Financijsko restrukturiranje trgovačkog društva u poslovnim problemima


Master's Thesis, 2018
136 Pages, Grade: 5,00 (very good)

Excerpt

SADRŽAJ

1. Uvod

2. Teorijska podloga i prethodna istraživanja
2.1 Financijske poteškoće
2.1.1. Razine i vrste poslovnih teškoća
2.1.2. Uzroci financijskih poteškoća
2.1.3. Otklanjanje financijskih poteškoća
2.2. Tehnike i modeli predviđanja stečaja
2.2.1. Financijski omjeri
2.2.2. Diskriminacijska analiza
2.2.3. Linearni model vjerojatnosti
2.2.5. Logit model
2.3. Restrukturiranje trgovačkih društava
2.3.1. Scenariji restrukturiranja
2.3.2. Sudionici u procesu restrukturiranja
2.3.3. Faze procesa restrukturiranja
2.3.4. Prednosti restrukturiranja trgovačkog društva
2.3.5. Operativno restrukturiranje
2.3.6. Financijsko restrukturiranje
2.3.7. Tehnike restrukturiranja
2.4. Stečajni zakon
2.4.1. Zadaci i ciljevi stečajnog zakona
2.4.2. Trošak stečaja
2.4.3. Primjer dobrog stečajnog zakona – Singapur

3. Opis istraživanja i rezultati istraživanja
3.1. Regulacija stečaja u Republici Hrvatskoj
3.1.1. Stečajni zakon u Republici Hrvatskoj
3.1.2. Zakon o postupku izvanredne uprave u trgovačkim društvima od sistemskog značaja za Republiku Hrvatsku
3.2. Osnovne informacije i karakteristike poslovanja Agrokor grupe prije postupka izvanredne uprave
3.2.1. Struktura Agrokor grupe
3.2.2. Pokazatelji poslovanja Agrokor grupe u razdoblju od 2007. do 2016. godine
3.2.3. Analiza uspješnosti poslovanja Agrokor grupe na temelju modela predviđanja poslovnih poteškoća
3.3. Uvođenje izvanredne uprave i pogrešno prikazane transakcije Agrokor grupe u financijskim izvještajima prethodnog razdoblja
3.4. Poslovanje Agrokor grupe pri postupku izvanredne uprave
3.5. Troškovi poslovanja i izvanredne uprave
3.6. Analiza duga
3.6.1. Analiza duga na dan 31.12.2016. godine
3.6.2. Analiza duga i tražbina za vrijeme postupka izvanredne uprave

4. Rasprava
4.1. Restrukturiranje Agrokor grupe
4.2. Model određivanja redoslijeda namirenja subjekata
4.3. Financijsko restrukturiranje Agrokor grupe

5. Zaključak

Literatura

Popis tablica

Popis slika

Popis grafikona

Financijsko restrukturiranje trgovačkog društva u poslovnim problemima

SAŽETAK

Svako trgovačko društvo ima jedinstven životni ciklus. Tijekom životnog ciklusa trgovačka društva bilježe uspjehe, ali i neuspjehe ovisno o raznim čimbenicima koji utječu na njihovo poslovanje. Stanja poput financijskih poteškoća, ogluhe ili stečaja predstavljaju fundamentalne razine životnog ciklusa trgovačkog društva. Svrha rada je prikazati financijsko restrukturiranje trgovačkog društva u poslovnim problemima na primjeru Agrokor grupe. U radu se analiziralo poslovanje Agrokor grupe od 2007. do 2017. godine, odnosno podijeljeno je u analizu poslovanja prije izvanredne uprave te pri postupku izvanredne uprave. Karakteristike poslovanja Agrokor grupe prije postupka izvanredne uprave su: niska likvidnost i negativan radni kapital u cijelom promatranom razdoblju, produženo plaćanje obveza dobavljačima u rasponu od 110 do 211 dana odnosno prosječno 156 dana, povećanje zaduženosti i visoka zaduženost te insolventnost u 2016. godini, solidna aktivnost Grupe, pozitivna profitabilnost do 2015. godine. Dolaskom izvanrednog povjerenika utvrđeno je neodgovarajuće korporativno upravljanje, a rezultati revizije pokazuju kako su utvrđene računovodstvene nepravilnosti i potencijalne protuzakonite radnje. Utvrđene tražbine iznosile su 31,04 milijardi kuna, a osporene tražbine 10,4 milijardi kuna. Grupa je uzela financijski aranžman u iznosu od 1,06 milijardi eura sa statusom najstarije tražbine. Uz navedeno ističe se složena struktura tražbina. Uvažavajući sve navedeno, financijsko restrukturiranje Grupe je moguće uz novu korporativnu strukturu, novu kapitalnu strukturu, alociranje financijskih instrumenata dionicima. Povrat vjerovnicima definirao se je modelom prioriteta subjekata. Vrijednost u Grupi raspodijelila se među dionicima na temelju njihovih zakonskih prava, odnosno rangu temeljem modela. Naplaćena vrijednost svake tražbine određuje udio ukupne raspodjeljive vrijednosti koju ona treba primiti. Nakon toga odredilo se koliko depozitarnih potvrda i zamjenjivih obveznica dobiva svaki vjerovnik.

Ključne riječi: financijske poteškoće, stečaj, financijsko restrukturiranje

The Financial Restructuring of a Company in Financial Distress

ABSTRACT

Every company has a unique life cycle. Throughout the life cycle, companies are tracking successes and failures, depending on the various factors that affect their business. Situations such as financial distress, idleness or bankruptcy represent the fundamental levels of the life cycle of a company. The purpose of the paper is to present the financial restructuring of the company in business problems on the example of the Agrokor Group. This paper analyzes the operations of Agrokor Group from 2007 to 2017, ie it is divided into business analysis prior to the extraordinary administration and in the procedure of extraordinary administration. The characteristics of the Agrokor Group's operations prior to the extraordinary administration are: low liquidity and negative working capital throughout the observed period, extended payment of obligations to suppliers ranging from 110 to 211 days, ie 156 days on average, increased indebtedness and high indebtedness and insolvency in 2016, solid Group's activity ratios, positive profitability by 2015. With the arrival of an extraordinary administration, inappropriate corporate governance has been identified, and audit results show that accounting irregularities and potential illegal actions have been identified. Claims recognized amounted to HRK 31.04 billion, while disputed claims amounted to HRK 10.4 billion. The Group took a financial arrangement in the amount of EUR 1.06 billion with the super senior status. In addition, the complex structure of claims is emphasized. Bearing in mind all the above, the Group's financial restructuring is possible with the new corporate structure, the new capital structure, the allocation of financial instruments to stakeholders. Returns to creditors should be defined by the entity's priority model. Group value would be distributed among stakeholders based on their legal rights, ie the model's rank. The value of each claim claimed is determined by the share of the total distributable value that it needs to receive. After that, it will be determined how many depositary receipts and the exchangeable bonds each creditor receives.

Key words: financial distress, bankruptcy, financial restructuring

1. Uvod

Svako trgovačko društvo ima jedinstven životni ciklus. Tijekom životnog ciklusa trgovačka društva bilježe uspjehe, ali i neuspjehe ovisno o raznim čimbenicima koji utječu na njihovo poslovanje.

Trgovačka društva mogu imati četiri razine životnog ciklusa:

- faza osnivanja i napredovanja,
- faza rasta,
- faza zrelosti i stabilizacije,
- faza poteškoća ili stečaja.

Faza osnivanja i napredovanja je rana faza u kojoj trgovačka društva traže izvore financiranja za razvoj i tržišno testiranje proizvoda. U mnogo slučajeva komercijalizacija proizvoda ili usluga trgovačkog društva nije potpuno prepoznata na tržištu. Tijekom ove rane faze napredovanja, cilj je tržišno prihvaćanje proizvoda ili usluga na tržištu.

Nakon faze osnivanja i napredovanja, slijedi faza rasta. U ovoj fazi trgovačka društva zapošljavaju iskusni menadžment i dostupni su zadovoljavajući izvori financiranja rasta.

U fazi zrelosti, trgovačka društva se najčešće šire na nove regije i/ili rastu kroz spajanja i pripajanja u vertikalnom ili horizontalnom smjeru.

Međutim, ukoliko dođe do recesije ili krize u određenoj industrijskoj grani, trgovačko društvo se susreće sa problemima u poslovanju. Mnogi ekonomisti smatraju kako je nemoguće da trgovačko društvo raste beskonačno. Prema teoriji korporativnih financija, stanja poput financijskih poteškoća, ogluhe ili stečaja predstavljaju fundamentalne razine životnog ciklusa trgovačkog društva koje uzrokuju određene promjene u vlasničkoj strukturi i pravima upravljanja trgovačkim društvom.

