Alternative Instrumente der Immobilienfinanzierung

Inhaltsverzeichnis

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Verzeichnis der arabischen Begriffe

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

1. Einleitung

2. Hintergrund für alternative Finanzierungsformen
2.1. F inanzierung
2.2. Refinanzierung und Kreditvergabe
2.3. Basler Ausschuss
2.3.1. Basel I
2.3.2. Basel II
2.3.3. Basel III
2.3.4. Auswirkungen auf die Immobilienfinanzierung

3. Fremdfinanzierungsinstrumente
3.1. Asset Backed Securities
3.1.1. Begriffsverständnis Asset Securitisation und Asset Backed Securities
3.1.2. Verbriefungsarten & der Transaktionsablauf
3.1.2.1. True Sale Verbriefung
3.1.2.2. Synthetische Verbriefung
3.1.3. Die Kontrahenten und ihre Funktionsweise
3.1.4. Gründe für ABS-Transaktionen
3.1.5. Risiken bei ABS-Transaktionen
3.2. Factoring
3.2.1. Ablauf des Factorings
3.2.2 Factoringarten
3.2.3. Factoring als Finanzierungsinstrument
3.3. Leasing
3.3.1. Erscheinungsformen des Leasings
3.3.2. Erscheinungsformen von Leasingverträgen
3.3.3. Grundformen des Immobilienleasings
3.3.3.1. Sale-and-lease-back
3.3.3.2. Buy-and-lease
3.3.3.3. Neubauleasing
3.3.4. Auswirkungen des Immobilienleasings
3.3.4.1. Bilanzielle Auswirkungen
3.3.4.2. Steuerliche Auswirkungen

4. Mezzanine Finanzierung
4.1. Mezzanine Finanzierung - Grundlagen
4.2. Mezzanine Finanzierungsinstrumente
4.2.1. Equity Mezzanine
4.2.1.1. Genussschein
4.2.1.2. Atypisch stille Beteiligung
4.2.2. Debt Mezzanine
4.2.2.1. Nachrangdarlehen
4.2.2.2. Typisch stille Beteiligung
4.2.3. Hybrid Mezzanine
4.2.3.1. Optionsanleihen
4.2.3.2. Wandelanleihen
4.3. Mezzanine Finanzierungsquellen
4.3.1. Business Angel
4.3.2. Venture Capital
4.3.3. Sonderthema Crowdfunding & Crowdfinance
4.3.3.1. Unterscheidung und Definition der Begrifflichkeiten
4.3.3.2. Funktionsweise des Crowdinvestings
4.3.3.3. Rechtliche Rahmbedingungen
4.3.3.4. Vor- und Nachteile des Crowdinvestings

5. Eigenfinanzierungsinstrumente
5.1. Real Estate Private Equity
5.1.1. Grundlagen Equity - Private Equity
5.1.1.1. Beteiligungsfinanzierung - Grundgedanke
5.1.1.2. Abgrenzung der Beteiligungsfinanzierung
5.1.2. Private Equity in der Immobilienwirtschaft - Real Estate Private Equity
5.1.2.1. Real Estate Private Equity - Anwendungsfelder in der Immobilienprojektfinanzierung
5.1.2.2. Real Estate Private Equity -Markt und -Investoren
5.1.2.3. Real Estate Private Equity - Die Investoren und Akquisitionsquellen
5.1.2.4. Transaktionsablauf im Real Estate Private Equity
5.1.2.5. Wertschöpfung mit Real Estate Private Equity
5.2. Venture Capital
5.2.1. Finanzierung und Ausgestaltung von Venture Capital
5.2.2. Phasen der Finanzierung von Venture Capital
5.2.3. Erfolgspotenziale und Risiken
5.2.4. Die Venture Capital Financiers
5.2.5. Beendigung von Venture-Capital-Finanzierungsbeziehung
5.3. Public Private Partnership
5.3.1. Grundlagen - Public Private Partnership
5.3.1.1. Gestaltungsformen
5.3.1.2. Die Anwendungsbereiche von Public Private Partnership
5.3.1.3. Die Aufgaben der Partner
5.3.1.4. Die Ziele der Partner
5.3.2. PPP - als alternative Finanzierungsmöglichkeit
5.3.2.1. Planung und Voraussetzung für eine erfolgreiche sowie effektive Partnerschaft
5.3.2.2. Die Phasen des PPP-Beschaffungsprozesses und der PPP- Wirtschaftlichkeitsuntersuchung
5.3.2.3. Die PPP-Vertragsmodelle
5.3.2.4. PPP-Finanzierungsvarianten
5.3.2.5. Risikoverteilung und Schlüsselrisiken von PPP-Projekten

6. Islamische Finanzierung als Sonderform der alternativen Finanzierungsinstrumente
6.1. Islamische Investitions- und Finanzierungsinstrumente
6.1.1. Beteiligungsfinanzierung
6.1.1.1. Musharaka
6.1.1.2. Abnehmende Musharaka (Diminishing Musharaka)
6.2.1.3. Mudaraba
6.1.1.4. Kombination von Musharaka und Mudaraba
6.1.2. Aufschlagsfinanzierung
6.1.2.1. Murabaha
6.1.2.2. Salam
6.1.2.3. Arbun
6.1.2.4. Istisna
6.1.2.5. Qard Hassan
6.1.3. Leasing - Ijara

7. Resümee

Literaturverzeichnis

Anhang

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Finanzierung aus betriebswirtschaftlicher und aus volkswirtschaftlicher Sicht

Abbildung 2: Eigenkapitalanforderung durch Basel I

Abbildung 3: Die 3 Säulen von Basel II

Abbildung 4: Eigenkapitalanforderung durch Basel II

Abbildung 5: Risikoabhängiger Zinssatz nach Basel II

Abbildung 6: Die Klasse der Asset Backed Securities

Abbildung 7: Schematischer Ablauf eines Factoring-Geschäfts

Abbildung 8: Beteiligungsfinanzierung in den Phasen des Unternehmenslebenszyklus

Abbildung 9: Projektfinanzierungsstruktur durch REPE

Abbildung 10: Finanzierungsstruktur - REPE

Abbildung 11: Wachstumsphase eines Unternehmens und die Finanzierungsmöglichkeiten . 91 Abbildung 12: Lebenszyklusphasen eines PPP-Modells

Abbildung 13: Unterscheidung von PPP-Gestaltungsformen

Abbildung 14: Forfaitierung mit Einredeverzicht

Abbildung 15: Projektfinanzierungsstruktur

Abbildung 16: Musharaka-Struktur

Abbildung 17: Mudaraba-Struktur

Abbildung 18: Murabaha-Struktur

Abbildung 19: Parallel-Salam-Struktur

Abbildung 20: Parallel-Istisna-Struktur

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Änderung der Bilanz durch Factoring

Tabelle 2: Gegenüberstellung von Kosten und Nutzen beim Factoring

Tabelle 3: Hauptakteure des Immobilienleasings

Tabelle 4: Formen des Immobilienleasings

Tabelle 5: Unterteilung von Mezzaninen-Kapital

Tabelle 6: Mögliche Anwendungsfelder für PPPs im Immobilienbereich

Tabelle 7: Islamische Investitions- und Finanzierungsinstrumente

1. Einleitung

Das Fundament für eine Immobilienfinanzierung bildet das Eigenkapital. Seit der EU- Richtlinie Basel II sind die Kreditinstitute dazu angehalten den Fokus auf die persönliche Bonität des Kunden zu legen und die Sicherheit (Immobilie mit eingetragener Grundschuld) mehr in den Hintergrund zu stellen. Die Kunden können ihre Bonität durch Einbringung von Sicherheiten (Eigenkapital) verbessern, welche sich auf die Zinskondition widerspiegelt. Denn je weniger Risiken die Bank tragen muss, desto geringer sind die Zinskonditionen für den Kunden. Anders formuliert, je besser die Bonität des Kreditnehmers desto geringer sind die Zinskonditionen.

Das Problem entsteht genau an dieser Stelle. Unternehmen, Privatpersonen und weitere Marktteilnehmer, die eine schlechte Bonität aufweisen bzw. keine Sicherheiten in Form von Eigenkapital verfügen, erhalten eine deutlich schlechtere Zinskonditionen als bonitätsstarke Marktteilnehmer. Unter Umständen kann es sogar vorkommen, dass die Bank ohne Beteiligung am Gesamtfinanzierungsbedarfs seitens des Kreditnehmers die Immobilienfinanzierung ablehnt. Dies stellt beispielsweise für Unternehmen die Konkurrenzfähig bleiben möchten, der Gemeinde die Sozialpolitisch fortschreiten möchte und Privatpersonen, die ihr Traum erfüllen möchten, ein großes Problem dar. Die klassische Immobilienfinanzierung (Hypothekendarlehen) reichen daher nicht als Finanzierungsinstrument für bonitätsschwache Marktteilnehmer aus. Aber auch bonitätsstarke Teilnehmer, die eine Alternativlösung zum Hypothekendarlehen suchen, Menschen die aus religiösen Gründen weder Zinsen annehmen noch vergeben dürfen oder die Digitalisierung in der Immobilienfinanzierung schaffen alternativen zu den klassischen Finanzierungsinstrumenten.

Ziel dieser Arbeit ist es marktrelevante, alternative Instrumente der Immobilienfinanzierung aufzuzeigen und genau zu analysieren. Die Arbeit richtet sich nicht an eine bestimmte Personengruppe, sondern soll einen genauen Überblick über sämtliche Finanzierungsinstrumente für die Immobilienwirtschaft aufzeigen. Besonders angesprochen wird mit der Arbeit, der Staat, Unternehmen, Banken sowie Privatpersonen. Des Weiteren wird die Digitalisierung und religiöse Hintergründe in der Immobilienfinanzierung als Thema behandelt.

Die Arbeit beginnt mit den Grundlagen der Finanzierung und mit den hauptsächlichen Gründen für alternative Finanzierung in der Immobilienwirtschaft, um die Hintergründe für die unterschiedlichen Finanzierungsinstrumente zu verstehen.

Die Vorstellung der alternativen Instrumente beginnt ab Kapitel drei und werden anhand dieser Arbeit in vier Kapitel, und zwar in Fremdfinanzierungsinstrumente, Mezzanine Finanzierung, Eigenfinanzierungsinstrumente und die islamische Finanzierung als Sonderform unterteilt.

In Kapitel 3 werden die Fremdfinanzierungsinstrumente beschrieben. Hierzu sind die relevantesten Instrumente die Asset Backed Securities, das Leasing und das Factoring. Darauffolgend wird die Mezzanine Finanzierung dargestellt. In Kapitel 5 werden dann die Eigenfinanzierungsinstrumente unterteilt in Real Estate Private Equity, Venture Capital und Public Private Partnership vorgestellt. Die letzte alternative, die islamische Finanzierung wird als Sonderform behandelt, da die Summe der einzelnen Instrumente dieser Finanzierung nicht klar in eines der zuvor genannten Instrumente einzuordnen ist.

2. Hintergrund für alternative Finanzierungsformen

Die Notwendigkeit nach alternativen Finanzierungsinstrumenten besteht neben der Digitalisierung des Finanzierungsgeschäftes und der Abhängigkeit von Banken insbesondere durch die Baseler Eigenkapitalvereinbarung. Aus diesem Grunde wird zunächst erläutert, was Finanzierung grundlegend ist, woher die Banken ihre Mittel für eine Finanzierung erhalten und welche Regelungen für „klassische Finanzierungsformen“, welche hauptsächlich seitens der Bank durch Kredite vergeben werden, zu beachten sind. Aus diesem Hintergrund resultiert die wichtige Bedeutung von alternativen Finanzierungsinstrumenten.

