfolios aus verschiedenen Krediten bevorzugt.²² Aus diesem Grund ist es wichtig Kriterien zu definieren, die eine Identifi- kation von Non-performing loans innerhalb eines Portfolios verschiedener Kreditarten ermöglichen.

In der Literatur hat sich noch keine Definition für Non-performing loans etabliert.²³ Non-performing loans (NPL) sind Kredite (loans), die "notleidend" (Non-performing) geworden sind. Notleidend wird ein Kredit wenn sich "[…] ergibt, dass mit der planmä- ßigen Zahlung vom Kapital, Zinsen, Provisionen und Kosten bei Fälligkeit nicht gerechnet werden kann".²⁴ Diese jedoch etwas ungenaue Definition würde sowohl Nonperforming loans als auch Sub-performing loans betreffen. In der Praxis gelten Nonperforming loans jedoch als "ausgefallene" und nicht als "wahrscheinlich ausgefallene" Kredite.²⁵ In der Unternehmensfinanzierung hat sich der Terminus "financial distress" etabliert und ist vergleichbar mit einer Zahlungsunfähigkeit.²⁶ Deswegen bedarf es hier noch einer engeren definitorischen Eingrenzung.

Freeman (2004) definiert einen Kredit als ausgefallen, "[…] when payments of interest and principal are past due by 90 days or more, or at least 90 days of interest payments have been capitalized, refinanced or delayed by agreement, or payments less than 90 days overdue, but there are other good reasons to doubt that payments will be made in full".²⁷ Diese Definition stützt sich sehr stark auf die 90-Tage bzw. Drei-Monats Perio- de, was auch in der Literatur als Hauptkriterium zur Abgrenzung genannt wird.²⁸ Dies stellt jedoch keine rechtliche Bindung dar, sondern ist insbesondere als Hilfestellung zur Identifikation von NPLs innerhalb eines Portfolios verschiedener Kredite zu verste- hen.²⁹

Zur Risikosteuerung schlägt der Gesetzgeber weiterhin eine Klassifizierung von NonPerforming Loans in Ratingklassen vor.³⁰ In der Praxis hat sich in diesem Fall eine Unterteilung in drei Unterklassen durchgesetzt.³¹ Einzelne NPLs werden nach ihrer Ausfallwahrscheinlichkeit in verschiedene Klassen eingeteilt. Dies ist vor allem bei der Strategieauswahl und der Verbriefung der NPLs von Belang. Weiterhin können Nonperforming loans als besichert und unbesichert eingestuft werden. Besichert ist ein Kredit dann, wenn Sicherheiten vorhanden sind, aus denen ein berechtigter Gläubiger im Falle eines Zahlungsausfalls des Schuldners seine Forderung beitreiben kann. Unbesicherte Kredite sind z.B. kurzfristige Verbindlichkeiten.³²

2.2.2 Definitorische Einordnung des Immobilienkredits

Ein Immobilienkredit (in der Literatur auch Bodenkredit, Hypothekarkredit, Immobiliarkredit sowie Realkredit) wird nach dem BGB mit Grundpfandrechten (Immobilien) besichert, die im Grundbuch festgehalten werden.³³ Im Falle eines vertragswidrigen Verhaltens des Schuldners, z.B. Verzug oder Zahlungsausfall, dienen die Grundpfandrechte dem Gläubiger zur Sicherung seiner Forderungen.³⁴ Der Gesetzgeber unterscheidet dabei zwischen einer Hypothek³⁵ und einer Grundschuld³⁶.

Eine Hypothek ist im Gegensatz zur Grundschuld vom Bestand einer gesicherten per- sönlichen Forderung abhängig (Akzessorität), wobei diese aufgrund des vollstreckbaren Titels noch die folgenden 30 Jahre beitreibbar bleibt.³⁷ Weiterhin wird eine Hypothek entweder als Brief- oder Buchhypothek bestellt. Die Grundschuld ist von einer gesicher- ten persönlichen Forderung unabhängig und stellt nur eine unmittelbare Haftung des belasteten Grundstücks in Höhe des eingetragenen Betrages zuzüglich etwaiger Zinsen dar.³⁸ Insbesondere die Abstraktheit und die Flexibilität machte die Grundschuld zu dem bevorzugten Sicherungsinstrument in der privaten und gewerblichen Immobilienfi- nanzierung.³⁹

Private Immobilien sind Immobilien, "[…] bei denen die reine Wohnfunktion im Vor- dergrund steht".⁴⁰ Dazu zählen auch vermietete Objekte mit bis zu sechs Mietern und Objekte bei denen mindestens 80 Prozent der Erträge aus der Vermietung und Verpach- tung von Wohnungen erzielt wird.⁴¹ Weiterhin werden Immobilien vorwiegend mit ei- nem Kredit finanziert. Diese Eigenschaft macht die Finanzierungsstruktur wesentlich einfacher. Dies unterscheidet die private Immobilienfinanzierung auch von der gewerb- lichen Immobilienfinanzierung, die wesentlich komplexere Strukturen annehmen kann.⁴²

3. Analyse- und Vorbereitungsphase

Die Vorbereitungsphase hat eine außerordentlich wichtige Bedeutung⁴³, denn "A suc- cessful workout is possible only after a lender [der Servicer] undertakes a full and frank analysis of the facts and circumstances of its credit and collateral and an honest and complete assessment of its legal alternatives and their consequences."⁴⁴ Im Folgenden werden die verschiedenen Disziplinen der Analyse- und Vorbereitungsphase erarbeitet.

