Residualgewinn und Economic Value Added - „Wertorientierte Unternehmensrechnung“

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Symbolverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

1 Einleitung

2 Grundlagen
2.1 Das Kongruenzprinzip
2.2 Das Lücke-Theorem

3 Der Residualgewinn
3.1 Konzept des Residualgewinns
3.2 Beispiele für Residualgewinngrößen
3.3 Das Residualgewinn-Modell
3.4 Vergleich des Residualgewinn-Modells mit der Discounted Cash Flow- Methode

4 Economic Value Added
4.1 Grundlagen des Economic Value Added-Konzepts
4.2 Stärken und Schwächen des Economic Value Added-Konzepts

5 Der Market Value Added
5.1 Berechnung des Unternehmenswerte anhand des Market Value Added
5.2 Beurteilung des Residualgewinns als Maßstab der Unternehmenswertänderung

6 Zusammenfassung

Anhang

Herleitung des Lücke-Theorems

Literaturverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Kaufmännischer Gewinn und Residualgewinn

Abbildung 2: Ermittlung des Unternehmenswertes mit der Residualgewinnmethode

Abbildung 3: Bestimmung des Net Operating Asset

Symbolverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1 Einleitung

Im Zuge der Umsetzung einer wertorientierten Unternehmensführung entstanden in den letzten Jahren eine Reihe von verschiedenen „neuen“ Kennzahlen zur periodischen Erfolgsmessung. Diese Entwicklung wurde stark von der Unternehmensberatungsbranche forciert. Vorrangig ist hier der Economic Value Added zu nennen, eines der derzeit populärsten Wertsteigerungsmaße. Aber auch die residualgewinnorientierte Unternehmensbewertung im Allgemeinen erfreut sich in der jüngsten Vergangenheit in Theorie und Praxis zunehmender Annerkennung.

Ziel dieser Arbeit ist es die Konzepte des Residualgewinn und des Economic Value Added näher darzustellen und zu erläutern.

Nach dieser Einleitung werden im folgenden Kapital mit dem Kongruenzprinzip und dem Lücke-Theorem grundlegende Begriffe dargelegt, die für das Verständnis der beiden Konzepte erforderlich sind.

Das dritte Kapital beschäftigt sich mit dem Residualgewinn, dessen grundsätzliches Konzept ebenso erläutert wird wie einige Beispiele für diese Kennzahl. Weiterhin wird das Residualgewinn-Modell vorgestellt und mit der Discounted Cash Flow-Methode verglichen.

Die Konzeption des Economic Value Added sowie dessen Stärken und Schwächen werden in Kapitel 4 behandelt, bevor im fünften Kapitel die Berechnung des Unternehmenswertes anhand des Market Value Added erläutert wird. Des Weiteren wird in diesem Kapitel auf die Eignung des Residualwertes als Maßgröße für die Steigerung des Unternehmenswertes eingegangen. Abschließend folgt noch eine Zusammenfassung der erörterten Themen.

2 Grundlagen

Bevor in den beiden folgenden Kapiteln die Konzepte des Residualgewinns und des Economic Value Added dargelegt werden, sollen in diesem Kapitel zunächst zwei grundlegende Begriffe erläutert werden, die zum Verständnis der oben genannten Konzepte erforderlich sind. Zunächst wird das Kongruenzprinzip dargelegt. Im Anschluss wird das Lücke-Theorem näher dargestellt.

2.1 Das Kongruenzprinzip

Die Annahme des Kongruenzprinzips, welches auch als Clean-Surplus-Beziehung^[1] bezeichnet wird, besagt, dass bei Betrachtung der Totalperiode die Summe der PeriodengewinneAbbildung in dieser Leseprobe nicht enthaltender Summe der Zahlungsüberschüsse, also dem Cash FlowAbbildung in dieser Leseprobe nicht enthaltenentspricht.^[2]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten (1)