2.1. Finanzierung

Unter Finanzierung wird in der Betriebswirtschaftslehre die Kapitalbeschaffung zur Realisierung einer Investition verstanden. In der betriebswirtschaftlichen Literatur wird bei einer Kapitalbeschaffung nach:

- Kapitalherkunft (Innen- oder Außenfinanzierung),
- Kapitalart (Eigen- oder Fremdkapital) und
- Kapitalfristigkeiten (kurz-, mittel-, langfristige Kapitalbereitstellung) unterschieden.¹

Bereits erwirtschaftete finanzielle Mittel werden bei der Selbstfinanzierung in die Finanzierung eingebracht. Bei einem gewerblichen Investor, wie z.B. einer Immobilieninvestmentgesellschaft oder einem Bauträger, kann eine Selbstfinanzierung durch erwirtschaftete Gewinne aus dem Verkauf anderer Objekte, Rücklagen oder gebildete Abschreibungen erfolgen. Für private Investoren kommen alle verfügbaren finanziellen Mittel in Frage, die in der Vergangenheit aus den erzielten Einkünften gemäß § 2 Einkommenssteuergesetz erzielt wurden. Eigenkapital, das von außen zugeführt wurde, wird als Beteiligungsfinanzierung bezeichnet. Insbesondere bietet diese Finanzierung für Kapitalgesellschaften eine essenzielle Finanzierungsmöglichkeit. Hierbei wird sich am Unternehmen durch den Erwerb von Aktien oder GmbH-Anteilen beteiligt. Den Kernpunkt der Immobilienfinanzierung bildet die Fremdfinanzierung, welche in der Regel durch ein Kreditinstitut gewährt wird. Trotz aller alternativen Formen der Kapitalbeschaffung kommt dieser Finanzierungsform bei Immobilienfinanzierungen, aufgrund der Kapitalintensität von Immobilieninvestitionen, die wesentliche Bedeutung zu. Im Vergleich zu den bereits genannten Finanzierungsmöglichkeiten ist die Finanzierung aus Rückstellungsgegenwerten von relativ geringer Bedeutung.²

Gegeben ist die Einordnung in volkswirtschaftliche Zusammenhänge über die Beteiligungs­und Fremdfinanzierung. In beiden Fällen wird das Kapital von außen zugeführt. Das Kapital wird bei der Beteiligungsfinanzierung durch den Verkauf von Beteiligungen an einer Gesellschaft (z.B. Aktien, GmbH-Anteile, Genossenschaftsanteile) beschafft. Banken refinanzieren sich für die Fremdfinanzierung in Form der Kreditvergabe auf dem Finanzmarkt mit seinen Segmenten Geld- und Kapitalmarkt. Untergliedert ist der Kapitalmarkt in Aktien- und Rentenmarkt. Während der Aktienmarkt eine wichtige Grundlage für Beteiligungsfinanzierung ist, ist der Geldmarkt und vor allem der Rentenmarkt (Markt für festverzinsliche Wertpapiere) die wesentliche Grundlage der Fremdfinanzierung.³

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Finanzierung aus betriebswirtschaftlicher und aus volkswirtschaftlicher Sicht4

Die zwei Marktsegmente des Finanzmarktes bilden der Geld- und Kapitalmarkt. Diese Märkte scheinen auf den ersten Blick zwar als Synonyme zu sein, unterscheiden sich jedoch inhaltlich und in ihrer Funktion. Für kurzfristige Geldanlagen und kurzfristige Kredite (die maximale Laufzeit beträgt ein Jahr) ist der Geldmarkt zuständig. Der Ausgleich von Liquiditätsengpässen oder -überschüssen ist die Hauptfunktion des Geldmarktes. Der Markt für langfristige Geldanlagen, einschließlich Beteiligungskapital und langfristiger Kredite, ist im Gegensatz zum Geldmarkt der Kapitalmarkt.^{4 5} Die Funktionen des Kapitalmarktes sind im Einzelnen:⁶

1. Abstimmung zwischen Kapitalangebot und Kapitalnachfrage
2. Sicherung des Kapitalflusses in der Volkswirtschaft mit dem Ziel, das Marktgleichgewicht herzustellen
3. Koordination der Interessen zwischen Kapitalanbietern und Kapitalnachfragern hinsichtlich Laufzeit und Liquidität.

2.2. Refinanzierung und Kreditvergabe

Die Refinanzierung der Kreditinstitute bildet den Ausgangspunkt jeglicher Kreditvergabe. So wie auch das Eigenkapital durch diverse Wege gewonnen werden kann, bestehen auch zahlreiche Möglichkeiten der Kapitalbeschaffung für die Kreditvergabe. Unter anderem resultieren aus diesen Unterschieden in der Refinanzierung die jeweiligen Kreditkonditionen, die mit der Kreditvergabe verbunden sind. Des Weiteren gehören die Höhe des Zinssatzes, der Zeitraum der Zinsfestschreibung sowie Festlegung zur Tilgung und zur Kreditbesicherung dazu.⁷

Für einen kurzfristigen Zeitraum (maximal ein Jahr) werden mit der Refinanzierung auf dem Geldmarkt finanzielle Mittel beschafft. Diese Refinanzierungsquelle ist für die Immobilienbranche im Rahmen der Zwischenfinanzierung von Bedeutung oder wenn ein Kredit zu variablen Zinskonditionen aufgenommen wird.⁸

Für eine Immobilieninvestition bildet die wichtigste Refinanzierungsquelle der Kapitalmarkt. Vor allem refinanzieren sich die Finanzierungsinstitute hier mittel- bis langfristig über die Emission von Bankschuldverschreibungen. Bankschuldverschreibungen, die auch als Rentenpapiere bezeichnet werden, sind festverzinsliche Wertpapiere. Das Finanzierungsinstitut ist durch den Verkauf dieser Wertpapiere mit fester Verzinsung und fester Laufzeit in der Lage, mittel- bis langfristige Kredite zu festen Zinssätzen anzubieten.⁹

Die Refinanzierung außerhalb von Geld- und Kapitalmarkt betrifft insbesondere die Mittelbereitstellung durch Lebensversicherungsgesellschaften und Bausparkassen. Hier erfolgt im Unterschied zur Refinanzierung am Geld- und Kapitalmarkt die Refinanzierung aus den Prämienzahlungen der Lebensversicherungsnehmer und der Bausparer. In beiden Fällen unterliegt die Verwendung der Mittel strengen Vorschriften. Hierfür bilden zum einen das Versicherungsaufsichtsgesetz (VAG), zum anderen das Gesetz über Bausparkassen (BausparkG) die Rechtsgrundlage. In dem günstigeren Refinanzierungssatz liegt der Vorteil in dieser Refinanzierungsmöglichkeit, die sich auch im Kreditzinssatz niederschlägt. In der eingeschränkten Möglichkeit der Verwendung besteht allerdings der Nachteil dieser Finanzierungsmittel.¹⁰

2.3. Basler Ausschuss

Von den Präsidenten der G10-Notenbanken wurde 1974 der Baseler Ausschuss für Bankenaufsicht (Basel Committee on Banking Supervision, BCBS) gegründet. Dem Baseler Ausschuss gehören heute hochrangige Vertreter der nationalen Zentralbanken und Aufsichtsbehörden aus 28 Jurisdiktionen an. In der Regel tritt der Baseler Ausschuss bei der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) in Basel zusammen, wo sich auch sein ständiges Sekretariat befindet.¹¹

Die Stärkung der Finanzstabilität durch die weltweite Verbesserung der Regulierung und Beaufsichtigung von international tätigen Banken und ihrer Praktiken ist das Ziel des Baseler Ausschusses. Die globalen Standards für die Bankenaufsicht werden seitens der Baseler Ausschuss gesetzt. Die Veröffentlichungen des Ausschusses haben zwar keinen formalrechtlichen Charakter, jedoch wird eine Umsetzung in das nationale Recht der Mitgliedsstaaten als Ergebnis einer freiwilligen Selbstverpflichtung erwartet. Zudem haben sich seit 2008 die G20-Staats- und Regierungschefs regelmäßig zu einer Umsetzung der Baseler Standards verpflichtet.¹²

Die Umsetzung seiner Standards wird vom Baseler Ausschuss kontrolliert. Im Frühling und Herbst wird halbjährlich der nationale rechtliche Umsetzungsstand veröffentlicht. Des Weiteren sind die Überprüfung der inhaltlichen Konsistenz der Umsetzung in den einzelnen Mitgliedsstaaten und die Konsistenz der Auswirkungen auf die risikogewichteten Aktiva bei der Anwendung in den Banken, weitere Aufgaben des Baseler Ausschusses.¹³

2.3.1. Basel I

Als Reaktion auf die größte Bankenpleite der Nachkriegsgeschichte in Deutschland entstand Basel I. Erst im Jahr 1988, nachdem sich die Vertreter der G10 erstmals in Basel 1974 getroffen hatten, konnten die Regelungen erstmals in Kraft treten.¹⁴

Die Baseler Eigenkapitalvereinbarung, kurz Basel I, wurde 1988 getroffen, da Banken aufgrund der anhaltenden Bankenkrise Eigenkapital benötigten, um Verluste so gering wie möglich zu halten, Insolvenzrisiken zu begrenzen und mögliche Kosten der Einleger im Konkursfall abzufedern. Die in Basel I getroffenen Regelungen begrenzen die Kreditrisiken im Verhältnis zum haftenden Eigenkapital. Kredite mussten so stets mit 8% Eigenkapital hinterlegt werden, mit der Aussicht, die Stabilität der Kreditinstitute bei Kreditausfallen zu gewährleisten und einheitliche Wettbewerbsbedingungen zwischen den Banken zu schaffen.¹⁵ Demnach errechnete sich das notwendige Eigenkapitals eines Kredites folgendermaßen:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 2: Eigenkapitalanforderung durch Basel I¹⁶

Hierbei ist das Risikogewicht grob unterteilt, wobei private Haushalte und Unternehmen mit 100%, hypothekarisch gesicherte Wohnungsbaukredite mit 50%, Interbanken mit 20% und Kredite an die öffentlichen Haushalte im OECD-Raum mit 0% anzurechnen sind.¹⁷

Da die Berechnungsmethode das Kreditrisiko nur oberflächlich darstellte, wurden die Ziele von Basel I nicht erreicht.¹⁸ Unabhängig von der Bonität des Kunden wurde die Eigenkapitalunterlegung für einen Unternehmenskredit berechnet. Daher mussten alle Kreditkunden dieselben Kapitalforderungen generieren, wodurch eine sogenannte Quersubventionierung erfolgte, da die Kunden mit einer besseren Bonität die Kunden mit einer schlechteren Bonität subventionierten.¹⁹ Schließlich wurden deshalb im Jahr 1999 neue Verhandlungen geführt, die zur Baseler Eigenkapitalvereinbarung Basel II führten und Basel I ablösten.^{20 21}

2.3.2. Basel II

Am 01. Januar 2007 trat die neue Baseler Eigenkapitalvereinbarung in Kraft, die aus drei sich gegenseitig ergänzenden Säulen besteht.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Basierend auf den Eigenkapitalvorschriften nach Basel I, welches die erste Säule bildet, müssen Kredite weiterhin mit 8% Eigenkapital unterlegt werden, allerdings erfolgt hierbei eine individuelle Risikogewichtung der Kunden hinsichtlich ihrer Bonität. Durch risikoadäquate Bewertung sollen die Banken so das tatsächliche Risiko des Kreditgeschäftes jedes einzelnen Kreditnehmers berücksichtigen und dementsprechend Eigenkapitalanforderungen individualisieren. Das Kreditrisiko, das operationelle Risiko und das Marktrisiko sind bei der Berechnung des notwendigen Eigenkapitals zu bemessen, sodass sich gegenüber Basel I die folgende veränderte Formel ergibt:²²

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 4: Eigenkapitalanforderung durch Basel II²³

Das Risiko von Verlusten infolge des Ausfalles eines Gläubigers oder einer Gegenpartei stellt das Kreditrisiko dar. Das Marktrisiko spiegelt das Risiko von Verlusten in Handelspositionen bei ungünstiger Preisentwicklung wider. Die Gefahr von mittelbaren und unmittelbaren Verlusten aufgrund von Versagen von internen Verfahren, Menschen, Systemen oder von externen Ereignissen wird unter dem operationellen Risiko zusammengefasst.²⁴