Kroz slične faze je prošla i Agrokor grupa koja se trenutno nalazi u postupku izvanredne uprave jer je po broju radnika i visini obveza trgovačko društvo od sistemskog značaja za Republiku Hrvatsku.

Svrha ovoga rada je prikazati financijsko restrukturiranje trgovačkog društva u poslovnim problemima na primjeru Agrokor grupe.

2. Teorijska podloga i prethodna istraživanja

Mnogi su autori istraživali financijske poteškoće, a najznačajniji doprinos ovoj temi dao je Altman. Financijske poteškoće se mogu razlikovati po razini i vrsti, njihovi uzroci se mogu podijeliti u nekoliko skupina, a otklanjanje ovisi o njihovoj složenosti. Kako bi se izbjegle financijske poteškoće može se preventivno djelovati korištenjem modela predviđanja stečaja. Ako je poslovanje na nezavidnoj razini, navedeno će biti vidljivo u financijskim izvještajima te će biti potrebno restrukturiranje. Ukoliko restrukturiranje bude loše obavljeno, trgovačko društvo će se suočiti sa stečajem.

2.1 Financijske poteškoće

Nekoliko je definicija financijskih poteškoća. Chandrashekar (2008) pod financijskom poteškoćom smatra stanje trgovačkog društva koje se pogorša u tolikoj mjeri u kojoj ne može ispuniti svoje financijske obveze dok se prvim signalima financijskih poteškoća uobičajeno smatra kršenje ugovora s dobavljačima te neisplata dividendi.

Drescher (2013) smatra kako financijske poteškoće zahtijevaju klasifikaciju. On definira korporativnu krizu kao neželjeni proces ograničenog trajanja i kontrole koji može dovesti do neželjenih ishoda. Korporativna kriza predstavlja značajnu i kontinuiranu prijetnju normalnom poslovanju trgovačkog društva ili ga čini nemogućim. Navedeno ima nepovoljni učinak na dominantne ciljeve trgovačkog društva čije neispunjenje stavlja u opasnost egzistenciju i neovisno poslovanje trgovačkog društva.

Ratner (2009) poteškoće dijeli na operativne i financijske.

Operativne poteškoće mogu nastati zbog nekih razloga, primjerice konkurencije drugih trgovačkih društava, konkurencije proizvoda koji su supstituti, odlazak ključnih zaposlenika te menadžmenta, dramatične promjene sirovina (kvaliteta i dostupnost), promjene strukture troškova koji se ne mogu prebaciti na potrošače ili promjene u potražnji za proizvodima ili uslugama. Navedeno ima financijske učinke poput smanjenja prihoda radi gubitka tržišnog udjela. Ukoliko trgovačko društvo u poteškoćama nije u mogućnosti identificirati uzroke operativnih poteškoća i smanjiti troškove te povećati prihode i kapital (ili napraviti kombinaciju navedenog), trgovačko društvo će u bliskoj budućnosti iskusiti financijske poteškoće i ovisno o kontinuiranosti poteškoća insolventnost.

Financijske poteškoće nastaju kada trgovačko društvo posluje uz visoku financijsku polugu te nije mogućnosti uskladiti dugovanja odnosno plaćanja. Primjer ovakvog slučaja je trgovačko društvo koje je subjekt transakcije sa visokom polugom. Financijske poteškoće su vidljive i kod trgovačkih društava čija kapitalizacija ne podržava operativan rast poslovanja. Primjerice kada trgovačko društvo financira dugoročnu imovinu (primjerice postrojenja i opremu) kratkoročnim izvorima financiranja. Sukladno prethodno navedenom, poslovanju će biti potreban radni kapital. Treba istaknuti izraz „dobro trgovačko društvo sa lošom bilancom“ koji opisuje trgovačko društvo koje ima jako operativno poslovanje, ali se nalazi u financijskim poteškoćama. Ukoliko trgovačko društvo nije u mogućnosti refinancirati postojeći dug ili prodati imovinu koja ne služi osnovnoj djelatnosti zbog podmirenja troškova kamata, tada će se trgovačko društvo vjerojatno suočiti sa insolventnošću. Treba napomenuti kako operativne i financijske poteškoće nisu međusobno isključive, odnosno trgovačko društvo sa jakom financijskom pozicijom može imati loše operativno poslovanje te trgovačko društvo sa jakim operativnim poslovanjem, može imati lošu financijsku poziciju.

Krivulja pada poslovanja grafički je prikaz izazova s kojima se suočavaju trgovačka društva u poteškoćama tijekom kontinuiteta. Pri suočavanju sa operativnim i financijskim poteškoćama, čak i iskusni menadžeri često pretpostavljaju da je pad privremen te da će se izvedba vratiti u normalu. Tijekom ove faze, menadžment će se usredotočiti na praćenje očekivanih pokazatelja uspješnosti i neće istražiti i ukloniti glavni uzrok pada poslovanja. Ovo se može usporediti sa liječenjem simptoma bolesti bez identificiranja uzroka. Vrijeme koje se troši u ovoj fazi, često dopušta glavnom uzroku manifestiranje u financijskim izvješćima. Nastavak pada prihoda i često smanjenjem marže, može rezultirati povećanjem poluge ili nestašicom radnog kapitala. Kako se financijski opseg poteškoća povećava, upravljanje postaje sve više reaktivno, a ne proaktivno te obično nedostaje vremena i resursa za rješavanje temeljnih uzroka koji su doveli do pada. Daljnji pad na krivulji, daje trgovačkom društvu sve manje nadzora na ishod te se kontrola trgovačkog društva može preuzeti od strane vjerovnika ili dionika te nastaviti u pravosudnom okruženju kao što je stečaj.

Ratner (2009) smatra kako je najodgovornija varijabla na krivulji pada poslovanja menadžment koji je potratio vrijeme u poricanju poteškoća. Pretjerano vrijeme provedeno u fazi poricanja, čini ostatak putovanja, odnosno pada poslovanja niz krivulju neizbježnim.

2.1.1. Razine i vrste poslovnih teškoća

Postoji nekoliko razina poslovnih teškoća trgovačkih društava.

Altman (2006) je naveo četiri pojma koja se u literaturi susreću:

1. neuspješnost (engl. Failure),
2. insolventnost (engl. Inslovency),
3. ogluha (engl. Default) i
4. stečaj (engl. Bankruptcy) trgovačkog društva

Pod ekonomskom neuspješnosti se smatra kada je realizirana stopa povrata investiranog kapitala uvećana za rezerviranja za rizike značajno i kontinuirano manja u usporedbi sa povratima sličnih investicija. Treba napomenuti kako se mogu uzeti drugačiji ekonomski kriteriji poput nedovoljnih prihoda za pokriće troškova ili kada je prosječni povrat investicije kontinuirano manji od troška kapitala trgovačkog društva. Promatrane ekonomske situacije mogu biti različito učestale te različito utjecati na opstanak trgovačkog društva. Odluke menadžmenta se temelje na očekivanim povratima i sposobnosti trgovačkog društva da pokrije varijabilne troškove. Važno je napomenuti kako trgovačko društvo može biti ekonomski neuspješno dugi niz godina, ali da nikada ne propusti podmiriti tekuće obveze zbog nepostojanja duga ili nepostojanja duga koji se može naplatiti pravnim sredstvima. Pravnom neuspješnosti smatra se kada trgovačko društvo ne može podmiriti svoje obveze koje se mogu naplatiti zakonskim putem. Pojam poslovna neuspješnost usvojen je od kompanije Dun & Bradstreet koja je provodila razna statistička istraživanja nezadovoljavajućih poslovnih uvjeta. Pod poslovnom neuspješnošću smatra se trgovačko društvo koje je prestalo s poslovanjem nakon stečaja, ono koje se dobrovoljno povlači ostavljajući neizmirene obveze i ono koje je uključeno u neke sudske postupke (primjer reorganizacija), te ono koje ostvari kompromis sa zajmodavcima.

Insolventnost prikazuje negativno poslovanje trgovačkog društva te se koristi u tehničkom smislu. Tehnička insolventnost postoji kada trgovačko društvo ne može podmiriti svoje tekuće obveze, što označava nedovoljnu likvidnost odnosno nedostatak likvidnosti. Kod tehničke insolventnosti neto novčani tijek u odnosu na tekuće obveze treba biti primarni kriterij koji se koristi kod opisa tehničke insolventnosti, a ne tradicionalna mjera radnog kapitala. Tehnička insolventnost može biti privremeno stanje, ali ako postane učestala, može prouzročiti formalno stanje stečaja. Insolventnost u smislu stečaja je kronično stanje, a ne privremeno stanje u kojem se nalazi trgovačko društvo. Trgovačka društva se nalaze u navedenoj situaciji kada ukupne obveze prelaze fer vrijednost ukupne imovine te je realna neto vrijednost trgovačkog društva negativna. Tehnička insolventnost je lako uočljiva, dok je stečajna insolventnost stanje koje zahtjeva sveobuhvatnu analizu vrednovanja trgovačkog društva koja se uobičajeno ne provodi sve dok se ne odluči na likvidaciju imovine.