3.1 Analyse des Non-Performing Loan-Portfolios

3.1.1 Aufgabe des Servicers während der Due Diligence

Der erste Schritt für ein erfolgreiches Servicing von Non-performing loans ist die Be- stimmung der Werte der Kreditengagements. Sie findet schon vor Verkauf des Non- performing loan-Portfolios statt und ist auch für das Kaufangebot relevant.⁴⁵ Der Servi- cer übernimmt den Due Diligence-Prozess für den Investor, um mit Hilfe der im Daten- raum zur Verfügung stehenden Kreditdokumente eine Grundlage für die Kaufpreisver- handlung zu erarbeiten.⁴⁶ Dabei ist die Qualität der Due Diligence sehr wichtig, denn je weiter sich der Servicer vom eigentlichen Wert der NPLs entfernt, desto teurer wird das Geschäft oder desto schlechter ist die Position des Investors in der Verhandlungsphase. Obwohl besonders während der Due Diligence eine gewisse Portion Glück mit hinein- spielt, ist das Ergebnis dennoch vom handwerklichen Geschick des Servicers abhän- gig.⁴⁷

Eine sorgfältige Analyse der Engagements senkt schon vor Beginn des eigentlichen Servicings das Risiko.⁴⁸ Dabei kommt es vor allem darauf an, das Potential eines jeden Engagements und dessen Ausfallrisiko korrekt zu bewerten.⁴⁹ Je genauer das Verhalten des Schuldners und der zukünftige Cashflow antizipiert werden können, also je höher die Sicherheit zukünftiger Maßnahmen ist, desto geringer ist Verlust, falls es zu einem Abweichen von der einst festgelegten Strategie kommt.⁵⁰

3.1.2 Eigenschaften der einzelnen Engagements

Die wichtigen Kennzahlen bei der Bewertung der einzelnen Engagements sind der loanto-value (LTV), Schuldendienstfähigkeit, oder auch debt-service-coverage-ratio (DSCR), der Zinssatz und die Rangfolge des Kredits.⁵¹

Der LTV eines Engagements bestimmt das Verhältnis vom Kredit zur Sicherheit.⁵² A- ber nicht der historische LTV,⁵³ sondern das "V", der Wert der Immobilie, ist von Be- deutung,⁵⁴ wird er doch zu Zeitwerten bestimmt.⁵⁵ Problematisch wird es, wenn die Immobilie weiter im Wert gefallen ist als der Schuldner den Kredit bis zu diesem Zeit- punkt tilgen konnte. Die korrekte Bestimmung des aktuellen, aber auch des potentiellen Werts der Immobilie ist aber auch insofern wichtig, da er zum einen Grundlage für das Angebot des Investors und zum anderen auch Ausgangspunkt für den Business Plan und für die Verhandlung mit dem Schuldner ist.⁵⁶ Es ist also notwendig, dass der Wert der Immobilie so realistisch wie möglich bestimmt wird, um mit einer konkurrenzfähigen Strategie in die Vertragsverhandlungen gehen zu können. Der gezahlte Preis ist dann Ansatzpunkt für den späteren Gewinn. Ist der Preis zu hoch, wird es schwierig im Wor- kout zu einem positiven Ergebnis zu kommen. Wird der Wert zu niedrig eingeschätzt, dann ist der Investor in der Vertragsverhandlung nicht mehr konkurrenzfähig und erhält folglich auch nicht den Zuschlag für das Portfolio.

Das DSCR misst die Fähigkeit des Schuldners den Schuldendienst (Zins- und Tilgungs- zahlungen) bestreiten zu können.⁵⁷ Im Gegensatz zum LTV sind hier die historische Entwicklung sowie das zukünftige Potential von besonderem Interesse.⁵⁸ Der Wert ergibt sich aus dem Quotienten aus Erträgen vor Steuern und Zinsen und dem Schuldendienst.⁵⁹ Je weiter das DCR den Wert eins übersteigt, desto gesicherter ist ein vertragskonformes Verhalten des Schuldners. Ein Wert von 1,1 bis 1,35 wird bei der Kreditvergabe als Minimalwert angesehen,⁶⁰ wobei bei einem Wert von 1,2 die Ausfallwahrscheinlichkeit schon relativ hoch eingestuft wird.⁶¹ Im Falle eines NPLs wird der Wert jedoch weit unter eins liegen.⁶² Je höher das DSCR, desto besser kann der Schuldner etwaige finanzielle Schocks absorbieren.⁶³

Die Höhe des Zinssatzes lässt erste Schlüsse auf die Ausfallwahrscheinlichkeit zu.⁶⁴ Ein relativ hoher Zinssatz steht für eine relativ hohe Ausfallwahrscheinlichkeit und vice versa.⁶⁵ Folglich bestimmt das Ausfallrisiko bzw. die Höhe der Ausfallwahrscheinlich- keit den Wert eines Kreditengagements⁶⁶ und implizit auch den maximalen Kaufpreis.

Die Rangfolge des erworbenen Kredits und die damit verbundenen Rechte spielen eine wichtige Rolle bei der Auswahl der Strategie.⁶⁷ Liegen erstrangige Kredite mit unerheb- lichen zweit- und drittrangigen Forderungen vor, so wird sich der Workout davon unbe- rührt durchführen lassen. Sind die zweit- und drittrangigen Forderungen aber von erheb- lichem Wert oder hat der Investor nur eine nachrangige Forderung erworben, gestaltet sich der Prozess jedoch wesentlich komplizierter.⁶⁸ Je schlechter die Forderung gegen- über weiteren Forderungen gestellt ist, desto komplizierter gestaltet sich auch die Be- friedigung derselben. Dies hat besonders schwerwiegende Folgen im Zuge eines Insol- venzverfahrens beim Schuldner.