Für einen Kredit sind die Berechnungen des notwendigen Eigenkapitalanteils mit den Neuerungen des Baseler Eigenkapitalvorschriften nicht mehr pauschal angesetzt, sondern es ermöglicht den Banken das tatsächliche Risiko eines Kunden abzubilden und sich so mehr Sicherheit hinsichtlich des Ausfalles eines Kreditnehmers zu schützen. Durch eine differenzierte Risikobetrachtung werden die Zinsmargen stärker differenziert, sodass die Kreditkonditionen eine deutliche Spreizung erfahren.²⁵

Die bankaufsichtliche Überprüfung der Banken hinsichtlich der Einhaltung der Anforderungen an Eigenkapitalausstattung, bildet die zweite Säule von Basel II. Zudem soll durch diese Aufsicht sichergestellt werden, dass interne Risikomessverfahren mit hoher Gründlichkeit durchgeführt werden. Die Bankenaufsicht misst im Rahmen von regelmäßigen Kontrollen der vorgeschriebenen Eigenmittelausstattung, das individuelle Risikoprofil der Bank und kann gegebenenfalls einen Kapitalnachschuss auch über die Mindestquote hinaus verlangen.²⁶

Die Marktdisziplin ist die dritte Säule, welche die Offenlegungsanforderungen umfasst. Durch die Marktdisziplin sollen jedem Marktteilnehmer Kerninformationen bezüglich des Anwendungsbereichs, des Eigenkapitals, der Risikopositionen, der Risikomessverfahren und der daraus abgeleiteten Angemessenheit der Eigenkapitalausstattung zur Verfügung stehen.²⁷ Diese Vorschriften sind zwar nur für Kreditinstitute verbindlich, zu bedenken ist aber, dass Kreditinstitute sich ebenso durch Eigen- und Fremdkapital finanzieren. Je mehr Eigenkapital gehalten werden muss, umso mehr Kapitalkosten entstehen bei der Bank, da sie mit dem unterlegten Eigenkapital nicht weiterarbeiten können und somit keine Marge erwirtschaften. Das bedeutet in der Folge, dass Kunden mit schlechter Bonität, höhere Eigenkapitalunterlegung erfordern und mit schlechteren Kreditkonditionen konfrontiert werden. Kunden mit guter Bonität hingegen profitieren davon, dass Banken eingesparte Kapitalkosten in Form von günstigeren Kreditkonditionen an ihre Kunden weitergeben. Somit ist die Kreditkondition abhängig vom Rating des jeweiligen Unternehmens. Die nachfolgende Abbildung verbildlicht die risikoabhängige Kreditkondition.^{28 29}

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 5: Risikoabhängiger Zinssatz nach Basel II29

Daraus resultiert, dass Unternehmen mit einer guten Bonität durch die Regelungen von Basel II profitieren, indem sie eine bessere Kreditkondition erhalten aber auf der anderen Seite wird es für Unternehmen mit einer schlechteren Bonität schwierig, ähnliche Kreditkondition bzw. überhaupt finanzielle Mittel von der Bank zu erhalten. In der Regel haben kleine und mittelständische Unternehmen eine höhere Risikoeinstufung als größere Unternehmen, da Faktoren wie der Verschuldungsgrad, eine starke Bindung an Eigentümer-Unternehmen und die damit einhergehende Bedeutung qualitativer Faktoren tendenziell negativer bewertet werden. Des Weiteren kommt für diese bonitätsschwachen Unternehmen hinzu, dass sie mehr Sicherheit, umfangreiche Offenlegungen, sowie höhere Zinsen in Kauf nehmen müssen.³⁰

2.3.3. Basel III

Die größten Wirtschaftsnationen (G20) haben mit Basel III auf die globale Finanzkrise aus den Jahren 2007 und 2008 reagiert. Viele Banken mussten damals mit staatlichen Mitteln vor der Insolvenz gerettet werden, weil sie sich mit riskanten Kreditgeschäften verspekuliert hatten.³¹

Erstmals 2010 veröffentlicht, sehen die Regelungen nach Basel III eine strengere Regulierung der Banken vor. Sie sind in der EU in Form einer neuen Eigenkapitalrichtlinie 2014 in Kraft getreten. Die Eigenkapitalquote von acht Prozent bleibt zwar bestehen, jedoch wurde die Quote des erforderlichen Kernkapitals auf sechs Prozent erhöht. In welchem Umfang die Bank Risiken durch bankeigenes Kernkapital abdecken muss, legt die Kernkapitalquote fest. Dabei muss dieses Kernkapital zu höheren Teilen aus eigenen Wertpapieren, Gewinnen oder anderen Werten bestehen. Die Bankaufsicht muss sofortige Gegenmaßnahmen einleiten, falls die Eigenkapitalquote unter acht Prozent liegt.³²

Außerdem sieht Basel III neben diesem Absicherungsmechanismus vor, dass Banken einen sogenannten „Kapitalerhaltungspuffer“ vorhalten. Falls die Quote von 2,5 Prozent unterschritten wird, muss die Bank ihre Dividende kürzen, um den Puffer aufrecht zu erhalten. Darüber hinaus soll der sogenannte „Antizyklische Puffer“ weiteren Schutz gewähren. Es handelt sich hierbei um Rücklagen, welche die Banken in Gewinnzeiten anlegen sollten. Die Quote für diesen Schutz liegt zwischen 0 und 2,5 Prozent.³³

Basel III soll auf diese Weise einen umfassenden Schutzmechanismus aus mehreren Puffern schaffen, der in Krisenzeiten für eine Absicherung sorgt und staatliche Finanzhilfen für Banken überflüssig macht. Im Grunde ändert sich für Verbraucher direkt nach Basel III nichts. Die Regelungen sollten jedoch dafür sorgen, dass der Steuerzahler in Krisenzeiten nicht für die Bankenrettung aufkommen muss.³⁴

Auch Basel III wird seitens der Kritiker bemängelt, da die Regelungen nur als Reaktion auf bereits erfolgte Krisen entstanden ist und nicht auf bisher nicht dagewesene Krisen ausgelegt sind. Basel III sorgt somit zwar einerseits für Sicherheit, wenn es um Phänomene geht, die bereits bekannt sind, andererseits kann niemand genau vorhersagen, ob die Bankenregulierung ausreichend ist, wenn bisher noch nie dagewesene globale Probleme auf dem Finanzmarkt entstehen.³⁵

2.3.4. Auswirkungen auf die Immobilienfinanzierung

Bevor konkrete Änderungen im Basler Regelwerk abzusehen waren, setzte bereits während der Immobilienkrise ein Umdenken bei der Kreditvergabe ein. Die Kreditinstitute achten seit diesem Zeitpunkt vermehrt auf die Bonität der Schuldner und die Qualität der Sicherheit. Dieses Vorgehen agierte auf die Besorgnis um die Liquidität der Anlagen und der Frage nach den adäquaten Risken. In den folgenden Jahren waren zudem die hohen Darlehen der Portfoliotransaktionen aus der Zeit vor der Immobilienkrise fällig. Den Druck auf die Finanzierungsbedingungen wird diese Prolongationswelle erhöhen.³⁶

Zumindest indirekt wirken sich jegliche finanzpolitische Entscheidungen auf die Immobilienfinanzierung aus. Auf die Kreditvergabe haben Basel I und Basel II allgemeine Auswirkungen. Da Banken bei Kreditnehmern mit einem schlechten Rating mehr Eigenkapital als Sicherheit binden müssen, führt dies wiederum zu höheren Zinsen bei der Kreditvergabe. Auf der anderen Seite profitieren insbesondere Kreditnehmer mit gutem Rating, da weniger Eigenkapital gebunden ist, von niedrigeren Zinsen.³⁷

3. Fremdfinanzierungsinstrumente

Verstanden wird unter der Fremdfinanzierung die Beschaffung finanzieller Mittel in Form von Fremdkapital, wie z.B. durch Anleihen, Banken- und Lieferantenkredite oder auch Kundenanzahlungen bei Unternehmen.³⁸

In diesem Kapitel werden die drei alternativen Fremdfinanzierungsinstrumente Asset Backed Securities (Kapitel 3.1.), Factoring (Kapitel 3.2.) und Leasing (Kapitel 3.3.) vorgestellt.

3.1. Asset Backed Securities

Ihren Ursprung hat die Asset Securitisation in den USA. Bereits Anfang der 70er Jahre begann ihre Entwicklung mit der Verbriefung von Hypothekendarlehen (MBS). Zu den ersten Transaktionen kam es fast 10 Jahre später, bei denen keine Hypothekendarlehen, sondern andere Forderungen, wie z.B. Leasing- oder Kreditkartenanforderungen, verbrieft wurden. In Großbritannien wurde 1985 die erste europäische Transaktion durchgeführt. Zur ersten ABS- Transaktion kam es dann fünf Jahre später in Deutschland. Einen Aufschwung erlebte der deutsche Verbriefungsmarkt 1997, als das Bundesaufsichtsamt für das Kreditwesen sein Rundschreiben zur Veräußerung von Kundenforderungen im Rahmen von ABS-Transaktionen durch deutsche Kreditinstitute veröffentlichte. Zudem konnten in den Jahren 2000 und 2001 Fortschritte durch den Einsatz der KfW-Verbreifungsplattformen Provide und Promise erzielt werden. Im Gegensatz zu den ursprünglichen True Sale Verbriefungen handelt es sich bei den Transaktionen, die über diese Plattformen abgewickelt werden um synthetische Formen, d.h. es erfolgt kein tatsächlicher Verkauf der Forderungen, sondern lediglich eine Übertragung der mit ihnen verbundenen Ausfallrisiken.³⁹

Für die Kreditinstitute bringt eine Verbriefung der bankeigenen Forderungen viele Vorteile. Es können gezielt vorhandene Kreditportfolien strukturiert, Eigenkapital entlastet und in effiziente Anlageformen gestreut werden. Zudem hat eine True Sale Transaktion den Vorteil, dass der Bank aufgrund des Verkaufes zusätzlich Liquidität zufließt. Demzufolge wäre eine Forderungsverbriefung ein wertvolles Instrument zur Diversifikation und zum Management ihrer Risiken.⁴⁰

3.1.1. Begriffsverständnis Asset Securitisation und Asset Backed Securities

Asset Securitisation

Hinter dem Begriff Securitisation verbirgt sich der Trend zur Substitution der klassischen Bankkreditfinanzierung durch wertpapiermäßige Finanzierungen (z.B. über Anleihen), der sich im Bereich der Immobilien- und Unternehmensfinanzierung in den vergangenen zwei Jahrzenten herausgebildet hat. Die Umwandlung von bereits bestehenden Buchkrediten wird jedoch auch als „Securitisation“ bezeichnet.^{41 42}

In einem Zeitungsartikel definierte Dr. Stefan Bund die Asset Securitisation folgendermaßen:

„Eine für deutsche Banken und Unternehmen immer bedeutender werdende Technik zur Finanzierung von Aktiva und zur Übertragung von Risiken ist die Asset Securitisation. Dabei werden entweder Portfolien von Vermögenswerten oder nur die mit ihnen einhergehenden Risiken von einer Bank oder einem Unternehmen (Originator) an eine eigens für diesen Zweck gegründete Gesellschaft, das so genannte Special Purpose Vehicle (SPV), verkauft. Die Zweckgesellschaft finanziert den Kauf der Vermögenswerte bzw. die Risikoübernahme durch die Ausgabe von Wertpapieren, den Asset Backed Securities (ABS), und sämtliche Zins- und Tilgungszahlungen auf dieses Papier werden aus dem Cash-flow der gekauften Vermögenswerte bestritten.“41

Asset Backed Securities (ABS)

