Die Bedeutung von Mezzanine-Finanzierung für KMU in Abgrenzung zu vergleichbaren Finanzierungsformen

Inhaltsverzeichnis

1 Einleitung
1.1 Problemstellung
1.2 Zielsetzung
1.3 Vorgehensweise

2 Herausforderungen an die Mittelstandsfinanzierung
2.1 Begriffserklärung KMU
2.1.1 Definitorische Abgrenzung von KMU
2.1.2 Abgrenzungsmethodik durch quantitative und qualitative Merkmale
2.1.3 Bedeutung der KMU für den Standort Deutschland
2.2 Insolvenzentwicklung
2.2.1 Insolvenzgeschehen BRD
2.2.2 Folgen von Insolvenzen
2.3 Eigenkapitalquoten deutscher Unternehmen
2.3.1 Historische Entwicklung
2.3.2 Gründe für mangelndes Eigenkapital
2.4 Bedeutung EK-Quote für die Bonität
2.4.1 Basel II
2.4.2 Rating
2.4.3 Verzinsung von Fremdkapital
2.5 Zwischenfazit

3 Mezzanine Finanzierungsinstrumente
3.1 Definition Mezzanine-Finanzierung
3.2 Unterschiede zwischen Fremdkapital (debt) und Eigenkapital Mezzanine (equity)
3.3 Renditekomponente
3.3.1 Equity Kicker
3.3.2 Non-Equity Kicker
3.4 Individual- und Standard-Mezzanine
3.4.1 Unterschiede / Motive
3.4.2 Anbieter
3.4.3 Finanzierungskosten
3.5 Mezzanine-Kapital mit EK-Ausrichtung (equity Mezzanine)
3.5.1 Genussrechte
3.5.2 Stille atypische Beteiligungen
3.6 Mezzanine-Kapital mit FK-Ausrichtung (debt Mezzanine)
3.6.1 Nachrangdarlehen
3.6.2 Partiarisches Darlehen
3.7 Hybride Formen von Mezzanine Kapital
3.7.1 Wandel- und Optionsanleihen
3.7.2 Going-Public-Anleihen
3.8 Exkurs: Idealtypischer Auswahlprozess einer Mezzanine Kapitalaufnahme
3.8.1 Vorprüfung
3.8.2 Letter of Intent
3.8.3 Due Diligence
3.8.4 Vertragsverhandlungen
3.8.4.1 Covenants
3.8.4.2 Nachrangabrede
3.8.4.3 Equity Kicker
3.8.4.4 Vergütungskomponente
3.8.5 Vertragsabschluss

4 Die Abgrenzung vergleichbarer Finanzierungsformen nach praxisrelevanten Bestimmungsgrößen
4.1 Mitbestimmungsrechte
4.1.1 Mezzanine Finanzierung
4.1.2 Venture Capital & Private Equity
4.1.3 Hausbankdarlehen
4.2 Finanzierungskosten
4.2.1 Mezzanine Finanzierung
4.2.2 Venture Capital & Private Equity
4.2.3 Hausbankdarlehen
4.3 Besicherung
4.3.1 Mezzanine Finanzierung
4.3.2 Venture Capital & Private Equity
4.3.3 Hausbankdarlehen
4.4 Liquidität
4.4.1 Mezzanine Finanzierung
4.4.2 Venture Capital & Private Equity
4.4.3 Hausbankdarlehen
4.5 Bonitätsauswirkung
4.5.1 Mezzanine Finanzierung
4.5.2 Venture Capital & Private Equity
4.5.3 Hausbankdarlehen

5 Einsatzgebiete anhand ausgewählter Praxisbeispiele
5.1 Management Buy Out / Management Buy In
5.2 Gesellschafterwechsel
5.3 Brückenfinanzierung
5.4 Wachstumsfinanzierung
5.5 Refinanzierung

6 Schlussbetrachtung
6.1 Notwendigkeit für KMU
6.2 Vorteile und Nachteile von Mezzanine
6.3 Zusammenfassung und Ausblick

Anhangsverzeichnis

Darstellungsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Literaturverzeichnis

1 Einleitung

„Führen die Veränderungen auf den Finanzmärkten zu Finanzierungs-erschwernissen bzw. zu einer Kreditverknappung für den Mittelstand? Welche Möglichkeiten haben kleine und mittlere Unternehmen, auf die veränderten Finanzierungsbedingungen zu reagieren? Welche Instrumente werden derzeit genutzt, welche könnten in Zukunft von Bedeutung sein?“^[1]

1.1 Problemstellung

Wie die ersten beiden Fragesätze aus der Einleitung veranschaulichen, stehen der deutsche Mittelstand und damit verbunden auch die klein- und mittelständischen Unternehmen (KMU) bei der Frage Ihrer Finanzierung unter Zugzwang. Nach wie vor beklagen rund ein Drittel der deutschen Unternehmen, dass die Kreditaufnahme durch Banken schwieriger geworden ist als noch vor einigen Jahren.^[2] Begründet wird diese Situation vielfach durch die schwierige gesamtwirtschaftliche Lage der letzten Jahre. Banken haben infolge zahlreicher Insolvenzen eine für KMU merklich restriktivere Kreditvergabepolitik betrieben.

Darüber hinaus sind seit 1. Januar 2007 die neuen Kreditregeln des „Baseler Akkords“ (Basel II) endgültig in Kraft getreten. Kreditinstitute müssen nun für jeden ausgereichten Kredit so viel Eigenkapital vorhalten, dass sie mögliche Ausfälle damit abdecken können. Ein wesentlicher Faktor für die Bestimmung der Kreditrisiken bildet hierbei die Bonität des Unternehmens.^[3] Diese wiederum messen Banken u.a. anhand eines internen Ratings, wobei die Eigenkapitalausstattung der Unternehmen von entscheidener Bedeutung ist. Diese fällt im internationalen Vergleich bei deutschen KMU traditionell viel zu niedrig aus und schließt den Kreis des Finanzierungsproblems.

Letztlich hat diese Entwicklung für KMU die Konsequenz, den Ansprüchen von Basel II hinsichtlich Rating und Eigenkapitalausstattung zu entsprechen sowie die durch die Banken damit verbundenen Kreditmargen zu akzeptieren oder frühzeitig durch entsprechende Finanzierungsalternativen gegenzulenken.

1.2 Zielsetzung

Dem Autor ist es wichtig, primär die Bedeutung einer Mezzanine Finanzierung für die Unternehmen oder dem Mittelstand im Besonderen zu veranschaulichen und sekundär die Position von Banken oder Beteiligungsgesellschaften darzustellen. Diese Arbeit richtet sich an KMU und soll die Frage beantworten, welche Bedeutung Mezzanine als relativ junge Finanzierungsalternative für sie haben kann.

Mit der vorliegenden Arbeit soll Mezzanine-Kapital als innovatives und alternatives Finanzierungsinstrument für KMU analysiert werden. Dabei soll u.a. anhand von praktischen Beispielen einer Mezzanine Finanzierung die konkrete Bedeutung dieser Finanzierungsmöglichkeit für KMU herausgearbeitet und vorgestellt werden. Darüber hinaus ist das Ziel dieser Arbeit, die Finanzierungsform Mezzanine nicht alleine isoliert vorzustellen, sondern vielmehr eine Abgrenzung zu Venture Capital, Private Equity und dem gewöhnlichen Hausbankdarlehen zu gewährleisten.