3.1.3 Der Wert der Immobilie

Der Wert der individuellen Sicherheiten, der Immobilie, ist äußerst wichtig für das spä- tere Servicing.⁶⁹ Bei Immobilienkrediten mit erstrangigen Sicherheiten bestimmt sich der Restwert der Forderung vor allem aus dem Wert der Immobilie und den möglichen noch ausstehenden Zins- und Tilgungszahlungen des Schuldners.⁷⁰ In diesem Zusam- menhang gilt, je höher der Immobilienwert bzw. Erträge aus Vermietung und Verpach- tung, desto sicherer ist eine Befriedigung des Gläubigers.⁷¹ Es ist aber zu beachten, dass gerade Engagements mit relativ werthaltigen Sicherheiten auch relativ kostspielig er- worben werden, so dass eine Gewinnmarge in so einem Fall relativ gering ausfallen kann. Es ist essentiell, dass der Marktwert der Immobilie bezüglich der Strategie so rea- listisch wie möglich bewertet wird.⁷²

Die Auswahl der Bewertungsmethoden ist abhängig vom Investor. In den häufigsten Fällen bevorzugt dieser angelsächsische Bewertungsverfahren. Zur Bewertung der Si- cherheiten stehen dem Servicer diverse Verfahren zur Verfügung⁷³ wobei der Wert ei- ner Immobilie hauptsächlich von der Lage abhängt, aber auch von der Nutzungsart und vom Zustand.⁷⁴ Da der Wert der Immobilie schon im Due Diligence-Prozess festgestellt wurde, werden im Servicing nur noch Anpassungen vorgenommen. Aus diesem Grund soll an dieser Stelle auf eine vollständige Analyse der Methoden verzichtet werden. Wichtig ist jedoch, dass im Servicing die getroffenen Annahmen noch einmal gründlich untersucht werden und, wenn nötig, Änderungen vorgenommen werden müssen.⁷⁵

3.1.4 Wichtige Faktoren für die Auswahl der Strategie

Die Ursachen für die Zahlungsschwierigkeiten beim Schuldner sind vielfältig, aber den- noch müssen diese identifiziert werden um die optimale Strategie auswählen zu kön- nen.⁷⁶ Zu ihnen zählen persönliche Umstände wie z.B. Arbeitslosigkeit, Gehaltskürzung, Krankheit oder auch Scheidung.⁷⁷ Aber nicht nur die wirtschaftliche Situation des Schuldners ist von Belang, sondern auch die allgemeinen ökonomischen Rahmenbedin- gungen im Umfeld des Kreditnehmers.⁷⁸ Abhängig von der vorliegenden Ursache für den Zahlungsausfall, lassen sich erste Anhaltspunkte für die Auswahl der optimalen Strategie finden.

Der Faktor Zeit spielt eine wichtige Rolle.⁷⁹ Grundlegend lässt sich verallgemeinern, dass je früher der Schuldner mit der Rückzahlung seiner Verbindlichkeiten beginn und je höher diese ausfällt, desto besser.⁸⁰ Dabei sollten auch kleine Beträge akzeptiert wer- den, besonders weil der Schuldner sich in einer wirtschaftlich komplizierten Situation befindet.⁸¹ Um die Forderung jedoch so schnell wie möglich zu befriedigen sollten Rückzahlungen vereinbart werden, die eine hohe wirtschaftliche Belastung für den Schuldner darstellen. Das soll dem Schuldner auch verdeutlichen, dass der Workout des Engagements seine momentane Hauptaufgabe ist. Denn je früher hohe Beträge an den Gläubiger fließen, desto realistischer werden die Gewinnaussichten des Investors.

Zeit hat weiterhin auch direkte Auswirkungen auf die Kostenentwicklung. Die bei der Bearbeitung entstehenden Kosten steigen an, je weiter der Prozess voranschreitet und verringern dadurch den erzielbaren Gewinn für den Investor. Gesucht ist demnach die Strategie, die zu gegebenem Zeitpunkt einen maximalen Barwert bzw. die Strategie, die einen gegeben Barwert zum optimalen Zeitpunkt erzielt.⁸² So schnell wie möglich soll- ten sich Schuldner und Gläubiger an einem Tisch zusammenfinden, um weiteres Vor- gehen abzustimmen. Je weiter diese Absprache verschoben wird, desto schlechter könn- te sich die wirtschaftliche Situation des Schuldners entwickeln. Durch zeitliche Ver- säumnisse kann eine im Business Plan festgelegte und aus Sicht beider Parteien optima- le Strategie undurchführbar werden aufgrund von Ereignissen, die durch den Servicer hätten verhindert bzw. deren Auswirkungen hätten gedämpft werden können. Welche Einflüsse auch immer die wirtschaftliche Situation des Schuldners verschlechtern können, der Servicer muss durch zügiges Handeln diese identifizieren und Verzögerungen verhindern um mögliche Gewinneinbußen zu minimieren.⁸³

Die folgende Formel soll die Auswirkungen des Faktors Zeit auf den Barwert einer Workout-Strategie verdeutlichen. Wie soeben erwähnt wird die Wahl der optimalen Strategie auf zwei Hauptfaktoren abgestellt, die sich in einer Gleichung vereinen lassen. Dies ist zum einen der Faktor Zeit (t) und der zu erwartende Cashflow aus der Immobi- lie (R - K).⁸⁴ Weiterhin beinhaltet der Diskontierungssatz (1 + r) die Gewinnerwartung des Investors und, falls ausgegliedert, die des Servicers.⁸⁵ Zur Vereinfachung und Ver- anschaulichung werden die Finanzierungsstruktur und etwaige Steuereffekte nicht be- rücksichtigt, da beides im Endeffekt keine Auswirkungen auf die Entscheidungsfindung hat.⁸⁶ Die Formel basiert auf der angelsächsischen Methode der Investitionsrechnung und lautet wie folgt:⁸⁷

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Wobei gilt:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Bei gegebenem r wäre es für ein effizientes Servicing optimal, t und K zu minimieren und R zu maximieren.⁸⁸ Inwieweit das operativ in den einzelnen Strategien umsetzbarist, wird im folgenden Kapitel unter anderem mit Hilfe dieser Formel bei der Analyse der Strategien beispielhaft illustriert.

