Kritische Analyse von cashflow-basierten Kennzahlen und deren Potentiale für die Unternehmenssteuerung

Inhaltsverzeichnis

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

Anhangsverzeichnis

Abkurzungsverzeichnis

1 Einleitung

2 Theoretische Grundlagen und Definitionen
2.1 Definition von Unternehmenssteuerung und Shareholder-Value
2.2 Definition und Funktionen von Kennzahlen
2.3 Arten von Kennzahlen
2.4 Konzeptionen von Erfolgskennzahlen
2.4.1 Ergebnisorientierte Kennzahlen
2.4.2 Cashflow-basierte Kennzahlen
2.5 Netto- und Bruttomethode
2.6 Definition ausgewahlter Kennzahlen
2.6.1 Free Cashflow (FCF]
2.6.2 Cash Flow Return on Investment (CFROI)
2.6.3 Cash Value Added (CVA]
2.6.4 Discounted Cashflow-Verfahren (DCF-Verfahren)
2.7 Anpassungen von Kennzahlen

3 Empirische Analyse der Continental AG und einer Peer-Group hinsichtlich cashflow-basierter Kennzahlen
3.1 Verwendung von cashflow-basierten Kennzahlen als Steuerungsgrolse
3.1.1 Verwendung von Free Cashflow als Steuerungsgrolse
3.1.2 Verwendung CFROI und CVA als Steuerungsgrolse
3.1.3 Verwendung von DCF-Verfahren als Steuerungsgrolse
3.2 Verwendung von cashflow-basierten Kennzahlen als Bemessungsgrundlage fiir die erfolgsabhangige Vorstandsvergiitung
3.3 Darstellung der Cashflow-Kennzahlen im Geschaftsbericht

4 Diskussion und Best-Practice-Vorschlage

5 Fazit

Anhang A: Bestandteile der Kapitalflussrechnung nach IAS 7

Anhang B: Tabellarische Ubersicht zur Einzelbewertung der Verwendung von cashflow-basierten Kennzahlen der Continental AG und der Peer-Group

Literaturverzeichnis

Geschaftsberichte

Schriftliche Versicherung

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1 Berechnung des "Flow to Equity"

Abbildung 2 Berechnung des "Free Cashflows"

Abbildung 3 Vereinfachte Darstellung der FCF-Berechnung

Abbildung 4 Kategorisierung der FCF-Definitionen

Abbildung 5 Berechnung des Cash Flow Return on Investment (CFROI)

Abbildung 6 Berechnung des Economic Value Added (EVA)

Abbildung 7 Berechnung des Cash Value Added (CVA)

Abbildung 8 Kategorisierung der untemehmensspezifischen FCF-Definitionen

Abbildung 9 Darstellung der Finanzkennzahlen im Geschaftsbericht

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1 Konzeptionen von Erfolgskennzahlen und Beispiele

Tabelle 2 FCF-Zielstaffeln fur die Berechnung der Anzahl von virtuellen Aktien

Anhangsverzeichnis

Tab. A 1: Cashflow aus laufender Geschaftstatigkeit nach der direkten Methode

Tab. A 2: Cashflow aus laufender Geschaftstatigkeit nach der indirekten Methode

Tab. A3: Cashflow aus Investitionstatigkeit

Tab. A 4: Cashflow aus Finanzierungstatigkeit

Tab. B 1: Verwendung von Finanzkennzahlen als wertorientierte SteuerungsgroBe

Tab. B 2: Kategorisierung der Berechnung und der Definition von Free Cashflow

Tab. B 3: Sonstige Anpassungen des Free Cashflows (Variante 5)

