Hedgefonds als Formen des Alternative Investments - Strategie und Performance

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Symbolverzeichnis

1. Einleitung

2. Die Charakteristika der Hedgefonds
2.1. Alternative Investments
2.2. Die Hedgefonds-Industrie
2.3. Instrumente der Hedgefonds-Strategien

3. Die Strategien der Hedgefonds
3.1. Systematisierung der Strategien
3.2. Market Neutral-Strategien
3.3. Event-Driven-Strategien
3.4. Opportunistic-Strategien

4. Die Performance der Hedgefonds
4.1. Performancemessung
4.2. Risiko und Rendite der Hedgefonds-Strategien

5. Fazit

Literaturverzeichnis

Webseitenverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Alternative Investments

Abbildung 2: Hedgefonds 1990-2005

Abbildung 3: Verwaltetes Vermögen 1990-2006 (1. Hj.)

Abbildung 4: Hedgefonds-Strategien

Abbildung 5: Risiko und Rendite

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Geographische Verteilung

Tabelle 2: Charakteristika

Tabelle 3: Performance

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Symbolverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1. Einleitung

In Deutschland spielen Hedgefonds als Formen des Alternative Investments (AI) noch eine untergeordnete Rolle^[1] im Vergleich zu den traditionellen Investments. Ein Grund hierfür ist, dass Hedgefonds^[2] und Dachhedgefonds^[3] erst ab dem 01.01.2004 in Deutschland vertrieben werden dürfen^[4]. Bis dahin war es üblich in Hedgefonds über Zertifikate und Genussscheine zu investieren^[5]. Mit der Zulassung sollte vor allem die Attraktivität des deutschen Investmentstandorts gesteigert werden^[6]. Jetzt sind Hedgefonds gemäß dem Investmentgesetz (InvG) in Deutschland zum Vertrieb im Rahmen einer Privatplatzierung^[7] zugelassen. Durch diese Entwicklung werden Hedgefonds in Deutschland immer beliebter, aber auch weltweit entwickelt sich das Hedgefonds-Geschäft von einer kaum bekannten Investmentalternative zu einem Billionen-Dollar-Geschäft^[8]. Alfred W. Jones gründete 1949 den ersten Hedgefonds, der alle Charakteristika heutiger Hedgefonds, wie Leverage, Leerverkäufe und anreizorientierte Entlohnung^[9], schon damals erfolgreich kombinierte^[10]; dabei generierte Jones mit einer marktneutralen Strategie 87 Prozent Überrendite im Vergleich zu den erfolgreichsten Investmentfonds der vorausgegangenen zehn Jahre. Seitdem versuchen immer mehr Hedgefonds diese Erfolgsgeschichte zu kopieren. Ein positives Beispiel dafür ist der Quantum-Fonds des Ungarn George Soros, der 1992 eine Mrd. US-Dollar aus einer Strategie der Währungsspekulation gegen das britische Pfund vereinnahmen konnte^[11]. Doch es gibt auch Schattenseiten, was die Krise^[12] des Hedgefonds Long-Term Capital Management (LTCM) zeigte. Der Beinahekollaps^[13] von LTCM mit prominenten Teilhabern wie den Nobelpreisträgern Robert Merton und Myron Scholes hatte die internationalen Finanzmärkte im Jahr 1998 fast zu Fall gebracht^[14].

Diese großen Erfolge, aber auch Misserfolge lassen die Medien und die Literatur in schillernden Vergleichen über die Hedgefonds schreiben, wie z.B. „Wegelagerer der Globalisierung“^[15], „Cowboys der Finanzmärkte“^[16] oder „Königsdisziplin der Kapitalanlage“^[17].

Ziel dieser Arbeit ist es die grundlegenden und charakterisierenden Eigenschaften von Hedgefonds darzustellen. Im Folgenden soll ein Schwerpunkt auf die Systematisierung der Strategien von Hedgefonds, wie sie z.B. der Quantum-Fonds oder LTCM verwandten, gelegt werden. Anschließend werden die Strategien im Einzelnen vorgestellt. Danach steht im Fokus dieser Arbeit die Performance der verschiedenen Strategien zu untersuchen und diese mit Benchmarks wie z.B. Morgan Stanley Capital International (MSCI) World Index zu vergleichen.