Somit sind über die Lebensdauer eines Unternehmens die Differenz sämtlicher Einzahlungen und Auszahlungen identisch mit der Summe der Gewinne. Bei der Ermittlung der Zahlungsüberschüsse dürfen jedoch die Zahlungen an die Eigentümer, also die Ausschüttungen an die Anteilseigner, nicht berücksichtigt werden^[3], ebenso wenig wie deren Kapitaleinlagen oder ‑entnahmen.^[4]

In der internen Erfolgsrechnung wird das Kongruenzprinzip häufig durchbrochen, beispielsweise durch die Abschreibungen auf Basis von Wiederbeschaffungswerten.^[5] In den externen Bilanzierungsstandards HGB, IFRS oder US-GAAP wird es zwar weitgehend, aber auch nicht vollständig berücksichtigt. So gibt es einzelne Rechnungslegungsregeln, nach denen Geschäftsvorfälle, die keine Ausschüttung oder Einlagen darstellen, direkt ins Eigenkapital verbucht werden ohne die Gewinn- und Verlustrechnung zu berühren und das obwohl sie mittel- oder unmittelbar zahlungswirksam sind. Hier sind beispielhaft die unmittelbare Verrechnung des Akquisitionsgoodwills mit dem Eigenkapital in der Konzernbilanz nach §302 HGB oder die Buchung von Kursschwankungen bestimmter gehaltener Wertpapiere unmittelbar ins Eigenkapital nach US-GAAP und IFRS zu nennen.^[6]

2.2 Das Lücke-Theorem

Entwickelt wurde das im Folgenden dargelegte Theorem bereits 1937 in den USA durch Gabriel A.D. Peinreich^[7] doch erst mit der Veröffentlichung von Lücke^[8] 1955 fand es Beachtung in der deutschen Wirtschaftswissenschaft und erhielt den hierzulande gebräuchlichen Namen.^[9]

Es gelang Lücke mit Hilfe dieses Theorems zahlungsbezogene Kapitalwertrechnungen mit anderen Erfolgsgrößen zu verknüpfen. So stimmt der Kapitalwert, der auf Basis von Zahlungsüberschüssen ermittelt wird, mit dem Kapitalwert, der auf Basis von Periodengewinnen ermittelt wird, überein, wenn zwei Bedingungen erfüllt sind.^[10]

Die erste Vorraussetzung für die Gültigkeit der durch das Lücke-Theorem beschriebenen Beziehung ist die Gewinnermittlung entsprechend des zuvor beschriebenen Kongruenzprinzips.^[11] Als zweite Bedingung müssen die Periodenergebnisse jeweils um kalkulatorische Zinsen auf den Kapitalbestand der Vorperiode korrigiert werden. Der Kapitalbestand, also das gebundene Kapital Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthaltenergibt sich aus der Differenz der bis zum Periodenanfang aufsummierten Gewinne und der Zahlungsüberschüsse.^[12]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten mit Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthaltenund Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten (2)

Dadurch erhält man für jeden beliebigen Planungszeitraum T beim Zinssatz i für den Kapitalwert K zum Zeitpunkt 0:^[13]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

und für den Endwert am Planungshorizont T:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten^[14]

Das Lücke-Theorem ermöglicht es also, jeder Reihe von Erfolgsgrößen (z.B. Kosten- und Leistungsgrößen auf Voll- und Teilkostenbasis) in eine Reihe von um Zinsen korrigierte Periodengewinne umzuformen, die den gleichen Kapitalwert haben wie die zahlungsstromorientierte Betrachtung.^[15] Der kalkulatorische Zinssatz ist dabei als ein „Ausgleichsventil“ anzusehen.^[16] Es ist dabei jedoch erforderlich, sowohl die Entwicklung der Periodenerfolge als auch die Zahlungen in diesem Planungshorizont zu kennen, denn nur dann lässt sich der kalkulatorische Zinssatz bestimmen.^[17]

3 Der Residualgewinn

Im Folgenden wird das Wesen des Residualgewinnes dargelegt. Dabei wird dessen Ermittlung ebenso wie einige Beispiele von Residualgewinngrößen aufgezeigt. Weiterhin wird vorgestellt, wie man mit Hilfe des Residualgewinn-Modells den Unternehmenswert berechnen kann. Ferner wird dieses Ermittlungsschema mit dem Discounted Cash Flow-Verfahren verglichen. Zuletzt wird auf die Kritik zum Konzept des Residualgewinn und der Unternehmenswertermittlung mit dessen Hilfe eingegangen.

