Vergleich von aktiven und passiven Investmentstrategien bei Aktienfonds

Inhaltsverzeichnis

1 Einleitung

2 Investmentfonds
2.1 Gesetzliche Regelungen
2.2 Arten von Investmentfonds
2.2.1 Anlageuniversum
2.2.2 Anleger
2.2.3 Offene/ Geschlossene Fonds

3 Management auf Einzelfondsebene
3.1 Managementstile
3.2 Aktives Management
3.2.1 Ziel des aktiven Managements
3.2.2 Definition der Benchmark und des ex-ante Tracking Errors
3.2.3 Strategische Asset Allocation/ Selektion
3.2.4 Taktische Asset Allocation/ Timing
3.3 Passives Management
3.3.1 Ziel des passiven Managements
3.3.2 Benchmark
3.3.3 Strategien zur Indexnachbildung

4 Theoretische Annahmen zu aktiven und passiven Managementstrategien
4.1 Aktives Management im Kontext des CAPM-Modells
4.1.1 Die theoretische Fundierung des CAPM-Modells und deren Bedeutung für das aktive Portfoliomanagement
4.1.2 Kritische Würdigung des CAPM-Modells
4.2 Aktives Management im Kontext der Theorie der effizienten Märkte
4.2.1 Die Theorie der effizienten Märkte und ihre Bedeutung für das aktive Portfoliomanagement
4.2.2 Kritische Würdigung der Theorie der effizienten Märkte
4.3 Behavioural Finance
4.3.1 Behavioural Finance und seine Bedeutung für das aktive Portfoliomanagement
4.3.2 Kritische Würdigung der Erkenntnisse der Behavioural Finance

5 Vorteile und Nachteile der beiden Investmentstile aus Anlegersicht
5.1 Gebühren
5.1.1 Verwaltungskosten auf Fondsebene/ TER
5.1.2 Ausgabeaufschlag
5.1.3 Spread bei börsengehandelten Investmentfonds
5.1.4 Transaktionskosten
5.1.5 Zusammenfassung
5.2 Flexibilität der Anlagestrategie
5.3 Transparenz
5.4 Flexibilität im Bezug auf den Anlagehorizont und die Strategie des Anlegers

6 Performancevergleich aktiv und passiv gemanagter Fonds
6.1 Betrachtung der relativen und risikoadjustierten Performance
6.1.1 Betrachtung der Performance als Grundlage zum Vergleich aktiv und passiv gemanagter Fonds
6.1.2 Relative Performance
6.1.3 Risikoadjustierte Performance
6.1.4 Mehrjährige Performance
6.2 Betrachtung der Entwicklung von Aktienfonds einzelner Märkte/ Marktsegmente
6.2.1 Aktienfonds Europa Standardwerte
6.2.2 Aktienfonds Europa Nebenwerte
6.2.3 Aktienfonds Nordamerika Standardwerte
6.2.4 Aktienfonds Nordamerika Nebenwerte
6.2.5 Aktienfonds Japan Standardwerte
6.2.6 Aktienfonds Japan Nebenwerte
6.2.7 Aktienfonds Emerging Markets
6.2.8 Aktienfonds Indien
6.3 Betrachtung der graphischen Wertentwicklung von Aktienfonds ausgewählter Marktsegmente
6.4 Zusammenfassung der Ergebnisse

7 Fazit

Literaturverzeichnis

1 Einleitung

Diese Studienarbeit befasst sich mit dem Vergleich aktiv und passiv gemanagter Aktienfonds. Hierbei soll herausgestellt werden, inwieweit und unter welchen Bedingungen Investitionen in aktive bzw. passive Fonds vorzuziehen sind. Grundsätzlich haben aktiv gemanagte Fonds bereits von vorneherein den Nachteil, dass diese höhere Gebühren verlangen: Für aktive Fonds entstehen Zusatzkosten für Management und Research, die bei Indexfonds gering sind bzw. gar nicht erst anfallen. Trotz des anfänglichen Performancenachteils können aktiv gemanagte Fonds theoretisch besser als der Markt performen, indem sie Überrenditen durch geschickte Selektion der Titel und gutes Markttiming erzielen. Inwieweit dies in der Praxis tatsächlich zu Outperformance führt und ob diese in verschiedenen Bereichen - wie hier exemplarisch Unternehmensgröße und Markt - unterschiedlich ausfallen kann, soll nun näher untersucht werden.