Tab. B 4: Bemessungsgrundlage der erfolgsabhangigen Vorstandsvergutung

Tab. B 5: Darstellung der Berechnung der Finanzkennzahlen

Tab. B 6: Kategorisierung der Untemehmen hinsichtlich der Kennzahlendarstellung

Abkurzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1 Einleitung

Aufgrund der zunehmenden Dynamik und der Globalisierung auf den Markten nehmen die Verflechtungen zwischen Organisationen und ebenfalls auch die Prozesse innerhalb der Unternehmen immer weiter an Komplexitat zu. Das stetige Wachstum von Unter-nehmen ist somit unmittelbar mit einer zunehmenden Menge an Informationen und Ent-scheidungsfaktoren verbunden, welche sich zu einer hohen Belastung des Managements entwickeln.¹ Darauf aufbauend bestehen vielfaltige und divergierende Anspruche und Interessen von Stakeholdern, die einen wesentlichen Einfluss auf den Unternehmenser-folg haben. Demzufolge kommen in der betriebswirtschaftlichen Praxis vielfaltige Fi-nanzkennzahlen zum Einsatz, um der komplexen Informationsflut entgegenzuwirken und die unternehmerische Umwelt zu vereinfachen. Aus untemehmensintemer Sicht werden Kennzahlen zur Planung, Bewertung und Kontrolle von Prozessen benotigt, da hierbei eine erhebliche Zeitersparnis realisiert werden kann. Aus extemer Sicht spielt die Informationsfunktion von Kennzahlen eine bedeutsame Rolle, denn die Stakeholder und insbesondere die externen Kapitalgeber haben groBes Interesse an der wirtschaftli-chen Lage und Entwicklung des Unternehmens. Dafiir werden die finanziellen Zielvor-stellungen der verschiedenen Anspruchsgruppen in ZielgroBen iibersetzt, die dann als Basis fur die Steuerung des Unternehmens dienen soil.² AuBerdem kann anhand von Finanzkennzahlen schnell ein Uberblick uber die internen Prozesse auf eine effiziente Weise erlangt werden.³

Anknupfend an die Einleitung werden im zweiten Kapitel der vorliegenden Arbeit wer­den die theoretischen Grundlagen hinsichtlich der Finanzkennzahlen, insbesondere cashflow-basierte Kennzahlen, sowie ihre Eigenschaften und ihre Berechnungen be-schrieben. Daran anschlieBend wird im dritten Kapitel analysiert, welche cashflow-basierten Finanzkennzahlen in der Praxis verwendet werden und wie die transparente Darstellung dieser Kennzahlen in den Geschaftsberichten aufgelistet wird. Abschlie-Bend werden die wesentlichen Ergebnisse der Untersuchung dargelegt und mit der aus-gewahlten Peer-Group verglichen und schlieBlich kritisch diskutiert, sodass auf Basis der Analyse Best-Practices Vorschlage fur die Continental AG erarbeitet werden kon-nen. Im funften Kapitel erfolgt ein abschlieBendes Fazit uber die vorliegende Arbeit.

2 Theoretische Grundlagen und Definitionen

2.1 Definition von Unternehmenssteuerung und Shareholder-Value

Unternehmensentscheidungen beruhren stets die Interessen und Anspruche von Indivi-duen und Gruppen, die in verschiedenster Form am Unternehmen beteiligt sind. Da-raufhin hat sich in der Unternehmenspraxis eine wertorientierte Unternehmensfuhrung, auch bekannt unter dem Begriff „Shareholder-Value", weitgehend durchgesetzt. Unter diesem Begriff versteht man die Beriicksichtigung der Interessen der Anteilseigner zur Steigerung des Unternehmenswertes. Durch die Verwendung von Finanzkennzahlen als Instrument zur Planung, Steuerung und Kontrolle der Geschaftsentwicklung wird beab-sichtigt, Kontrolldefizite, die aus dem Auseinanderfall von Eigentum und Kontrolle in Kapitalgesellschaften resultieren, dem sog. Prinzipal-Agenten-Problem, zu verringern bzw. anzugleichen. Unter dieser Problematik versteht man die Leistungsbeziehung zwi-schen einem Prinzipal, als Auftraggeber, und einem Agenten, als Auftragnehmer, wel-che asymmetrischen Informationen unterliegt und sich ein opportunistisches Verhalten somit nachteilig fur den Prinzipal auswirkt.⁴ Opportunismus kann aufgrund der indivi-duellen Nutzenmaximierung des Managers, der besseren Information fiber die Situation im jeweiligen Bereich oder des unterschiedlichen Planungshorizonts zwischen Prinzipal und Agenten zuruckgefuhrt werden.⁵ In der betriebswirtschaftlichen Praxis werden Ma­nager als Agenten und Anteilseigner bzw. Investoren als Prinzipal bezeichnet. Management-Entscheidungen wirken sich jedoch nicht ausschlieBlich auf die Anteils­eigner aus, sondern iiben zusatzlich externe Effekte an sog. Stakeholdern aus, welche eine immanente Beziehung zum Unternehmen haben. Diese verfolgen in der Regel ver-schiedenartige Ziele aufgrund der unterschiedlichen vertraglichen Verhaltnisse, welche ebenfalls im Konflikt zueinander stehen konnen.⁶ Infolgedessen wird das Konzept des Shareholder-Ansatzes um den Stakeholder-Ansatz erweitert, sodass die Wahrung der Interessen und Anspriiche der Stakeholder im Kontext der Unternehmenssteuerung von zentraler Bedeutung ist. Zu den Stakeholdern eines Unternehmens gehoren unter ande-rem Aktionare, Fremdkapitalgeber, Arbeitnehmer, Lieferanten, Kunden, das Manage­ment sowie der Staat. So befasst sich die nachhaltige Unternehmenswertsteigerung nicht ausschlieBlich mit den Interessen der Aktionare, sondern auch mit den Anspriichen wei-terer Interessengruppen des Unternehmens.⁷ Zur Erfullung der Interessen der An-spruchsgruppen orientieren sich viele Gesellschaften an der Wertsteigerung des Unter­nehmens.