Ogluha može biti tehnička i/ili pravna te uvijek uključuje vezu između dužnika i vjerovnika. Tehnička ogluha se događa kada dužnik narušava uvjete sporazuma sa vjerovnikom. Navedeno može biti osnova za pravnu akciju. Kada trgovačko društvo propusti plaćanje obveza na vrijeme, tada se radi o formalnoj oglusi.

Jedan oblik stečaja je opisan negativnom vrijednošću trgovačkog društva. Drugi oblik je formalno objavljivanje stečaja trgovačkog društva sa zahtjevom da se pristupi likvidaciji ili pokuša reorganizacija u stečaju.

Vance (2009) ističe kako trgovačka društva rijetko mogu doći od uspješnog poslovanja do poslovnog neuspjeha u jednom koraku. Trgovačka društva u poteškoćama prolaze određene razine poslovanja koje su stupnjevito podijeljene u rane, srednje i kasne razine. Navedene razine imaju dijagnostičku vrijednost te mogu pomoći upravi i zainteresiranim dionicima u prevenciji poslovnih teškoća.

U ranoj fazi financijskih poteškoća, izolirane neučinkovitosti u proizvodnji i distribuciji prerastaju u učestale te postaju obrazac ponašanja. Reklamacije i prigovori potrošača postaju učestaliji, prodaja stagnira, a marže opadaju. Trgovačko društvo počinje osjećati probleme u novčanom tijeku te se trenutne obveze plaćaju sporije. Menadžment još uvijek vjeruje da su poteškoće prolazne te da će se stanje popraviti u bliskoj budućnosti. Kriza nije prepoznata i korektivne akcije nisu poduzete.

Srednja razina financijskih poteškoća obilježena je problemima u proizvodnji i distribuciji koji postaju akutni. Nastavljen je pad kvalitete. Značajan je pad bruto marže. Javljaju se nestašice materijala jer menadžment nastoji povećati novčani tijek ne nabavljajući materijal i inventar. Trgovačko društvo značajno kasni u plaćanju dobavljačima, te oni zahtijevaju plaćanje unaprijed. Banke postaju zabrinute stoga zahtijevaju izradu plana oporavka. Trgovačko društvo je tehnički u stečaju. Moral zaposlenika pada te kvalitetni zaposlenici traže novo zaposlenje. Javljaju se glasine o problemima trgovačkog društva.

U kasnoj fazi financijskih poteškoća, menadžment objavljuje poteškoće u kojima se nalazi te se sistem raspada. Rokovi se ne poštuju. Od trgovačkog društva se zahtjeva promptno plaćanje. Kontrola kvalitete je loša. Povrati i dorada robe su povećani. Efikasnost opada zbog nestašice materijala i čestih promjena rasporeda. Oprema se kvari i postaje neupotrebljiva zbog neodržavanja te se javlja nestašica rezervnih dijelova. Potrošači odbijaju platiti loše usluge. Prodaja je na niskim razinama. Kreditne linije su onemogućene. Trgovačko društvo više ne generira novčani tijek. Poteškoće se javljaju u operativnom i financijskom poslovanju, a menadžment ne koristi odgovarajuće mjere poslovanja ili ih ne koristi uopće. Banke očajnički pokušavaju zatvoriti zajmove te u isto vrijeme zaračunavaju ekstra naknade zbog neizvršavanja kreditne obveze. Zahtijevaju se dodatni kolaterali, a novi zajmovi su mogući samo uz visoke kamatne stope. Osigurani vjerovnici gube povjerenje u menadžment. Najbolji zaposlenici odlaze.

Newton (2009) ističe kako su glavni simptomi poslovnih poteškoća otežana prodaja i pad prodaje, slab novčani tijek, neodgovarajuća marža i profitabilnost proizvoda te visoka razina duga. Razine poslovnih poteškoća dijeli na:

1. razdoblje inkubacije,
2. nedostatak novca - nelikvidnost,
3. financijska insolventnost,
4. totalna insolventnost.

Vremensko razdoblje svake pojedine razine ovisi o mnogim čimbenicima. Većina trgovačkih društava prolazi kroz navedene razine, a samo iznimke mogu preskočiti pokoju razinu. Primjerice neke kompanije mogu biti totalno insolventne, a da su likvidne.

Urazdoblju inkubacije ističe se kako trgovačka društva ne mogu odjedanput postati nelikvidna ili insolventna. Neke poslovne poteškoće mogu biti poput prehlade te biti izliječene odgovarajućim lijekovima, dok druge mogu ukoliko se ne liječe rezultirati kobno odnosno smrću, u poslovnom svijetu stečajem te likvidacijom. Tijekom razdoblja inkubacije nepovoljni uvjeti su teško vidljivi menadžmentu i dionicima.

Neki od nepovoljnih uvjeta poslovanja koji mogu ozbiljno narušiti poslovanje društva su:

- promjene u potražnji proizvoda,
- kontinuirano povećanje troškova proizvodnje,
- zastarjele proizvodne metode,
- povećanje konkurencije,
- nekompetentan menadžment na ključnim pozicijama,
- preuzimanje neprofitabilnih podružnica,
- pretjerana ekspanzija uz manjak radnog kapitala,
- poslovanje sa malim brojem kreditnih institucija.

Često je u ovoj fazi vidljivo kako su povrati na investicije značajno manji u odnosu na prosječne povrate u prošlosti. Menadžment bi trebao utvrditi uzroke odstupanja te ih ispraviti, a ukoliko se ne mogu ispraviti, trebao bi potražiti alternative. Ponovno planiranje je vrlo efikasno i efektivno u ovoj fazi. Nadalje, odluke za korekciju poslovanja nisu toliko drastične kao u fazama napretka poteškoća. Povjerenje javnosti ne će biti narušeno ukoliko se korektivne akcije poduzmu u ovoj fazi. Ovo je ključno jer sa narušenim povjerenjem mnogi sudionici ne će blagonaklono gledati na poslovanje društva.

U fazi nelikvidnosti odnosno nedostatka novca za podmirenje tekućih obveza, trgovačka društva se po prvi puta susreću sa nemogućnošću plaćanja dospjelih obveza. Problem može postati još veći ukoliko društvo posjeduje nelikvidnu i teško utrživu imovinu.

Financijska insolventnost nastaje kada trgovačko društvo nije u mogućnosti pribaviti neophodna sredstva za izmirenje svojih obveza. Ova razina se može korigirati. Treba naglasiti kako će mjere rješavanja biti dugoročne i neugodne. Te mjere mogu biti na primjer promjena financijske politike, promjena menadžmenta ili emisija dionica te dugoročno zaduženje.

Totalna insolventnost je situacija u kojoj obveze prelaze vrijednost imovine. U ovoj fazi opća javnost i oni zajmodavci koji još nisu uočili pravo stanje po prvi puta shvate kako društvo propada. Društvo više ne može poricati propast. U ovoj fazi vjerovnici mogu dopustiti restrukturiranje ili mogu preuzeti kontrolu nad društvom.

Prema Drescheru (2013) obilježja korporativne krize su:

- Neispunjavanje dominantnih ciljeva poput maksimalizacije vrijednosti dioničarima koja se ostvaruje kroz dva uvjeta. Prvi je dugoročan te podrazumijeva kompetitivne prednosti trgovačkog društva poput prednosti u troškovnoj ili proizvodnoj diferencijaciji ili jedinstvenu kombinaciju resursa. Drugi je kratkoročan i on podrazumijeva signaliziranje nelikvidnosti i insolventnosti te prekomjernu zaduženost koji se moraju eliminirati kako bi se očuvalo trgovačko društvo.
- Egzistencijalne prijetnje koje podrazumijevaju nesmetano poslovanje trgovačkog društva to jest da mu ne prijete poteškoće koje će mu ugroziti egzistenciju.
- Ambivalentni ishodi podrazumijevaju da korporativna kriza automatski ne vodi gašenju trgovačkog društva. Umjesto toga, kriza može biti prilika i signal za stvaranje održive vrijednosti dioničarima.
- Složeni uvjeti donošenja odluka podrazumijevaju odluke koje se donose pod vremenskim pritiskom i pod smanjenim stupnjem slobode. Okolinu odlučivanja karakterizira visoka nesigurnost.
- Perspektive procesa podrazumijevaju da se vraćanje trgovačkog društva pod normalne uvjete poslovanja ne događa odjedanput, već ima obilježje neprekidnog napretka u uzastopnim fazama gdje svaka faza ima specifične karakteristike. Budući da svaka faza ima svoje posebnosti, tako i indikatori krize variraju sukladno različitim fazama u kojima se trgovačko društvo nalazi.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Izvor: Drescher, F., 2013. I nsolvency Timing and Managerial Decision-Making. Munchen: Springer Gabler., str. 24.