3.1.5 Die Erstellung des Business Plans

Der Business Plan beruht auf der Analyse des Kreditengagements und beinhaltet die jeweilige Workout-Strategie und wird separat für jedes Engagement aufgestellt.⁸⁹ Er wird schon im Due Diligence-Prozess erarbeitet und unterstützt unter anderem auch das Pricing.⁹⁰ Der Business Plan sollte neben den Schuldner- und Kreditdaten folgende Punkte beinhalten.⁹¹ Erstens die Ziele des Workouts für das jeweilige Engagement. Vor allem werden hier best-case- und worst-case-Szenarien im Bezug auf Strategie und Ge- winn dargestellt. Dabei sollten hier verschiedene Cashflowmodelle implementiert wer- den. Zweitens wird die Strategie beleuchtet, die den Gewinn erzielen soll. Dabei sollte hauptsächlich auf die zeitliche und finanzielle Planung eingegangen werden. Insbeson- dere müssen Meilensteine definiert werden, an denen die Strategie noch einmal auf Ef- fizienz und Effektivität getestet wird, um ggf. einen Strategiewechsel einzuleiten. Die erste Effizienz- und Effektivitätskontrolle sollte nach den ersten Verhandlungen mit dem Schuldner durchgeführt werden und dann mindestens vierteljährlich wiederholt werden um gegebenenfalls Änderungen vorzunehmen.⁹² Drittens sollte der Business Plan eine Aufstellung aller für dieses Engagement relevanten Kosten beinhalten sowie eine Analyse der Verlusttragkraft.⁹³

3.2 Die Beziehung zum Schuldner

Nur mit einem kooperativen Schuldner, so haben Erfahrungswerte gezeigt, ließen sich die gesetzten Renditeziele erreichen.⁹⁴ Vor und während des Workouts ist deshalb eine effektive und effiziente Kommunikation zwischen Schuldner und Gläubiger äußerst wichtig.⁹⁵ Auch wenn ein gutes Vertrauensverhältnis zwischen beiden Parteien bedeut- sam ist, sollte jede Abmachung oder erzielte Einigung schriftlich festgehalten werden.⁹⁶ Auch wenn dies selbstverständlich zu sein scheint, dient es doch beiden Seiten als Sicherheit für den gesamten Zeitraum. Ferner sollten dritte Personen bei wichtigen Telefongesprächen oder Terminen beiden Parteien zur Seite stehen.⁹⁷

3.2.1 Vorverhandlung mit dem Schuldner

Die erste Aufgabe des Servicers ist es, dem Schuldner zu verdeutlichen., dass eine schnelle Abarbeitung des Engagements von Seiten des Investors angestrebt wird, dass jedoch zweitens jederzeit Zwangsmaßnahmen mit all ihren Folgen eingeleitet werden können und werden, sobald sich der Schuldner als unkooperativ und unzuverlässig er- weist.⁹⁸ Dabei sollte der Gläubiger dem Schuldner deutlich signalisieren, dass primär der Vergleich angestrebt wird, solange dieser wirtschaftlich tragbar ist,⁹⁹ und dass dieser auch vom Gläubiger als optimal angesehen wird, eine Zwangsvollstreckung also nur im Fall eines Vertragsbruchs eingeleitet wird.¹⁰⁰ Lediglich bei Engagements, für die von vornherein Zwangsmaßnahmen geplant sind, z.B. bei komplexen Gläubigerstrukturen, ist der Workout als sekundäre Möglichkeit zu sehen. Auch dies sollte dem betroffenen Schuldner erläutert werden.

Zusammen mit dem Schuldner wird der Business Plan durchgegangen und erläutert. Dazu muss der Servicer insbesondere die Punkte klären, die nicht aus den Bankunterla- gen oder dem Grundbuch hervorgehen, um die optimale Workout-Alternative zu identi- fizieren. Dazu zählen: (1) Grund und Ursache des Zahlungsausfalls sowie (2) Informati- onen über die mögliche Existenz von weiteren Pfandrechten und (3) etwaige eingeleite- te Maßnahmen des Schuldners, um die momentane wirtschaftlich schlechte Situation zu verbessern. Im Fall einer vermieteten Immobilie braucht der Servicer zusätzlich noch

(1) eine Übersicht über die Zahlungsmoral und den Zahlungsstatus der Mieter und (2) einen Überblick über den Mietermix. Des Weiteren benötigt der Servicer noch folgende Dokumente vom Schuldner: (1) Bericht über die Vermögenslage des Schuldners, (2) Kontoauszüge und Gehaltsbescheinigungen, (3) vergangene Steuererklärungen, (4) eine Kopie der Kreditunterlagen und (5) eine Aufstellung aller ursprünglichen und aktuellen Schulden.¹⁰¹