Abbildung 1: Entwicklung von Anzahl und Vermögen der an der Deutschen Börse gelisteten ETF^[1]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Seit einigen Jahren wird zudem die Anlageform Exchange Traded Funds (ETF) zunehmend populärer und stellt sich dem direkten Vergleich mit herkömmlichen aktiv sowie auch passiv gemanagten Fonds. Diese Anlageform zeichnet sich zumeist durch passives Management aus, d.h. das Anlageziel dieser Fonds ist es nicht, die zugrundeliegende Benchmark zu schlagen, sondern diese lediglich möglichst genau nachzubilden (Index Tracking). Der große Vorteil dieser Fonds ist, neben den günstigen Kosten, die fortlaufende Handelbarkeit der Fondsanteile an einer Wertpapierbörse. ETF sind zwar bisher noch in der Minderheit in Deutschland, die Anbieter konnten sich jedoch in den letzten Jahren über kontinuierlich steigende Mittelzuflüsse freuen.

Die Zahl der ETF in Deutschland ist von 54 Stück im Jahr 2004 auf 77 Stück im Jahr 2005 gestiegen. Die in Exchange Traded Funds investierten Mittel stiegen von 16,4 Mrd. Euro in 2004 auf rund 26 Mrd. Euro Ende November 2005.^[2] Per 22.09.2006 waren an der Deutschen Börse bereits 148 ETF notiert, und die in dieser Anlageform verwalteten Mittel haben sich im Vergleich zum Vorjahr noch einmal signifikant auf rund 40 Mrd. Euro gesteigert (per 31.08.2006).^[3]

Zunächst stellt sich dem Investor die Frage, ob sich aktives Fondsmanagement überhaupt lohnt. Im Rahmen dieser Studienarbeit wird der Vergleich von aktiv und passiv gemanagten Fonds in der Theorie als auch in der Praxis durchgeführt, indem die Performance von Aktienfonds in verschiedenen Märkten relativ zu den jeweiligen Indizes untersucht wird.

2 Investmentfonds

2.1 Gesetzliche Regelungen

Für Fonds finden die Vorschriften des Investmentgesetzes Anwendung:

Investmentfonds stellen nach §2 Abs. 1 und 2 InvG Publikums-Sondervermögen oder Spezial-Sondervermögen dar. Diese werden von einer Kapitalanlagegesellschaft (KAG) verwaltet. Die Kapitalanlagegesellschaft ist zuständig für das Management der Fonds, deren Buchhaltung, die Erstellung der Halbjahres- und Jahresberichte sowie für das externe Reporting. Die KAG ist zudem zuständig für die Ausgabe- und Rücknahme der Fondsanteile.

Investmentfonds sind Sondervermögen. Das bedeutet, dass sich die Wertpapiere und Cashbestände der Fonds in Sperrdepots/ Sperrkonten bei einer Depotbank befinden^[4]. Aufgaben der Depotbank sind primär die Verwaltung- und Verwahrung von Wertpapieren (Custody), sowie die Abwicklung des Zahlungsverkehrs der Fonds. Die Depotbank wickelt zudem Anteilsausgaben- und Rücknahmen ab. Sie hat den von der Kapital-anlagegesellschaft ermittelten Anteilwert, zu dem Anteilscheinausgaben und Rücknahmen erfolgen können, zu prüfen und zu bestätigen. Bei Publikumsfonds ist börsentäglich ein Anteilwert zu ermitteln, zu dem die Anleger Fondsanteile bei der KAG erwerben und zurückgeben können.