2. Die Charakteristika der Hedgefonds

2.1. Alternative Investments

Zu den traditionellen Anlageformen zählt man Aktien, festverzinsliche Wertpapiere und liquide Mittel, wie z.B. Tagesgeld^[18]. Hedgefonds sind keine klassischen Investments, sondern lassen sich in das Universum der AI^[19] einordnen (vgl. Abbildung 1). Neben Hedgefonds gibt es noch weitere Formen von AI, wie z.B. Immobilien, Rohstoffe, Private Equity, Verbriefte Produkte und Hochverzinsliche Anleihen.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten Abbildung 1 : Alternative Investments

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Jaeger (2002), S. 19.

Die Anlageformen der AI streben im Gegensatz zu traditionellen Investments eine immer positive Rendite an^[20]. Außerdem sind AI nur wenig oder sogar negativ mit Aktien und Anleihen korreliert^[21]; diese Eigenschaft ist wegen des Diversifikationseffekts positiv für traditionelle Portfolios, die einen Anteil an AI in ihrem Portfolio halten^[22]. Ein weiterer Unterschied ist die meist performanceabhängige Vergütung der Manager, die auch selbst als Unternehmer beteiligt sein können^[23].

2.2. Die Hedgefonds-Industrie

Im Bereich der AI ist das Segment der Hedgefonds in den vergangenen Jahren stark gewachsen (vgl. Abbildung 2). Während es im Jahr 1990 lediglich 530 Hedgefonds und 80 Dachhedgefonds gab, stieg die Zahl der Hedgefonds fünfzehn Jahre danach auf 6667 und die der Dachhedgefonds auf 1997 - insgesamt 8664 Fonds; im ersten Halbjahr (Hj.) 2006 gab es laut Statistik sogar 8987 Hedgefonds^[24].

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 2: Hedgefonds 1990-2005

Quelle: Eigene Darstellung; Daten entnommen aus Busack (2006), S. 144.

Die Anzahl der Hedgefonds und Dachhedgefonds stieg seit Betrachtungsanfang fast linear. Legt man die Entwicklung der Abbildung 2 zu Grunde, ergibt sich ein durchschnittliches Wachstum von 18.39 Prozent bei Hedgefonds.

Ähnlich verhält es sich mit dem verwalteten Vermögen der Hedgefonds, was aus der Abbildung 3 ersichtlich wird. Von 1990 bis 2006 wuchs das Vermögen mit durchschnittlich 23.88 Prozent von 39 auf 1200 Mrd. US-Dollar.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 3: Verwaltetes Vermögen 1990-2006 (1. Hj.)

Quelle: Eigene Darstellung; Daten entnommen aus Princeton Consultants (2006), S. 5.

Ein weiterer erwähnenswerter Aspekt der Hedgefonds-Industrie ist ihre geographische Verteilung. Es fällt dabei auf (vgl. Tabelle 1), dass mehr als die Hälfte der Fonds und ca. zwei Drittel des Hedgefonds-Vermögens in Offshore-Lokationen zu finden sind; die gefragtesten darunter sind die Cayman Islands, British Virgin Islands und die Bermudas. Der Grund dafür ist, dass diese Länder keine speziellen Investmentgesetze erlassen haben^[25] und so gut wie keine Regulierung für Hedgefonds haben^[26]. Dagegen sind mehr als drei Viertel der Hedgefonds-Manager in den USA und der EU anzutreffen, meistens in den Zentren New York und London^[27].

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tabelle 1: Geographische Verteilung

Quelle: Eigene Darstellung; Daten entnommen aus IFSL (2006), S. 2.

2.3. Instrumente der Hedgefonds-Strategien

Sowohl das deutsche InvG^[28] als auch Cottier^[29] und Eichengreen / Mathieson^[30] sehen Hedgefonds durch den Gebrauch von Derivaten, Leverage und Leerverkäufen charakterisiert^[31].