3.2.2 Dialog während des Workouts

Ein kontinuierlicher Dialog mit dem Schuldner ist äußerst wichtig für die Bildung einer Vertrauensbasis.¹⁰² Den meisten Schuldnern ist die schlechte wirtschaftliche Situation und der Zahlungsverzug bzw. Zahlungsausfall eher sehr "peinlich". Sobald jedoch die Situation des Schuldners vom Gläubiger nicht mehr als "hoffnungslos", sondern als "machbar" eingestuft wird und ein gesunder Optimismus von ihm ausgeht, wird sich der Schuldner mit dem bevorstehenden Workout besser abfinden können und ihm ko- operativer gegenüberstehen.¹⁰³ Jedoch bleibt der Investor ständig in einem gewissen Maße verwundbar, wenn der Schuldner sich für den Weg der Zwangsvollstreckung ent- scheidet oder ein Verbraucherinsolvenzverfahren einleitet.¹⁰⁴ Entscheidet sich ein Schuldner für den Weg der Insolvenz, kann der Druck auf den Servicer enorm werden, da der Prozess sehr langwierig werden kann und das Erreichen gesetzter Renditeziele unwahrscheinlicher wird.¹⁰⁵ Dennoch ist für ein Insolvenzverfahren der Versuch einer außergerichtlichen Einigung nötig.¹⁰⁶

Nachdem der Servicer mit dem Gläubiger den Business Plan gemeinsam diskutiert hat und das weitere Vorgehen festgelegt wurde, ist es die Aufgabe des Servicers, die Aus- führung gewissenhaft zu kontrollieren.¹⁰⁷ Dabei sind besonders die vom Schuldner zu- gesagten Termine und Rückzahlungen aufs Genaueste zu überwachen. Hierbei hat sich eine kontinuierliche Analyse des DSCR des Schuldners bewährt, um einen drohenden Zahlungsausfall zu frühzeitig zu erkennen. Empirisch wurde eine negative Korrelation zwischen DSCR und Ausfallrisiko festgestellt.¹⁰⁸ Tritt ein verschuldeter Verzug des Schuldners ein oder verhält sich dieser nicht vertragskonform, so sind vom Gläubiger sofort Zwangsmaßnahmen einzuleiten.¹⁰⁹ Auch sollte dem Schuldner verdeutlicht wer- den, dass es im Falle einer Zwangsversteigerung nicht unbedingt zu einem Erlös kom- men muss, der die kompletten Forderungen abdeckt. In diesem Fall würde der Schuld- ner nicht nur seine Immobilie verlieren, sondern es würde auch noch eine Restforderung gegen ihn bestehen bleiben.¹¹⁰ Es hat sich gezeigt, dass das bloße Einleiten einer Zwangsmaßnahme den Schuldner zur weiteren Kooperation bewegen konnte. Kommt es zu einer Situation, in der mit der Zwangsvollstreckung gedroht wird, sollte diese dann auch zügig eingesetzt werden. Im Endeffekt liegt die Entscheidung zwischen Ver- gleich und Zwangsvollstreckung jedoch beim Schuldner und der Servicer kann nur ver- suchen, den Schuldner von seiner optimalen, d.h. gewinnmaximierenden Strategie zu überzeugen.¹¹¹

4. Die Strategien und ihre operative Umsetzung

Die Alternativen für den Workout lassen sich von den Techniken der Unternehmenssa- nierung ableiten. Unternehmen mit Liquiditätsengpässen bieten sich neben der Insol- venz (Zwangsvollstreckung)¹¹² zwei Möglichkeiten: Einerseits ist dies die Umwandlung der Vermögensgegenstände in liquide Mittel oder andererseits eine Reduzierung des Kapitaldienstes (Vergleich).¹¹³ Im Nachfolgenden werden nun die Alternativen des Ver- gleichs und der Zwangsvollstreckung näher analysiert sowie die Grundformen der Verbriefung illustriert. Als dritte Möglichkeit bietet sich bei NPLs eine partielle Ver- briefung an.

4.1 Der Vergleich mit dem Schuldner

Viele Schuldner haben erkannt, dass ihnen nur der Vergleich als einzige Alternative zur Zwangsvollstreckung bleibt.¹¹⁴ Ziel des Vergleichs ist es, in Zusammenarbeit mit dem Schuldner die Forderung so schnell wie möglich zu befriedigen.¹¹⁵ Dies verhindert zu- dem eine für beide Seiten sehr kostenintensive gerichtliche Auseinandersetzung¹¹⁶ und gewährt einen großen Spielraum, den Prozess flexibel und kostengünstig zu gestalten.¹¹⁷

4.1.1 Der Discounted Payoff

Der Discounted Payoff (DPO) ist eher als Grundmodell für die folgenden Alternativen des Vergleichs zu verstehen. Konzeptionell findet ein Übereinkommen zwischen Schuldner und Gläubiger statt über einen noch zu begleichenden Restwert der Verbind- lichkeit, der zwischen dem Nominalwert der Forderung und dem durch den Investor gezahlten Kaufpreis liegt.¹¹⁸ Die Vorteile des DPOs sind in den Eigenschaften der Zwangsvollstreckung zu suchen. Nach Harding und Sirmans (2002) ist eine Zwangs- vollstreckung ein ineffizienter Vorgang und führt zu einer Reduzierung der allgemeinen Wohlfahrt.¹¹⁹ Dieser Wohlfahrtsverlust hat essentielle Auswirkungen. Aufgrund der zusätzlichen Kosten der Zwangsvollstreckung, die für den Gläubiger anfallen, verbindet der Schuldner a priori einen höheren Wert mit der zu begleichenden Forderung als der Gläubiger. Das wiederum bedeutet, dass der Schuldner nur Angebote akzeptieren wird, die mindestens einen Nutzen von 0 für ihn generieren. Dies impliziert jedoch, dass alle Angebote, die beim Gläubiger gerade noch profitabel sind, vom Schuldner nicht mehr akzeptiert werden können. Durch einen DPO kann gerade diese Ineffizienz beseitigt werden, wenn beide Seiten einen Nutzengewinn durch den Vergleich erwarten.¹²⁰