Slika 1. Proces korporativne krize i njegove faze Slika 1. prikazuje povećanje stupnja egzistencijalne prijetnje protekom vremena. Stupnjevi egzistencijalne prijetnje se mogu podijeliti na:

1. normalne uvjeti,
2. stratešku kriza,
3. krizu profitabilnosti,
4. krizu likvidnosti,
5. insolventnost.

U početku, pri normalnim uvjetima, akcijske mogućnosti su velike, a potreba za akcijom je mala. Kako vrijeme prolazi, a trgovačko društvo napreduje u razini poteškoća, sužavaju se akcijske mogućnosti i potreba za akcijom se povećava.

2.1.2. Uzroci financijskih poteškoća

Uzroci financijskih poteškoća su specifični za svako pojedino trgovačko društvo. Vrlo često nije moguće izolirati samo jedan uzrok financijskih poteškoća zbog visoke složenosti. Jedan od razloga složenosti je više-uzročnost (multikauzalnost) jer različiti čimbenici međusobno djeluju u izazivanju financijskih poteškoća. Drugi razlog je hijerarhijski odnos između različitih uzoraka. Treba napomenuti kako uzroke nije moguće pripisati isključivo endogenim ili isključivo egzogenim čimbenicima.

Drescher (2013) dijeli uzroke financijskih poteškoća na endogene i egzogene.

Pod endogenim čimbenicima smatra interna pitanja pojedinog trgovačkog društva koji mogu biti na primjer operativna učinkovitost ili stupanj poluge, a koji se pripisuju menadžerskoj odgovornosti.

Pod egzogenim čimbenicima smatra ono što se događa izvan trgovačkog društva te utječu na veću grupu trgovačkih društava na tržištu. Oni mogu biti kategorizirani u nekoliko grupa. Stoga, egzogeni čimbenici mogu biti:

- ekonomske promjene,
- konkurentske promjene,
- ograničenja vlade,
- društvene promjene,
- tehnološke promjene.

Treba napomenuti kako se odgovornost menadžmenta može smatrati i pri egzogenim čimbenicima jer se obično kod uloge menadžmenta smatra predviđanje nepovoljnih vanjskih faktora te reakcija na njih ukoliko je u određenom trenutku moguća.

Ističe se kako nekoliko studija istražuje utjecaj endogenih i egzogenih čimbenika. Velika skupina navedenih studija pokazuje loše rezultate menadžmenta kao glavnog pokretača financijskih poteškoća. Neki autori istražuju financijske poteškoće uzrokovane nepovoljnim egzogenim čimbenicima. Navedene studije istražuju dominantan razlog koji dovodi do financijskih poteškoća, međutim kao što je prethodno napomenuto, postoji interakcija navedenih čimbenika koja se mora uzeti u obzir. Neke studije analiziraju uzroke financijskih poteškoća kao interakciju endogenih i egzogenih čimbenika ovisno o ekonomskom ciklusu te vanjskim šokovima. Navedeni rezultati bi se trebali interpretirati s oprezom jer se treba uzeti u obzir odabrani uzorak trgovačkih društava te gospodarsko okruženje.

Gaughan (2015) navodi kako su na temelju istraživanja Dun & Bradstreet-a o uzrocima neuspjeha poslovanja koji su prikazani tablicom 1. utvrđena tri najčešća čimbenika.

Navedeni čimbenici poredani po redoslijedu učestalosti su:

1. gospodarski čimbenici (slabost u gospodarskog grani),
2. financijski čimbenici (nedovoljna kapitalizacija),
3. menadžersko neiskustvo (nedovoljno znanje menadžmenta).

Posljednji čimbenik odnosi se na ulogu menadžera u upravljačkim vještinama u sprječavanju stečaja.

Tablica 1. Uzroci neuspjeha trgovačkog društva

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Izvor: Gaughan, P. A., 2015. Mergers, Acquisitions, and Corporate Restructurings. Sixth Edition ur. Hoboken, New Jersey: JohnWiley & Sons, Inc., str. 436.

Starost trgovačkog društva isto utječe na neuspjeh. Tako je također prema istraživanju Dun & Bradstreet-a zaključeno kako 30% trgovačkih društava bude neuspješno u prve tri godine svoga poslovanja.

Gaughan (2015) ističe kako su financijske poteškoće i stečajni postupci povezani sa preuzimanjima putem visokih poluga koja su se dogodila 1980-ih godina.

Isti autor ukazuje na istraživanja dokapitalizacije putem poluge koja se odvijala od 1984. do 1988. godine. Dokapitalizaciju putem poluge definira kao transakciju novog zaduženja radi isplate dioničarima. Rezultati pokazuju da 31% trgovačkih društava dokapitaliziranih uz polugu se našlo u financijskim poteškoćama.

Druga istraživanja dovela su do zaključka kako neuspjesi transakcija uz visoku polugu su posljedica preplaćenosti i loše financijske strukture. Istraživanja provedena 1990. i 1991. godine ukazuju kako su recesija i pravna regulativa vrlo važni čimbenici neuspjeha trgovačkih društava.

Došlo se i do zaključka kako trgovačka društva u poteškoćama imaju slične osobine, a to su veće razine duga i nisku pokrivenost kamata. Trgovačka društva u poteškoćama zahtijevaju i više novca u odnosu na one koje nisu u poteškoćama. Navedeno dovodi do toga da trgovačka društva u poteškoćama moraju prodati prosječno 6,3% svoje imovine u odnosu na ona koja nisu u poteškoćama kojima je bila potrebna prodaja 3,6% svoje imovine. Trgovačka društva u poteškoćama su morala postići veća poboljšanja poslovanja nakon dogovora sa vjerovnicima. Na primjer trebale su ostvariti prosječan rast operativnih prihoda od 41,8% u odnosu na trgovačka društva koja nisu u poteškoćama (18,9%).

Recesija 2008. i 2009. godine ukazuje kako pritisci duga utječu na novčani tijek, odnosno njegovo pomanjkanje jer ponovno generiranje novčanog tijeka putem prodaje imovine se odvija u lošim uvjetima za postizanje optimalne cijene imovine iz čije prodaje bi se ostvario novčani tijek za vraćanje duga.

Newton (2009) ukazuje na sličan obrazac prilikom istraživanja recesija tijekom godina. Pad stečajeva se osjećao u 1991. godini te je nastavio opadati do 1996. godine. Iste godine i 1997. blago je povećan broj stečajeva. Međutim tijekom 1998. broj zahtjeva za stečajem pao je na najniže razine u 20 godina. Ekonomski rast nastavljen je slijedećih osam godina. Nedostatak likvidnosti u 2007. godini uzrokovao je porast stečajeva od 44%, te porast stečajeva od 40% u 2008. godini.

Prema istraživanjima na koja se oslanja Newton (2009), uzroci financijskih poteškoća su:

- nedostatak dobrog poslovnog planiranja – 78%,
- pretjerani optimizam o potrebnim sredstvima i prodaji – 71%,
- neprepoznavanje ili ignoriranje slabosti te njihovo ne uklanjanje – 70%,
- nedovoljno i nerelevantno poslovno iskustvo – 63%,
- nedovoljna vještina upravljanja i razumijevanja važnosti novčanoga tijeka – 82%,
- nedovoljna kapitaliziranost – 79%,
- prodaja po neodgovarajućoj cijeni – 77%,
- nedovoljne marketinške aktivnosti – 64%,
- nerazumijevanje i ignoriranje konkurencije – 55%,
- prevelika izloženost jednom kupcu – 47%,
- neodgovarajuće delegiranje poslova – 58%,
- zapošljavanje neodgovarajućeg kadra – 56%.

Druga istraživanja na koja se oslanja kao uzroke navodi:

1. pokretanje poslovanja bez jasno definiranih razloga,
2. nedovoljna vještina menadžmenta,
3. manjak kapitala,
4. loša lokacija,
5. nedostatak planiranja,
6. prevelika ekspanzija poslovanja,
7. nema pristup internetu, odnosno web stranicu,
8. loša kvaliteta proizvoda.

Odnosno kao prevenciju financijskih poteškoća navodi:

- poslovanje na provjerenoj lokaciji,
- iskušani/pravi proizvod,
- dobar menadžment.

Uzevši u obzir sve navedeno, Newton (2009) uzroke dijeli na unutarnje i vanjske koji su prikazani tablicom 2.