Zusammengefasst wird unter dem Begriff „Asset Backed Securities“ eine Vielzahl verschiedenartiger Refinanzierungsformen verstanden (siehe Abbildung 6). Eine Trennung von ABS erfolgt oftmals im engeren Sinne und Mortgage Backed Securities (MBS). Wohnungsbaudarlehen, gewerbliche Hypothekendarlehen und verbriefte Baudarlehen sind verbriefte Assets von MBS, während bei ABS im engeren Sinne am häufigsten Forderungen aus Autofinanzierungen, Kreditkarten- und Handelsforderungen sowie aus gewerblichen Krediten verbrieft werden.⁴³ „Der Art der zu verbriefenden Forderungen sind keine Grenzen gesetzt: So hat zum Beispiel das Wachsfigurenkabinett „Madame Tussaud's “ seine zukünftigen Einnahmen verbrieft oder der zweitgrößte Champagnerhersteller Marne et Champals im Januar 2000 eine Anleihe emittiert, die mit den Forderungen aus dem Verkauf von 60 Mio. Flaschen unterlegt ist. “ ⁴⁴ Die Collateralised Debt Obligations (CDO) bilden eine weitere Klasse. Hierbei wird ein Kreditportfolio (Collateralised Loan Obligations - CLO) oder ein Portfolio (Collateralised Bond Obligations - CBO) im Rahmen einer Asset-Backed-Transaktion verbrieft.^{45 46}

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 6 Die Klasse der Asset Backed Securities46

Asset Backed Securities (im engeren Sinne) und Mortgage Backed Securities unterscheiden sich, wie Abbildung 6 zeigt, anhand der Art der unterliegenden Forderung.⁴⁷ Die sogenannten Collateralised Debt Obligations (CDO) sind eine spezielle Variante der ABS. Im Mittelpunkt der Transaktion steht wie bei allen ABS eine eigens zum Forderungserwerb gegründete Zweckgesellschaft. Diese investiert in einen möglichst diversifizierten Pool von Assets und finanziert den Kauf durch Emissionen von CDO.⁴⁸

Differenzieren lassen sich CDO nach verschiedenen Kriterien. Die Art der unterlegenen Vermögenswerte ist ein Differenzierungsmerkmal. Grundsätzlich kommt es bei CDO Transaktionen zur Verbriefung von Forderungen gegen Schuldner (Unternehmen, Staaten) in Form von Darlehen (Loans) und/oder Schuldverschreibungen (Bonds). Die Absicht des Initiators und die Herkunft der Forderung ist ein weiteres Kriterium. Die Bonds oder Loans können auf der einen Seite aus der Bilanz der Bank kommen, auf der anderen Seite können sie auf dem Kapitalmarkt zusammengekauft werden.⁴⁹

Kommen die Loans oder Bonds aus der Bilanz einer Bank, so ist die Rede von einer Balance Sheet CDO. Die Bank verfolgt damit die Ziele wie Optimierung der Risikokapitalallokation, Erhöhung der Rendite auf das regulative Eigenkapital, Modellierung der Risikostruktur ihrer Kreditportfolios oder die Steuerung des Bilanzwachstums. Werden diese Papiere allerdings von Investmentmanagern oder institutionellen Investoren erworben, ist die Bezeichnung Arbitrage CDO. Primär liegt der Grund hierfür in der Absicht des Investors, durch Zusammenstellung und Management eines Non Investment Grade Portfolios und seiner Refinanzierung über ABS, Zins- und Kursgewinne zu generieren.⁵⁰

Während bei einer Balance Sheet CDO die Wünsche des Forderungsverkäufer Einfluss auf die Struktur nehmen, stehen bei Arbitrage CDO die Investorenwünsche im Mittelpunkt der Strukturierung.⁵¹

3.1.2. Verbriefungsarten & der Transaktionsablauf

Grundsätzlich lassen sich bezüglich der Übertragung der Aktiven zwei Verbriefungsarten unterscheiden. Von einer True Sale Verbriefung („echter Verkauf“) wird gesprochen, wenn die zu verbriefenden Forderungen (Kredite) rechtlich wirksam auf die Zweckgesellschaft übergehen und diese dem Einfluss des Originators (Bank) vollständig entzogen wird. Wenn allerdings das zivilrechtliche Eigentum an den Forderungen beim Originator verbleiben und nur die Kreditrisiken aus den Forderungen an die Zweckgesellschaft übertragen werden, handelt es sich um eine synthetische Verbriefung.⁵²

3.1.2.1. True Sale Verbriefung

Die sehr komplexen True Sale Verbriefungstransaktionen lassen sich auf eine vergleichsweise einfachen Grundstruktur (siehe Anhang 1) zusammenführen.⁵³

Die Hauptakteure einer True Sale Transaktionen sind der Forderungsverkäufer (Originator/Bank), die speziell zum der ABS-Emission gegründete Zweckgesellschaft (Special Purpose Vehicle) sowie die üblicherweise institutionellen Investoren, welche als Käufer der durch die Zweckgesellschaft emittierten Wertpapiere auftreten. Des Weiteren wirken bei einer True Sale Verbriefung noch eine Vielzahl weiterer Beteiligter unter Wahrnehmung ganz unterschiedlicher Aufgaben mit.⁵⁴

Der Originator verkauft im Rahmen einer True Sale Transaktion einen Forderungspool (Kreditportfolio) mit bilanzbefreiender Wirkung an eine rechtlich und wirtschaftlich selbstständige Zweckgesellschaft und tritt an diese gleichzeitig die Forderungen gegen die Referenzschuldner ab. In Höhe des Barwertes der verkauften Forderungen abzüglich Provisionen und anderer Kosten fließen im Gegenzug dem Originator liquide Mittel zu.⁵⁵

Der einzige Gesellschaftszweck dieser SPVs besteht darin, die Forderungen des Originators aufzukaufen sowie das dafür erforderliche Kaufpreis durch die Begebung von Wertpapieren (ABS) am Kapitalmarkt zu finanzieren. Ausgestaltet werden die ABS dabei so, dass sie durch den Forderungspool gedeckt sind und ihre Bedienung von dem Cash-Flow des erworbenen Forderungspools abhängig ist. Als Emittent des ABS ist das SPV dazu verpflichtet, Zahlungen von Zins- und Tilgungsleistungen an die Investoren weiterzuleiten. Die Aufgabe der Forderungsverwaltung wird von der Zweckgesellschaft im Rahmen eines Geschäftsbesorgungsvertrages an einen Service-Agenten abgegeben, da die Zweckgesellschaft weder über die erforderlichen Mitarbeiter verfügt noch über die Geschäftsausstattung, um die Verwaltung der gekauften Forderungen selbst durchführen zu können.⁵⁶

I.d.R. wird die Rolle des Service-Agent vom Originator übernommen, da so eine stille Zession der Forderungen erfolgen kann. Über die Entwicklung des verwalteten Kreditportfolios und die Erfüllung seiner Aufgaben ist der Service-Agent dazu verpflichtet Rechenschaft abzulegen. Der Service-Agent muss deshalb regelmäßige umfangreiche Berichte (sog. Reports) an den Treuhänder und die Investoren liefern. Für die Übernahme dieser Leistungserbringung erhält der Agent einen Service-Fee.⁵⁷

Zwischen den SPV und den Investoren wird üblicherweise ein Treuhänder (Trustee) als Bindeglied eingesetzt. Nach Maßgabe eines Treuhandvertrages zwischen ihm und der Zweckgesellschaft, leitet der Trustee, die durch den Forderungseinzug entstehenden Zahlungsströme an die Investoren weiter und ist für die Verwertung der Forderungen und deren Sicherheiten im Insolvenzfall verantwortlich. Diese Rolle wird oft von großen Wirtschaftsprüfungs- oder Treuhandgesellschaften übernommen.⁵⁸

Mindestens eine Ratingagentur wird beauftragt, den Forderungspool, die Emissionsstruktur sowie die Bonität der Beteiligten, insbesondere die des SPVs und der Sicherheitengeber zu beurteilen, um den Investoren eine Bonitätseinschätzung der ABS zu ermöglichen. Üblicherweise erfolgt eine Bereitstellung zusätzlicher Sicherheiten (Credit Enchancements), um das Rating der ABS zu verbessern und somit deren Aktivitäten für die Investoren zu steigern. Die sogenannte Nachordnung (Subordination) ist eine Sicherungsform, die im Rahmen einer ABS-Transaktion regelmäßig erfolgt. Dabei wird die Emission in mehrere Tranchen (Klassen) unterteilt, die in einem Subordinationsverhältnis zueinanderstehen. Mindestens in zwei Tranchen wird sie aufgeteilt, welche als A/B-Tranchen oder als Senior/Junior-Tranchen bezeichnet werden. Bei Zahlungsausfällen oder -verzögerungen werden die den Junior-Class Wertpapierinhabern zustehenden Cash-Flows zuerst dazu verwendet, die Senior-Class Investoren vollständig zu befriedigen. Somit erhält die Junior­Tranche erst Zahlung, wenn die Senior-Class Investoren vollständig ausgezahlt werden konnten. Die übergeordnete Senior-Tranche erreicht dadurch meist ein Tripple-A-Rating, und wird vorwiegend an institutionelle Investoren veräußert, während die nachgeordnete Junior­Tranche vom Originator selbst oder von risikofreudigen Anlegern übernommen wird. Bei Emissionen mit mehreren Tranchen erlaubt es im Rahmen einer ABS-Transaktionen unterschiedliche Investoren mit verschiedenartigen Risikoprofilen anzusprechen.⁵⁹

Ein Arrangeur wird üblicherweise in die Transaktion eingebunden, da der Originator oft nicht über das nötige Know-how und die entsprechenden Ressourcen verfügt, um die ABS- Transaktion zu konzipieren. Bei der Verbriefung übernimmt der Arrangeur den aktiven Managementpart. Die Aufgabe eines Arrangeurs ist es, die ABS-Transaktionen an die jeweilige Struktur der Forderungen sowie an die Bedürfnisse des Forderungsverkäufers und der Investoren anzupassen. Bei der Auswahl des zu verkaufenden Forderungsportfolios berät der Arrangeur den Originator, er führt die statistische Analyse des Portfolios durch und stellt den Kontakt zur ankaufenden Zweckgesellschaft her bzw. leitet deren Gründung in die Wege. Der Arrangeur übernimmt zudem neben der Strukturierung auch die Platzierung der ABS als Lead Manager oder Underwriter.⁶⁰

3.1.2.2. Synthetische Verbriefung

Die traditionelle Technik einer True Sale Verbriefung wird bei einer synthetischen Verbriefung mit Kreditderivaten verbunden. Die Ausfallrisiken können durch den Einsatz von Kreditderivaten von den jeweiligen Krediten getrennt und separat gehandelt werden. Die im Rahmen einer synthetischen Verbriefung am häufigsten genutzten Formen von Kreditderivaten sind Credit Default Swap (CDS) und Credit Linked Notes (CLN). Der Sicherungsgeber verpflichtet sich bei einem CDS zur Leistung einer Ausgleichzahlung an den Sicherungsnehmer, falls bei dem zugrunde liegenden Referenzaktivum ein vorab festgelegtes Kreditereignis eintritt. Im Gegenzug erhält der Sicherungsgeber vom Sicherungsnehmer eine Prämie. Bei einer CLN handelt es sich um eine Kombination einer Anleihe mit einem CDS. Dabei werden die vom Sicherungsnehmer emittierten Schuldverschreibungen nur dann zum vollen Nennwert zurückbezahlt, wenn während der Laufzeit der Anleihen keine Kreditereignis eintritt.⁶¹

Die Ausfallrisiken eines Kreditportfolios werden bei synthetischen Verbriefungen i.d.R. über einen CDS auf die Zweckgesellschaft übertragen. Durch die Emissionen überträgt die Zweckgesellschaft die Ausfallrisiken von CLN wiederum auf den Kapitalmarkt bzw. auf die Investoren. Für die Risikoübernahme erhalten die Investoren eine Kuponzahlung auf die von ihnen erworbenen CLNs. Investiert wird der Emissionserlöse von der Zweckgesellschaft in erstklassige Anlagen am Kapitalmarkt. Diese Investition dient als Sicherheit (Collateral) für mögliche Ausfallzahlungen an die sicherungsnehmende Bank (Originator) aufgrund des CDS und für die Besicherung der Rückzahlungen an die CLN-Investoren. Die Zweckgesellschaft verwendet den Zinsertrag der gestellten Sicherheiten und die Swap-Prämie für die Kuponzahlungen auf die umlaufenden CLNs. In der Regel sind die emittierten Anleihen der Zweckgesellschaft, wie bei einer True Sale Transaktion tranchiert. Bei einem Forderungsausfall im Referenzportfolio wird hierbei nach dem Subordinationsprinzip zunächst der Nominalwert der untersten Tranche der Anleihen reduziert.⁶²