Zur wertorientierten Unternehmenssteuerung und insbesondere zur Anreizsetzung fur Manager gehort ebenfalls die Einbeziehung angemessener Kennzahlen in das Vergii-tungssystem des Managements. In der Fachliteratur werden somit entsprechende Kenn­zahlen zur Losung bzw. zur Verringerung des Prinzipal-Agenten-Problems gefordert. Mit Hilfe angemessener Vergutungsmodelle sollen Managern Anreize gesetzt werden, im Sinne der Anteilseigner zu handeln. Da das Leistungsverhalten vom Management einen wesentlichen Einfluss auf den Unternehmenserfolg hat, wird das Vergutungssys-tem neben der Grundvergutung, welcher in ihrer Hohe fix ist, mit einer kurzfristigen erfolgsabhangigen Bonuszahlung (Short-Term Bonus) und einem anreizbasierten nachohaltigem Vergutungselement (Long-Term Bonus) versehen. Die Vergutung anhand einer mehrjahrigen Bemessungsgrundlage dient schliefilich der Anreizsetzung, die Inte-ressenkonvergenz zwischen den Stakeholdem und dem Management im Sinne einer stakeholder-value-orientierten Unternehmensfuhrung zu minimieren und dies mit dem Ziel einer langfristigen und nachhaltigen Unternehmenswertsteigerung zu verknupfen.^{8 9}

2.2 Definition und Funktionen von Kennzahlen

Unter Kennzahlen werden quantitative Informationen in verdichteter Form verstanden, die Strukturen und Prozesse in einem Unternehmen insgesamt oder in einem spezifi-schen Bereich eines Unternehmens darstellen.¹⁰ Hierfur werden durch Aggregationen primare Informationen in moglichst prazise und aussagekraftige GroBen zusammenge-fasst. Die Ergebnisse als Basisinformationen eines Unternehmens werden durch Auf-summieren oder Subtrahieren von Aktivitaten erlangt. Ebenfalls kann durch Kennzahlen eine Verbindung bzw. eine Beziehung zwischen verschiedenen Informationsteilen er-stellt werden, sodass sich die Leistung des Unternehmens messen und relativieren lasst. Die wesentlichen Aufgaben von solchen finanzwirtschaftlichen Kennzahlen sind die transparente Darstellung und die komprimierte Aufbereitung von komplexen Sach-verhalten und betriebswirtschaftlich relevanten Zusammenhangen, die fur eine erfolg-reiche Untemehmensanalyse und -steuerung verwendet werden. Dadurch stellen sie ein bedeutsames Instrument fur das Management als Entscheidungstrager hinsichtlich der Planung, Steuerung und Kontrolle von Prozessen und Strukturen innerhalb des Unter-nehmens dar. Dariiber hinaus besitzen Finanzkennzahlen eine wichtige Rolle fur die Stakeholder und insbesondere fur die Kapitalgeber vom Unternehmen. Diese werden herangezogen, um wichtige Vorgange und Sachverhalte des Unternehmens abzubilden und dabei irrelevante Daten auszublenden, um die Anspruchsgruppen bei der Entschei dungsfindung, z.B.^{11 12 13} tiber Investitionen oder Desinvestitionen, zu unterstutzen.

In der Literatur werden die Entscheidungs- und die Verhaltenssteuerungsfunktion als die zwei grundlegenden Funktionen von Kennzahlen betrachtet.¹⁴ Aufgrund der Masse und der Komplexitat der Aufgaben in mittleren und insbesondere groBen Gesellschaften fuhren die erlangten Einzelinformationen zu einer Uberlastung des Managements, so-dass der Uberblick und die Kontrolle verloren gehen. Aufgrund dieser Tatsache werden moglichst prazise und aussagekraftige PerformancemaBe benotigt, welche zur Abschat-zung von potentiellen Folgen eigener Entscheidungen dienen und eine Planungsfunkti-on erfullen. Neben der Transparenz und der erlangten Ubersichtlichkeit fuhren Kenn­zahlen jedoch auch dazu, dass der Umfang der Basisinformationen vernichtet wird. Au-Berdem bilden Kennzahlen, als Instrument zur Verhaltenssteuerung, die Beurteilungs-groBen zur Kontrolle und Koordination in dezentral organisierten Unternehmen, sodass die Aktivitaten dieser dezentralen Entscheidungstrager an diesen GroBen gemessen und beurteilt werden.