Tablica 2. Uzroci poslovnih poteškoća

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Izvor: izrada autora prema : Newton, G. W., 2009. Bankruptcy and insolvency accounting. Seventh Edition ur. Hoboken, New Jersey: John Wiley & Sons, Inc., str. 34-43.

Ukoliko trgovačka društva previše odobravaju kredita, može doći do ogluhe od njezinih dužnika. Navedeno može uzrokovati za trgovačko društvo vjerovnika nemogućnost plaćanja obveza vlastitim vjerovnicima što može izazvati domino efekt. Proizvođači obično kreditiraju distributere kako bi povećali prodaju. Kako bi distributeri bili u mogućnosti vraćati dugove proizvođaču, oni moraju kreditirati kupce. Kupci moraju nuditi sve nižu i nižu cijenu kako bi koristili i zaposlili svoju opremu i strojeve. Sukladno navedenom, lanac kredita napreduje i sve se više povećava. Ako samo jedna karika ode u stečaj, nastaje ozbiljan problem za sve karike lanca u nizu. Neuspjeh utvrđivanja adekvatnih marža kredita može također dovesti do krize.

Odgovor na navedene potencijalne probleme bi bio povećati istraživanje mogućnosti zaduživanja i ako je moguće spriječiti prodaju na kredit. Mnoga trgovačka društva smatraju kako bi tako pao obujam prodaje čak i više nego što bi to bio trošak kredita. Jedan neuobičajen stečaj može izazvati ozbiljne financijske probleme trgovačkom društvu, a mogao je biti izbjegnut pažljivijom kreditnom politikom. Odluka menadžmenta o odobravanju kredita bez diskriminacije odnosno uvjeta uzrokuje ozbiljan rizik za financijsku stabilnost društva. Neuobičajeni kreditni gubici mogu toliko jako oslabiti financijsku strukturu trgovačkog društva da ono ne bude u mogućnosti nastaviti operativno poslovanje. Isto tako, povećanje stečajeva uzrokuju i visoki prinosi na obveznice.

Trgovačka društva često završe u stečaju zbog manjka menadžerskog iskustva, vještina, inicijative. Indikatori mogućnosti neuspjeha trgovačkih društava uključuju neuspjeh menadžmenta u praćenju tehnoloških promjena, manjak edukacije i manjak iskustva u poslovnom sektoru kojim se bave. Neefikasan menadžment je uzrok većine poslovnih promašaja. U ovu kategoriju je uključen i nedostatak koordinacije menadžmenta u efektivnoj komunikaciji sa stručnjacima. S obzirom na veliku složenost i specijalizaciju poslovanja, kompletna usklađenost i kooperacija postaju neophodne. Sve menadžerske usluge moraju biti integrirane kako bi ostvarile maksimalnu profitabilnost. Istraživanja često pokazuju kako se poslovni neuspjeh mogao izbjeći odgovarajućom efektivnom menadžerskom kontrolom.

Današnje okruženje se može promijeniti u vrlo kratkom vremenu. Neuspjeh adaptaciji tehnološkom napretku u proizvodnji može rezultirati rastom troškova proizvodnje u usporedbi s konkurencijom. U isto vrijeme, trgovačka društva mogu postati previše samouvjerena te ne pretjerano zabrinuta oko inovacija u proizvodnji. Isto tako društva ne bi smijela ignorirati poboljšanje marketinške strategije.

Mnoga trgovačka društva koncentriraju marketinške i proizvodne mogućnosti na krivi proizvod ili krivu skupinu proizvoda zbog neadekvatnih informacija o troškovima. Troškovni sustav koji je baziran na računovodstvenoj osnovi može pomoći menadžmentu u odabiru odgovarajućeg proizvoda i/ili proizvodne linije te eliminirati neprofitabilne. Trgovačka društva moraju poboljšavati dobit tako što će se maksimalno angažirati oko proizvoda koji najviše sudjeluju u dobiti, a ne onih koji najviše sudjeluju u obujmu prodaje.

Većina autora pretjeranu ekspanziju smatra uzrokom broj jedan neuspjeha trgovačkog društva. Pretjerana ekspanzija može biti strateški uzrok neuspjeha kroz preveliku diversificiranost u mnogim nepoznatim područjima. Nakon ostvarivanja gubitaka u diversificiranim područjima, velika trgovačka društva se odlučuju fokusirati u ono u čemu su najbolja. Složeno poslovanje može postati ranjivo u odnosu na poslovanje malih i specijaliziranih društava. Ukoliko nešto pođe po krivu, znanje vlastite djelatnosti postaje ključno. Pretjerana operativna ekspanzija postoji u društvima koja imaju unutarnji problem rasta. Mnoga društva u stečaju su se orijentirala na povećanje obujma na štetu marže i profitabilnosti. Međutim, rast je kao cilj ključan za uspješna poduzeća koja raspolažu odgovarajućim menadžerskim, financijskim i fizičkim resursima.

Neadekvatna prodaja može biti rezultat loše lokacije ili neodgovarajuće organizacije prodaje, loše promocije ili inferiornog proizvoda ili usluge. Ovo može značiti nemogućnost stvaranja dobiti trgovačkog društva za nastavak poslovanja.

Neprimjereno određivanje cijene se odnosi na cijenu koja ne pokriva troškove proizvodnje.

Preveliki operativni troškovi rezultiraju visokim razinama točke pokrića što znači kako društvo mora prodati relativno veliki broj proizvoda prije nego li počne ostvarivati dobit.

Neadekvatne vrijednosti radnog kapitala često su rezultat visokog kratkoročnog duga koji je korišten za ulaganja u dugotrajnu imovinu. Manjak radnog kapitala često rezultira ogluhom u plaćanju obveza vjerovnicima. Ovdje se također spominje neodgovarajuća politika dividendi jer društvo ostaje bez novca kojeg daje dioničarima te tako dolazi do odljeva novčanog tijeka.

Neuravnotežena kapitalna struktura označava nezavidan omjer duga i kapitala. Ako u strukturi kapitala dominiraju obveznice ili slični dužnički vrijednosni papiri, fiksni izdaci trgovačkog društva biti će visoki. Ovo može biti pozitivno ukoliko društvo ostvaruje profit na zdravim temeljima. Međutim ukoliko društvo upadne u poteškoće, ovo može smanjiti novčani tijek. Preuzimanja uz visoku polugu, mogu završiti neuspjehom nekoliko godina nakon što je preuzimanje završilo, a zbog nedostatka radnog kapitala i neuravnotežene kapitalne strukture.

Neadekvatna pokrivenost osiguranjem odnosi se na gubitke koji nastaju uslijed djelovanja više sile poput prirodnih nepogoda, ali i krađe. Ukoliko nastupe prethodni događaji, a trgovačko društvo nije odgovarajuće zaštitilo svoju imovinu osiguranjem iste, ostvariti će značajne gubitke.

Ukoliko trgovačko društvo nema jasne procedure čuvanja dokumenata i računovodstvene metode, menadžment će donositi odluke na temelju krivih informacija.

Jako veliki rast poslovanja zahtjeva i velike količine novca odnosno odgovarajući menadžment novčanog tijeka. Navedene zahtjeve društva ne mogu ostvariti u kratkom vremenu. Pod tim uvjetima, zadovoljavanje prethodno određenih zahtjeva često se ostvaruje uz visoke troškove. Loše upravljanje troškovima kamata, prevelika zaduženost i manjak potpore prodaji i proizvodnji rezultiraju neodgovarajućim korištenjem resursa te neuspjehom. Poslovanja koja rastu stabilnim stopama, imaju veće šanse za uspjeh, nego ona koja rastu vrlo visokim stopama rasta.

Prevelikom izloženosti jednom klijentu ili manjoj skupini klijenata, društvo se može naći u poslovnim poteškoćama ukoliko jedan od klijenata završi u stečaju.

Neki autori smatraju kako je neaktivan menadžment veći uzrok financijskim poteškoćama nego li loš menadžment. Drugim riječima, neuspjeh je više uzrokovan neaktivnošću, nego lošom akcijom. Simptomi neaktivnog menadžmenta su nerazumljiv i nedovršen poslovni plan ili poslovna strategija, nedostatak pravovremenih odluka, visoka stopa napuštanja društva od strane kompetentnih zaposlenika, ograničavajuće znanje svojih klijenata i tržišnih uvjeta te neodgovarajuće delegiranje autoriteta.

Nedostatak dubine menadžmenta odnosi se na smanjenje broja menadžera. Ukoliko društva smanjuju broj menadžera, mogu se suočiti sa nedostatkom menadžera koji imaju odgovarajuće znanje, vještine i iskustvo na svim razinama organizacije.