2.2 Arten von Investmentfonds

Investmentfonds lassen sich anhand verschiedener Kriterien voneinander abgrenzen. Auf die wichtigsten soll an dieser Stelle eingegangen werden.

2.2.1 Anlageuniversum

Fonds können in verschiedene Arten von Wertpapieren investiert sein.

Gemäß BaFin, Richtlinien zur Festlegung von Fondskategorien §4 Abs. 2 InvG, Artikel 2 Fondskategorien, müssen mindestens 51 Prozent des Fondsvermögens in dem den Fonds bezeichnenden Vermögensgegenstand angelegt sein. Für die Praxis bedeutet dies, dass z.B. in einem Aktienfonds mindestens 51 Prozent des Fondsvermögens in Aktien investiert sein muß.

Abbildung 2: Klassifizierung von Investmentfonds anhand unterschiedlicher Kriterien^[5]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Die gängigsten Fondskategorien sind:^[6]

-Aktienfonds: Diese Fonds sind in Aktien investiert. In einem Einzelwert dürfen maximal 10 Prozent des Fondsvermögens gehalten werden.^[7]

-Rentenfonds: Hier wird in festverzinsliche Wertpapiere verschiedener Emittenten investiert (z.B. Staatsanleihen, Unternehmensanleihen).
-Geldmarktfonds: Diese Fonds halten Anleihen mit sehr geringer Restlaufzeit (< 12 Monaten) sowie Tagesgelder. Es existieren auch geldmarktnahe Fonds, die in Anleihen mit einer Restlaufzeit < 2 Jahren investieren.
-Immobilienfonds: Diese Fonds investieren in zumeist gewerblich genutzte Immobilien.
-Gemischte Fonds: Diese Fonds können grundsätzlich alle Anlageklassen beinhalten.
-Dachfonds: Hierbei handelt es sich um Fonds, die ihr Vermögen wieder in Fonds anlegen. Die Gewichtung eines einzelnen Zielfonds darf 20 Prozent des Fondsvolumens nicht übersteigen. Zudem darf ein Dachfonds nicht in mehr als 25 Prozent des Fondsvermögens des Zielfonds investiert sein.^[8]

Aktienfonds lassen sich auch anhand folgender Kriterien abgrenzen:

-Länder-/ Regionenfonds: Diese Fonds sind in bestimmten Ländern (z.B. Deutschland) oder bestimmten Regionen investiert (z.B. Europa) oder in einer bestimmten Ländergruppe, wie z.B. Emerging Markets.
-Branchen-/ Themenfonds: Hier wird in bestimmte Branchen bzw. Themen investiert wie z.B. Telekommunikation oder Finanzwerte.
-Differenzierung nach Unternehmensgröße (Marktkapitalisierung) des Unternehmens, in das investiert wird: Große Unternehmen: Large Caps

Mittelgroße Unternehmen: Mid Caps

Kleine Unternehmen: Small Caps

-Differenzierung nach Style: Value (Substanzwerte, hohe Dividenden)

Blend/ Core

Growth (Wachstumswerte)

2.2.2 Anleger

Hier unterscheidet man zwischen Publikumsfonds und Spezialfonds:

Publikumsfonds stehen einem großen Kreis von Anlegern offen. Diese können von jedem Anleger ob institutionell oder privat gekauft werden und verfügen demnach meist über eine hohe Zahl an Anlegern. Für diese Fonds wird von der Kapitalanlagegesellschaft börsentäglich ein Ausgabe- und Rücknahmepreis ermittelt, zu dem Kunden Fondsanteile bei der KAG erwerben und auch zurückgeben können.^[9]

Spezialfonds stehen nur institutionellen Anlegern offen. Hier ist der Kreis der Anleger, die nicht natürliche Personen sind, auf maximal 30 begrenzt.^[10] Diese Fonds dienen der individuellen Vermögensverwaltung der Institutionen. Institutionelle Anleger sind beispielsweise: Industrieunternehmen, Kreditinstitute, Versicherungen und Pensionskassen. Bei Spezialfonds ist die Kapitalanlagegesellschaft nicht verpflichtet, börsentäglich einen Anteilwert zu ermitteln.^[11]