1.3 Vorgehensweise

Um einen ersten Einstieg in das Thema zu finden, werden im zweiten Kapitel die sog. Herausforderungen an den Mittelstand bzgl. ihrer Finanzierungssituation beleuchtet und dargestellt. Hierbei folgen nach einer Definition von KMU die Insolvenzentwicklung in der Bundesrepublik Deutschland (BRD) sowie die Darstellung der EK-Quoten deutscher Unternehmen, um abschließend die Bedeutung von Basel II, Rating und die damit verbundenen Konsequenzen für die Unternehmensfinanzierung zu verdeutlichen. Ein Zwischenfazit belegt die derzeitige Situation der Mittelstandsfinanzierung und die Notwendigkeit, sich mit alternativen Finanzierungsformen auseinander zu setzen.

Auf diesen Grundlagen aufbauend folgt im dritten Kapitel zunächst eine Definition von Mezzanine. Auf Basis von vorliegenden empirischen Materialien wird im Weiteren ein umfangreicher Überblick von Standard-Anbietern sowie deren Mezzanine-Programmen geschaffen. Kernpunkt dieses Kapitels sind die mezzaninen Finanzierungsinstrumente im Detail, sowie deren Bilanzierung nach HGB und ihre steuerliche Betrachtung. Auf die Ausführungen über internationale rechtliche und steuerliche Aspekte, wie z.B. US-GAAP oder IFRS wird auf Grund ihrer Komplexität verzichtet. Darüber hinaus bietet die Darstellung dieser Bilanzierungsformen für die vorliegende Arbeit sowie deren Aussagekraft keinen Mehrwert. Das Kapitel endet mit einem Exkurs über einen typischen Verlauf einer Mezzanine-Finanzierung aus der Praxis.

Das vierte Kapitel befasst sich mit den Unterschieden, die die mezzaninen Finanzierungsinstrumente konkret zu Venture Capitel (VC), Private Equity (PE) und dem Hausbankdarlehen aufweisen. Es werden sowohl die Vorteile einer Finanzierung mit Mezzanine aber auch deren sog. „Pferdefüße“ genauer untersucht.

Eine Verzahnung von Theorie und Praxis stellen die Ausführungen im fünften Kapitel dar. Hier werden Einsatzgebiete von Mezzanine-Kapitel vorgestellt und anhand von empirischer Literatur aus der Praxis veranschaulicht.

Im letzten Kapitel werden die Ergebnisse gesammelt bewertet sowie die Frage beantwortet, ob die mezzaninen Instrumente eine Lösung für KMU sein können. Abschließend werden die bevorstehenden Entwicklungen dargelegt und ein Ausblick in die Zukunft soll diese Arbeit schlussendlich abrunden.

2 Herausforderungen an die Mittelstandsfinanzierung

Der deutsche Mittelstand wird in der Literatur vielfach als “tragende Säule”^[4] oder „Rückgrat“ der deutschen Wirtschaft bezeichnet.^[5] Die Mittelstands-finanzierung hingegen sieht sich seit Jahren verschiedenen Problemen oder Herausforderungen ausgesetzt. Konjunkturelle Schwierigkeiten in den vergangenen Jahren in Verbindung mit einer hohen Anzahl von Insolvenzen ließen die Kreditvergabepolitik der Banken restriktiver werden. Dabei steht die Mittelstandsfinanzierung in Deutschland traditionell schon immer auf zwei Säulen. Dies ist neben der eigenen Innenfinanzierung aus thesaurierenden Gewinnen der klassische Bankkredit.^[6] Der Wandel der Finanzmärkte und die Suche nach alternativen Finanzierungsformen sind dabei immer notwendiger geworden.

Das folgende Kapitel soll die einzelnen Herausforderungen des deutschen Mittelstands wie z.B. Rating, Basel II und das Defizit des Eigenkapitals herausstellen und die Notwendigkeit nach bspw. mezzaninem Kapital deutlich machen.

2.1 Begriffserklärung KMU

2.1.1 Definitorische Abgrenzung von KMU

Für den Begriff “Mittelstand” gibt es in der BRD keine einheitliche oder allgemein gültige Definition.^[7] Das mag u.a. daran liegen, dass der Mittelstand durch eine besondere Vielzahl von Ausprägungen gekennzeichet ist, wodurch im Laufe der Zeit auch diverse Definitionen entstanden sind. Eine Definition soll grds. zur Abgrenzung von Groß- oder auf der anderen Seite von Kleinstunternehmen dienen. Trotzdem ist dieser Begriff lediglich in Deutschland gebräuchlich, während in anderen Ländern i.d.R. von kleinen und mittleren Unternehmen die Rede ist.^[8] Im Rahmen dieser Arbeit werden die Begriffe Mittelstand, mittelständische Unternehmen oder KMU als Synonyme verwendet.

Als Definition für KMU gilt für diese Arbeit die in der Literatur oftmals zitierte Definition des Institus für Mittelstandsforschung (IfM) in Bonn. „Das IfM zählt zu den bedeutenden wirtschaftlichen Forschungsinstituten in Deutschland“.^[9]

2.1.2 Abgrenzungsmethodik durch quantitative und qualitative Merkmale

Um eine Annäherung an den nicht einheitlich definierten Begriff der KMU zu erlangen, wird der Begriff sowohl anhand quantitativer Kriterien als auch qualitativer Kriterien abgegrenzt. Quantitative Abgrenzungen erfolgen hierbei auf Basis von Anzahl der Beschäftigten, Bilanzsumme und Jahresumsatz in €. Diese Abgrenzungen können nach Wirtschaftsbereichen differieren.^[10] In empirischen Betrachtungen hat sich eine Definition durchgesetzt, die auf quantitativen Kriterien beruht und durch das IfM ins Leben gerufen wurden. Die nachfolgende Tabelle soll einen Überblick über die verschiedenen KMU-Definitionen bieten:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Überblick über KMU-Definitionen

(Quelle: NRW.Bank, Beteiligungskapital im Mittelstand, 2007, S. 8)

Die Aussagekraft von quantitativen Merkmalen in Bezug auf einige wesensbestimmende Besonderheiten von KMU ist zwangsläufig sehr begrenzt. Bei der Betrachtung der qualitativen Kriterien steht oftmals die Personenbezogenheit im Vordergrund. Gemeint ist hiermit, ob das Unternehmen inhabergeführt ist oder nicht.^[11] Unter qualitativen Kriterien werden aber auch Merkmale wie Rechtsform, Konzernabhängigkeit, Leitung, Haftung oder die Bindung zwischen Unternehmensleitung und Mitarbeiter herangezogen.^[12] Diese und andere qualitative Abgrenzungen zwischen KMU werden oft kritisch betrachtet. Das Abfragen dieser „weichen“ Unternehmensdaten erscheint vor dem Hintergrund des fehlenden Zugangs zum anonymen Kapitalmarkt sehr schwierig und mühsam. Viele Kriterien müssen zudem nicht immer auf einzelne Unternehmen zutreffen und somit kann eher von einer Annäherung an den Begriff Mittelstand die Rede sein und weniger von einer Definition.^[13] Insgesamt erscheint die quantitative Abgrenzungsmethodik nach dem IfM für diese Arbeit am günstigsten.