Um einen Leerverkauf^[32] zu realisieren, leiht sich der Hedgefonds das jeweilige Wertpapier von einem Verleiher aus. Als organisiertes Verleihsystem kann z.B. die Clearstream Banking AG, vormals Deutsche Kassenverein AG, dienen, aber auch jede nationale oder internationale Großbank^[33]. Für die Überlassung der Wertpapiere für eine vorher festgelegte Zeit muss der Hedgefonds dem Verleiher eine Gebühr entrichten. Wenn nun der Hedgefonds diese ausgeliehenen Wertpapiere wiederum verkauft spricht man von einem Leerverkauf. Zu einem festgelegten Zeitpunkt muss der Hedgefonds die Wertpapiere dem Verleiher zurückgeben, wofür sich der Hedgefonds am Markt wieder mit diesen Wertpapieren eindecken muss. Hierbei können abhängig vom aktuellen Kurs des Wertpapiers für den Hedgefonds Gewinne oder Verluste entstehen. Ist z.B. der Kurs des ausgeliehenen Wertpapiers gefallen, kann der Manager des Hedgefonds das Wertpapier zu einem geringeren Preis am Markt zurückkaufen und macht dadurch Gewinn.

Ein weiteres wichtiges Instrument für Hedgefonds ist der Leverage^[34]. Bei dieser Handelstechnik handelt es sich um ein Spekulieren auf Kredit. Man nimmt Fremdkapital auf, um kleinste Preisunterschiede an den Märkten in attraktive Renditen zu verwandeln^[35]. Hierbei muss die Gesamtkapitalrendite größer als der Fremdkapitalzins sein, um die Eigenkapitalrendite zu erhöhen.

Wie bereits erwähnt sind bei Hedgefonds Derivate im Gebrauch, welche Anlagegegenstände sind, deren Wert von einem ihnen zu Grunde liegenden Anlagegegenstand abgeleitet ist^[36]. Hedgefonds handeln sehr flexibel mit den unterschiedlichsten Finanztiteln, darunter auch mit Termin- und Optionskontrakten.

Die angesprochenen Handelsinstrumente können von Hedgefonds einzeln oder in Kombination, genutzt werden. Einige Hedgefonds wenden z.B. die Arbitrage an. Dabei geht es darum, dass man Renditen aus Preisunterschieden gleichwertiger Finanzinstrumente durch Leerverkauf und meist auch unter Verwendung von Leverage, erzielt^[37].

Die Tabelle 2 fasst noch einmal die Charakteristika von Hedgefonds, die in Abschnitt 2 erwähnt wurden, zusammen.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tabelle 2: Charakteristika

Quelle: Eigene Darstellung.

3. Die Strategien der Hedgefonds

3.1. Systematisierung der Strategien

Es ist nicht einfach eine umfassende Kategorisierung für Hedgefonds zu finden. Dies resultiert daraus, dass die Hedgefonds-Strategien überaus heterogen sind, die Hedgefonds-Industrie sehr intransparent ist, Hedgefonds in nahezu jeder Region der Welt investiert sind und alle vorhandenen Anlageinstrumente nutzen können. Weiterhin ist es unter Hedgefonds-Managern nicht unüblich ihre Strategie zu ändern^[38]. Es gibt verschiedene Systematisierungsansätze, die die Hedgefonds-Strategien anhand von keinem, einem, oder auch nach mehreren Kriterien einteilen. Credit Suisse First Boston/Tremont (CSFB) teilt die Strategien nur anhand ihrer Risikoeigenschaften^[39] in marktneutrale (Market Neutral), ereignisgetriebene (Event-Driven) und opportunistische (Opportunistic) Strategien ein^[40]. Dagegen unterscheidet MSCI die Strategien nach Kriterien wie Geographie (Developed Markets, Emerging Markets, Global Markets), Anlageklasse (Commodities, Covertibles, Currencies) und Anlageprozess (Directional Trading, Relative Value, Security Selection, Specialist Credit, Multi Process Group)^[41]. Ein anderer etablierter Anbieter von Hedgefonds-Indices - Hedge Fund Research (HFR) - verzichtet auf eine Einteilung und reiht 37 verschiedene Strategien nebeneinander^[42].

[...]

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^[1] Vgl. Single (2001), S. 240.

^[2] Sog. „Sondervermögen mit zusätzlichen Risiken“. Vgl. §112 InvG.

^[3] Sog. „Dach-Sondervermögen mit zusätzlichen Risiken“. Vgl. §113 InvG.

^[4] Die Einführung des Investmentmodernisierungsgesetzes erfolgte am 01.01.2004. Vgl. Bessler / Drobetz / Henn (2005), S. 2.

^[5] Vgl. Eling (2006a), S. 562-563.