Neben diesen Funktionen miissen Kennzahlen das Merkmal der Anreizkompatibilitat aufweisen, da diese als PerformancemaB das Entscheidungskriterium fur einen Manager festlegen. Die Anreizkompatibilitat einer Kennzahl ist erfullt, wenn sie sich erst dann (und nur dann) erhoht, wenn sich auch die ZielgroBe der Unternehmenseigner erhoht.¹⁵

2.3 Arten von Kennzahlen

Die Kennzahlenrechnung wird im Rahmen der methodischen Grundlagen im Bereich der Statistik eingeordnet und muss daher dem Prinzip der Sach- und Zahlenlogik ent­sprechen. Unter dem Begriff der Sachlogik versteht man die Ubereinstimmung von aquivalenten Sachverhalten in gleiche Kennzahlenwerte, sog. sachliche Aquivalenz. Die Zahlenlogik besagt dagegen, dass die GroBen, welche der Sachlogik entsprechen, mit angemessenen mathematisch-statistischen Verfahren aufbereitet werden sollen. Eine maBgebliche Unterteilung von Kennzahlen erfolgt in absolute Kennzahlen bzw. Grund-zahlen, und relative Kennzahlen, sog. Verhaltniszahlen. Absolute Zahlen konnen unmit-telbar aus dem Rechnungswesen oder anderen Informationsquellen unverandert ent-nommen oder ebenfalls durch Aggregation unterschiedlicher GroBen ermittelt werden, wie z.B. durch Addition, Subtraktion oder aus Berechnung von Mittelwerten.¹⁶ Die Darstellung von absoluten Kennzahlen erfolgt zudem in zeitpunktbezogene GroBen bzw. BestandsgroBen, welche lediglich eine Augenblicksituation wiedergeben konnen. Zudem konnen zeitraumbezogene GroBen, sog. StromgroBen, verwendet werden, wel­che die stetige Veranderung iiber einen gewissen Zeitraum darstellen konnen. Jedoch ist es fraglich, ob solche GroBen als Kennzahl definiert werden konnen, da hierftir Daten zum Vergleich zur Verfugung stehen mussen, sodass diese eine adaquate Aussagekraft erhalten. Die relative Variante von Kennzahlen entsteht durch die sachlogische Ver-knupfung von mehreren absoluten Zahlen in Form von Quotienten. Bei dieser Kennzah-lenart erfolgt eine Unterteilung in Gliederungszahlen, Beziehungszahlen und Messzah-len bzw. Indexzahlen. Gliederungszahlen stellen den Anteil einer GroBe an einer Ge-samtmenge dar. Diese werden aus gleichartigen jedoch ungleichrangingen Zahlen der-selben Grundgesamtheit gebildet, sodass sie die relative Bedeutung der GroBe im Zahler zum Ausdruck bringen. Beziehungszahlen hingegen verbinden ausschlieBlich ungleich-artige Zahlen verschiedener Grundgesamtheiten miteinander und zeigen Riickschlusse fiber bestehende Zusammenhange der beiden GroBen auf. Letztlich dienen Messzahlen, dazu gleichartige GroBen zu unterschiedlichen Zeitpunkten ins Verhaltnis zu setzen, wobei der Anfangswert zum Beginn des Betrachtungszeitraums als Basiswert gleich 100 gesetzt werden muss. Die erlangten ubrigen Zahlen werden im Verhaltnis zur Basis 100 umgerechnet, sodass die Entwicklung der GroBen im Zeitablauf aufgezeigt werden kann.^{17 18}