In der Praxis werden aus Kostengesichtspunkten synthetische Transaktionen teilfinanziert, d.h. die oberste und i.d.R. zugleich die größte Tranche wird im Rahmen einer Super Senior Credit Default Swap nur an einen bzw. wenige Kapitalmarktteilnehmern transferiert. Die einzigen Zahlungen in diesem nicht finanzierten (unfunded) Bereich sind die Swap-Prämie an den Sicherungsgeber sowie die Ausgleichzahlungen an den Sicherungsnehmer im Falle eines Kreditausfalls. Der im finanzierten (funded) Bereich verbleibende Teil des Risikos wird auf die Zweckgesellschaft übertragen, die das Risiko über CLNs auf dem Kapitalmarkt platziert.⁶³

Zu einer True Sale Verbriefung besteht der wesentliche Unterschied darin, dass bei synthetischen Verbriefungen nur die Ausfallrisiken eines Kreditportfolios und nicht die Forderungen an sich übertragen werden. Lediglich erfolgt somit eine Refinanzierung der emittierten Wertpapiere auf die verbrieften Kredite. Bei einer synthetischen Verbriefung kommt es zu keiner Bilanzentlastung, da die Forderungen in der Bilanz des Originators verbleiben. Der Verkauf der Forderungen führt bei einer True Sale Verbriefung bei der veräußernden Bank zu einem Liquiditätszufluss. Bei einer synthetischen Verbriefung kommt es grundsätzlich zu keinem Mittelzufluss beim Originator. Jedoch lässt sich die Struktur so gestalten, dass ein Finanzierungseffekt erzeugt werden kann.⁶⁴

3.1.3. Die Kontrahenten und ihre Funktionsweise

Originator

Ausgelöst wird eine Asset Securitisation durch den Originator (Kreditinstitut). Gegenüber der Zweckgesellschaft tritt er als Verkäufer der gebündelten Forderungen auf, um seine Aktiva zu monetarisieren und somit seine Handlungsflexibilität zu erhöhen. Der Originator ist i.d.R. identisch mit der Unternehmung, dessen Forderungen generiert werden, allerdings treten auch Unternehmen am Markt auf, welche speziell zum Zweck der Verbriefung Forderungen aufkaufen. Aufgrund der gesammelten Informationen und der vorhandenen Infrastruktur, ist der Originator in der Lage, die einzelnen Kreditnehmer am intensivsten zu betreuen und zu überwachen. Nach der Abtretung der Forderung übernimmt er auch in den meisten Fällen aufgrund dieser Fähigkeit die Verwaltung des jeweiligen Kreditengagements und somit die Rolle des Serviceagenten. In dem der Originator regelmäßige Berichte erstellt, wird das Interesse an Informationen seitens der ebenfalls beteiligten Parteien, insbesondere des Treuhänders und der Ratingagentur, befriedigt. Diese Berichte enthalten Informationen über die Leistungscharakteristiken der abgetretenen Kreditpools, wie z.B. pünktliche und verspätete Zahlungen oder gar Ausfälle. Am Ende der Transaktion stehen dem Originator eventuell anfallende überschüssige Cash-Flow, die nicht zur Deckung der Ansprüche der Investoren oder Kostendeckung der Transaktionen benötigt werden zu. Für den Originator entsteht durch die Verbriefung von Forderungen eine Reihe von Vorteilen. Der Hauptvorteil liegt darin, dass durch die Abtretung der zu verbriefenden Forderungen diese das allgemeine Unternehmensrisiko des Kreditinstitutes senken und somit ein besseres Rating als das Kreditinstitut selbst erhalten müssen, welche die Kosten der Fremdfinanzierung senkt. Zur Folge hat der regresslose Verkauf der bankeigenen Forderungen („True Sale“), dass es zur Freisetzung von Eigenkapital kommt. Es entsteht somit die Möglichkeit für Neuinvestitionen, ohne das Eigenkapital zusätzlich erhöhen zu müssen. Dadurch kann der Einsatz des Eigenkapitals effizienter gestaltet und die Eigenkapitalkosten gesenkt werden.⁶⁵

Special Purpose Vehicle

Die Zweckgesellschaft tritt als Käufer der gebündelten Forderungen des Originators auf und finanziert diesen Kauf meist durch die Emission von Wertpapieren. Das SPV bietet anschließend diese Papiere an die Investoren und verkauft diese auf eigenen Namen und eigene Rechnung am Kapitalmarkt. Nachdem Kauf der Forderung ist das SPV neuer Eigentümer des Forderungsbestandes und erhält durch die Emission der Wertpapiere eine tragende Rolle innerhalb der Asset Backed Transaktion.⁶⁶

Folgende vier Hauptaufgaben kennzeichnet die Rolle des SPVs:⁶⁷

- Voruntersuchung und Beurteilung der zur Verbriefung angebotenen Forderungen,
- Planung des Ablaufs der Transaktion,
- Strukturierung der operationalen Details, wie z.B. die Zahlungsstruktur und die Ausfallsversicherung,
- Übernahme des Zahlungsstrommanagements

Die Bezeichnung „Zweckgesellschaft“ verdeutlicht, dass die Funktion des SPV nur zum Zwecke des Kaufes der Forderungen und die Verbriefung auf die Refinanzierung beschränkt ist. Da die Zweckgesellschaft weder über Betriebsmittel noch über Mitarbeiter verfügt, werden die Aufgaben für die Transaktion des SPV an einen oder mehrere Dritte (Arrangeur, Serviceagent, Bankenkonsortium) übergeben. Der Pool der angekauften Forderungen dient dann komplett der Bedienung und als rechtlich selbstständige Haftungsmasse, der Absicherung der Investitionsansprüche.⁶⁸

Es muss neben der rechtlichen Trennung der Forderungen vom Originator gewährleistet sein, dass das SPV rechtlich und wirtschaftlich vom Originator getrennt ist, damit die wirtschaftliche Entwicklung des forderungsveräußernden Kreditinstituts keinen Einfluss mehr auf die Risikosituation der an das SPV verkauften Forderungen hat. Besonders der Originator verfolgt das Interesse, dass es sich beim SPV um eine selbständige Unternehmung handelt, um nicht durch eine Konsolidierungspflicht den Effekt der Bilanz- und Eigenkapitalentlastung wieder aufzuheben.⁶⁹

Die Gründung des SPV kann durch jede außenstehende Partei erfolgen sowie durch jede Partei, die in die ABS Transaktion involviert ist. Der Gründer, häufig sind es die Kreditinstitute selbst (durch Umwege zur Vermeidung von Konsolidierungspflichten) oder Wirtschaftsprüfer, erhalten dafür eine Vergütung.⁷⁰

Dem SPV stehen verschiedene Alternativen zur Verfügung, um sich den Ankauf der Forderungen zu refinanzieren:⁷¹

- Öffentliche Platzierung am internationalen Kapitalmarkt
- Private Platzierung bei einem eingegrenzten Kreis institutionelle Investoren
- Die Emission von Asset Backed Commercial Papers
- Die Aufnahme von Bankkrediten
- Eine Kombination der zuvor genannten Möglichkeiten

Investoren

Als Käufer der verbrieften Forderungen treten die Investoren auf. Sie erwerben also das Endprodukt, welches entweder als Beteiligungspapiere (Pass Trough Certiicates) oder als Forderungspapiere (Pay Trough Certificates) begeben werden. Bei einer Anlageentscheidung spielen für die Investoren Faktoren wie Sicherheit, Transparenz, Marktliquidität, an das Bedürfnis angepasstes Risiko/Renditeprofil und die Möglichkeit zur Diversifizierung seines Portfolios eine bedeutsame Rolle. Somit können ABS aus mehreren Gründen eine Alternative zu traditionellen Anleihen darstellen. Ein wichtiger Grund für eine Investition in ABS stellt die Möglichkeit zur Risikodiversifizierung dar, da durch das Zusammenführen von Einzelforderungen unterschiedlicher demographischer, geographischer und branchenmäßiger Herkunft bereits im Kreditpool eine Diversifikation stattfindet.⁷²

Ratingagenturen

Für Investoren ist die Qualität der ABS-Transaktion, aufgrund der Tatsache, dass ein großer Forderungspool vorliegt und die Strukturgestaltung sehr komplex aufgestellt ist, nur bedingt beurteilbar. Investoren verlangen nach Transparenz und der Gewissheit der übernommenen Risken. Da es den Investoren jedoch nicht nur häufig an notwendigen Datenmaterial, sondern oft ebenso an Zeit und Know-how mangelt, um eine fundierte Analyse eigenständig durchzuführen, sorgen Ratingagenturen in diesem Zusammenhang durch regelmäßige Beurteilungen der Emissionen für einen Ausgleich der daraus resultierenden Informationsasymmetrien. Aus diesem Grunde sind Ratings und die Agentur, die hinter diesen Analysen stehen, unerlässlich für eine ABS-Transaktionen. Die Ratingagenturen geben im Rahmen von ABS-Transaktionen Auskunft über den Grad des Schutzes, den ein Investor gegenüber einer möglichen Zahlungsstörung erwarten kann und beurteilen die relative Bonität der emittierten Papiere. Folglich tragen diese Einrichtungen zu einer Erhöhung der Transparenz auf den Kapitalmärkten bei.⁷³

Serviceagent, Trustee und Arrangeur

Für die Zweckgesellschaft übernimmt der Serviceagent das Inkasso, die Verwaltung der Forderungen und leitet die eingehenden Zahlungen an den Trustee weiter. Diese Aufgabe wird im Regelfall vom Originator übernommen, da ihm durch die engeren Kundenbeziehungen bessere Informationen gegenüber dem potenziellen Serviceagenten zur Verfügung stehen. Für die verbrieften Forderungen hat er des Weiteren die notwendige Infrastruktur und es stehen ihm i.d.R. die entsprechenden EDV-Kapazitäten zur Verfügung.⁷⁴

Die Stabilität der Transaktion wird gewährleistet, indem die Verwaltung der Forderungen beim Kreditinstitut verbleibt. In Bezug auf die abgetretenen Forderungen kann hierdurch die Bedingungen der Prognostizierbarkeit des Zahlungsstromes des Kreditpools und die zu Grunde gelegte Kredit- und Inkassopolitik besser erfüllt werden. Zudem wird so sichergestellt, dass die Kunde-Bank Beziehung aufrechterhalten wird und der Kreditnehmer nicht plötzlich einem unbekannten Gläubiger gegenübersieht.⁷⁵

Für das Kreditinstitut kann die Verbriefung der eigenen Forderungen auch eine zusätzliche Einnahmequelle bedeuten, da im Geschäftsbesorgungsvertrag eine sog. Servicefee vereinbart werden kann, welche der Originator für die Übernahme des Kreditinkasso erhält.⁷⁶

Um eine Übersicht über die Entwicklung des verwalteten Kreditpools behalten und um die Erfüllung seiner Aufgaben gerecht zu werden zu können, ist der Serviceagent dazu verpflichtet, regelmäßige Report an das SPV und die Investoren zu erbringen. Die Inhalte dieser Berichterstattung enthalten eingegangene Zahlungen, bestehende Zahlungsverzüge und evtl. entstandene Ausfälle, differenziert nach Region, Kunde oder Branche.⁷⁷