Previše birokratski menadžment razvija se najčešće kod zrelih trgovačkih društava. Znakovi ovakvog menadžmenta su:

- niska tolerancija kritike,
- poslovanje je sigurno i stabilno, a ne poduzetno,
- ograničavajući kapaciteti u rješavanju izazova i problema,
- stara mudrost se prenosi na mlađi menadžment uz prisilu oblikovanja načina razmišljanja na zastarjeli način,
- oslanjanje na stare načine rješavanja problema u novim situacijama,
- akcije se provode bez razmišljanja o posljedicama.

Neuravnotežen strateški menadžment se najčešće susreće u društvima čiji je menadžment sastavljen od vrste kadra koji je homogen. Primjer ovakve strukture menadžmenta je onaj Chryslera tijekom 70-ih godina koji se sastojao većinom od inženjera. Specijalisti za menadžment zaokreta često ističu kako neuravnoteženom menadžmentu nedostaje stručnjak za financije.

Nedostatak kapitala je unutarnji uzrok financijskih poteškoća te je objašnjen kod analize uzroka financijskih poteškoća kod prethodnih autora.

Prijevare su uzročnik malog broja stečajnih postupaka. Razlozi za lažne stečajeve su ti što mnoge nepoštene osobe žele profitirati iz korisnih prednosti stečajnih postupaka bez straha od kaznenog progona.

Postoje neki vanjski razlozi na koje trgovačko društvo ne može utjecati. Trenutne odluke koje vode neuspjehu nisu suštinski razlog neuspjeha. Trgovačka društva često odbijaju zatražiti stečajni postupak dok ne budu prisiljena od strane vjerovnika. Banke mogu blokirati račun trgovačkog društva te namiriti dugove sa računa društva. Uobičajeno, banke ne će koristiti navedenu opciju skroz dok društvo nije financijski u jako slaboj poziciji.

Promjene konkurencije često uzrokuju neuspjeh i financijske poteškoće uspješnim društvima čija konkurencija dolazi iz nepredviđenih izvora. Dobar primjer je Wal-Mart koji je izgurao mala društva sa tržišta te kada je uveo prodaju igračaka za vrijeme blagdana, preuzeo je potrošače Toys R Us-a.

Utjecaj vlade na poslovanje često se događa pri promjeni pravne regulative poslovanja, standarda te ostalih uvjeta poslovanja. Trgovačka društva koja se sporo prilagođavaju promjenama pravilima poslovanja zbog prirode poslovanja, mogu se naći u financijskim poteškoćama, pa čak i u stečaju.

Kombinacija društvenih promjena sa promjenama konkurencije mogu lako gurnuti društva u stečaj ukoliko se društvo ne prilagođava. Primjerice, jedna od društvenih promjena je opušteno odijevanje poslovnih ljudi što je utjecalo na proizvođače odijela koji ukoliko se nisu prilagodili navedenim promjenama vrlo lako su završili u stečaju.

Tehnološke promjene često uzrokuju stečajeve trgovačkih društava zbog neefikasnosti menadžmenta u prilagođavanju i korištenju istih. Utjecaj tehnoloških promjena često se može kontrolirati, ali u nekim situacijama menadžment može izgubiti kontrolu te biti u nemogućnosti prilagoditi im se. Na primjer nekada tehnološke promjene ne poboljšavaju proizvode, već unose supstitute proizvoda na tržište koji su mnogo efikasniji i troškovno te cjenovno povoljniji.

Chandrashekar (2008) ističe kako su uzroci financijskih poteškoća:

- Kratkovidnost menadžmenta,
- Neuspješna unutarnja kontrola,
- Struktura kapitala,
- Šokovi valute i kamatnih stopa.

Kratkovidnost menadžmenta se odnosi na problem agenta i principala odnosno agencijski problem. Kod ovoga problema menadžment može ostvarivati koristi na teret dioničara. U literaturi se kao rješenje ovog problema smatra nagrađivanje menadžmenta paketom dionica. Kada menadžment posjeduje dionice trgovačkog društva kojeg vodi, on počinje razmišljati kao dioničar te dioničarevi ciljevi i ciljevi menadžmenta se počinju ujednačavati. Zagovornici bihevioralne teorije menadžmenta smatraju kako se neke pojave mogu opisati koristeći modele u kojima agenti nisu potpuno racionalni.

Kod neuspješne unutarnje kontrole smatra se kako trgovačka društva sama po sebi nastoje izbjegavati mehanizam discipline. Promjene vlasništva kod spajanja i pripajanja općenito povećavaju vrijednost dioničarima. Tako neke studije u Americi pokazuju kako kod spajanja i pripajanja često najbolje prolaze dioničari preuzetog trgovačkog društva. U nekim državama, ukoliko je tržište efikasno, učinkovito i razvijeno, tržište služi kao jedan od načina kontrole gdje će se dobro vođena trgovačka društva nagrađivati, a loše vođena kažnjavati. Međutim, nije u svim državama tržište efikasno, učinkovito i razvijeno te tržišna kontrola nije u cijelosti moguća. Primjer neuspješne unutarnje kontrole efikasnih, učinkovitih i razvijenih tržišta je onaj Enrona. Budući da je Enron kompanija iz energetske grane, njegovo poslovanje ovisilo je o kretanju cijena energetskih sirovina i proizvoda na tržištu. Enron je kako bi zaštitio svoje poslovanje od volatilnosti cijena plina počeo koristiti derivate odnosno financijske instrumente čije vrijednosti ovise o jednoj ili više osnovnih varijabli. Budući da su se derivati koristili u velikim količinama, Enron je postao izložen derivatima čijim su se trgovanjem prihodi Enrona povećali. Navedeno trgovanje odvijalo se preko OTC tržišta izvedenica koje je u velikoj mjeri neregulirano pa je sukladno tome trgovanje Enrona postalo neregulirano. Koristeći neregulirano tržište, Enron je uspio sakrivati gubitke špekulativnog investiranja, dugove uzrokovane neprofitabilnim poslovanjem trgovačkih društava u svom vlasništvu i povećati vrijednost neprofitabilnih društava.

Prema modernoj financijskoj teoriji trgovačka društva koja puno investiraju često se kratkoročno zadužuju kako bi očuvala financijsku fleksibilnost i zaštitili zajmodavce od veće nesigurnosti u budućnosti poslovanja. Rastuća trgovačka društva bi trebala koristiti relativno niske razine duga kako bi se spriječio problem podinvestiranja. Trgovačka društva u zreloj fazi poslovanja čija vrijednost proizlazi iz imovine koju posjeduju, imaju niži trošak stečaja. Takva društva mogu imati veći omjer poluge kako bi izbjegle probleme u novčanom tijeku. Trgovačka društva bi trebala izbjegavati kombinaciju visoke operativne poluge koja dovodi do visokog poslovnog rizika i visoke financijske poluge koja dovodi do visokog financijskog rizika. Rast prihoda je potaknut u dobrim vremenima zbog prisutnosti fiksnih troškova i duga, ali dobit će pasti u lošim vremenima iz istog razloga zbog plaćanja kamata na dug i druge financijske troškove.

Primjer šokova valute i kamatnih stopa je vidljiv kod trgovačkih društava koje se bave proizvodnjom čelika u Aziji. Navedena trgovačka društva su poslovala sa visokom polugom, njihova struktura duga je također bila loša. Kada je domaća valuta devalvirala, dug u stranoj valuti je porastao. Ukoliko središnja banka želi stabilizirati valutu, ona može povećati kamatne stope. Navedeno će negativno utjecati na profitabilnost trgovačkih društava.

Altman (2006) smatra kako je jedan od glavnih razloga financijskih poteškoća nesposobnost menadžmenta. Uzrokom smatra nedostatak novca, odnosno loše upravljanje novčanim tijekom. Uz navedene osnovne razloge i uzroke, isti autor navodi još neke razloge financijskih poteškoća:

- kronično osjetljive gospodarske grane,
- deregulacija ključnih sektora gospodarstva,
- visoke kamatne stope u određenom razdoblju,
- međunarodna konkurencija,
- prenapučenost gospodarske grane,
- porast korištenja visoke financijske poluge u poslovanju,
- visoka stopa ulaska novih poduzeća na tržište u određenom razdoblju.

Posljedica deregulacije je smanjenje barijera ulaska i izlaska u određeni sektor gospodarstva. Otvaranje novih trgovačkih društava povezano je sa optimističnim očekivanjima glede budućnosti, ali učestalost stečaja novoosnovanih društava je značajna.

2.1.3. Otklanjanje financijskih poteškoća

Prethodno je navedeno kako trgovačka društva prolaze kroz nekoliko razina financijskih poteškoća. U njihovim ranim fazama, društva imaju širok raspon odluka prilikom rješavanja problema financijskih poteškoća.