^[6] Vgl. Doehlert / Brauchli (2003), S. 900.

^[7] Privat Placement.

^[8] Vgl. o.V. (2006), Verluste, S. 1.

^[9] Derivate wurden damals noch nicht angewandt.

^[10] Vgl. Yago / Ramesh / Hochman (1999), S. 44-45.

^[11] Vgl. Lähn (2004), S. 295-301 und o.V. (1993), Soros, S. 434.

^[12] LTCM musste im Jahr 1998 einen Verlust von 4,5 Mrd. US-Dollar verantworten. Dies konnte nur durch eine Finanzspritze von 3,625 Mrd. US-Dollar namhafter Banken und durch die Intervention der Federal Reserve Bank abgewendet werden. Vgl. Bretzler / Rudolph (2004), S. 94-97.

^[13] Im Dezember hatte LTCM 5 Mrd. US-Dollar Eigenkapital und 125 Mrd. US-Dollar Gesamtkapital, was einem Leverage von 25:1 entspricht. Dieser hohe Leverage zusammen mit der Russland-Krise brachte LTCM ins Wanken. Vgl. Jorion (2006), S. 439-447.

^[14] Für umfassende Ausführungen bezüglich der LTCM-Krise siehe Strachman (2005), S. 13-25 und Lähn (2004), S. 308-318.

^[15] Vgl. Disch / Füss (2004), S. 1.

^[16] Vgl. Döhle / Papendick (2006), S. 39.

^[17] Vgl. Bessler / Drobetz / Henn (2005), S. 2.

^[18] Vgl. Grünbichler / Graf / Wilde (2003), S. 574.

^[19] In der Literatur gibt es keine einheitliche Definition für AI. Vgl. Rutkis (2002), S. 4.

^[20] Vgl. Weber (2004), S. 11-13.

^[21] Vgl. Regner (2006), S. 34-36.

^[22] Vgl. Krämer (2005), S. 201-202.

^[23] Vgl. Chadha / Jansen (1998), S. 34.

^[24] Vgl. Princeton Consultants (2006), S. 4.

^[25] Vgl. Rutkis (2002), S. 15.

^[26] Für umfassende Ausführungen bezüglich der Regulierung und rechtlichen Grundlagen der Hedgefonds siehe Wallach (2005), S. 55-90; Kaiser Dieter G. (2004), S. 33-57 und Brouwer (2001), S. 12-18.

^[27] Vgl. Snurer (2003), S. 102-105.

^[28] „(…) eine Steigerung des Investitionsgrades des Sondervermögens über grundsätzlich unbeschränkte Aufnahme von Krediten für gemeinschaftliche Rechnung der Anleger

oder über den Einsatz von Derivaten (Leverage) (…) Verkauf von Vermögensgegenständen für gemeinschaftliche Rechnung der Anleger, die im Zeitpunkt des Geschäftsabschlusses nicht zum Sondervermögen gehören (Leerverkauf) (…)“. Vgl. §112 InvG.

^[29] Vgl. Cottier (2000), S. 17.

^[30] Vgl. Eichengreen / Mathieson (1998), S. 2.

^[31] Es gibt bislang keine allgemein anerkannte Definition für einen Hedgefonds. Vgl. EZB (2006), S. 71-74.

^[32] Short Selling.

^[33] Vgl. Schuhmacher (2001), S. 1292-1293.

^[34] Die Leverage-Gleichung lautet:

rEK = rGK + (rGK - rFK) FK/EK.

Hier steht rEK für die Eigenkapitalrendite, rFK für die Fremdkapitalrendite, rGK für die Gesamtkapitalrendite, EK für das Eigenkapital und FK für das Fremdkapital. Vgl. Drukarczyk (2003), S. 144-146.

^[35] Vgl. Sievers (2004), S. 60-62.

^[36] Vgl. Brealey / Meyers / Allen (2006), S. 996.

^[37] Vgl. Franke / Hax (2004), S. 368.

^[38] Man spricht dann von einer sog. Stilverschiebung. Vgl. Moix (2006), S. 281.

^[39] Volatilität der Renditen.

^[40] Vgl. CSFB (2007), S. 1-2 und Eling (2006b), S. 31.

^[41] Vgl. MSCI (2005), S. 13-19.

^[42] Vgl. HFR (2007), S. 1.