In einem "reinen" DPO befriedigt der Schuldner die Forderung des Gläubigers durch eine oder mehrere Barzahlungen, ohne dass es zu einer Verwertung oder erneuten Be- leihung der Sicherheit kommt. Auch wenn diese Form eher selten anzutreffen ist, gene- riert sie für beiden Seiten einen relativ großen Nutzen. Der Gläubiger erhält den schnellsten Mittelrückfluss, hält die Kosten auf einem moderaten Niveau und ist folg- lich auch zu einem relativ großen Abschlag bereit.¹²¹ Der Schuldner ist wieder kreditwürdig, ohne seine Immobilie zu verlieren, und wird auch nicht mit zukünftigen Zins- und Tilgungszahlungen belastet, was besonders in schwierigen wirtschaftlichen Situationen ein großes Problem werden kann. Weiterhin beseitigt der DPO auch etwaige zukünftige Kosten im Falle eines Zahlungsausfalls des Schuldners und die Risiken eines freihändigen Verkaufs der Immobilie.¹²²

Diese Alternative macht dann Sinn, wenn die Forderung relativ klein ist und der Wert der Immobilie diese weit übersteigt. Ein freihändiger Verkauf könnte gegebenenfalls zu Ineffizienzen in der Preisfindung führen.¹²³ Diese Methode findet in der Praxis jedoch relativ selten Anwendung. Ursache ist die Tatsache, dass eine plötzliche Liquidität des Schuldners relativ unwahrscheinlich ist, obwohl ein Zahlungsausfall über einen relativ langen Zeitraum vorlag. Dass sie trotzdem genutzt wird, liegt vor allem in der Natur des Investors. Durch das lösungsfokussierte Auftreten des durch den Servicer vertretenen

[...]

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¹Vgl. Börst, J. (2003), S. 56.

²Vgl. Merl, G. (2003), S. 7-12; Rollins, J. (2004), S. 64.

³Vgl. Hunt, D. A. / Wuffli, P. A. (1993), S. 95; Hofmann, K. / Weinelt, T. (2003), S. 9.

⁴Vgl. Diehm, A. / Hamberger, K. (2004), S. 182.

⁵Vgl. Kinder, C. / Naujoks, H. (2003), S. 57-59; Hülsen, I. (2004), S. BE1.

⁶Vgl. Betker, B. L. (1997), S. 57; Anson, M. J. P. (2002), S. 7; Rollins, J. (2004), S. 64, Downey, C. , et al. (2004), S. 1; o.V. (2004), S. 13; Roeth, F. (2005), S. 16.

⁷Vgl. Engelhardt, A. H. / Platt, O. (2004), S. 1.

⁸ Vgl. Altman, E. I. (1993), S. 164.

⁹Vgl. Lawrence, E. C. / Arshadi, N. (1995), S. 202.

¹⁰ Vgl. Tulchin, S. (1982), S. 31; O'Sullivan, O. (2003), S. 78; Hostalier, K. / Vortmueller, C. (2004), S. 5 f.

¹¹ Vgl. Ross, B. C. (1991), S. 18; Unternehmen haben eine Vielzahl von Kapitalgebern, vielfältige Pro- duktionslinien, Tochtergesellschaften im In- und Ausland, verschiedene Kreditarten (erstrangiges und zweitrangiges Fremdkapital, Mezzaninekapital) und viele Gläubiger. Deswegen ist das Servicing von gewerblichen Krediten wesentlich problematischer und komplexer als das Servicing von privaten Im- mobilienkrediten. Vgl. Purdy, R. S. (1992), S. 29.

¹² In der Literatur wurde bis jetzt keine Einigung darüber gefunden, ob die Verbriefung als Workout- Alternative zu verstehen ist. Viele Beiträge ordnen die Verbriefung jedoch dem Kredit-Workout zu, so dass die Verbriefung auch in dieser Arbeit zum Workout dazugezählt werden wird.

¹³ Vgl. Anhang, S. 49.

¹⁴ Vgl. Waggoner, D. J. (2000), S. 49; Börst, J. (2003), S. 57; Cornwell, T. (2004), S. 20;

¹⁵ Cory, B. R. / Zinn, J. M. (1994), S. 81.

¹⁶ Vgl. Cory, B. R. / Zinn, J. M. (1994), S. 82.

¹⁷ Vgl. Fabozzi, F. J. / Ramsey, C. (2001), S. 551 f.

¹⁸ Ist ein Schuldner mit seinen Zins- und Tilgungszahlungen ausgefallen, so gilt er in der Praxis als kre- ditunwürdig.

¹⁹

²⁰ Vgl. Mozilo, A. R. (2000), S. 17.

²¹ Vgl. Achleitner, A.-K. / Thommen, J.-P. (2001), S. 212; Jaffe, J. , et al. (2002), S. 15 f.

²² Vgl. Anders, D. (2004), S. 9; Engelhardt, A. H. / Platt, O. (2004).

²³ Vgl. Cataldo, A. , et al. (2004), S. 306.

²⁴ Mackenthun, T. , et al. (2002), S. 991.

²⁵ Vgl. Anders, D. (2004), S. 7; Anhang S. 49.

²⁶ Vgl. Wruck, K. H. (1990), S. 425; John, T. A. (1993), S. 92; Jaffe, J. , et al. (2002), S. 854; "Financial distress is a situation where a firm's operating cash flows are not sufficient to satisfy the current obli- gations […] and the firm is forced to take corrective actions."

²⁷ Freeman, R. (2004), S. 9.

²⁸ Vgl. Purdy, R. S. (1992), S. 30; Archer, W. R. , et al. (2002), S. 446; Mackenthun, T. , et al. (2002), S. 991; Deutsche Bundesbank (2003), S. 52; Anders, D. (2004), S. 7; Engelhardt, A. H. / Platt, O. (2004).

²⁹ Vgl. Anders, D. (2004), S. 8.