Im Rahmen einer ABS-Transaktion übernimmt der Trustee (Treuhänder) eine Mittlerfunktion sowohl zwischen dem Serviceagenten und den Investoren als auch zwischen Sicherheitsgebern und Investoren. Zunächst gehört zu seinen Aufgaben der Kauf der Assets im Namen und auf Rechnung des SPV und deren Übernahme in seinen treuhänderischen Besitz. Diese Herangehensweise gewährleistet, dass bei einem Konkurs der Zweckgesellschaft die Vermögenswerte vor dem Zugriff anderer Konkursgläubigern geschützt werden. Das SPV überträgt zu diesem Zweck als neuer Eigentümer seinen Rechtsanspruch an sämtlichen von den Deckungswerten generierten Zahlungen sowie den zu ihrer Besicherung bestimmten Objekten. Der Trustee erhält dadurch die Möglichkeit, bei einem Konkurs vom Originator die Sicherheiten zu verwerten. Die Weiterleitung der Zahlungsströme für das SPV und die Erfüllung der Funktion als Sachverwalter für die Investoren sind weitere Aufgaben des Trustees. Er hat des Weiteren das Recht, bei entstandenen Cash-flow Defiziten die aufgebauten Sicherungslinien zu nutzen. Im Auftrag der Investoren hat er die Aufhabe die Rechenschaftsberichte des Serviceagenten auf Vollständigkeit und Richtigkeit zur prüfen.⁷⁸

In den meisten Fällen wird die Rolle des Trustees von einer Wirtschaftsprüfungs- oder Treuhandgesellschaft wahrgenommen. Allerdings besteht auch die Möglichkeit, dass diese Funktion durch ein anderes Kreditinstitut ausgeführt werden kann.⁷⁹

Die Aufgaben des Arrangeurs umfassen die Einbindung in die laufende Abwicklung und die Überwachung der Transaktion. In der Regel wird die Position des Arrangeurs durch eine Investmentbank oder die Investmentabteilung einer Universalbank ausgefüllt. Verfügt der Originator über die entsprechenden Ressourcen und das notwendige Know-how, so kann er die Rolle des Arrangeurs selbst übernehmen. Die aktive Managementpartei bei der Verbriefung übernimmt der Arrangeur. Seine Aufgabe ist es, die ABS-Transaktion an die jeweilige Struktur der Forderungen sowie an die Bedürfnisse des Forderungsverkäufers und der Investoren anzupassen.⁸⁰

3.1.4. Gründe für ABS-Transaktionen

Management der Bilanzstruktur

Aus der Perspektive des Originators findet bei einer traditionellen Verbriefungstransaktion, die als True Sale eingestuft wird, grundsätzlich ein Aktivtausch statt, da der Liquiditätszufluss der auf der Aktivseite ein- und die hierzu korrespondierenden veräußerten Forderungen ausgebucht werden. Diesbezüglich hat der Originator zwei Verwendungsmöglichkeiten dieses Liquiditätszuflusses, die auch miteinander kombiniert werden können.⁸¹

Im Vergleich zu den veräußerten Forderungen kann der Liquiditätszufluss dazu verwendet werden, ein neues Aktivgeschäft (z.B. durch die Neuvergabe von Krediten oder die Investitionen in andere Anlagen) mit einer höheren Rendite zu tätigen. Dies wiederum hat durch einen höheren Jahresüberschuss bei konstantem Eigenkapital eine Steigerung der Eigenkapitalrendite zur Konsequenz.⁸²

Verwendet wird der Liquiditätszufluss zur Tilgung von kurz- und mittelfristigen Verbindlichkeiten. Eine positive Auswirkung hat die Reduzierung der Fremdkapitalposition dann wiederum auf wichtige Bilanzkennzahlen, wie die Eigenkapitalquote, die Fremdkapitalquote und den Verschuldungsgrad. Da sich aus einer höheren Eigenkapitalquote eine günstige bzw. sichere Risikoposition ableiten lässt, könnte die Verbesserung der Bilanzkennzahlen einen positiven Einfluss auf das Rating des Originators haben.⁸³

Allerdings ist im Umkehrschluss unter Bilanzstrukturmanagement-Kriterien zu berücksichtigen, dass die Eigenkapitalrendite wiederum von der Eigenkapitalquote abhängt. Unter bestimmten Voraussetzungen würde eine steigende Eigenkapitalquote zu einer sinkenden Eigenkapitalrendite führen und umgekehrt.

Risikodiversifizierung und Risikomanagement

Im Rahmen ihres Aktivgeschäftes konzentrieren sich Kreditinstitute oftmals auf bestimmte Regionen oder Branchen, wodurch sich Kreditportfolien häufig durch Klumpenrisiken kennzeichnen. In solch einem Fall ist das Kreditportfolio weniger diversifiziert und somit hinsichtlich positiv korrelierender Ausfallsrisiken gekennzeichnet. Normalerweise geht durch eine traditionelle Verbriefung das Ausfallrisiko bzw. ein Teil des Ausfallrisiko bei entsprechenden Credit Enhancements, die durch den Originator oder von Dritten gestellt werden können, auf die Zweckgesellschaft bzw. die Investoren über. Das Klumpenrisiko kann durch die Verbriefungstransaktion folglich durch die Übertragung des Ausfallrisikos reduziert werden.⁸⁴

Hinsichtlich der Reduktion des Ausfallrisikos unabhängig vom Klumpenrisiko, bezogen auf das ursprüngliche Forderungsportfolio, ist allerdings zu berücksichtigen, dass die Qualität der verbrieften Forderungen der durchschnittlichen Qualität des ursprünglichen Forderungsportfolios entspricht. Im Vergleich zum gesamten Forderungspool ist unter der Voraussetzung, dass der Originator nur ausgewählte Forderungen mit überdurchschnittlicher Bonität verkauft, besteht die Gefahr, dass das Ausfallrisiko des Restportfolios ansteigt und die gewünschte Risikoreduktion daher ausbleibt. Neben dem Ausfallrisiko kann des Weiteren das Zinsänderungsrisiko, das Währungsrisiko, das Fristentransformationsrisiko und das Marktliquiditätsrisiko durch ABS-Transaktionen vollständig oder zumindest teilweise kompensiert werden.⁸⁵

Ebenfalls kann aus Sicht der Investoren ein aktives Risikomanagement durch den gezielten Kauf von Asset Backed Securities betrieben werden. Allerdings ist hierbei die Voraussetzung, dass die Investoren die Zusammensetzung des Risikoportfolios kennen.⁸⁶

Erweiterung der Finanzierungsquellen und der Investorenbasis

Dem Originator ermöglicht die Verbriefung von Forderungen einen indirekten Zugang zum internationalen Kapitalmarkt. Insbesondere betrifft das Kreditinstitute, die über kein externes Rating verfügen und denen der internationale Kapitalmarkt z.B. aufgrund ihrer Größe oder regionalen Ausrichtung ansonsten verwehrt bleibt. Das Kreditinstitut muss sich bei einer ABS- Transaktion im Unterschied zu einer internationalen Anleihemission keinem Rating Prozess durch internationale Ratingagenturen unterziehen.⁸⁷

Vergleichsweise teuer ist die direkte Refinanzierung am Kapitalmarkt, wenn der Originator zwar über ein externes Rating verfügt, allerdings kein „Investment-Grade“ Rating besitzt. Die Banken können sich, da die Bonität des Originators unabhängig von der Bonität der verbrieften Forderung bzw. deren Tranchen ist, über die ABS-Transaktion bei einem Rating der verbrieften Forderungen, welches besser einzustufen ist als das eigene Rating, günstig refinanzieren. Durch entsprechende Sicherungsabreden des Originators oder durch Dritte kann zudem das Rating der verbrieften Forderungen günstig beeinflusst werden. Zusätzlich werden Investoren angesprochen, die ausschließlich in Wertpapiere mit erstklassiger Bonität investieren.⁸⁸

3.1.5. Risiken bei ABS-Transaktionen

Bestimmte Aktiva des Originators sollen bei ABS-Finanzierungen an eine rechtlich und wirtschaftlich selbständige Zweckgesellschaft übertragen und über internationale Finanz- und Kapitalmärkte finanziert werden. Durch eine geeignete Strukturierung der ABS-Transaktionen sollen die mit den Aktivpositionen zusammenhängende Risiken auf diejenigen Marktparteien aufgeteilt werden, die diese Risiken am besten tragen bzw. am besten damit umgehen können. Folglich hängt der ökonomische Erfolg einer ABS-Transaktion im Wesentlichen davon ab, auf welche Parteien die Risiken übertragen werden und wie diese Parteien mit den inhärenten Risiken umgehen können. Im ersten Schritt gilt es somit, die in Zusammenhang mit ABS- Transaktionen bestehenden Risiken zu identifizieren, um anschließend beurteilen zu können, welche Sicherungsabreden von welchen Teilnehmern idealerweise zu stellen sind. Aufgrund der Komplexität der ABS-Strukturen ist es insbesondere für die Investoren nur schwer möglich, die Bonität der Tranchen auf Basis eigener Analysen zu beurteilen. Aus diesem Grund wird von Anfang an eine externe Ratingagentur in die Entscheidungsprozesse mit einbezogen. Hierbei ist das Ziel, dass die einzelnen Tranchen die gewünschte Risikokonzentration aufweisen, um die vom Originator angestrebten Ratings zu realisieren.⁸⁹

Zumeist werden die zu erwartenden Ausfallrisiken (Normalrisiken) vom Originator selbst getragen. Externe Sicherungsgeber übernehmen dann häufig die Risiken, die die historische Ausfallrate z.B. um ein Mehrfaches übersteigen (Katastrophenrisiken), da davon auszugehen ist, dass das SPV, welches nur über ein Minimum an Eigenkapital aufweist, derartige Verluste nicht kompensieren könnte. Von den Investoren zu tragen ist das Risiko, welches über die Normal- und Katastrophenrisiken hinausgeht. Allerdings wird in letzter Konsequenz die Verteilung der Risiken bei einer ABS-Transaktion nach steuerlichen, ratingrelevanten, aufsichtsrechtlichen und buchhalterischen bzw. bilanziellen Kriterien bestimmt, wobei auch der Kostenfaktor zu berücksichtigen ist.⁹⁰

Forderungsrisiken

Die Forderungsrisiken können in Forderungsauswahl- und Kredit- bzw. Adressausfallrisiken unterteilt werden.⁹¹

Die Forderungsauswahlrisiko meint das Risiko, dass bei der Zusammenstellung des Forderungspools wesentlichen Faktoren nicht berücksichtigt werden. Im Rahmen dieser Risikoart sind die Forderungen z.B. als überfällig einzustufen oder es besteht generell ein rechtliches Bestands- bzw. Veritätsrisiko der Forderungen. In den Forderungspool könnten demzufolge Forderungen aufgenommen werden, die für eine Verbriefung nicht geeignet sind. Hinsichtlich des Forderungsauswahlrisikos besteht daneben das Risiko, dass die Gesamtstruktur des ausgewählten Forderungspools nicht den Markterwartungen hinsichtlich Homogenität und der historischen Ausfall- oder Verzögerungsrate entspricht. Also muss die kreditverbriefende Bank ihre Risiken der zu verbriefenden Kredite kennen.⁹²

Das Kredit- oder Adressenausfallrisiko besteht, wenn ein Forderungsschuldner im zugrunde liegenden Forderungspool, teilweise oder vollständig ausfällt. Zur Konsequenz hätte dies beispielsweise, dass ungeachtet möglicher Besicherungsformen das SPV bzw. die entsprechenden Risikoträger direkt Zahlungsausfälle zu verbuchen hätten. In Bezug auf die ursprünglichen Forderungsschuldner des verbrieften Forderungspools ist das charakteristische und elementare Risiko bei ABS-Transaktionen das Adressenausfallrisiko. Die Investoren tragen das Risiko des ursprünglichen Forderungspools (unter Vernachlässigung von externen möglichen Sicherungsgebern), welches in direktem Zusammenhang mit der Bonität der Forderungsschuldner steht und vom Bonitätsrisiko des Originators unabhängig ist. Aus der Sicht der Investoren unterscheidet dieser Sachverhalt ABS-Transaktionen wesentlich von emittierten Schuldverschreibungen. Zu konstatieren ist, dass das Bonitätsrisiko des Originators bei ABS-Transaktionen unter der Voraussetzung, dass dieser z.B. das Servicing übernimmt oder Sicherungsabreden stellt, durchaus eine wichtige Rolle spielt. Unter dieser Voraussetzung ist die Bonität des Originators dann wiederum relevant für das Rating einzelner Verbriefungsbranchen und Entscheidungen der Investoren.⁹³

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¹ Vgl. Brauer, Kerry-U, (2019): Grundlagen der Immobilienwirtschaft. 10. Auflage, Wiesbaden: Springer Gabler-Verlag S.416.