2.1.3 Bedeutung der KMU für den Standort Deutschland

„Oftmals als Rückgrat der deutschen Wirtschaft bezeichnet, erzeugen die über 3 Millionen KMU in Deutschland knapp 50% der Wertschöpfung dieses Landes, sorgen für mehr als 70% der Beschäftigung und tragen darüber hinaus mit durchschnittlich acht von zehn Ausbildungsplätzen wesentlich zur Förderung des Arbeitsmarktes bei.“^[14] Schneck stützt sich bei dieser Aussage auf die Daten des IfM, der jährlich einen „Mittelstandsmonitor“ publiziert. Hierin ist in der aktuellsten Ausgabe die Rede davon, dass mehr als 99% aller Unternehmen dem Mittelstand zuzurechnen sind.^[15]

Anders ausgedrückt stellen KMU

- über 99 % aller umsatzsteuerpflichtigen Unternehmen in der BRD dar
- tätigen über 40% aller steuerpflichtigen Umsätze
- nehmen 46 % der Bruttoinvestitionen vor
- beschäftigen 79% der Erwerbstätigen
- schaffen 69% der Arbeitsplätze und
- stellen 81 % der Ausbildungsplätze bereit^[16]

Der Mittelstand stellt somit den Anker der deutschen Wirtschaft dar und wird nicht zuletzt deshalb auch gerne als „Motor für Wirtschaft und Beschäftigung“ oder als „Rückgrat der deutschen Wirtschaft“ bezeichnet.^[17]

2.2 Insolvenzentwicklung

2.2.1 Insolvenzgeschehen BRD

Die erste einschneidende Herausforderung von KMU ist auf Basis des verschärften Wettbewerbsdrucks und der bis vor einigen Jahren anhaltenden Wirtschaftsflaute der Kampf um die Behauptung am Markt. Denn wer dauerhaft zahlungsunfähig ist oder sein Unternehmen überschuldet, muß früher oder später das Insolvenzverfahren eröffnen.^[18]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 2: Unternehmensinsolvenzen in der BRD von 2001 – 2006

(Quelle: Statistisches Bundesamt Deutschland, Lange Reihe Insolvenzen, 2007)

Wie die Abbildung (Abb.) 2 darstellt, sind die Unternehmensinsolvenzen in der BRD im Zeitraum 2001 bis 2003 absolut von 32.278 auf 39.320 gestiegen. Dies entspricht einer prozentualen Steigerung von annähernd 22%. Seit 2004 ist die Zahl der Unternehmensinsolvenzen zwar rückläufig, sie bleiben aber gemessen an den absoluten Zahlen nach wie vor auf hohem Niveau.

Auch wenn die Zahl der Unternehmensinsolvenzen in den vergangenen Jahren absolut zurückgegangen ist, so haben die hohe Anzahl in den Jahren 2002 und 2003 insgesamt nachhaltig sowohl bei den Unternehmen aber auch bei Banken Spuren hinterlassen.

2.2.2 Folgen von Insolvenzen

Die Vielzahl von Unternehmensinsolvenzen bedeutet für Banken im Reflex, dass die Anzahl der zu bildenden Wertberichtigungen auf Ihre Forderungen gestiegen sind. Diese so verursachten hohen Zusatzkosten, welche die Profitabilität des Firmenkundengeschäftes enorm belastet, endeten ab 2002 mit einer deutlichen „Kreditschranke“ deutscher Kreditinstitute.^[19] So haben Wertberichtigungen nach Angaben der Deutschen Bundesbank im Zeitraum 1998 bis 2000 im Durchschnitt über 40% des Teilbetriebsergebnisses^[20] der Kreditinstitute aufgezehrt und in 2002 war der Umfang der Wertberichtigungen schließlich so groß wie das Teilbetriebsergebniss selbst.^[21]

Die Banken haben mit kontinuierlich verschärften internen Kreditrichtlinien auf die steigende Anzahl der Insolvenzen reagiert. Dies macht sich für die Unternehmen in Form von Erhöhung der Zinsmargen, Restriktionen bei risikoreicheren Krediten oder anhand von strengeren Anforderungen an die Sicherheiten bemerkbar. Dies zeigt die signifikant gestiegene Risikoaversion bei Banken, die sich aufgrund der hohen Abschreibungen in ihren Kreditportfolios in diesen Jahren verstärkt hat.^[22]

2.3 Eigenkapitalquoten deutscher Unternehmen

“Eigenkapital (EK) dient zur Vor- und Anlauffinanzierung bei der Gründung einer Unternehmung. In Abhängigkeit von der gewählten Rechtsform muss das Gründungskapital bei einer GmbH laut § 5 GmbHG mindestens 25.000,- €, bei einer Aktiengesellschaft laut § 7 AktG mindestens 50.000,- € betragen. Gegenüber Investoren, Gläubigern und Kapitalgebern bildet EK die Haftungsbasis. Das EK haftet für mögliche Verluste und garantiert damit die Rückzahlung des Fremdkapitals.“^[23]

2.3.1 Historische Entwicklung

Soweit der formalrechtliche Ansatz, denn in der Finanzierungspraxis zeichnet die Realität über die EK-Ausstattung deutscher KMU ein anderes Bild. Gemäß empirischer Studien der Deutsche Bundesbank schwindet das EK deutscher Unternehmen im Laufe der letzten 40 Jahre. Wo Mitte der 1960er-Jahre die EK-Quote noch rd. 30% der Bilanzsumme betrug, bemessen sie aktuell noch gut 13% im Durchschnitt^[24].

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 3: Entwicklung der EK-Quote von Unternehmen

(Quelle: DSGV, Diagnose Mittelstand 2006, 2006, S. 34)

Abb. 3 macht deutlich, dass KMU im Gegensatz zu Großkonzernen mit einer sehr geringen EK-Quote ausgestattet sind. Kleinere Unternehmen verfügen daneben noch über einen hohen Anteil an Verbindlichkeiten und die Finanzierungsstruktur macht ein weiters Mal deutlich, wie abhängig gerade KMU von der Finanzierungsbereitschaft Ihrer Bank sind.