2.4 Konzeptionen von Erfolgskennzahlen

2.4.1 Ergebnisorientierte Kennzahlen

Zur Berechnung des Unternehmenswertes und insbesondere zur Unternehmenssteue-rung stehen verschiedene wertorientierte Kennzahlensysteme zur Verfiigung. Neben der Unterscheidung zwischen absoluten und relativen Kennzahlen, werden finanzielle Kennzahlen in ergebnis- und cashflow-orientierte Kennzahlen differenziert. Das we-sentliche Unterscheidungsmerkmal zwischen ergebnis- und cashflow-orientierten Kennzahlen ist die Basis, auf der die Kennzahlen aufsetzen. Auf dieser Ermittlungsbasis werden absolute Kennzahlen als Wertbeitragskennzahlen bezeichnet, wahrend relative Finanzkennzahlen zur Ermittlung der Rentabilitat verwendet werden. So liefern Wert­beitragskennzahlen Informationen tiber die Wertanderung in einer Periode und gehen von einem Uberschuss einer Periode aus, wahrend davon ebenfalls die Kapitalkosten abgezogen werden. Rentabilitatskennzahlen stellen hingegen eine gegebene Erfolgsgro-6e ins Verhaltnis zum eingesetzten Kapital dar und werden dem Kapitalkostensatz des eingesetzten Kapitals gegeniibergestellt, um dadurch die Wertsteigerung dokumentieren zu konnen. Je nach Umfang des eingesetzten Kapitals besteht eine Differenzierung in Brutto- und Nettomethode. Die Bruttomethode definiert das einbezogene Kapital als Eigenkapital und verzinsliches Fremdkapital und schlieBt dabei die dazugehorige Uber-schussgroBe, die Fremdkapitalzinsen, mithinein. Bei der Nettomethode wird hingegen ausschlieBlich das Eigenkapital beriicksichtigt. Dabei ist die UberschussgroBe eine Ge-winngroBe nach Abzug der Fremdkapitalzinsen.¹⁹ Die ergebnisorientierten Kennzahlen beziehen sich auf die Gewinn- und Verlustrechnung (GUV) eines Untemehmens und sind Konstrukte, welche die Geschaftsvorfalle und andere Ereignisse aufgrund be-stimmter Rechnungslegungsvorschriften oder kalkulatorischer Regeln aggregieren.²⁰ Die KenngroBe „Earnings before Interest and Taxes" (EBIT) gehort zu den bekanntes-ten ergebnisorientierten Finanzkennzahlen. Das EBIT gibt die operative Ertragskraft des Untemehmens an und dient zur Beurteilung der Ertragssituation sowie zum Vergleich zwischen verschiedenen Unternehmen. Zur Berechnung dieser Finanzkennzahl wird das Jahresergebnis aus der GUV-Rechnung herangezogen und die Steuerzahlungen sowie die Zinsaufwendungen aufaddiert. In Bezug auf den Wertbeitrag stellt der Economic Value Added (EVA) die entsprechende GroBe dar, wahrend die Kapitalrendite „Return on Capital Employed" (ROCE) die Rentabilitat angibt. Ein schwerwiegender Nachteil solcher Finanzkennzahlen ist die Beeinflussbarkeit dieser durch vorherrschende bilanz-politischen Wahlrechte. Diese fuhren dazu, dass die Objektivitat bei der Betrachtung solcher Kennzahlen erschwert wird und dariiber hinaus kann es zu Verzerrungen sowohl bei der historischen Perspektive als auch bei zukunftigen Prognosen kommen. Insbe-sondere im Rahmen eines externen Vergleichs konnen diese Wahhechte zu falschen Schlussfolgerungen unter den Anspruchsgruppen fuhren. Zudem enthalt das bilanzielle Ergebnis Positionen wie Abschreibungen und Riickstellungen, welche durch die betrie-bene Bilanzpolitik des Untemehmens stark beeinflusst werden kann.^{21 22}