Ratner (2009) navodi neke od mogućnosti otklanjanja financijskih poteškoća:

- prodaja dijela kompanije,
- strateško spajanje ili pripajanje,
- privlačenje svježeg kapitala,
- ponuda zamjene duga vlasništvom,
- dokapitalizacija,
- produženje dospijeća duga,
- zamjena duga za dug, duga za dionice ili duga za dug i dionice.

Ukoliko trgovačko društvo ne otkloni financijske poteškoće, suočiti će se sa stečajem te restrukturiranjem u stečaju ili likvidacijom.

2.2. Tehnike i modeli predviđanja stečaja

Tehnike i modeli predviđanja stečaja najčešće obuhvaćaju izračun raznih financijskih omjera te korištenje modela temeljenih na njima. Pri izradi modela, najčešće se trgovačka društva svrstavaju u dvije grupe: uspješna i neuspješna. Uspjeh i neuspjeh se različito definira, ovisno o istraživačima. Neke tehnike i modeli predviđanja stečaja zahtijevaju kvantitativne, a drugi modeli kvalitativne elemente. Postoje modeli i koji zahtijevaju kombinaciju navedenih elemenata.

2.2.1. Financijski omjeri

Zopounidis (1998) u svom radu ističe autore koji smatraju kako su financijski omjeri dobri pokazatelji za procjenu trgovačkih društava kojima prijeti stečaj. Fitzpatrick (1932) u svom radu dolazi do zaključka kako rizik neuspjeha pokazuju trendovi omjera: udio neto prihoda u odnosu na neto vrijednost društva te neto vrijednost društva u odnosu na dug. Wilakor i Smith u svom istraživanju ističu važnost omjera: radnog kapitala u odnosu na ukupnu imovinu. Merwin (1942) ističe tri važna omjera kojima se može predvidjeti neuspjeh, a analizirajući ih šest godina prije neuspjeha: radni kapital u odnosu na ukupnu imovinu, neto vrijednost društva u odnosu na ukupan dug, kratkotrajna imovina u odnosu na kratkoročne obveze. Beaver (1966) ističe značajnost omjera: novčani tijek u odnosu na ukupni dug, neto prihod u odnosu na ukupnu imovinu, ukupni dug u odnosu na ukupnu imovinu. Beaverova metoda je kritizirana jer ne daje jasne signale u predviđanju neuspješnih društava.

2.2.2. Diskriminacijska analiza

„Diskriminacijska analiza je multivarijabilna analitička metoda analize podataka. Ova metoda se koristi u raznim istraživanjima, a obuhvaća da trgovačko društvo i je opisano vektorom X elemenata mjera n nezavisnih varijabli x. Za dvije populacije (neuspješna i zdrava trgovačka društva) pretpostavlja se da se neovisne varijable distribuiraju unutar svake skupine prema multivarijatu normalne raspodjele s različitim sredstvima, ali jednake disperzijske matrice. Cilj ove metode je postizanje linearne kombinacije nezavisnih varijabli koje maksimiziraju varijance među populacijama u odnosu na grupnu varijancu. Metoda procjenjuje diskriminantnost funkcija koja je koeficijent vektor A (a l , a 2 , ..., a 3 ) i konstantan izraz a o . “ (Zoupounidis, 1998:9)

Najpoznatija diskriminacijska analiza je Altmanov Z-score. U predviđanju stečaja on se koristio omjerima. Nastojao je identificirati niz omjera koji najbolje predviđaju stečaj. Njegovo je istraživanje obuhvatilo trideset i tri društva u stečaju i trideset i tri uspješna društva. Altmanov model ima slijedeći oblik:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

gdje je

X1 = Radni kapital/Ukupna aktiva

Radni kapital = Ukupna kratkotrajna imovina – Ukupne kratkoročne obveze

X2 = Zadržana dobit/Ukupna aktiva

X3 = EBIT/Ukupna aktiva

EBIT – dobit prije odbitka kamata i poreza

X4 = Tržišna vrijednost glavnice/Knjigovodstvena vrijednost duga

Knjigovodstvena vrijednost duga jednaka je zbroju kratkoročnih i dugoročnih obveza.

X5 = Prodaja/Ukupna aktiva

Interpretacija je slijedeća:

- Z vrijednost veća od 2,99 – društva nikad ne doživljavaju neuspjeh,
- Z vrijednost ispod 1,81 – društva uvijek propadaju,
- Z vrijednost između 2,99 i 1,81 zove se zonom neznanja ili neodređenosti. Društva u ovoj zoni imaju neizvjesnu budućnost.

Važno je napomenuti kako društva čijim dionicama se ne trguje javno nisu pogodna za vrednovanje temeljem originalnog modela jer za njih ne postoji informacija za varijablu X4. Da bi se riješio ovaj problem, ponovo je procijenjen model:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Gdje su X1, X2, X3, i X5 iste kao i prethodno, a X4 se definira kao

X4 = Neto vrijednost (knjigovodstvena vrijednost glavnice)/Ukupne obveze

Interpretacija je slijedeća:

- Z vrijednost iznad 2,90 – društva ne doživljavaju neuspjeh,
- Z ispod 1,23 – društva će završiti u stečaju,
- Z vrijednost između 2,90 i 1,23 – zona neznanja.

Zopounidis (1998) u svom radu ističe kako je Eisenbeis (1977) definirao sedam glavnih problema Altmanove Z – vrijednosti:

1. Kršenje pretpostavke normalne distribucije varijable,
2. Korištenje linearne umjesto kvadratne diskriminacijske funkcije, kada grupe disperzijskih matrica nisu jednake,
3. Neodgovarajuće tumačenje uloge nezavisnih varijabli,
4. Smanjenje dimenzionalnosti,
5. Definicija grupe,
6. Neodgovarajući izbor vjerojatnosti i/ili neodgovarajuće klasifikacije,
7. Problemi u procjeni stope pogrešaka klasifikacije za procjenu izvedba modela.

Ova klasifikacija iako je važna, ne pruža bilo kakve procjene rizika neuspjeha društva. Na temelju ove ideje sljedeći korak u predviđanju neuspjeha bio je korištenje metoda i modela koji su u mogućnosti pružiti vjerojatnost neuspjeha.

2.2.3. Linearni model vjerojatnosti

Gujarati (1988) je detaljno opisao linearni model vjerojatnosti. Metoda pretpostavlja da je varijabla y koja predstavlja pripadnost trgovačkog društva i u jednoj od specifičnih skupina, linearna kombinacija n karakteristika društva. Transformacijom vjerojatnosti Pi neuspješnog društva je:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Gdje su:

a0, a1,…, an procijenjene

xi1, xi2, …, xin su n nezavisne varijable za društvo i

Zoupounidis ističe kako su pogrešaka heteroskedastični i njihova distribucija nije normalna. Također postoji problem tumačenja na način koji se predviđa vrijednost vjerojatnosti koja leži izvan intervala (0-1).

2.2.5. Logit model

Logit model je praktičan za klasifikacije kada je zavisna varijabla po svojoj prirodi binarnog karaktera, odnosno postoje samo dvije moguće vrijednost – tvrtka nema poslovnih problema (0) ili ih ima (1). U logit modelu prognozirane vrijednosti zavisne varijable nikada neće biti manje ili jednake 0, ili veće ili jednake 1, bez obzira kakva je vrijednost nezavisnih varijabli. (Novak, 2007:45)

Izraz logit modela:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Zoupounidis (1998) ističe kako je logit model ostvario značajne rezultate u određivanju uspješnih i neuspješnih trgovačkih društava te su izrađeni modeli u mnogim zemljama.

2.3. Restrukturiranje trgovačkih društava

Postoji nekoliko vrsta restrukturiranja. Lopez (2014) smatra kako je trgovačkom društvu potrebno restrukturiranje kada se suočava sa ekonomskim i financijskim poteškoćama. Društvom u poteškoćama smatra kada ono nije u mogućnosti generirati novčani tijek za ispunjenje svojih obveza prema dobavljačima. Za njega restrukturiranje znači uvođenje promjena kako bi društvo postalo likvidno i profitabilno. Svako restrukturiranje trgovačkog društva obuhvaća financijsko restrukturiranje. Financijsko restrukturiranje ne mora biti nužno vezano uz refinanciranje. Cilj svakog restrukturiranja je uvođenje promjena kako bi se ostvario slobodni novčani tijek kako bi se izmirile obveze i zadovoljili apetiti dioničara. Proces restrukturiranja je proces pregovora stoga je potrebno razumjeti interese svih zainteresiranih strana.

Lopez (2014) smatra kako je trgovačko društvo u poteškoćama kada nije u mogućnosti podmiriti dospjele obveze prema dobavljačima, odnosno da nema slobodnog novčanog tijeka. Pod slobodnim novčanim tijekom smatra novac generiran operativnim poslovanjem društva, a njegovo računanje prikazano je u tablici 3.