2.3.2 Gründe für mangelndes Eigenkapital

Eine externe Ursache für die geringe Eigenkapitalausstattung deutscher KMU liegt nach der Literatur u.a. aufgrund der Steuergesetzgebung vor. Noch vor einigen Jahren war die Gewinnthesaurierung (und somit echte EK-Bildung) bei Kapitalgesellschaften ggü. der Gewinnausschüttung benachteiligt. So musste ein Körperschaftssteuersatz von 40% auf thesaurierte Gewinne, aber lediglich 30% bei Gewinnen gezahlt werden. Diese Regelung wurde in 1999 abgeschafft.^[25]

Ein weiterer Faktor ist die Existenz hoher Pensionsrückstellungen oder kurzfristiger Rückstellungen. Diese mindern ebenfalls den Gewinn, sind aber als langfristige Verbindlichkeiten dem Fremdkapital (FK) zuzurechnen.^[26]

Die Liste möglicher Gründe für die schwache Ausstattung von EK deutscher Mittelständler ist lang, aber nur noch ein Bedeutsamer sei hier kurz genannt. Das sog. Hausbanksystem vieler KMU hat dazu geführt, dass ein Blick für andere Finanzierungsmöglichkeiten bei vielen Unternehmen nicht vorhanden war. Langfristige und enge Bindungen zu einem oder mehreren Kreditinstituten (KI) sind die Folge. Gerade Banken gelingt es u.a. durch ihr Einlagengeschäft günstige Konditionen bei Kreditvergaben anbieten zu können. Folglich wird von vielen KMU die Fremd- der Eigenkapitalfinanzierung vorgezogen, wobei auch der sog. Leverage-Effekt^[27] nahe legt, zusätzliches Fremdkapital aufzunehmen, als die EK-Decke zu stärken.^[28]

2.4 Bedeutung EK-Quote für die Bonität

2.4.1 Basel II

Seit dem 01.01.2007 ist das neue Baseler Akkord, kurz Basel II, in Kraft getreten. In dieser Vereinbarung gelten für alle international tätigen Banken neue EK-Vorschriften in Bezug auf die Vergabe von Krediten.^[29] Der in 1974 gegründete Baseler Ausschuss für Bankaufsicht entwarf in 1988 den 1. Baseler Akkord, der KI dazu verpflichtete, ausgegebene Kredite mit 8% EK zu unterlegen und das unabhängig von der Bonität des einzelnen Kreditnehmers.^[30]

Ziel von Basel II ist es nun, die Stabiltät im Kreditwesen zu erhöhen. Aus diesem Grund wurde die Regelung zur EK-Unterlegung von Krediten durch KI insgesamt neu geregelt. Das Ausfallrisiko eines Kredites wird hierbei künftig stärker berücksichtigt und bepreist. Kredite an Unternehmen mit guter Bonität müssen demnach mit weniger EK unterlegt werden als bisher und im Umkehrschluss müssen Kredite an bonitätsschwache Kreditnehmer (KN) mit mehr EK durch KI unterlegt werden.^[31]

2.4.2 Rating

Der Begriff Rating entstammt dem englichen Verb „to rate“, sprich „einschätzen“ oder „bewerten“.^[32] Die Finanzkraft und damit letztlich die Bonität eines Unternehmens wird mit Hilfe des sog. Ratings eingeschätzt und anhand einer Rangliste bewertet. So existieren z.B. bei der Kreissparkasse (KSK) Köln Ratingnoten von 1 (sehr gut) bis 18 (Abgabe Rechtsabteilung), wobei nur die Noten 1 bis 15 im regulären Bankgeschäft betreut werden und die Noten 16 (Bildung EWB), 17 (Abgabe an die Kreditabwicklung) und 18 (endgültige Insolvenz) ein deutliches Indiz für eine sehr schlechte Bonität der Kunden sind.

Jede Bank hat meist ein eigenes internes Ratingverfahren und greift aufgrund zu hoher Kosten nur in einzelnen Fällen zu einer externen Ratingagentur um die Bonität Ihrer Kunden abzugreifen.^[33]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 4: Beispiel der inhaltlichen Struktur eines Ratings

(Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an: Brezski, Mezzanine-Kapital für den

Mittelstand, 2006, S. 173

Abb. 4 zeigt, dass ein Rating zum einen anhand quantitativer Kriterien, also harter Bilanzkennziffern wie Cash-Flow, EK-Quote, oder Kapitalbindung bemessen wird, die bei der KSK Köln 60% der Ratingnote ausmachen. Auf der anderen Seite werden sog. qualitative Kriterien aus der Unternehmensführung oder der Wertschöpfungskette des Unternehmens durch den Firmenkunden-betreuer der Bank beurteilt. Diese Ratingnote hat heute eine wichtige Rolle in der Entscheidungsfindung über eine Kreditvergabe eingenommen, weil der Kapitalgeber weitesgehend Klarheit über das Risiko hat, welches er mit der Kreditierung eingeht.^[34]

2.4.3 Verzinsung von Fremdkapital

In einem nächsten Schritt „bepreist“ der Firmenkundenbetreuer die Kredite oder Darlehen für seine Kunden u.a. anhand des Ratings. Hierbei gilt grds. folgende Faustformel:

Gute Bonität = gutes Rating = geringes Risiko = niedrigere Kreditzinsen und

Schlechte Bonität = schlechtes Rating = höheres Risiko = höhere Kreditzinsen^[35]

Diese vielleicht etwas banal erscheinende aber deswegen aus Sicht der Praxis nicht weniger gut zutreffende „Gleichung“ hebt das Problem für KMU nochmals hervor. Die Kreditentscheidung von Banken und die damit zusammenhängende Konditionierung ihrer Kredite hängt von der Bonität der Kunden ab. Eine wichtige Voraussetzung für das Erreichen einer adäquaten Ratingnote ist hierbei nachweislich u.a. die EK-Quote der Unternehmen.

2.5 Zwischenfazit

Die Kreditfinanzierung über Banken ist für KMU nach wie vor die wichtigste externe Finanzierungsquelle. Die Geschäftsbeziehungen zwischen KI und Mittelständlern ist traditionell mit einem hohen Maß an Kontinuität verbunden. So verwundert es nicht, dass mehr als 50% der Mittelständler ihre Hauptbankverbindung schon seit mehr als 10 Jahren haben und eine vergleichbar hohe Anzahl von KMU arbeitet ausschließlich mit nur einer Bank zusammen.^[36] Dieser Umstand untermauert ebenfalls, dass die Finanzierung durch eine Bank die Kreditfinanzierung von KMU dominiert.^[37]

Auf der anderen Seite unterzieht sich die Unternehmensfinanzierung gerade einem deutlichen Wandel. Die teilweise schlechten Ergebnisse von Unternehmen und die damit einhergehende gestiegene Anzahl von Unternehmensinsolvenzen haben die Kreditbereitschaft der Banken negativ beeinflusst. Interne Verschärfungen für den Kreditvergabeprozess und die Implementierung eines internen Ratings zur Bewertung von Ausfallwahrscheinlichkeiten sind hier die wichtigsten Veränderungen bei Banken. Der Mittelstand hat sich daraufhin über die Finanzierungserschwernisse bei ihrer Hausbank beklagt. Sie empfinden die Anforderungen an die Offenlegung der wirtschaftlichen Verhältnisse als zu hoch und das Drängen der Bank auf immer umfangreichere Sicherheiten als Ersatz für insbesondere schwache EK-Verhältnisse als störend.^[38]

Vor dem Hintergrund des Wandels in der Kreditfinanzierung für Unternehmen und den damit verbundenen Herausforderungen hat sich der Mittelstand auf die Suche nach anderen Finanzierungskanälen gemacht.