2.4.2 Cashflow-basierte Kennzahlen

Eine weitere Teilmenge okonomischer Kennzahlen sind die cashflow-basierten Kenn­zahlen, bei dem der Cashflow selbst als ein Bestandteil der Finanzgrofle in der Kapital-flussrechnung aufgelistet wird. Als Pflichtbestandteil des (International Financial Re­porting Standard) IFRS-Abschlusses muss die Kapitalflussrechnung fur jedes Ge-schaftsjahr aufgestellt werden und zeigt die Herkunfit sowie die Verwendung der Zah-lungsstrome.²³ Dabei werden Cashflows definiert als die Zu- und Abfliisse von Zah-lungsmitteln und Zahlungsmittelaquivalenten. Zahlungsmittel umfassen Barmittel und Sichteinlagen, wie z.B. Kassenbestand und Bankkonto. Als Zahlungsmittelaquivalente werden leicht verauBerbare Finanzanlagen, die kurzfristig in Zahlungsmittel umgewan-delt werden konnen und geringen Wertschwankungen unterliegen, bezeichnet.²⁴ Inter­national Accounting Standard 7 (IAS 7) „Statement of Cashflows" entsprechend, wer­den Cashflows nach bestimmten Tatigkeitsfeldern des Untemehmens getrennt. Es wird zwischen Cashflows aus laufender Geschaftstatigkeit und Cashflows aus Investitions- und Finanzieningstatigkeit unterschieden. Zudem umfasst der Cashflow aus laufender Geschaftstatigkeit alle erloswirksamen Aktivitaten und stellt dabei die Fahigkeit des Unternehmens dar, aus regularer Tatigkeit Zahlungsstrome zu generieren, um die Aus-zahlungen des laufenden Geschaftes decken zu konnen.^{25 26} AuBerdem zeigt der Wert auf, welche Investitionen das Unternehmen tatigen kann oder in welchem Umfang es Schul-den zuriickzahlen bzw. Ausschuttungen an seine Eigentiimer vornehmen kann.²⁷ Zur Berechnung und Planung des Cashflows stehen die direkte Ermittlung, sog. originare Methode, und die indirekte Ermittlung, sog. derivative Methode, zur Verfugung.²⁸ Nach der direkten Ermittlung wird der Cashflow nach den zahlungswirksamen ordentlichen Ertrage und Aufwendungen ermittelt, wohingegen der gewinnbedingte Cashflow nach der indirekten Methode auch tiber den Jahresiiberschuss durch Verrechnung der nicht zahlungswirksamen Ertragen und Aufwendungen berechnet wird.²⁹ Der Cashflow aus Investitionstatigkeit beinhaltet dagegen alle Auszahlungen fur geta-tigte Investitionen fur Sachanlagen, immaterielle Anlagen sowie Finanzanlagen und alle Einzahlungen aus Desinvestitionen. Zudem umfasst der Cashflow aus Investitionstatig­keit auch den Erwerb und Verkauf von Tochtergesellschaften und sonstigen Geschafts-einheiten. Oftmals weisen wachsende und groBe etablierte Unternehmen einen negati-ven Cashflow aus Investitionstatigkeit aus.^{30 31}

SchlieBlich umfasst der Cashflow aus Finanzierungstatigkeit alle Zahlungen aus Trans-aktionen mit den Aktionaren, wie Einzahlung bei Eigenkapitalerhohung oder Auszah­lungen fur Dividenden, und Transaktionen mit den Glaubigern, wie die Fremdkapital-aufnahme oder -ruckzahlungen.³² Im Anhang A erfolgt eine tabellarische Darstellung der wesentlichen Posten der Cashflow-Rechnung.

Als absolute Wertbeitragskennzahl auf Basis von Cashflows wird der „Cash Value Ad­ded" (CVA) verwendet, wahrend die Rentabilitat anhand des „Cash Flow Return on Investment" (CFROI) abgelesen wird. Die nachfolgende Tabelle 1 stellt eine kurze Dar- stellung und eine Kategorisierung von Wertbeitrags- und Rentabilitatskennzahlen dar, die auf Basis von Cashflow- und Ergebnisgroflen ermittelt werden.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tabelle 1 Konzeptionen von Erfolgskennzahlen und Beispiele

Der Fokus auf cashflow-basierte Kennzahlen wird dadurch begriindet, dass die Finanz-kenngroflen als Fruhwarnsystem fur krisenartige Entwicklungen finanz- und erfolgs-wirtschaftlicher Art, aufgrund der hoheren Reaktionsgeschwindigkeit auf solche Veran-derungen im Vergleich zu Ertragszahlen dienen konnen.^{33 34}

2.5 Netto- und Bruttomethode

Im Rahmen cashflow-basierter Wertbeitragskennzahlen ist dem cashflow selbst eine direkte Verbindung zum Untemehmenswert gegeben. Zudem gibt es in der Theorie zwei verschiedene Methoden, Netto- und Bruttomethode, die bei der Kennzahlenanaly-se auf Basis von Cashflows zu berucksichtigen sind.^{35 36 37} Nach der Nettomethode wird der Untemehmenswert mit Hilfe des sog. „Flow to Equity (FTE)" ermittelt, welcher sich in der Abbildung 1 schematisch darstellen lasst:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1 Berechnung des "Flow to Equity

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Bei der Brutto-Methode wird dagegen fur den Unternehmenswert anstelle des „Flow to Equity" der Free Cashflow herangezogen, welcher sich in der Abbildung 2 gemaB dem Schema der Kapitalflussrechnung darstellen lasst:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

2.6 Definition ausgewahlter Kennzahlen 2.6.1 Free Cashflow (FCF)

Der Differenzbetrag aus dem Cashflow aus der laufenden Geschaftstatigkeit und dem Cashflow aus der Investitionstatigkeit wird als Free Cashflow bezeichnet, welcher ei-nem Unternehmen in einer Periode zur Verfugung steht, um Schulden zu tilgen, Divi-denden auszuschiitten oder ggf.³⁸ den Liquiditatsbestand zu erhohen.³⁹ Besonders fur Eigner und Glaubiger zeigt der FCF idealerweise den Gesamtbetrag der entziehbaren Finanzmittel nach Abzug aller betrieblich erforderlichen Investitionen in Anlage- und UmlaufVermogen auf, ohne das zukunftige Ertragspotential des Unternehmens zu ge-fahrden. Zusammenfassend und vereinfacht lasst sich die FCF-Berechnung wie folgt darstellen:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 3 Vereinfachte Darstellung der FCF-Berechnung⁴⁰