³⁰ Vgl. Deutsche Bundesbank (2003), S. 53.

³¹ Vgl. o.V. (2001), S. 9.

³² Vgl. Cataldo, A. , et al. (2004), S. 306 f.

³³ Vgl. Breidenbach, M. , et al. (2005), S. 543; Mackenthun, T. , et al. (2002), S. 941.

³⁴ Vgl. Ciochetti, B. A. , et al. (2002), S. 596.

³⁵ Vgl. § 1113 BGB.

³⁶ Vgl. § 1191 BGB.

³⁷ Vgl. Breidenbach, M. , et al. (2005), S. 543 f; Mackenthun, T. , et al. (2002), S. 946.

³⁸ Vgl. Mackenthun, T. , et al. (2002), S. 947.

³⁹ Vgl. Mackenthun, T. , et al. (2002), S. 946.

⁴⁰ Walzel, B. (2005), S. 120.

⁴¹ Vgl. Shilling, J. D. (2002), S. 9, 102.

⁴² Vgl. Tu, C. C. / Eppli, M. J. (2003), S. 42.

⁴³ Vgl. Ross, B. C. (1991), S. 16; Jackson, D. C. (1995), S. 29; Cocheo, S. (2002), S. 14.

⁴⁴ Forte, J. P. (1992), S. 11.

⁴⁵ Vgl. Purdy, R. S. (1992), S. 29; Börst, J. (2003), S. 57;

⁴⁶

⁴⁷ Vgl. Waggoner, D. J. (2000), S. 49.

⁴⁸ Vgl. Forte, J. P. (1992), S. 12.

⁴⁹ Eine genaue Analyse der Methoden zur Bewertung der Engagements in der Due Diligence würde den Rahmen dieser Arbeit verlassen. Es sei nur darauf hingewiesen, dass der Erfolg des Servicings vom Due Diligence Prozess abhängig ist. Vgl. Ciochetti, B. A. , et al. (2002), S. 596.

⁵⁰ Vgl. Geppert, J. M. / Karels, G. V. (1992), S. 114.

⁵¹ Vgl. Limscomb, J. L. / Robin, A. J. (1997), S. 701; Archer, W. R. , et al. (2002), S. 454; Ciochetti, B. A. , et al. (2002), S. 596; Cocheo, S. (2002), S. 14; Börst, J. (2003), S. 56.

⁵² Vgl. Adams, P. (2004), S. 418.

⁵³ Vgl. Archer, W. R. , et al. (2002), S. 466; Archer et al. (2002) zeigten, dass es keine Korrelation zwi- schen historischem LTV und Ausfallwahrscheinlichkeit gibt. Sie untersuchten dazu 495 Kredite US- amerikanischer Mehrfamilienhäuser.

⁵⁴ Vgl. Ross, B. C. (1991), S. 16; Coghlan, K. / Paul, R. S. (1999), S. 211; Ciochetti, B. A. , et al. (2002), S, 597; Aus diesem Grund werden die wichtigsten Aspekte zum Wert der Immobilie in einem einge- ständigen Kapitel noch mal aufgegriffen und analysiert.

⁵⁵ Vgl. Hunn, P. H. (1995), S. 39; Procida, W. (2004), S. 4.

⁵⁶ Vgl. Procida, W. (2004), S. 4.

⁵⁷ Vgl. Adams, P. (2004), S. 418.

⁵⁸ Vgl. Archer, W. R. , et al. (2002),S. 446; Capone, C. A. / Goldberg, L. (2002), S. 91; Ciochetti, B. A. , et al. (2002), S. 597; Capone und Goldberg (2002) untersuchten dies anhand 13.483 Krediten für US- amerikanische Mehrfamilienhäuser.

⁵⁹ Vgl. Jaffe, J. , et al. (2002), S. 29.

⁶⁰ Vgl. Limscomb, J. L. / Robin, A. J. (1997), S. 701; Breidenbach, M. , et al. (2005), S. 585.

⁶¹ Vgl. Archer, W. R. , et al. (2002), S. 467.

⁶² Vgl. Tu, C. C. / Eppli, M. J. (2003), S. 47; Tu und Eppli (2003) sprechen in diesem Fall auch von einem negativen netto Cashflow. Wobei ein leicht negativer netto Cashflow nicht einen automatischen Zahlungsausfall bedeuten muss. Dem Schuldner ist es möglich kurzfristige Cashflowdefizite aus dem Privatvermögen auszugleichen.

⁶³ Vgl. Adams, P. (2004), S. 418.

⁶⁴ Vgl. Fabozzi, F. J. / Ramsey, C. (2001), S. 553; Die Spanne zwischen Kreditzinssatz und dem Zins- satz für Bundesschatzbriefe ähnlicher Laufzeit dient hierbei als Vergleichskriterium.

⁶⁵ Vgl. Barro, R. J. (1976), S. 339; Shailer, G. E. P. (1999), S. 58.

⁶⁶ Vgl. John, K. (1993), S. 72; Platt, H. D. (1994), S. 39; Engelhardt, A. H. / Platt, O. (2004).

⁶⁷ Vgl. Schippe, W. P. / Smith, R. J. (1992), S. 32.

⁶⁸

⁶⁹ Vgl. Bebchuck, L. A. / Fried, J. M. (2001), S. 2388;

⁷⁰ Vgl. Anders, D. (2004), S. 9; Engelhardt, A. H. / Platt, O. (2004).

⁷¹ Vgl. Bebchuck, L. A. / Fried, J. M. (2001), S. 2389.

⁷²

⁷³ Vgl. Leopoldsberger, G. , et al. (2000). S. 453-524; für die verschiedenen deutschen und angelsächsi- schen Bewertungsverfahren.