2.2.3 Offene/ Geschlossene Fonds

Geschlossene Fonds zeichnen sich dadurch aus, dass die Anzahl der von ihnen ausgegebenen Anteilscheine bei Emission bereits festgelegt ist. Eine fortlaufende Ausgabe und Rücknahme der Fondsanteile durch die KAG erfolgt nicht.^[12] Anteile können lediglich über oftmals wenig liquide Sekundärmärkte von Anlegern gekauft und veräußert werden. Geschlossene Fonds fallen zudem nicht unter das Investmentgesetz, was die Anleger bezüglich Anlegerschutz benachteiligt. Oftmals werden geschlossene Fonds als sogenannte „Steuersparmodelle“ an Anleger mit hohem Grenzsteuersatz vertrieben, da unter Umständen Anfangsverluste der Fonds steuermindernd geltend gemacht werden können. Daher eigenen sich als Anlagegegenstände besonders Vermögenswerte mit hohen Anfangsinvestitionen wie Immobilien, Schiffe und Filmrechte.

Offene Fonds hingegen sind bezüglich der Anzahl ihrer Anteile nicht festgelegt. Hier können täglich Anteilscheine zu dem täglich von der KAG ermittelten Ausgabe- und Rücknahmepreis ausgegeben und zurückgenommen werden. Zudem hat der Anteilseigner eines offenen Fonds einen Anspruch auf Rücknahme seiner Anteile durch die Kapitalanlagegesellschaft.^[13] Unter diese Kategorie fallen alle nach dem InvG zum Vertrieb in Deutschland zugelassenen Investmentfonds.

3 Management auf Einzelfondsebene

3.1 Managementstile

Man unterscheidet zwei Managementstile: Aktives und passives Fondsmanagement.

Während passiv gemanagte Fonds versuchen einen Index abzubilden, ist das Ziel der aktiv gemanagten Fonds einen zugrunde liegenden Vergleichsindex (Benchmark) zu übertreffen. Da passiv gemanagte Fonds aufgrund ihrer Ausgestaltung ihren Vergleichsindex theoretisch nicht schlagen können, ist gerade bei aktiv gemanagten Fonds die relative und risikoadjustierte Outperformance der Benchmark von vitaler Bedeutung.

Um einen Index passiv abzubilden stehen dem passiven Fonds mehrere Strategien zur Auswahl, auf die in Kapitel 3.2.3 näher eingegangen wird. Der Anlage-entscheidungsprozess bei aktiven Fonds hingegen wird in zwei Hauptbereiche untergliedert: Die strategische Asset Allocation, die die Frage nach grundsätzlicher Gewichtung einzelner Länder, Branchen und Titel beantworten soll und längerfristig ausgelegt ist, sowie die taktische Asset Allocation, die sich damit auseinandersetzt günstige Ein- und Ausstiegschancen am Markt zu nutzen, sowie das Portfolio kurzfristig an Marktveränderungen anzupassen.

3.2 Aktives Management

3.2.1 Ziel des aktiven Managements

Ziel des aktiven Managements ist es durch gezieltes Abweichen von einer Benchmark (mittels Festlegung des ex-ante Tracking Errors), eine Überrendite gegenüber dieser zu erzielen. Es ist demnach nicht das Hauptziel eine möglichste hohe absolute Performance zu erwirtschaften, sondern die relative Performance gegenüber der Benchmark ist hier von entscheidender Bedeutung.

Ein Investor wird nur bereit sein, die höheren Gebühren des aktiven Fondsmanagements zu tragen, wenn er sich durch die Leistungen des Fondsmanagements eine Outperformance des zugrundeliegenden Index verspricht. Hierbei muß auch das Risiko des Fonds im Blick behalten werden, da die Outperformance risikoadjustiert betrachtet werden muß. Dadurch wird sichergestellt, dass die Outperformance der aktiv gemanagten Geldanlage nicht durch Eingehen eines höheren Risikos als ihr Vergleichsindex erkauft werden kann (indem höhere Risikoprämien vereinnahmt würden).