Nach dieser vereinfachten Berechnung ist diese Beziehung schematisch und damit in ihrer Aussagekraft begrenzt. Alle Investitionen in Sachanlage- und immaterielles Anla- gevermogen werden hierbei als betriebsnotwendig unterstellt, Finanzanlageinvestitionen dagegen nicht.⁴¹ Spezifisch in der Fachliteratur wird der Free Cashflow auch als „frei verfugbarer Cash­flow" bezeichnet und gibt abhangig von der Berechnung unterschiedliche Auskunfte. Werden die Fremdkapitalkosten nicht im Cashflow aus laufender Geschaftstatigkeit als Ausgaben beriicksichtigt, stellt der FCF den Betrag dar, der zur Zahlung der Fremd- und Eigenkapitalgeber zur Verfugung steht. Im Fall der Berucksichtigung von Fremdkapi-talzinsen im Cashflow der laufenden Geschaftstatigkeit, werden FCF verwendet, um den Geldbetrag, der fur die Auszahlung gegenuber den Eigenkapitalgebern vorhanden ist, zu ermitteln. Der FCF ist besonders fur Eigen- und Fremdkapitalgeber von groBer Bedeutung, derm dieser stellt das Wertpotential, insbesondere in Form von Dividenden an Anteilseigner und Riickzahlungen an Glaubiger dar. Kreditinstitute ziehen diese Kennzahlen haufig als Indikatoren zur Beurteilung der Ruckzahlungsfahigkeit, sog. Bonitat, eines Unternehmens heran.

Im Rahmen der Unternehmenssteuerung besitzt der FCF eine zentrale Bedeutung, da auf dieser SteuerungsgroBe das Prinzipal-Agenten-Problem beruht. Neben der Verwen-dung des FCF zur Bemessungsgrundlage fur die Ausschuttung an die Anteilseigner, kann dieser auch vom Management zusatzlich zur Investition in neue Projekte verwen­det werden. Hierbei haben Manager Anreize, wie den Zufluss an Macht, und die even-tuell daran angekoppelte Vergutung.⁴² Die Problematik der Fehlinvestition kommt ins­besondere dann zum Ausdruck, wenn der Prinzipal und der Agent unterschiedliche Vor-stellungen gegenuber der Rentabilitat der Projekte besitzen, aufgrund unterschiedlicher Zeithorizonte.⁴³

Neben den unterschiedlichen Arten der Berechnung von FCF, gibt es verschiedene Be-reinigungen bzw. Anpassungen dieser Finanzkennzahl. Der FCF wird hierbei nach der allgemeinen Definition, Cashflow aus laufender Geschaftstatigkeit zuziiglich Cashflow der Investitionstatigkeit, berechnet, wobei zusatzlich weitere Komponenten berucksich- tigt oder vernachlassigt werden, ohne dabei die Begrifflichkeit zu verandern. Da die Angaben zum FCF durch die International Financial Reporting Standards (IFRS) weder vorgeschrieben noch empfohlen werden, handelt es sich zudem um keine nach objekti-vierten Regeln einheitlich definierte KenngroBe. Somit bleibt den Untemehmen bei der Bestimmung ein breiter Ermessensspielraum, sodass die FCF-Definition je nach ver-folgter bilanzpolitischer Zielsetzung modelliert werden kann.⁴⁴

Zur besseren Vergleichbarkeit der einzelnen angewandten FCF-Berechnungen wird im Folgenden eine Einteilung in fUnf Varianten vorgenommen. Die Unterscheidung beruht auf den Umfang der in Abzug zu bringenden Investitionszahlungen. Die Variante 1 der Vorgehensweise besteht nur in der Beriicksichtigung der Investitionen in die Sachanla-gen (SA) und immateriellen Vermogenswerten (VW), wahrend die Variante 2 den kompletten Cashflow aus Investitionstatigkeit im Abzugsposten beriicksichtigt. Unter der Variante 3 definiert man den FCF vor M&A-Transaktionen, wobei die Variante 4 zwar die im Zusammenhang mit Akquisitionen und Beteiligungen geflossene Zahlungs-strome in die Rechnung miteinbezieht, jedoch die Investitionen in Finanzanlagen (FA) ausschlieBt.⁴⁵ Um die Kategorisierung der ausgewiesenen FCF vervollstandigen zu konnen, beriicksichtigt die Variante 5 den FCF mit weiteren sonstigen Anpassungen bzw. Bereinigungen. Diese konnen bspw. die Anpassung um die Effekte aus der Finan-zierung konzerninterner Handler oder Abzug des Saldos aus gezahlten und erhaltenen Zinsen vom Cashflow aus laufender Geschaftstatigkeit sein.⁴⁶ In der Abbildung 4 er-folgt eine grafische Darstellung der Kategorisierung der FCF-Definitionen. Zudem er-folgt im Anhang B (Tab. B4) eine detaillierte Darstellung der