Tablica 3. Izračun slobodnog novčanog tijeka

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Izvor: Lopez Lubian, F. J., 2014. The Executive Guide to Corporate Restructuring. New York: Palgrave Macmillan., str. 6.

S ekonomskog gledišta ne može se reći kako je društvo koje generira slobodni novčani tijek za podmirenje obveza održivo. Ukoliko je situacija kao prethodno navedena, dioničari navedenog društva će biti na gubitku jer će društvo trošiti novac namijenjen njima. Izračun slobodnog novčanog tijeka dioničarima je prikazan tablicom 4.

Tablica 4. Od slobodnog novčanog tijeka trgovačkog društva do slobodnog novčanog tijeka dioničarima

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Izvor: Lopez Lubian, F. J., 2014. The Executive Guide to Corporate Restructuring. New York: Palgrave Macmillan., str. 7.

Sukladno tome, trgovačko društvo je održivo ako generira slobodni novčani tijek za podmirenje obveza i za kompenzaciju dioničara kojima će ostvarivati očekivani povrat na njihovu investiciju.

Važno je razlikovati ekonomsku porfitabilnost od računovodstvene profitabilnosti. Računovodstvena profitabilnost je uobičajeno prikazana povratom na kapital (ROE), dakle knjigovodstvenim omjerom prihoda i knjigovodstvenog kapitala. Ekonomska profitabilnost je određena realnim novcem (novčanim tijekom) kojeg dioničari primaju od društva. Ekonomska profitabilnost se mjeri internom stopom povrata slobodnog novčanog tijeka dioničarima što znači da je to slobodni novčani tijek preostao nakon podmirenja svih obveza za servisiranje duga.

Trgovačko društvo može ostvarivati vrlo visoke stope računovodstvene profitabilnosti, ali vrlo nisku stopu ekonomske profitabilnosti. Navedeno je rezultat smanjenog priljeva novca iz operativnog poslovanja što se može nadoknaditi povećanjem zaduživanja. Ovo je znak smanjenje profitabilnosti i financijske ranjivosti društva. Ukoliko se navedena situacija ponavlja kontinuirano, dovesti će do neizbježnog restrukturiranja društva. Slikom 2. je prikazana situacija financijskih poteškoća kada su isplate za podmirenje obveza veće od slobodnog novačnog tijeka kojeg generira imovina društva.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Izvor: Lopez Lubian, F. J., 2014. The Executive Guide to Corporate Restructuring. New York: Palgrave Macmillan., str. 7.

Slika 2. Financijske poteškoće

Sukladno navedenom, restrukturiranje uključuje provedbu poboljšanja upravljanja imovinom i strukture kapitala, ne radi se samo o promjeni uvjeta vraćanja dugova i podmirenja obveza.

Lopez (2014) ističe kako je restrukturiranje potrebno zbog dva glavna razloga:

1. ozbiljne prijetnje likvidnosti koja proizlaze iz značajnog pada prihoda i/ili zbog značajnog porasta troškova koji ugrožavaju opstanak trgovačkog društva odnosno njegove sposobnosti ispunjenja operativnih i financijskih obveza u kratkom roku,
2. teški pad tržišne vrijednosti strateške imovine tvrtke, što zauzvrat utječe na kolateralnu vrijednost imovine.

Restrukturiranje se obično dijeli na financijsko i operativno restrukturiranje.

Financijsko restrukturiranje je postizanje sporazuma za buduće uvjete podmirenja obveza društva kako bi se stvorili uvjeti za održavanje na životu društva zbog nedostatka sredstava. Riječ je o dogovoru o načinu na koji trgovačko društvo može ostvariti novčani tijek te kako će on biti raspodijeljen za podmirenje obveza vjerovnicima kako bi se ovisno o razini poslovnih poteškoća izbjegao stečaj ili likvidacija. Restrukturiranje obuhvaća mjere za optimizaciju opsega društva i njegovo generiranje novčanog tijeka.

Lopez (2014) smatra kako su ključna obilježja restrukturiranja:

- postupak restrukturiranja sastoji se od postizanja dogovora (privatnog ili putem pravnog postupka odnosno pred stečaja ili stečaja),
- restrukturiranje podrazumijeva poseban ugovor o refinanciranju u uvjetima poslovnih poteškoća gdje je prisutna financijska napetost,
- cilj je pružiti trgovačkom društvu održivo poslovanje i osigurati kontinuitet,
- ima smisla samo ako je vrijednost duga veća nakon restrukturiranja, nego vrijednost društva pri likvidaciji,
- pretpostavka je da su poduzete određene operativne mjere restrukturiranja, ali su se pokazale nedostatnim za generiranje potrebnog novčanog tijeka kako bi se izbjegle financijske poteškoće.

2.3.1. Scenariji restrukturiranja

Scenariji restrukturiraranja ovise o financijskoj situaciji u kojoj se nalazi trgovačko društvo. Slikom 3. prikazani su scenariji restrukturiranja. Ukoliko društvo nije u poteškoćama, procedura restrukturiranja biti će privatna te će se jednostavno refinancirati. Ukoliko je trgovačko društvo u poteškoćama te se odluči za privatnu proceduru, ono će se odlučiti za restrukturiranje. Kada se trgovačko društvo odluči za pravnu proceduru, rezultat toga biti će stečaj. Društvo može preživjeti stečaj tako što će se restrukturirati u stečaju, morati će postići dogovore sa vjerovnicima o uvjetima i načinu vraćanja duga odnosno izraditi će se plan otplate i stečajni plan. Ukoliko restrukturiranje u stečaju ne uspije, slijedi likvidacija.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Izvor: Lopez Lubian, F. J., 2014. The Executive Guide to Corporate Restructuring. New York: Palgrave Macmillan., str. 12.

Slika 3. Scenariji restrukturiranja

Restrukturiranje u stečaju obuhvaća dogovore sa velikim brojem sudionika koji imaju svoje interese. Radi se o distribuciji generiranog novčanog tijeka, odnosno načinu i redu po kojem će društvo ispunjavati svoje obveze prema vjerovnicima.

2.3.2. Sudionici u procesu restrukturiranja

Zainteresirane strane u restrukturiranju poduzeća su:

- zaposlenici čiji je interes stabilnost,
- dioničari čiji je interes vrijednost dionica,
- kreditori čiji je interes vrijednost duga,
- kupci čiji je interes kvaliteta usluge, distribucija te ostali uvjeti,
- dobavljači čiji je interes mogućnost podmirenja obveza društva,
- samo trgovačko društvo čiji je interes opstanak,
- javnost čiji je interes proces restrukturiranja, posebno ukoliko je trgovačko društvo od velikog značaja za gospodarstvo.

Tablicom 5. prikazani su sudionici u procesu restrukturiranja te načini djelovanja na pojedine sudionike kako bi se ostvario cilj odnosno poboljšanje novčanog tijeka u kratkoročnom i srednjoročnom razdoblju. Od trgovinskih partnera se može tražiti produženje rokova plaćanja te otpis dugova, od klijenata pristajanje na produženje rokova isporuke.

Tablica 5. Sudionici, djelovanje i ciljevi

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Izvor: Lopez Lubian, F. J., 2014. The Executive Guide to Corporate Restructuring. New York: Palgrave Macmillan., str. 13.

Na zaposlenike se može utjecati kroz smanjenje radne snage, smanjenja ili zamrzavanja plaća. Od financijskih kreditora se može zahtjevati produženje rokova vraćanja kredita, smanjenje kamatnih stopa te davanje novih kredita i kapitalizaciju. Od dioničara se može zahtjevati dokapitalizaciju i odustjanje od dividendi. Trgovačko društvo može poboljšati novčani tijek smanjenjem investicija, smanjenjem operativinih troškova te modifikacijom strateškog poslovanja.

[...]

Excerpt out of 136 pages

Details

Title
Financijsko restrukturiranje trgovačkog društva u poslovnim problemima
College
Josip Juraj Strossmayer University of Osijek
Grade
5,00 (very good)
Author
Year
2018
Pages
136
Catalog Number
V507542
ISBN (eBook)
9783346056115
Language
Croatian
Tags
financijsko
Quote paper
MA Drago Dević (Author), 2018, Financijsko restrukturiranje trgovačkog društva u poslovnim problemima, Munich, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/507542

Comments

  • No comments yet.
Read the ebook
Title: Financijsko restrukturiranje trgovačkog društva u poslovnim problemima


Upload papers

Your term paper / thesis:

- Publication as eBook and book
- High royalties for the sales
- Completely free - with ISBN
- It only takes five minutes
- Every paper finds readers

Publish now - it's free