3.2.2 Definition der Benchmark und des ex-ante Tracking Errors

Die Benchmark wird vor Beginn des Investments festgelegt. Es handelt sich zumeist um einen Vergleichsindex (bzw. Mischungen aus unterschiedlichen Indizes), dessen Anlageuniversum und Risiko möglichst ähnlich dem des aktiv gemanagten Portfolios ist. Wenn eine repräsentative Benchmark gefunden ist, wird mittels des ex-ante Tracking Errors festgelegt, wie benchmarknah bzw. benchmarkfern der Fonds gemanagt werden soll. Der Tracking Error drückt die prozentuale Abweichung des Fonds von seiner Benchmark aus. Je höher die mögliche Abweichung des Fonds von seinem Vergleichsindex sein kann, desto signifikanter kann im nachhinein auch die Underperformance des Fonds ausfallen, wenn sich die Markterwartungen des Managements nicht erfüllen sollten. Es existiert eine nicht geringe Anzahl von aktiv gemanagten Fonds mit relativ niedrigem Tracking Error. Von diesen Fonds kann auch nur eine indexnahe Entwicklung erwartet werden, hier sollte jedoch die Gebührenstruktur der Fonds auch dementsprechend „passiv“ ausfallen.

3.2.3 Strategische Asset Allocation/ Selektion

Im Rahmen der Selektion wird vorab die Anlagepolitik des Fonds festgelegt, d.h. welche Länder/ Branchen/ Märkte/ Titel/ Währungen mit welcher Gewichtung ausgewählt werden.

Die Auswahl erfolgt zumeist mittels Fundamentalanalyse oder quantitativen Methoden. Das Ziel der Selektion ist durch bewusste Über- und Untergewichtung von Wertpapieren einen Mehrertrag gegenüber dem Vergleichsindex zu generieren.

Man unterscheidet zwei Analyseansätze im Rahmen der Fundamentalanalyse:

Top-down Ansatz ^[14]

Die Analyse wird von „Oben nach unten“ vorgenommen. Dies bedeutet, dass zuerst die verschiedenen Regionen und/ oder Branchen analysiert und gewichtet werden und danach die Betrachtung immer feiner wird, bis hin zur Betrachtung auf Einzeltitelebene. Dies soll anhand eines Exempels verdeutlicht werden:

Beispiel: Weltweiter Aktienfonds

1. Auswahl einer geeigneten Benchmark: MSCI World (Gewichtung USA 55 Prozent, Europa 35 Prozent, Japan 10 Prozent)
2. Festlegung der Regionengewichtung: z.B. USA 50 (5 Prozent unter Benchmark (MSCI World)), Europa 45 Prozent (+10 Prozent), Japan 5 Prozent (-5 Prozent)
3. Auswahl der Branchengewichtung in den einzelnen Regionen
4. Einzeltitelselektion

Der entscheidende Vorteil des Top-down Ansatzes ist seine Übersichtlichkeit. Hier kann schon auf oberster Ebene die Diversifikation des Portfolios erfolgen und das Einzeltitelrisiko und Branchenrisiko begrenzt werden, es können aber auch wie beim obigen Beispiel bewusst Unter- bzw. Übergewichtungen eingegangen werden.

Bottom-up Ansatz ^[15]

Bei dem Bottom-up Ansatz steht zuerst der Einzeltitel im Fokus der Analyse: Jeder Einzeltitel wird für sich, zumeist nach fundamentalen Kriterien ausgewählt. Hier wird ganz gezielt nach Wertpapieren gesucht, die aktuell am Markt unterbewertet sind.