Neben dem klassischen Hausbankdarlehen haben aktiennotierte KMU die Möglichkeit über die Aufnahme von klassischem EK z.B. über die Börse auch noch ihre EK-Quote zu erhöhen und somit ihre Marktstellung nachhaltig zu verbessern.

Darüber hinaus besteht noch die Möglichkeit einer mezzaninen Finanzierung, die im nach folgenden ausführlicher dargestellt werden soll. Mezzanine Finanzierungen haben den Vorteil, dass sie unter bestimmten Voraussetzungen als wirtschaftliches EK interpretiert werden ohne dabei die unternehmerische Freiheit des Unternehmers zu beeinflussen.^[39]

Auf Basis der vorangestellten Verärgerung von KMU über die Stellung von immer umfangreicheren Sicherheiten können andere Finanzierungs-möglichkeiten wie z.B. Mezzanine hier ebenfalls Lösungen bieten. Mezzanine Finanzierungen sehen eine Sicherheitenstellung grds. nicht vor.

Diese und andere Aspekte sollen in den folgenden Seiten vorgestellt und analysiert werden um KMU bei den dargestellten Herausforderungen an ihre Unternehmensfinanzierung eine Unterstützung zu bieten.

3 Mezzanine Finanzierungsinstrumente

Das nachfolgende Kapitel soll den Begriff Mezzanine als auch die damit gemeinte Finanzierungsform näher beleuchtet. Hierbei werden nach erfolgter Unterscheidung der eigenkapital- und fremdkapitalnahen Ausprägungsformen im Nachgang die einzelnen mezzaninen Finanzierungsformen vorgestellt. Es wird auch jeweils auf die Bilanzierung nach HGB sowie die steuerliche Betrachtung eingegangen.

3.1 Definition Mezzanine-Finanzierung

Für den Begriff Mezzanine-Kapital oder Mezzanine Finanzierungen existiert weder in der Ökonomie noch in der Rechtswissenschaft eine Definition.^[40] Das Wort „Mezzanino“ (italienisch) ist ein Begriff aus der Architektur und beschreibt ein Zwischengeschoss zwischen Erdgeschoss und dem ersten Obergeschoss. Stellt dieses Gebäude nun also sinnbildlich die Passivseite einer Bilanz dar, so stellt das Eigenkapital das Fundament dar. Aus Sicht der Banken bedeutet dies, dass sie nur bereit sind Fremdkapital auf dieses Fundament zu vergeben, wenn dieses entsprechend stabil ist.^[41]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 5: Begriff Mezzanine-Kapital

(Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an: Werner, Mezzanine-Kapital, 2004,

S. 14)

Wie die Abb. 5 bildlich veranschaulicht, bildet das Mezzanine-Kapital somit als Zwischengeschoss eine Zwischenform von EK und FK. Trotz der rechtlich eindeutigen Zuordnung von EK bzw. FK besitzen Mezzanine Finanzierungen auch Merkmale der jeweils anderen Art.^[42] So lässt sich durch entsprechende vertragliche Gestaltung also EK schaffen, das ökonomisch alle Attribute von FK hat. Hierzu zählen bspw. feste Zinszahlungen, fester Rückzahlungsbetrag oder eine Laufzeitbegrenzung. Auf der anderen Seite kann so auch FK entstehen, welches ökonomisch alle Merkmale von EK, wie Kontroll- u. Entscheidungsbefugnisse aufweist.

Alle Mezzaninen Finanzierungsinstrumente haben folgende Gemeinsamkeiten:

- Nachrangigkeit ggü. anderen Gläubigern im Liquidationsfall,
- vorrangige Stellung ggü. dem haftenden EK,
- lange Laufzeit mit zeitlicher Befristung,
- geringe oder gar keine Besicherung,
- steuerliche Abzugsfähigkeit,
- Teilhabe am Unternehmensgewinn^[43]
- generell eine höhere Verzinsung im Vergleich zum klassischen Fremdkapital.

3.2 Unterschiede zwischen Fremdkapital (debt) und Eigenkapital Mezzanine (equity)

Die Ausgestaltung Mezzaniner Finanzierungsinstrumente lassen sich in zwei unterschiedliche Bereiche unterteilen. Zum einen in die sog. fremdkapitalnahen Instrumente, sog. „Debt Mezzanine“ oder in eigenkapitalnahe Instrumente, sog. „Equity Mezzanine“. Die beiden unterschiedlichen Säulen der Mezzanine-Finanzierung werden ab Kapitel 3.5 näher dargestellt.

Mezzanine-Kapital gelingt es somit, Elemente einer EK- und FK-Finanzierung in einer einzigen Finanzierungsform miteinander zu verbinden und verschafft den KMU somit mehr Gestaltungsspielraum als bei klassischen Finanzierungen mit EK oder FK.

Als EK in Unternehmen bezeichnet man alle Mittel, die von Gesellschaftern als haftendes Kapital langfristig zur Verfügung gestellt werden.^[44] Die Haftungsfunktion ist gerade dann gewährleistet, wenn ausdrücklich eine Beteiligung am Verlust sowie im Insolvenzfall eine umfassende als auch eine dauerhafte Kapitalüberlassung vereinbart wurde. Alle Eigenkapitalgeber tragen also gemeinsam das unternehmerische Risiko und profitieren vom Erfolg, Wachstum oder eben auch Misserfolg des Unternehmens.^[45] Als Eigentümer besitzen die Gesellschafter aus diesem Grunde alle Mitgliedschafts-, Vermögens- und Verwaltunsgrechte und bestimmen somit die Entwicklung des Unternehmens.

FK wird den Unternehmen zu fest vereinbarten Konditionen für einen fest definierten Zeitraum zur Verfügung gestellt. Der Kapitalgeber nimmt rechtlich hierbei die Stellung eines Gläubigers wahr, der ein Interesse daran hat, dass sein Kapital verzinst wird und er es wieder erhält. Der Gläubiger besitzt keine Mitwirkungs- und Stimmrechte, ist nicht am wirtschaftlichen Erfolg des Unternehmens beteiligt und FK dient im Insolvenzfalle nicht als haftendes Kapital. Aus diesem Grunde erwartet der Kreditgeber auch zusätzliche Sicherheiten bei der Herausgabe seiner Mittel, etwa in Form von Grundschulden, Bürgschaften oder z.B. Forderungsabtretungen.^[46]

3.3 Renditekomponente

Mezzanine Finanzierungen haben aufgrund ihrer Nachrangigkeit und ihrer mangelnden Absicherung ein höheres Risiko ggü. klassischen Fremdfinanzierungen. Die vereinbarte Rückführung der Mezzanine Finanzierung erfolgt nur bei planmäßiger Entwicklung des Schuldnerunternehmens. Bei einer typischen Mezzaninen Finanzierung setzt sich die Rendite aus einer ertragsunabhängigen Basisverzinsung, einer erfolgsabhängigen Vergütung und je nach Ausgestaltung einer an der Wertsteigerung des Unternehmens gemessenen Zusatzvergütung, dem sog. „Kicker“, zusammen. Die Vergütungskomponenten stehen in einem gegenseitigen Abhängigkeitsverhältnis. Eine geringere Verzinsung muss durch eine überproportional höhere, aber unsichere Kickervergütung ausgeglichen werden.^[47]