² Vgl. Brauer, Kerry-U, (2019): Grundlagen der Immobilienwirtschaft. 10. Auflage, Wiesbaden: Springer Gabler-Verlag S.416-417.

³ Vgl. Brauer, Kerry-U, (2019): Grundlagen der Immobilienwirtschaft. 10. Auflage, Wiesbaden: Springer Gabler-Verlag S.417.

⁴ In Anlehnung an: Brauer, Kerry-U, (2019): Grundlagen der Immobilienwirtschaft. 10. Auflage, Wiesbaden Springer Gabler-Verlag S.418.

⁵ Vgl. Brauer, Kerry-U, (2019): Grundlagen der Immobilienwirtschaft. 10. Auflage, Wiesbaden: Springer Gabler-Verlag S.418.

⁶ Ebd.

⁷ Vgl. Brauer, Kerry-U, (2019): Grundlagen der Immobilienwirtschaft. 10. Auflage, Wiesbaden: Springer Gabler-Verlag S.418-419.

⁸ Vgl. Brauer, Kerry-U, (2019): Grundlagen der Immobilienwirtschaft. 10. Auflage, Wiesbaden: Springer Gabler-Verlag S.419.

⁹ Vgl. Brauer, Kerry-U, (2019): Grundlagen der Immobilienwirtschaft. 10. Auflage, Wiesbaden: Springer Gabler-Verlag S.420.

¹⁰ Vgl. Brauer, Kerry-U, (2019): Grundlagen der Immobilienwirtschaft. 10. Auflage, Wiesbaden: Springer Gabler-Verlag S.421-422.

¹¹ Vgl. Deutsche Bundesbank (2017): Basler Ausschuss für Bankenaufsicht, https://www.bundesbank.de/de/aufgaben/bankenaufsicht/bundesbank/basel/baseler-ausschuss-fuer- bankenaufsicht-597762, (Abrufdatum: 19.05.2020).

¹² Vgl. Deutsche Bundesbank, (2017): Baseler Ausschuss für Bankenaufsicht, https://www.bundesbank.de/de/aufgaben/bankenaufsicht/bundesbank/basel/baseler-ausschuss-fuer- bankenaufsicht-597762, (Abrufdatum: 19.05.2020).

¹³ Ebd.

¹⁴ Vgl. Financescout24 (o.J.): Basel I, II, III: Bankenregulierung durch höhere Eigenkapitalquoten, https://www.financescout24.de/wissen/ratgeber/basel-1-2-3, (Abrufdatum: 19.05.2020).

¹⁵ Vgl. Gust Florian, (2010): Sale-and-Lease-Back als alternative Finanzierungsform vor dem Hintergrund restriktiver Kreditvergabe, Stuttgart, GRIN-Verlag, S.3.

¹⁶ Gust Florian, (2010): Sale-and-Lease-Back als alternative Finanzierungsform vor dem Hintergrund restriktiver Kreditvergabe, Stuttgart, GRIN-Verlag, S.3.

¹⁷ Vgl. Gust Florian, (2010): Sale-and-Lease-Back als alternative Finanzierungsform vor dem Hintergrund restriktiver Kreditvergabe, Stuttgart, GRIN-Verlag, S.4.

¹⁸ Vgl. Financescout24 (o.J.): Basel I, II, III: Bankenregulierung durch höhere Eigenkapitalquoten, https://www.financescout24.de/wissen/ratgeber/basel-1-2-3, (Abrufdatum: 19.05.2020).

¹⁹ Vgl. Gust Florian, (2010): Sale-and-Lease-Back als alternative Finanzierungsform vor dem Hintergrund restriktiver Kreditvergabe, Stuttgart, GRIN-Verlag, S.4.

²⁰ Vgl. Financescout24 (o.J.): Basel I, II, III: Bankenregulierung durch höhere Eigenkapitalquoten, https://www.financescout24.de/wissen/ratgeber/basel-1-2-3, (Abrufdatum: 19.05.2020).

²¹ Gust Florian, (2010): Sale-and-Lease-Back als alternative Finanzierungsform vor dem Hintergrund restriktiver Kreditvergabe, Stuttgart, GRIN-Verlag, S.4.

²² Vgl. Gust Florian, (2010): Sale-and-Lease-Back als alternative Finanzierungsform vor dem Hintergrund restriktiver Kreditvergabe, Stuttgart, GRIN-Verlag, S.4.

²³ Gust Florian, (2010): Sale-and-Lease-Back als alternative Finanzierungsform vor dem Hintergrund restriktiver Kreditvergabe, Stuttgart, GRIN-Verlag, S.5.

²⁴ Vgl. Gust Florian, (2010): Sale-and-Lease-Back als alternative Finanzierungsform vor dem Hintergrund restriktiver Kreditvergabe, Stuttgart, GRIN-Verlag, S.5.

²⁵ Ebd.

²⁶ Vgl. Gust Florian, (2010): Sale-and-Lease-Back als alternative Finanzierungsform vor dem Hintergrund restriktiver Kreditvergabe, Stuttgart, GRIN-Verlag, S.5.

²⁷ Ebd.

²⁸ Vgl. Gust Florian, (2010): Sale-and-Lease-Back als alternative Finanzierungsform vor dem Hintergrund restriktiver Kreditvergabe, Stuttgart, GRIN-Verlag, S.6.

²⁹ Gust Florian, (2010): Sale-and-Lease-Back als alternative Finanzierungsform vor dem Hintergrund restriktiver Kreditvergabe, Stuttgart, GRIN-Verlag, S.6.

³⁰ Vgl. Gust Florian, (2010): Sale-and-Lease-Back als alternative Finanzierungsform vor dem Hintergrund restriktiver Kreditvergabe, Stuttgart, GRIN-Verlag, S.6-7.

³¹ Vgl. Financescout24 (o.J.): Basel I, II, III: Bankenregulierung durch höhere Eigenkapitalquoten, https://www.financescout24.de/wissen/ratgeber/basel-1-2-3, (Abrufdatum: 20.05.2020).

³² Vgl. Financescout24 (o.J.): Basel I, II, III: Bankenregulierung durch höhere Eigenkapitalquoten, https://www.financescout24.de/wissen/ratgeber/basel-1-2-3, (Abrufdatum: 20.05.2020).

³³ Vgl. Financescout24 (o.J.): Basel I, II, III: Bankenregulierung durch höhere Eigenkapitalquoten, https://www.financescout24.de/wissen/ratgeber/basel-1-2-3, (Abrufdatum: 20.05.2020).

³⁴ Vgl. Financescout24 (o.J.): Basel I, II, III: Bankenregulierung durch höhere Eigenkapitalquoten, https://www.financescout24.de/wissen/ratgeber/basel-1-2-3, (Abrufdatum: 20.05.2020).

³⁵ Vgl. Financescout24 (o.J.): Basel I, II, III: Bankenregulierung durch höhere Eigenkapitalquoten, https://www.financescout24.de/wissen/ratgeber/basel-1-2-3, (Abrufdatum: 20.05.2020).

³⁶ Vgl. Schindler Felix; Steininger Bertram, (2012), Welche Auswirkungen hat Basel III auf die Immobilienfinanzierung in Europa, https://www.econstor.eu/bitstream/10419/126056/1/2012-03_4.pdf, (Abrufdatum: 20.05.2020).

³⁷ Vgl. Manz Tanja, o.J., Auswirkungen von Basel II und III auf den Immobilienmarkt, https://www.maklaro.de/immobilien-news/auswirkungen-von-basel-2-und-3-auf-den-immobilienmarkt, (Abrufdatum: 20.05.2020).

³⁸ Vgl. Wirtschaftslexikon24, Fremdfinanzierung, http://www.wirtschaftslexikon24.com/d/fremdfmanzierung/fremdfmanzierung.htm, (Abrufdatum: 21.05.2020).

³⁹ Vgl. Burger Stephanie; Untenberger Franz Josef, (2004): Asset Securitisation Die Verbriefung bankeigener Forderungen als neue Herausforderung für Genossenschaften, https://www.dhbw- vs.de/files/content/01_UEBER_UNS/04_Studienangebot/02_Fakultaet_Wirtschaft/Bachelor/Bank/Schriftenreihe -Dateien702-04-Asset-Securitisation.pdf, S.1 (Abrufdatum: 21.05.2020).

⁴⁰ Vgl. Burger Stephanie; Untenberger Franz Josef, (2004): Asset Securitisation Die Verbriefung bankeigener Forderungen als neue Herausforderung für Genossenschaften, https://www.dhbw- vs.de/files/content/01_UEBER_UNS/04_Studienangebot/02_Fakultaet_Wirtschaft/Bachelor/Bank/Schriftenreihe -Dateien/02-04-Asset-Securitisation.pdf, S.1 (Abrufdatum: 21.05.2020).

⁴¹ Vgl. Burger Stephanie; Untenberger Franz Josef, (2004): Asset Securitisation Die Verbriefung bankeigener Forderungen als neue Herausforderung für Genossenschaften, https://www.dhbw- vs.de/files/content/01_UEBER_UNS/04_Studienangebot/02_Fakultaet_Wirtschaft/Bachelor/Bank/Schriftenreihe -Dateien/02-04-Asset-Securitisation.pdf, S.3 (Abrufdatum: 21.05.2020).

⁴² Bund Stefan, (2004): Effizienzmotor für Asset Backed Securities. Die Rolle der Ratingagenturen ist duch die Neoklassische Theorie und durch die Principal-Agent-Theorie fundiert, In: Börsen-Zeitung, Frankfurt, Nr. 36 S. B3.

⁴³ Vgl. Torlinski Lars, (2004): Die Verbriefung von Forderungen bei Kreditinstituten, http://opus.uni- lueneburg.de/opus/volltexte/2004/250/pdf/Diplomarbeit_ABS_Endfassung1.pdf, S. 22, (Abrufdatum 21.05.2020).

⁴⁴ Torlinski Lars, (2004): Die Verbriefung von Forderungen bei Kreditinstituten, http://opus.uni- lueneburg.de/opus/volltexte/2004/250/pdf/Diplomarbeit_ABS_Endfassung1.pdf, S. 22, (Abrufdatum 21.05.2020).

⁴⁵ Vgl. Torlinski Lars, (2004): Die Verbriefung von Forderungen bei Kreditinstituten, http://opus.uni- lueneburg.de/opus/volltexte/2004/250/pdf/Diplomarbeit_ABS_Endfassung1.pdf, S. 22, (Abrufdatum 21.05.2020).

⁴⁶ Vgl. Torlinski Lars, (2004): Die Verbriefung von Forderungen bei Kreditinstituten, http://opus.uni- lueneburg.de/opus/volltexte/2004/250/pdf/Diplomarbeit_ABS_Endfassung1.pdf, S. 22, (Abrufdatum 21.05.2020).

⁴⁷ Vgl. Torlinski Lars, (2004): Die Verbriefung von Forderungen bei Kreditinstituten, http://opus.uni- lueneburg.de/opus/volltexte/2004/250/pdf/Diplomarbeit_ABS_Endfassung1.pdf, S. 23, (Abrufdatum 22.05.2020).

⁴⁸ Vgl. Torlinski Lars, (2004): Die Verbriefung von Forderungen bei Kreditinstituten, http://opus.uni- lueneburg.de/opus/volltexte/2004/250/pdf/Diplomarbeit_ABS_Endfassung1.pdf, S. 25, (Abrufdatum 22.05.2020).

⁴⁹ Ebd.