Die Bewertung der Unternehmen ist stark von der Subjektivität der Analyse abhängig sowie von der Prognosefähigkeit der ausgewerteten Kriterien für die Zukunft (z.B: Prognose der zukünftig zu erwartenden Unternehmensgewinne, Dividendenpolitik, Auftragslage, Innovationskraft…). Durch Einzelauswahl der Wertpapiere können unter Umständen ungünstige Gewichtungen von z.B. Branchen, Ländern oder Währungen enstehen.

Um einen besseren Überblick über das Portfolio zu erhalten, sollten die einzelnen Ergebnisse am Ende wieder auf Branchen/ Marktsegment/ Länder/ Regionen Ebene aggregiert werden, um ein aussagekräftiges Gesamtbild des Portfolios zu erhalten und die Gewichtungen zu überprüfen.

Quantitative Methoden

Bei den quantitativen Methoden handelt es sich um rein kennzahlenbasierte Ansätze, die Anlageentscheidungen aufgrund von mathematisch-statistischen Verfahren treffen. Diese Methoden zeichnen sich im Vergleich zur Fundamentalanalyse durch eine höhere Objektivität aus, da qualitative Faktoren wie z.B. Managementqualität oder Innovationskraft komplett außen vor bleiben. Durch diese Verfahren wird die Subjektivität bei Anlageentscheidungen eliminiert, da diese nachvollziehbar und objektiv lediglich auf der Auswertung bestimmter, historischer Kennzahlen basieren.^[16]

Diese Methoden können jedoch nicht nur in der Selektionsphase angewandt werden, auch für das Markttiming können quantitative Methoden genutzt werden, indem die Strategien an sich verändernde Märkte angepasst werden.

3.2.4 Taktische Asset Allocation/ Timing

Die taktische Asset Allocation wird genutzt, um die richtigen Ein- und Ausstiegszeitpunkte in einzelne Märkte zu erkennen und zu nutzen, um das Portfolio an das sich beständig ändernde Marktumfeld anzupassen. Ziel ist es, durch gutes Timing der Ein- und Ausstiegszeitpunkte einen zusätzlichen Beitrag zur Outperformance des Fonds zu leisten. Voraussagen über zukünftige Marktentwicklungen können durch verschiedene Methoden gewonnen werden.

Um die zukünftige Entwicklung eines Aktienkurses zu prognostizieren wird oftmals die Chartanalyse^[17] angewandt, die versucht, aus vergangenen Kursbewegungen von Wertpapieren Erkenntnisse für die Zukunft herzuleiten. Prämissen der Chartanalyse sind, dass sich Wertpapierkurse in Trends bewegen und dass sich in Kurscharts bestimmte Muster erkennen lassen, die sich wiederholen. Theoretisch fundiert sind die Erkenntnisse aus der Chartanalyse nicht, dass diese in der Praxis trotz allem oft funktioniert, liegt wohl daran, dass viele Marktteilnehmer daran glauben und dementsprechend handeln (Massenpsychologisches Phänomen). Glauben diese beispielsweise, ein Verkaufssignal zu erkennen, werden sie ihre Bestände verringern, weil sie mit sinkenden Kursen rechnen. Infolgedessen sinkt bedingt durch die Verkäufe der Wertpapierkurs tatsächlich. Ein großes Problem der Chartanalyse ist, dass Trends und Muster meist erst im Nachhinein erkannt werden.

Erkenntnisse für das richtige Markttiming verspricht man sich ebenfalls von Indikatorenmodellen^[18], die bestimmte Hinweise auf Entwicklungen von Wertpapieren liefern sollen. Beispielsweise kann man durch die Betrachtung der Anzahl von gestiegenen und gefallenen Wertpapieren Rückschlüsse auf die Entwicklung eines Index ziehen (Advance-Decline-Linien), Auswertungen über die Anzahl von Put und Call Optionen auf einen Index anfertigen (Put-Call-Ratio), um die Stimmung und Stimmungsumschwünge der Investoren festzustellen, oder die Dynamik einer Kursbewegung betrachten (Momentum).