3.3.1 Equity Kicker

Mit dem sog. Equity Kicker erwirbt der Mezzanine Investor das Recht Gesellschafter des zu finanzierenden Unternehmens zu werden. Die Bedeutung des „Equity Kickers“ bezieht sich auf die Möglichkeit des Fremdkapitalgebers, zum Zeitpunkt des Verfalls seiner Mezzanine-Tranche in eine Eigentumsposition zu gelangen. Dieses Optionsrecht bietet dem Investor die Möglichkeit, zu vorab vereinbarten Konditionen Geschäftsanteile des zu finanzierenden Unternehmens zu erwerben. In der Praxis wird dieses Recht meist als sog. Call-Option in Anspruch genommen, wobei diese Option durch eine einseitige, empfangsbedürftige Willenserklärung ausgeübt wird und damit ein Kaufvertrag über die Geschäftsanteile nach §§130 I, 152 BGB zustande kommt.^[48]

Insbesondere durch die Flexibilität einer Option, die entweder ausgeübt werden kann oder nicht, hat der Equity Kicker für den Investor den gesonderten Vorteil, in hohem Maße am Wertschöpfungsprozess des Unternehmens zu partizipieren. Im Wandlungsfall hat der Investor z.B. das Recht, seinen Anspruch auf Rückzahlung der bestehenden Mezzanine Finanzierung vorzeitig gegen eine bestimmte Höhe an Geschäftsanteilen einzutauschen. Hiermit erlischt im Reflex der Rückzahlungsanspruch aus der Mezzanine Finanzierung wobei dieses Recht meist gegen Ende der Laufzeit eingeräumt wird.^[49]

Die in dieser Art beschriebene Umwandlung von mezzaninem in echtes EK hat automatisch eine Einflussnahme auf das Management zur Folge. Möglicherweise wird dies auch zu einer schleichenden Übernahme durch den Kapitalgeber führen, weshalb der Formulierung solcher Euity Kicker besondere Aufmerksamkeit beigemessen werden sollte.^[50]

3.3.2 Non-Equity Kicker

Durch das Ausüben seines Bezugsrechts aus dem Equity Kicker verwässert der Mezzanine-Investor hiermit unabdingbar die Gesellschafterrechte der vorhandenen Gesellschafter. Um solchen Verwässerungen aus dem Weg zu gehen, wird der sog. „Non-Equity Kicker“ insbesondere in der BRD so ausgestaltet, dass der Investor keine Unternehmensanteile, sondern am Ende der Finanzierungslaufzeit eine Sonderzahlung erhält. Die Höhe der Zahlung ergibt sich aus der Differenz des Unternehmenswertes zu Beginn und zum Ende der Finanzierung, wobei hieraus keine negativen Werte für den Investor entstehen können.^[51] Der Non-Equity Kicker eignet sich für Investoren, die keine Neigung zu eigenen Anteilen am Unternehmen haben und eher auf die Stabilität der Unternehmensergebnisses bedacht sind. Unternehmen mit beschränktem Wertsteigerungspotential, aber stabiler und guter Ertragslage sind ebenfalls besser mit dieser Variante gestellt.

Insgesamt hat der Non-Equity Kicker die Vorteile, dass keine Gesellschafterverwässerungen stattfinden und die am Ende zu zahlende Zinslast durch den Mezzanine-Nehmer bereits von vorn herein feststeht.

3.4 Individual- und Standard-Mezzanine

Auf Basis einer empirischen Studie von Fleischauer, Hoyer & Partner Private Equity Consultants aus München^[52] wurden die Angebote des Mezzanine-Marktes in zwei Bereiche unterteilt. Einerseits die Angebote konfektionierter Standardprogramme, andererseits das breite Spektrum an individuellen Mezzanine-Lösungen. Die Ergebnisse dieser empirischen Studie („1. deutsches Mezzanine-Panel“), die aus einer Befragung von 22 führenden Mezzanine-Anbietern heraus entstanden ist, werden in diesem Kapital vorgestellt und erläutert. Die Teilnehmerliste von Investoren des Mezzanine Panel 2007 ist dem Anhand (A) zu entnehmen.

3.4.1 Unterschiede / Motive

Ein erster wesentlicher Unterschied zwischen Standard- und Individial-Mezzanineprogrammen liegt in der vertraglichen Ausgestaltbarkeit, die bei individuellen Programmen flexibler erfolgen kann. Standardprogramme sind in ihrer Vertragsgestaltung meist relativ fixiert und bieten im Gegenssatz zu Individuallösungen naturgemäß wenig Spielraum bei der Gestaltung diverser Vereinbarungen.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 6: Mezzanine Standard-Programme vs. Individual-Mezzanine

(Quelle: Fleischhauer / Sauter, Mezzanine-Finanzierung in Deutschland,

Unternehmeredition „Mezzanine 2007“, 2007, S. 21)

Wie die Abb. zeigt, herrscht am Kapitalmarkt auch zunehmend ein Interesse an sog. „Individual-Mezzanine“, welches sich durch die flexiblere Vertragsgestaltung auch besser an unternehmensspezifische Anforderungen anpassen lässt. Insgesamt wurden nach dem Ergebnis des „Mezzanine Panels“ im vergangenen Jahr mehr als 3,6 Mrd. € an Mezzanine-Kapital ausgereicht, die sich wie dargestellt unterteilten. Hierbei wird deutlich, dass der dominierende Anteil aus der Mittelvergabe von Standard-Programmen stammt. Andererseits erhielten fast genauso viele Unternehmen individuelle Lösungen wie standardisierte. Hintergrund ist hierfür, dass die Anbieter von Individual-Mezzanine in kleineren Losgrößen ihr Kapital vergeben, als die Standardanbieter. Während diese erst ab einem Volumen von ca. 0,5 Mio. € Mezzanine-Kapital vergeben, sind Individual-Anbieter auch bereit, darunter Kapital anzubieten.

3.4.2 Anbieter

Für die Mittelstandsfinanzierung wird in der Literatur zwischen Banken, Beteiligungsgesellschaften und „Sonstige“ unterschieden.^[53] Mittlerweile hat nahezu jede Bank ein Mezzanine-Produkt, welches sie entweder direkt anbietet oder aber über bankeigene Beteiligungsgesellschaften abbildet. Die geforderten Abschnittsgrößen von i.d.R. 3 bis 15 Mio. € sowie die Mindestumsatzgröße von oft ab ca. 30 Mio. € machen die Angebote bislang nicht immer „mittelstandstauglich“. Da es sich hierbei aber um einen ständig wachsenden und innovativen Prozess handelt, ist an dieser Stelle eine Entwicklung absehbar, dass zukünftig auch kleinere Abschnitte zwischen 0,25 und 0,75 Mio. € über Banken platziert werden können.^[54]

Kommerzielle Beteiligungsgesellschaften vergeben seit vielen Jahren Mezzanine-Produkte, die wichtig für ihre Liquidität sind und andere Beteiligungsgfinanzierungen als Portfolio betrachtet ausgleichen. Das Angebot ist auch hier aktuell nicht für den „breiten“ Mittelstand geeignet, da sich mit diesen eher schwerlich die nötigen Renditen erwirtschaften lassen.