⁵⁰ Ebd.

⁵¹ Vgl. Torlinski Lars, (2004): Die Verbriefung von Forderungen bei Kreditinstituten, http://opus.uni- lueneburg.de/opus/volltexte/2004/250/pdf/Diplomarbeit_ABS_Endfassung1.pdf, S. 26, (Abrufdatum 22.05.2020).

⁵² Vgl. Burger Stephanie; Untenberger Franz Josef, (2004): Asset Securitisation Die Verbriefung bankeigener Forderungen als neue Herausforderung für Genossenschaften, https://www.dhbw- vs.de/files/content/01_UEBER_UNS/04_Studienangebot/02_Fakultaet_Wirtschaft/Bachelor/Bank/Schriftenreihe -Dateien/02-04-Asset-Securitisation.pdf, S.5 (Abrufdatum: 22.05.2020).

⁵³ Ebd.

⁵⁴ Ebd.

⁵⁵ Ebd.

⁵⁶ Vgl. Burger Stephanie; Untenberger Franz Josef, (2004): Asset Securitisation Die Verbriefung bankeigener Forderungen als neue Herausforderung für Genossenschaften, https://www.dhbw- vs.de/files/content/01_UEBER_UNS/04_Studienangebot/02_Fakultaet_Wirtschaft/Bachelor/Bank/Schriftenreihe -Dateien/02-04-Asset-Securitisation.pdf, S.6 (Abrufdatum: 22.05.2020).

⁵⁷ Ebd.

⁵⁸ Ebd.

⁵⁹ Vgl. Burger Stephanie; Untenberger Franz Josef, (2004): Asset Securitisation Die Verbriefung bankeigener Forderungen als neue Herausforderung für Genossenschaften, https://www.dhbw- vs.de/files/content/01_UEBER_UNS/04_Studienangebot/02_Fakultaet_Wirtschaft/Bachelor/Bank/Schriftenreihe -Dateien/02-04-Asset-Securitisation.pdf, S.7 (Abrufdatum: 22.05.2020).

⁶⁰ Vgl. Burger Stephanie; Untenberger Franz Josef, (2004): Asset Securitisation Die Verbriefung bankeigener Forderungen als neue Herausforderung für Genossenschaften, https://www.dhbw- vs.de/files/content/01_UEBER_UNS/04_Studienangebot/02_Fakultaet_Wirtschaft/Bachelor/Bank/Schriftenreihe -Dateien/02-04-Asset-Securitisation.pdf, S.7-8 (Abrufdatum: 22.05.2020).

⁶¹ Vgl. Burger Stephanie; Untenberger Franz Josef, (2004): Asset Securitisation Die Verbriefung bankeigener Forderungen als neue Herausforderung für Genossenschaften, https://www.dhbw- vs.de/files/content/01_UEBER_UNS/04_Studienangebot/02_Fakultaet_Wirtschaft/Bachelor/Bank/Schriftenreihe -Dateien/02-04-Asset-Securitisation.pdf, S.8 (Abrufdatum: 23.05.2020).

⁶² Ebd.

⁶³ Vgl. Burger Stephanie; Untenberger Franz Josef, (2004): Asset Securitisation Die Verbriefung bankeigener Forderungen als neue Herausforderung für Genossenschaften, https://www.dhbw- vs.de/files/content/0 1_UEBER_UNS/04_Studienangebot/02_Fakultaet_Wirtschaft/Bachelor/Bank/Schriftenreihe -Dateien/02-04-Asset-Securitisation.pdf, S.9 (Abrufdatum: 24.05.2020).

⁶⁴ Ebd.

⁶⁵ Vgl. Torlinski Lars, (2004): Die Verbriefung von Forderungen bei Kreditinstituten, http://opus.uni- lueneburg.de/opus/volltexte/2004/250/pdf/Diplomarbeit_ABS_Endfassung1.pdf, S. 30ff., (Abrufdatum 24.05.2020).

⁶⁶ Vgl. Torlinski Lars, (2004): Die Verbriefung von Forderungen bei Kreditinstituten, http://opus.uni- lueneburg.de/opus/volltexte/2004/250/pdf/Diplomarbeit_ABS_Endfassung1.pdf, S. 32, (Abrufdatum 24.05.2020).

⁶⁷ Ebd.

⁶⁸ Vgl. Torlinski Lars, (2004): Die Verbriefung von Forderungen bei Kreditinstituten, http://opus.uni- lueneburg.de/opus/volltexte/2004/250/pdf/Diplomarbeit_ABS_Endfassung1.pdf, S. 32-33, (Abrufdatum 25.05.2020).

⁶⁹ Vgl. Torlinski Lars, (2004): Die Verbriefung von Forderungen bei Kreditinstituten, http://opus.uni- lueneburg.de/opus/volltexte/2004/250/pdf/Diplomarbeit_ABS_Endfassung1.pdf, S. 33, (Abrufdatum 25.05.2020).

⁷⁰ Ebd.

⁷¹ Vgl. Torlinski Lars, (2004): Die Verbriefung von Forderungen bei Kreditinstituten, http://opus.uni- lueneburg.de/opus/volltexte/2004/250/pdf/Diplomarbeit_ABS_Endfassung1.pdf, S. 34, (Abrufdatum 25.05.2020).

⁷² Vgl. Torlinski Lars, (2004): Die Verbriefung von Forderungen bei Kreditinstituten, http://opus.uni- lueneburg.de/opus/volltexte/2004/250/pdf/Diplomarbeit_ABS_Endfassung1.pdf, S. 34-35, (Abrufdatum 25.05.2020).

⁷³ Vgl. Torlinski Lars, (2004): Die Verbriefung von Forderungen bei Kreditinstituten, http://opus.uni- lueneburg.de/opus/volltexte/2004/250/pdf/Diplomarbeit_ABS_Endfassung1.pdf, S. 36-37, (Abrufdatum 25.05.2020).

⁷⁴ Vgl. Torlinski Lars, (2004): Die Verbriefung von Forderungen bei Kreditinstituten, http://opus.uni- lueneburg.de/opus/volltexte/2004/250/pdf/Diplomarbeit_ABS_Endfassung1.pdf, S. 39, (Abrufdatum 25.05.2020).

⁷⁵ Vgl. Torlinski Lars, (2004): Die Verbriefung von Forderungen bei Kreditinstituten, http://opus.uni- lueneburg.de/opus/volltexte/2004/250/pdf/Diplomarbeit_ABS_Endfassung1.pdf, S. 40, (Abrufdatum 25.05.2020).

⁷⁶ Ebd.

⁷⁷ Ebd.

⁷⁸ Vgl. Torlinski Lars, (2004): Die Verbriefung von Forderungen bei Kreditinstituten, http://opus.uni- lueneburg.de/opus/volltexte/2004/250/pdf/Diplomarbeit_ABS_Endfassung1.pdf, S. 41, (Abrufdatum 25.05.2020).

⁷⁹ Ebd.

⁸⁰ Vgl. Torlinski Lars, (2004): Die Verbriefung von Forderungen bei Kreditinstituten, http://opus.uni- lueneburg.de/opus/volltexte/2004/250/pdf/Diplomarbeit_ABS_Endfassung1.pdf, S. 42, (Abrufdatum 25.05.2020).

⁸¹ Vgl. Kohler Nico, (2008): Asset Backed Securities-Transaktionen von Banken und deren internationalen Aspekten, Regulatorische Besonderheiten, Marktprophylaxe durch die Kriterien nach Basel II und die Evidenz von Störfällen, http://rosdok.uni- rostock.de/file/rosdok_disshab_0000000354/rosdok_derivate_0000004127/Dissertation_Kohler_2009.pdf, S.29­30 (Abrufdatum: 26.05.2020).

⁸² Vgl. Kohler Nico, (2008): Asset Backed Securities-Transaktionen von Banken und deren internationalen Aspekten, Regulatorische Besonderheiten, Marktprophylaxe durch die Kriterien nach Basel II und die Evidenz von Störfällen, http://rosdok.uni- rostock.de/file/rosdok_disshab_0000000354/rosdok_derivate_0000004127/Dissertation_Kohler_2009.pdf, S.30 (Abrufdatum: 26.05.2020).

⁸³ Ebd.

⁸⁴ Vgl. Kohler Nico, (2008): Asset Backed Securities-Transaktionen von Banken und deren internationalen Aspekten, Regulatorische Besonderheiten, Marktprophylaxe durch die Kriterien nach Basel II und die Evidenz von Störfällen, http://rosdok.uni- rostock.de/file/rosdok_disshab_0000000354/rosdok_derivate_0000004127/Dissertation_Kohler_2009.pdf, S.31­32 (Abrufdatum: 26.05.2020).

⁸⁵ Vgl. Kohler Nico, (2008): Asset Backed Securities-Transaktionen von Banken und deren internationalen Aspekten, Regulatorische Besonderheiten, Marktprophylaxe durch die Kriterien nach Basel II und die Evidenz von Störfällen, http://rosdok.uni- rostock.de/file/rosdok_disshab_0000000354/rosdok_derivate_0000004127/Dissertation_Kohler_2009.pdf, S. 32 (Abrufdatum: 26.05.2020).

⁸⁶ Ebd.

⁸⁷ Vgl. Kohler Nico, (2008): Asset Backed Securities-Transaktionen von Banken und deren internationalen Aspekten, Regulatorische Besonderheiten, Marktprophylaxe durch die Kriterien nach Basel II und die Evidenz von Störfallen, http://rosdok.uni- rostock.de/file/rosdok_disshab_0000000354/rosdok_derivate_0000004127/Dissertation_Kohler_2009.pdf, S.33 (Abrufdatum: 27.05.2020).

⁸⁸ Ebd.

⁸⁹ Vgl. Kohler Nico, (2008): Asset Backed Securities-Transaktionen von Banken und deren internationalen Aspekten, Regulatorische Besonderheiten, Marktprophylaxe durch die Kriterien nach Basel II und die Evidenz von Störfällen, http://rosdok.uni- rostock.de/file/rosdok_disshab_0000000354/rosdok_derivate_0000004127/Dissertation_Kohler_2009.pdf, S. 35 (Abrufdatum: 27.05.2020).

⁹⁰ Vgl. Kohler Nico, (2008): Asset Backed Securities-Transaktionen von Banken und deren internationalen Aspekten, Regulatorische Besonderheiten, Marktprophylaxe durch die Kriterien nach Basel II und die Evidenz von Störfällen, http://rosdok.uni- rostock.de/file/rosdok_disshab_0000000354/rosdok_derivate_0000004127/Dissertation_Kohler_2009.pdf, S.35­36 (Abrufdatum: 27.05.2020).

⁹¹ Vgl. Kohler Nico, (2008): Asset Backed Securities-Transaktionen von Banken und deren internationalen Aspekten, Regulatorische Besonderheiten, Marktprophylaxe durch die Kriterien nach Basel II und die Evidenz von Störfällen, http://rosdok.uni- rostock.de/file/rosdok_disshab_0000000354/rosdok_derivate_0000004127/Dissertation_Kohler_2009.pdf, S.36 (Abrufdatum: 27.05.2020).

⁹² Vgl. Kohler Nico, (2008): Asset Backed Securities-Transaktionen von Banken und deren internationalen Aspekten, Regulatorische Besonderheiten, Marktprophylaxe durch die Kriterien nach Basel II und die Evidenz von Störfällen, http://rosdok.uni- rostock.de/file/rosdok_disshab_0000000354/rosdok_derivate_0000004127/Dissertation_Kohler_2009.pdf, S. 36 (Abrufdatum: 27.05.2020).

⁹³ Vgl. Kohler Nico, (2008): Asset Backed Securities-Transaktionen von Banken und deren internationalen Aspekten, Regulatorische Besonderheiten, Marktprophylaxe durch die Kriterien nach Basel II und die Evidenz von Störfällen, http://rosdok.uni- rostock.de/file/rosdok_disshab_0000000354/rosdok_derivate_0000004127/Dissertation_Kohler_2009.pdf, S. 37 (Abrufdatum: 27.05.2020).