In der Praxis führt der Versuch des Markttimings oft dazu, dass Investoren bei ihrem Einstieg schon hinter der positiven Entwicklung des Marktes zurückliegen. Problematisch ist, dass diese den Trend erst erkennen müssen um ihm folgen zu können. Umgekehrt ist der Ausstiegszeitpunkt aus einer Abwärtsbewegung oftmals später, so dass hier schon Verluste realisiert wurden. Im ungünstigsten Falle steigt ein Investor am Ende eines Aufwärtstrends in den Markt ein und am Ende eines Abwärtstrends aus. Zusätzlich entstehen durch Käufe und Verkäufe der Wertpapiere an dieser Stelle unabhängig von Gewinn und Verlust des Investments Transaktionskosten, die sich ebenfalls performancemindernd auswirken.

3.3 Passives Management

3.3.1 Ziel des passiven Managements

Ziel des passiven Managements ist es, eine zugrunde liegende Benchmark möglichst genau nachzubilden. Dies kann auf verschiedenem Wege geschehen: Entweder durch komplette Nachbildung des Index oder durch den Versuch, durch Kombination von weniger Wertpapieren als im Index enthalten sind, ein Portfolio zusammenzustellen, dass sich möglichst gleichläufig mit diesem entwickelt. Man spricht in diesem Falle von „Sampling“-Methoden. Bei kleineren Fondsvolumina bzw. breit gestreuten Indizes wie z.B. dem S&P 500, ist eine komplette Nachbildung oft nicht möglich und auch wenig sinnvoll, vor allem auch im Hinblick auf die Transaktionskosten, die auf Wertpapierebene anfallen.

Die tatsächliche Abweichung der Indexanlage vom Index, die erst am Ende einer Periode festgestellt werden kann, wird als ex-post Tracking Error bezeichnet. Je niedriger dieser prozentuale Wert ist, desto besser war die Abbildung des Index durch das passiv gemanagte Portfolio. Da bei passiven Managementstrategien der Index lediglich voll oder teilweise repliziert wird, entfällt hier der Aufwand für Research und aktive Management-Leistungen. Es sind nur Anpassungen des Portfolios nötig, wenn Wertpapiere den Index verlassen oder neu aufgenommen werden oder technische Korrekturen des Index erfolgen. Der geringere Aufwand des passiven Managements schlägt sich in den niedrigeren Gebühren für diese Fonds wider.

3.3.2 Benchmark

Für passive Investments ist die Benchmark immer der ihnen zugrunde liegende Index. Eine Outperformance ist grundsätzlich nicht möglich, da die Benchmark lediglich repliziert wird, sofern man von zufälliger „Outperformance“ durch Tracking Error^[19] absieht. Der Fonds wird sich immer gleichläufig zu seiner Benchmark entwickeln und aufgrund der Gebühren wird die Performance des Portfolios zwangsläufig immer ein wenig unter der des Vergleichsindex liegen.

3.3.3 Strategien zur Indexnachbildung

Um einen Index nachzubilden gibt es zwei Grundstrategien. Auf der einen Seite die Full-Replication-Strategie, die alle Wertpapiere des Index in gleicher Gewichtung enthält, sowie Sampling-Strategien, die zum Einsatz kommen, wenn sich eine vollständige Nachbildung des Index als schwierig erweist^[20]. An dieser Stelle soll auf die beiden Strategien, sowie die synthetische Indizierung eingegangen werden.