[...]

---

¹ Vgl. Macharzina/Wolf (2015), S. 18-19.

² Vgl. Gladen (2014), S. 10.

³ Vgl. Bakhaya (2015), S. 25

⁴ Vgl. Picot/Dietle/Frank/Fiedler/Royer (2015), S. 89; Vgl. Haugen/Senbet (1981), S. 630; Vgl. Jen- sen/Meckling (1976), S. 306-309.

⁵ Vgl. Ewert/Wagenhofer (2014), S. 514-515.

⁶ Vgl. Tirole (2001), S. 3.

⁷ Vgl.Tirole(2001), S.4.

⁸ Vgl. Burg/Plietsch/Pott/Walter (2016), S. 24.

⁹ Vgl. Miiller/Reinke (2008), S. 360; Vgl. Gox (2004), S. 28-30.

¹⁰ Vgl. Steger (2014), S. 1.

¹¹ Vgl. Ewert/Wagenhofer (2014), S. 513-514; Vgl. Preifiler (2008), S. 4.

¹² Vgl. Preifiler (2008), S. 4.

¹³ Vgl. Gladen (2014), S. 10-11.

¹⁴ Vgl. Dierkes/Schafer (2015), S. 21.

¹⁵ Vgl. Ewert/Wagenhofer (2014), S. 514.

¹⁶ Vgl. Ewert/Wagenhofer (2014), S. 514.

¹⁷ Vgl. Gladen (2014), S. 14-17.

¹⁸ Vgl. Ewert/Wagenhofer (2014), S. 516.

¹⁹ Vgl. Ewert/Wagenhofer (2014), S. 519.

²⁰ Vgl. Ewert/Wagenhofer (2014), S. 517.

²¹ Vgl. Steger(2014),S.41.

²² Vgl. Bakhaya (2015), S. 26.

²³ Vgl. International Accounting Standard 7 (IAS 7), Abs. 1.10.

²⁴ Vgl. Becker/Seeger (2003), S. 7.

²⁵ International Accounting Standard (IAS), Abs. 7.10.

²⁶ Vgl. Becker/Seeger (2003), S. 10.

²⁷ Vgl. Ruprecht/Nosberger (2012), S. 47.

²⁸ International Accounting Standard (IAS), Abs. 7.18.

²⁹ International Accounting Standard (IAS), Abs. 7.19.

³⁰ International Accounting Standard (IAS), Abs. 7.39; Vgl. Ruprecht/Nosberger (2012), S. 47.

³¹ Vgl. Becker/Seeger (2003), S. 11.

³² Vgl. Penman (2013), S. 40.

³³ Vgl. Penman (2013), S. 40.

³⁴ Von den Fremdkapitalzinszahlungen werden der Ertragsteuerersparnis abgezogen.

³⁵ Von den Fremdkapitalzinszahlungen werden der Ertragsteuerersparnis abgezogen.

³⁶ Von den Fremdkapitalzinszahlungen werden der Ertragsteuerersparnis abgezogen.

³⁷ Von den Fremdkapitalzinszahlungen werden der Ertragsteuerersparnis abgezogen.

³⁸ Vgl. Ewert/Wagenhofer (2014), S. 546.

³⁹ Vgl. Baetge/Kirsch/Thiele (2004), S. 293.

⁴⁰ Eigene Darstellung; Vgl. Baetge/Kirsch/Thiele (2004), S. 293.

⁴¹ Vgl. Becker/Seeger (2003), S. 18.

⁴² Vgl. Jensen (1986), S. Iff.

⁴³ Vgl. Ewert/Wagenhofer (2014), S. 514.

⁴⁴ Vgl. Zirkler/Grunwald-Delitz (2010), S. 545.

⁴⁵ In Anlehnung an Zirkler/Grunwald-Delitz (2010), S. 547.

⁴⁶ Vgl. Geschaftsbericht Daimler (2015), S. 93; Geschaftsbericht Durr (2015), S. 225.