⁷⁴ Vgl. Ciochetti, B. A. , et al. (2002), S. 596.

⁷⁵

⁷⁶ Vgl. Gertner, R. / Scharfstein, D. (1991), S. 1190; Schippe, W. P. / Smith, R. J. (1992), S. 22; Brooks, G. (1994), S. 44; Ciochetti, B. A. , et al. (2002), S. 596; Cocheo, S. (2002), S. 14; Cornwell, T. (2004), S. 20.

⁷⁷ Vgl. Mozilo, A. R. (2000), S. 17; Cocheo, S. (2002), S. 14; O'Sullivan, O. (2003), S. 78.

⁷⁸ Vgl. Forte, J. P. (1992), S. 12; Cocheo, S. (2002), S. 14; O'Sullivan, O. (2003), S. 77.

⁷⁹ Vgl. Schippe, W. P. / Smith, R. J. (1992), S. 24; Cory, B. R. / Zinn, J. M. (1994), S. 82; Börst, J. (2003), S. 56.

⁸⁰

⁸¹ Vgl. Tulchin, S. (1982), S. 34.

⁸² Vgl. Forte, J. P. (1992), S. 11.

⁸³ Vgl. Schippe, W. P. / Smith, R. J. (1992), S. 22.

⁸⁴

⁸⁵

⁸⁶ In den im Hauptteil folgenden beispielhaften Illustrationen wird weiterhin angenommen, dass es sich um eine erstrangige Forderung handelt und keine weiteren Gläubiger vorhanden sind.

⁸⁷ Vgl. Levy, H. / Sarnat, M. (1994), S. 38; Achleitner, A.-K. / Thommen, J.-P. (2001), S.601; Fabozzi, F. J. (2001), S. 35 f; Jaffe, J. , et al. (2002); S. 78;

⁸⁸ Vgl. Golub, E. , et al. (1991), S. 26; Cappello, A. B. / Komoroske, F. E. (1994), S. 42; Jackson, D. C. (1995), S. 28;

⁸⁹

⁹⁰

⁹¹ Vgl. Cocheo, S. (2002), S. 24.

⁹²

⁹³ Vgl. Ross, B. C. (1991), S. 16-18;

⁹⁴ Vgl. Engelhardt, A. H. / Platt, O. (2004);

⁹⁵ Vgl. Golub, E. , et al. (1991), S. 25; Jackson, D. C. (1995), S. 30.

⁹⁶ Vgl. Schippe, W. P. / Smith, R. J. (1992), S. 24; Schmarak, B. S. / Treger, T. L. (1997), S. 45.

⁹⁷ Vgl. Ross, B. C. (1991), S.18-20.

⁹⁸ Vgl. Ross, B. C. (1991), S. 16; Schippe, W. P. / Smith, R. J. (1992), S. 24; Cocheo, S. (2002), S. 14;

⁹⁹ Vgl. Alberts, R. J. / Clauretie, T. M. (1988), S. 571.

¹⁰⁰ Vgl. Cappello, A. B. / Komoroske, F. E. (1994), S. 42; Mozilo, A. R. (2000), S. 17.

¹⁰¹ Vgl. Ross, B. C. (1991), S. 16; Jackson, D. C. (1995), S. 29.

¹⁰² Vgl. Ross, B. C. (1991), S. 19; Hunt, D. A. / Wuffli, P. A. (1993), S. 93.

¹⁰³ Vgl. Jackson, D. C. (1995), S. 30; O'Sullivan, O. (2003), S. 80.

¹⁰⁴ Vgl. Hunn, P. H. (1995), S. 40.

¹⁰⁵ Vgl. Gilson, S. C. (1997), S. 185; Schmarak, B. S. / Treger, T. L. (1997), S. 77.

¹⁰⁶ Vgl. Mackenthun, T. , et al. (2002), S. 994.

¹⁰⁷ Vgl. Tulchin, S. (1982), S. 33, Schmarak, B. S. / Treger, T. L. (1997), S. 45;

¹⁰⁸ Vgl. Archer, W. R. , et al. (2002), S. 446 f, 463.

¹⁰⁹ Vgl. Tulchin, S. (1982), S. 34.

¹¹⁰ Vgl. Bebchuck, L. A. / Fried, J. M. (2001), S. 2395.

¹¹¹ Vgl. Li, D. D. / Li, S. (1999), S. 2.

¹¹² Vgl. Ross, B. C. (1991), S. 21.

¹¹³ Vgl. John, T. A. (1993), S. 92; Cocheo, S. (2002), S. 22; Jaffe, J. , et al. (2002), S. 856 f.

¹¹⁴ Vgl. Werner, K. (1994), S. 41; Lawrence, E. C. / Arshadi, N. (1995), S. 211; Harding, J. P. / Sirmans, C. F. (2002), S. 475.

¹¹⁵ Vgl. o.V. (2002), S. 9; Cappello, A. B. / Komoroske, F. E. (1994), S. 42.

¹¹⁶ Vgl. Jackson, D. C. (1995), S. 28.

¹¹⁷ Vgl. Hunn, P. H. (1995), S. 40.

¹¹⁸ Vgl. Börst, J. (2003), S. 57; Anders, D. (2004), S. 11; Hesdahl, R. (2004), S. 41.

¹¹⁹ Vgl. Harding, J. P. / Sirmans, C. F. (2002), S. 476; Siehe dazu auch die jeweiligen Kapitel zur Zwangsvollstreckung.

¹²⁰ Vgl. Harding, J. P. / Sirmans, C. F. (2002), S. 476.

¹²¹

¹²² Vgl. Tu, C. C. / Eppli, M. J. (2003), S. 43.

¹²³ Vgl. Allen, M. T. (2001), S. 38-42.