Abbildung 3: Strategien zur Indexnachbildung^[21]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Full-Replication

Bei der Full-Replication werden alle Indextitel proportional zu ihrer Gewichtung in das Portfolio aufgenommen. Durch die komplette Nachbildung des Index zeichnen sich Indexfonds, die die Full-Replication-Strategie anwenden, durch einen relativ niedrigen Tracking Error im Vergleich zu anderen Indexnachbildungsstrategien aus. Jedoch gelingt es nicht, den Tracking Error vollständig zu eliminieren. Abweichungen vom Referenzindex können zum Beispiel durch folgende Probleme auftreten:

-Bei Performanceindizes wird die zeitgleiche Reinvestition der Dividenden zum aktuellen Kurs unterstellt. In der Praxis ist dies kaum so durchführbar, da Wertpapierkurse Marktschwankungen unterliegen und zudem zwischen Extag und Zahltag der Dividende oft Time-Lags entstehen.
-Ein Index ist immer voll investiert, ein Indexfonds hingegen verfügt in der Praxis immer über einen Anteil liquider Mittel.

Problematisch ist bei der Full-Replication auch die relativ hohe Mindestinvestitionssumme, da sämtliche Wertpapiere entsprechend ihrer Indexgewichtung angeschafft werden müssen. Bei Indizes mit sehr vielen Werten, kann die Umsetzung schwierig werden. Zudem entstehen bei jedem Wertpapiertrade Transaktionskosten, die die Rendite des Fonds ebenfalls schmälern. Je größer das Portfolio ist, desto höher ist auch sein Verwaltungsaufwand (Reinvestition von Erträgnissen, Abwicklung von Corporate Actions, Wertpapierverwahrung).

Abschließend läßt sich festhalten, dass sich die Full-Replication Methode lediglich bei großen Portfolios anbietet, die genügend Volumen haben, um die Wertpapierpositionen proportional zum Index aufzubauen. Jedoch sollte die Aktienanzahl im Index relativ überschaubar bleiben und keine illiquiden Papiere beinhalten, die bei Kauf und Verkauf große Kursschwankungen aufweisen können. Überzeugend bei diesem Verfahren ist der relativ niedrige Tracking Error, größter Nachteil die anfallenden Transaktionskosten.^[22]

[...]

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^[1] Quelle: Financial Times Deutschland.

^[2] Vgl. O.V.: Exchange Traded Funds: Börsennotierte Indexfonds sind ein Erfolg, 2006.

^[3] Vgl. Jünemann., Bernd: Der Markt als Fondsmanager, 2006.

^[4] Siehe §24 Abs. 1 InvG

^[5] Eigene Graphik.

^[6] Vgl. Studienwerk der Bankakademie, Privatkundengeschäft, Juni 2004, Teil 5, Kapitel 4.4, S.5-6.

^[7] Siehe §60 Abs. 1 InvG.

^[8] Siehe §64 Abs. 3 InvG.

^[9] Siehe §36 Abs. 1 InvG.

^[10] Siehe §91 Abs. 1 InvG.

^[11] Siehe §95 Abs. 4 InvG.

^[12] Vgl. Grill, Wolfgang, Perczynski, Hans: Wirtschaftslehre des Kreditwesens, 1999, S.248.

^[13] Vgl. Grill, Wolfgang, Perczynski, Hans: Wirtschaftslehre des Kreditwesens, 1999, S.248.

^[14] Vgl. Garz, Günther, Moriabadi: Portfolio-Management, 2004, S.149-150.

^[15] Vgl. Garz, Günther, Moriabadi: Portfolio-Management, 2004, S.150.

^[16] Vgl. Studienwerk der Bankakademie, Privatkundengeschäft, Juni 2004, Teil 5, Kapitel 5.2, S.3-4.

^[17] Vgl. Studienwerk der Bankakademie, Privatkundengeschäft, Juni 2004, Teil 5, Kapitel 5.5, S.1-13.

^[18] Vgl. Studienwerk der Bankakademie, Privatkundengeschäft, Juni 2004, Teil 5, Kapitel 5.5, S.15-18.

^[19] Vgl. Deutsche Börse Group: FAQ ETF: Was versteht man unter dem Tracking Error?

^[20] Vgl. Hehn, Elisabeth: Exchange Traded Funds, 2005, S.9.

^[21] Eigene Graphik.

^[22] Vgl. Budinsky, Ralf: Aktienindexfonds, Produktidee und Umsetzung, 2002, S.297, S.305-327.