3.1 Konzept des Residualgewinns

Beim Residualgewinn handelt es sich um eine Wertbeitragskennzahl. Diese Kennzahlen messen den absoluten Betrag in Geldeinheiten, um den der Unternehmenswert in einer Periode gestiegen ist.^[18] Somit stellt der Residualgewinn ein Erfolgsmaß für den Periodenerfolg dar.^[19]

Definiert wird der Residualgewinn Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthaltenals der Periodengewinn Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten, welcher um die Verzinsung des gebundenen KapitalsAbbildung in dieser Leseprobe nicht enthaltender Vorperiode, also der Kapitalkosten, reduziert wurde:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten (5)

Somit entsteht nach dem Konzept des Residualgewinns erst ein Gewinn, wenn nicht nur alle Aufwendungen, sondern zusätzlich auch die Kosten des gebunden Kapitals gedeckt sind.^[20] Dies wird in der folgenden Abbildung 1 graphisch dargestellt.

Abbildung 1: Kaufmännischer Gewinn und Residualgewinn -
Quelle: Herbertinger (2002), S. 76

Als Kapitalkostensatz i wird in der Regel ein kapitalmarkorientierte Verzinsung gewählt, die ein Entgelt für das Risiko der Kapitalgeber enthält. Er ergibt sich in diesem Fall aus einem gewogenen Mittel der Renditeforderungen von Eigenkapital- und Fremdkapitalgebern.^[21] Das gebundene Kapital umfasst das Eigenkapital und das verzinsliche Fremdkapital jeweils zu Buchwerten. Die hier beschriebene Definition liegt der Entity-Ansatz zugrunde.^[22]

Geht man dagegen vom Equity-Ansatz aus, definiert sich der Residualgewinn wie folgt:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten (6)

Bei diesem Ansatz umfasst das gebundene Kapital nur den Buchwert des Eigenkapitals Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthaltender Vorperiode. Dementsprechend stellt auch r nur die geforderte Eigenkapitalverzinsung dar.^[23] Doch bei diesem Ansatz ist auch die Definition des Periodengewinnes eine andere. Denn bei dessen Bestimmung müssen im Equity-Ansatz bereits die fremdfinanzierten Kosten berücksichtigt werden.

3.2 Beispiele für Residualgewinngrößen

Wie bereits im vorhergehend Teilkapitel erwähnt, gibt es unterschiedliche Ansätze für die Berechnung des Residualgewinns. Im Folgenden sollen typische moderne Beispiele für Residualgewinngrößen vorgestellt werden. Deren Konzepte unterscheiden sich bezüglich der Ausgangsgrößen bei der Ermittlung des Residualgewinns, die aus verschiedenen Gründen modifiziert werden.^[24]

Hierbei ist zunächst der Economic Value Added (EVAÒ^[25] ) zu nennen. Auf dessen Konzept wird in diesem Abschnitt nicht näher eingegangen, da es ausführlich im vierten Kapitel dieser Arbeit behandelt wird.

Weiterhin ist der Economic Profit (EP)-Ansatz zu nennen, der von Copeland, Koller und Murrin für das Beratungsunternehmen Mc Kinsey & Company entwickelt wurde.^[26] Hierbei wird vom operativen Ergebnis nach Steuern ausgegangen, das nur durch wenige Anpassungen, wie z.B. wesentliche Operate Leasing-Finanzierungen modifiziert wird.^[27] Er wird wie folgt ermittelt:

Economic Profit = operatives Ergebnis nach Steuern - (investiertes Kapital × WACC).