Unter den „Sonstigen“ Anbietern versteht man die Angebote der mittelständischen Beteiligungsgesellschaften wie die der Kreditanstalt für Wiederaufbau (KfW) und deren Angebotspalette. Die Zinsen sind typischerweise niedriger als die der Mitanbieter, die Abschnittsgrößen sind geringer und der Prozess wird als unbürokratischer und flexibler beschrieben.^[55]

Einen ausführlichen Überblick über die in Deutschland wichtigsten Mezzanine Standard-Anbieter mit u.a. Programmname, Summe der finanzierten Unternehmen, ausgereichtes Kapial in Mio. € sowie einer Bandbreite der Zinssätze findet sich aufgrund ihres Umfangs im Anhang (B) dieser Arbeit wieder.

3.4.3 Finanzierungskosten

Standardisierte Mezzanine-Programme werden meist in einer sog. CDO-Struktur^[56] an unterschiedliche Unternehmen ausgereicht. Hierbei entsteht ein diversifiziertes Portfolio an Unternehmensbeteiligungen, das für den Anbieter eine Risikostreuung zur Folge hat. Demzufolge können mezzanine Finanzierungsmittel oftmals zu niedrigeren Zinsen vergeben werden als individuelle Lösungen. Die Zinssätze liegen laut der o.g. Studie bei diesen Programmen meist zwischen 7% und 13% p.a.

Individual-Mezzanine lässt auf der anderern Seite eine flexiblere Vertragsausgestaltung zu und ist vor diesem Hintergrund oft auch mit höheren Zinszahlungen behaftet. Zu lesen sind hierbei Zinssätze, die zwischen 12% und 18% p.a. liegen^[57] ; näheren Einblick in ihre Konditionierung lassen die Individual-Anbieter bei Nachfragen aber nicht zu.

3.5 Mezzanine-Kapital mit EK-Ausrichtung (equity Mezzanine)

Mezzanine-Kapital, welches die Charakterzüge von EK aufweist, wird entweder als rein schuldrechtliche Beteiligung in Form von Genussrechten oder als gesellschaftsrechtlich ausgestaltete Beteiligung im Sinne einer atypisch stillen Beteiligung ausgegeben. Beide Formen, sowie deren Bilanzierung nach HGB und steuerlichen Betrachtung beim Emittenten werden nachfolgend dargestellt.

3.5.1 Genussrechte

Dank der fehlenden gesetzlichen Vorgaben zu Inhalt und Ausgestaltung von Genussrechten sind diese weitgehend frei gestalt- und verhandelbar. Gleichwohl setzt der Gesetzgeber das Genussrecht in diversen gesetzlichen Regelungen voraus ohne hierbei konkrete Regelungen zu treffen (z.B. § 160 Abs. 3 Nr. 6, § 221 Abs. 3 und 4 AktG; § 10 Abs. % KWG oder § 20 Abs. 1 EStG). In Unterscheidung zu anderen eigenkapitalnahen mezzaninen Instrumenten wird das Genussrecht verbrieft und erlangt somit die Rechtsqualität eines Wertpapiers (Genussschein).^[58] Es handelt sich somit um Gläubigerrechte, die auf einen Nominalwert lauten und mit einem Gewinnanspruch verbunden sind, ohne dass der Inhaber des Genussrechts Gesellschafter wird. Mitwirkungs- und Stimmrechte entfallen somit für den Investor.

Genussrechte können so konzipiert sein, dass sie in der Bilanz der Emittenten als EK-Ersatz ausgewiesen werden. Voraussetzungen hierfür sind:

- die Vereinbarung eines Nachrangs ggü. sonstigen Gläubigern der Gesellschaft
- die Beteiligung des Genusskapitals am Gewinn und Verlust der Emittentin
- die Erfolgsabhängigkeit der Vergütung sowie
- die Längerfristigkeit der Kapitalüberlassung.^[59]

Wesentliche Vorteile von Genussrechten sind neben ihrer Möglichkeit des EK-Ausweises die gegebene Flexibilität. Genussrechte können unverbrieft als reine schuldrechtliche Beteiligungsform oder wertpapierverbrieft in Genussscheine begeben werden, die jederzeit Inhaberpapiere darstellen und zum Handel an die Börse geführt werden können (Fungibilität).^[60] Weitere Vorteile von Genussrechten für den Emittenten sind z.B. der weitreichende Gestaltungsspielraum der Beteiligten durch die fehlenden gesetzlichen Bestimmungen, die freie Wahl der Laufzeiten (bis ins unendliche möglich) oder die wegfallenden Zinszahlungen, soweit ein Bilanzverlust vorliegt. Kapital und Zinsen werden i.d.R. erst zum Schluss der Finanzierungslaufzeit zur Rückzahlung fällig und entlasten damit den Cash-Flow des Kapitalnehmers während der Laufzeit.^[61] Hauptnutzungsbereiche der Genussrechte sind auf Basis ihrer vielfältigen Ausgestaltungsmöglichkeiten die Stärkung der EK-Basis der Emittenten (Beispiel Lidl, der zw. 2000 und 2003 versch. Genussscheine i.H.v. rd. 490 Mio. € emmitiert hat) und die Ablösung von Verbindlichkeiten z.B. im Sanierungsfall (z.B. Philipp Holzmann AG in 2000 oder Herlitz AG in 2001).^[62]

Die Besteuerung des Genusskapitals beim Emittenten ist neben der Beteiligung am Gewinn auch abhängig davon, ob eine Beteiligung am Liquidationserlös der Gesellschaft vorgesehen ist. Wenn dies der Fall ist, werden Genussrechte steuerlich wie Ausschüttungen auf Anteilsrechte behandelt. Ein Betriebsausgabenabzug der Ausschüttungen ist daher auf Seiten des Emittenten nicht möglich, weil eine Ergebnisverwendung immer aus versteuertem Einkommen erfolgt (§ 8 Abs. 3 Satz 3 KStG) und somit das Einkommen nicht mindert.^[63] Folglich unterliegen die Ausschüttungen auf die Genussrechte der Körperschaftsteuer zzgl. Solidaritätszuschlag und zusätzlich die Belastung durch die Gewerbesteuer. Um diesen Umstand zu vermeiden, wird auf die Beteiligung am Liquidationserlös des Emittenten oftmals verzichtet. Somit ist die Abzugsfähigkeit als Betriebsausgabe wieder gewährleistet und der steuerliche Gewinn kann somit erfolgreich gemindert werden. Die Gewerbesteuer fällig aber dennoch hälftig an.^[64]

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^[1] KfW, Mittelstandsmonitor 2006, 2006, S. 139

^[2] Vgl. KfW, Unternehmensbefragung 2006, 2006, S. 10

^[3] Vgl. Werner, Mezzanine Kapital, 2004, S. 13

^[4] Vgl. Weber, Mezzanine Finanzierung, 2005, S. 13

^[5] Vgl. Schneck, Handbuch alternative Finanzierungsformen, 2006, S. 15

^[6] Vgl. KfW, Mittelstandsmonitor 2006, 2006, S.140

^[7] Vgl. NRW.Bank, Beteiligungskapital im Mittelstand, 2007, S. 7

^[8] Vgl. Lüpken, Alternative Finanzierungsinstrumente für mittelständische Unternehmen, 2003, S. 4

^[9] Weber, Mezzanine Finanzierung, 2005, S. 18

^[10] Vgl. NRW.Bank, Beteiligungskapital im Mittelstand, 2007, S. 7

^[11] Vgl. Ahrweiler / Börner, Neue Finanzierungswege für den Mittelstand, 2003, S. 6

^[12] Vgl. Scherer / Pleiten, Potenzial und Perspektiven – Die Zukunft des Mittelstands in Deutschland, 2003, S. 145

^[13] Vgl. Lüpken, Alternative Finanzierungsinstrumente für mittelständische Unternehmen, 2003, S. 10

^[14] Schneck, Handbuch Alternative Finanzierungsformen, 2006, S. 16

^[15] Vgl. KfW, Mittelstandsmonitor 2007, 2007, S. 1

^[16] Vgl. Scherer / Pleiten, Potenzial und Perspektiven – Die Zukunft des Mittelstands in Deutschland, 2003, S. 144

^[17] Vgl. Scherer / Pleiten, Potenzial und Perspektiven – Die Zukunft des Mittelstands in Deutschland, 2003, S. 144

^[18] Vgl. KfW, Mittelstandsmonitor 2007, 2007, S. 46

^[19] Vgl. Achleitner / Fingerle, Finanzierungssituation der deutschen Mittelstands, 2004, S. 18

^[20] Das Teilbetriebsergebnis entspricht der Summe aus Zins- und Provisionesüberschuss abzüglich der allgemeinen Verwaltungsaufwendungen. Es handelt sich also um denjenigen Teil des Bankgewinns, den die Bank in Ihrem Kerngeschäft erwirtschaftet

^[21] Vgl. KfW, Mittelstandsmonitor 2006, 2006, S. 146

^[22] Vgl. Achleitner / Fingerle, Finanzierungssituation des deutschen Mittelstands, 2004, S. 18

^[23] Schneck, Handbuch Alternative Finanzierungsformen, 2006, S. 17

^[24] Vgl. Schneck, Handbuch Alternative Finanzierungsformen, 2006, S. 18

^[25] Vgl. NRW.Bank, Beteiligungskapital im Mittelstand, 2007, S. 14

^[26] Vgl. Schneck, Handbuch Alternative Finanzierungsformen, 2006, S. 20

^[27] Der Leverage Effekt beschreibt die Hebelwirkung des Fremdkapitals. Die Eigenkapitalrentabilität wird durch steigenden Fremdkapitaleinsatz erhöht, solange die Gesamtkapitalrentabilität über dem Fremdkapitalzinssatz liegt.

^[28] Vgl. KfW, Unternehmensbefragung 2006, 2006, S. 72 ff.

^[29] Vgl. Everling, Rating für den Mittelstand, 2003,S. 172

^[30] Vgl. Übelhör / Warns, Grundlagen der Finanzierung, 2004, S. 186

^[31] Vgl. Lüpken, Alternative Finanzierungsinstrumente für mittelständische Unternehmen, 2003, S. 23

^[32] Vgl. Schneck, Handbuch Alternative Finanzierungsformen, 2006, S. 30

^[33] Vgl. Werner, Mezzanine-Kapital, 2004, S. 20

^[34] Vgl. Everling, Rating für den Mittelstand, 2003, S. 185

^[35] Vgl. Werner, Mezzanine-Kapital, 2004, S. 21

^[36] Vgl. KfW, Mittelstandsmonitor 2006, 2006, S. 141

^[37] Vgl. KfW, Mittelstandsmonitor 2006, 2006, S. 144

^[38] Vgl. KfW, Mittelstandsmonitor 2006, 2006, S. 150

^[39] Vgl. Weise, Wachstumsfinanzierung durch Private Equity und Mezzanine, 2003, S. 366

^[40] Vgl. Brokamp, Mezzanine-Finanzierung, 2004, S. 9

^[41] Vgl. Kurz, Mezzanine Finanzierungsinstrumente für mittelständische Unternehmen, 2006, S. 2

^[42] Vgl. Häger / Elkemann-Reusch, Mezzanine Finanzierungsinstrumente, 2004, S. 22

^[43] Vgl. Weber, Mezzanine Finanzierung, 2005, S. 31

^[44] Vgl. Franz, Mezzanine-Kapital, 2007, S. 12

^[45] Vgl. Weber, Mezzanine Finanzierung, 2005, S. 31

^[46] Vgl. Fischer, Unternehmerisches Fremdkapital: Mezzanine-Finanzierungen, 2004, S. 224

^[47] Vgl. Bösl, Mezzanine Kapital als Instrument zur wertorientierten Managementvergütung, 2006, S. 52

^[48] Vgl. Müller-Känel, Mezzanine Finance, 2004, S. 229

^[49] Vgl. Häger / Elkemann-Reusch, Mezzanine Finanzierungsinstrumente, 2004, S. 37

^[50] Vgl. Weber, Mezzanine Finanzierung, 2005, S. 34

^[51] Vgl. Weber, Mezzanine Finanzierung, 2005, S. 36

^[52] Vgl. Fleischhauer / Sauter, Mezzanine-Finanzierungen in Deutschland, 2007, S. 20

^[53] Vgl. Brezski, Mezzanine-Kapital für den Mittelstand, 2006, S. 217 ff.

^[54] Vgl. Bastian / Nagl, Krise belastet Mezzanine-Markt, 2007

^[55] Vgl. Brezski, Mezzanine-Kapital für den Mittelstand, 2006, S. 219

^[56] CDO = Collaterized Debt Obligation; Verbriefung von Darlehensverträgen am Kapitalmarkt auf der Basis eines Special Purpose Vehicle. Letzteres kauft das Portfolio, strukturiert es in verschiedene Risikoklassen und verkauft diese an Investoren.

^[57] Vgl. Fleischhauer / Sauter, Mezzanine-Finanzierungen in Deutschland, 2007, S. 22

^[58] Vgl. Heinemann / Kraus, Genussrechte, 2006, S. 172

^[59] Vgl. Häger / Elkemann-Reusch, Mezzanine Finanzierungsinstrumente, 2004, S. 213

^[60] Vgl. Weber, Mezzanine Finanzierung, 2005, S. 71

^[61] Vgl. Heinemann / Kraus, Genussrechte, 2006, S. 173

^[62] Vgl. Werner, Mezzanine-Kapital, 2004, S. 32

^[63] Vgl. Kurz, Mezzanine Finanzierungsinstrumente für mittelständische Unternehmen, 2006, S. 64

^[64] Vgl. hierzu § 8 Nr. 1 GewStG, da die Ausschüttungen auf die Genussrechte bereits die gewerbesteuerliche Bemessungsgrundlage gemindert haben