Als letztes wird noch kurz der Geschäftswertbeitrag (GWBÒ^[28] ) vorgestellt. Dessen Konzept wurde von der Siemens AG entwickelt. Es hatte das Ziel, die Anforderungen des Kapitalmarktes in die interne Steuerung zu integrieren und Investitionen ebenso wie tägliche Entscheidungen transparenter zu gestalten.^[29]

Ermittelt wird der GWB auf Basis des Geschäftsergebnisses vor Finanzierungszinsen und nach Steuern. Vermindert wird dieser Wert um die Kapitalkosten, die auf das investierte Netto-Vermögen bezogen werden. Das Netto-Vermögen ermittelt sich aus dem gesamten Vermögen, welches um das zinslos zur Verfügung gestellte Kapital reduziert wird. Die Eigenkapitalkosten werden mit Hilfe der CAPM-Methode, die Fremdkapitalkosten auf Basis von langfristigen Anleihen mit dem Siemens-Rating ermittelt. Diese beiden Kostensätze werden entsprechend der Marktwerte von Fremd- und Eigenkapital gewichtet.^[30]

3.3 Das Residualgewinn-Modell

Die Erfolgsgröße des Residualgewinns kann nicht nur zur Ermittlung des Periodengewinns verwendet werden. Mit Hilfe des auf den Residualgewinnen basierenden Methode des Residualgewinn-Modells kann auch der Unternehmenswert durch Diskontierung der Zukunftserfolge bestimmt werden. Sind die Voraussetzungen des in Kapital 2 beschriebenen Lücke-Theorems erfüllt, so führt die Unternehmensbewertung anhand der Residualgewinn-Methode zu gleichen Ergebnissen wie die Discounted Cash Flow-Methode.^[31]

[...]

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^[1] Vgl. Scholze (2005), S. 5.

^[2] Vgl. Ewert/Wagenhofer (1995), S. 61.

^[3] Vgl. Ewert/Wagenhofer (2000), S. 10.

^[4] Vgl. Hebertinger (2002), S. 74.

^[5] Vgl. Diedrich (2002), Sp. 404.

^[6] Vgl. Kuhner (2006), S. 16.

^[7] Vgl. Peinreich (1937), S. 209ff.

^[8] Vgl. Lücke (1955), S. 310ff.

^[9] Teilweise wird es auch als Peinreich/Lücke-Theorem bezeichnet. Vgl. Diedrich (2002), Sp. 405.

^[10] Vgl. Küpper (1995), S. 122.

^[11] Vgl. Götze/Glaser (2001), S. 32, vgl. auch Ewert/Wagenhofer (2000), S. 10.

^[12] Vgl. Götze/Glaser (2001), S. 32, vgl. auch Küpper (1998), S. 529 und Küpper (1995), S. 122.

^[13] Vgl. Küpper (1995), S. 122f.

^[14] Die Herleitung des Lücke-Theorems ist im Anhang ersichtlich.

^[15] Vgl. Ewert/Wagenhofer (2000), S. 9.

^[16] Vgl. Lücke (1955), S. 314.

^[17] Vgl. Küpper (1995), S. 125.

^[18] Vgl. Ewert/Wagenhofer (2000), S. 9.

^[19] Vgl. Diedrich (2002), Sp. 403.

^[20] Vgl. Herbertinger (2002), S. 75.

^[21] Vgl. Diedrich (2002), Sp. 405.

^[22] Vgl. Ewert/Wagenhofer (2000), S. 9.

^[23] Vgl. Ewert/Wagenhofer (2000), S. 9.

^[24] Vgl. Ewert/Wagenhofer (2000), S. 9.

^[25] EVA ist ein eingetragenes Warenzeichen von Stern Stewart. Im Folgenden wird auf den Zusatz verzichtet.

^[26] Vgl. Crasselt/Pellens/Schremper (2000), S. 74.

^[27] Vgl. Ewert/Wagenhofer (2000), S. 18.

^[28] GWB ist ein eingetragenes Warenzeichen von der Siemens AG. Im Folgenden wird auf den Zusatz verzichtet

^[29] Vgl. Seeberg (1999), S. 270.

^[30] Vgl. Seeberg (1999), S. 271f.

^[31] Vgl. Coenenberg/Schultze (2003), S. 119f.