Sind Immobilientoken ein lohnendes Investment? Eine systematische Literaturanalyse

Inhaltsverzeichnis

Abstract

I. Abbildungsverzeichnis

II. Tabellenverzeichnis

III. Abkürzungsverzeichnis

1. Einleitung: „Immobilientoken – ein lohnendes Investment?“

2. Methodische Vorgehensweise
2.1. Aufbau und Ablauf der systematischen Literaturanalyse
2.2. Methodenreflexion

3. Herleitung des Forschungsgegenstandes
3.1. Immobilien als Basis des Immobilientokens
3.1.1. Immobilientoken – Grundlagen
3.1.2. Immobilien im Portfolio
3.2. Digitale Technologien zur Tokenisierung
3.2.1. Grundlagen der Blockchain – Technologie
3.2.2. Kryptowährungen
3.2.3. ICO – „Initial Coin Offering“ und „Token Generating Event“
3.2.4. Digitale Token-Realisierung mittels „Smart Contracts“
3.3. Einordnung des Immobilientokens als Krypto-Asset
3.3.1. Tokens – Wertpapierähnliche Krypto-Objekte
3.3.2. Abgrenzung von Tokens zu anderen Finanzierungsinstrumenten
3.3.3. Begriffserklärung: „Immobilientoken“ und Identifikationsmerkmale
3.3.4. Exemplarischer Ablauf der Tokenisierung einer Bestandsimmobilie

4. Durchführung der Literaturrecherche
4.1. Konzeptualisierung des Themas
4.2. Strukturierung der Literatursuche
4.3. Quantitative Ergebnis-Analyse
4.4. Qualitative Ergebnis-Analyse
4.5. Ergebnisdarstellung zu Immobilientoken
4.5.1. Stärken
4.5.2. Schwächen
4.5.3. Chancen
4.5.4. Risiken

5. Synthese
5.1. Technologie
5.1.1. Automatisierung und Standardisierung durch Smart Contracts
5.1.2. Mediale Kompetenzen
5.2. Finanz- und Immobilienmarkt
5.2.1. Liquidität, Fungibilität und Tauschprozesse
5.2.2. Informationslage
5.2.3. Rolle der Intermediäre
5.2.4. Investitionsphasen im Immobilienlebenszyklus
5.2.5. Regulatorik
5.2.6. Kostenbetrachtung
5.2.7. Erträge und Erreichung monetärer Ziele
5.2.8. Portfolio- und Risikomanagement

6. Fazit und Ausblick

IV. Literaturverzeichnis

Abstract

Die systematische Literaturanalyse erfolgt zur Forschungsfrage, ob Immobilientokens ein lohnendes Investment sind. Immobilientokens sind blockchainbasierte Krypto-Objekte in vielfältiger, meist hybrider Ausgestaltung, die verknüpft sind mit dem realwirtschaftlichen Vermögenswert einer oder mehrerer Immobilien oder auch ganzer Immobilien-Portfolien. Als einführende theoretische Grundlagen werden sachbezogene Informationen in Bezug auf die Blockchain-Technik als technologische Basis in Verbindung mit digitaler Vertragsabwicklung über Smart Contracts aufgezeigt, eine Abgrenzung von anderen existierenden Krypto-Tokens vorgenommen, Token-Generierungen innerhalb von ICOs und TGEs erklärt, eine Beschreibung von wertpapierähnlichen Krypto-Objekten gegeben, eine Abgrenzung von anderen Finanzierungsinstrumenten vollzogen, eine fachliche Einordnung des Immobilientokens vorgenommen und zur Verdeutlichung des Tokenisierung-Prozesses ein Praxis-Beispiel vorgestellt. Ergänzend hierzu werden Aspekte der Immobilienportfoliotheorie als Beurteilungsinstrument für die Charakterisierung als lohnendes Investment für die verschiedenen Investorenperspektiven einbezogen. Die Literaturanalyse aggregiert Autorenmeinungen aus den gefundenen Veröffentlichungen zur Beantwortung der Forschungsfrage. Über als relevant identifizierte Publikationen wird informiert, ebenso werden sowohl eine quantitative und qualitative Analyse der mittels eines definierten Suchstrings ermittelten Literaturquellen durchgeführt. Innerhalb der Synthese erfolgt eine kritische Diskussion der Untersuchungsergebnisse zur Einschätzung der Geeignetheit von Immobilientokens als lohnendes Investment für verschiedene Investorengruppen. Als Fazit wird übergreifend eine nur bedingte Eignung festgestellt, jedoch belegen Immobilientokens eine Nische, die vielseitige Potenziale hat. Sie eignen sich primär aufgrund der besonders hervorzuhebenden Eigenschaft des notwendigen geringen Kapitaleinsatzes insbesondere für die Gruppe der Retail-Investoren.

Schlüsselwörter: ICO, Immobilie, Immobilientoken, Investment, Security Token, TGE, Token.

The systematic literature analysis is carried out on the research question of whether real estate tokens are a worthwhile investment. Real estate tokens are blockchain-based crypto objects in a diverse, mostly hybrid design, which are linked to the real economic asset of one or more real estate or entire real estate portfolios. As an introductory theoretical basis, factual information relating to blockchain technology as a technological basis in connection with digital contract processing via smart contracts is shown, a differentiation is made from other existing crypto tokens, token generation within ICOs and TGEs explains, gives a description of security-like crypto objects, differentiates them from other financing instruments, classifies the real estate token and presents a practical example to illustrate the tokenization process. In addition, aspects of real estate portfolio theory are included as an assessment tool for the characterization as a worthwhile investment for the various investor perspectives. The literature analysis aggregates author opinions from the publications found to answer the research question. Information about publications identified as relevant is provided, as well as a quantitative and qualitative analysis of the literature sources determined using a defined search string. Within the synthesis there is a critical discussion of the investigation results to assess the suitability of real estate tokens as a worthwhile investment for various groups of investors. The bottom line is that there is only a limited suitability, but real estate tokens occupy a niche that has versatile potential. They are primarily suitable for the group of retail investors due to the particularly noteworthy nature of the low capital investment required.

Keywords: ICO, real estate, real estate token, investment, security token, TGE, token

I. Abbildungsverzeichnis

Abb. 1: Übersicht Literaturdatenbanken, eigene Darstellung

Abb. 2: Darstellung des Such-Strings, eigene Darstellung

Abb. 3: Häufigkeit der Keywords, eigene Darstellung

Abb. 4: Keyword-Frequenz nach Jahren, eigene Darstellung

Abb. 5: Verteilung nach Quellen-Typ, eigene Darstellung

II. Tabellenverzeichnis

Tab. 1: Übersicht der Literaturdatenbanken

Tab. 2: Darstellung des Suchstrings

Tab. 3: Such-Algorithmus mit Treffer-Ergebnissen

Tab. 4: Übersicht – Identifikation relevanter Texte

Tab. 5: Verteilung der Quellen-Ratings

Tab. 6: Relevante Fachbuch-Autoren

Tab. 7: Darstellung hervorzuhebender Veröffentlichungen

III. Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1. Einleitung: „Immobilientoken – ein lohnendes Investment?“

Die „Tokenisierung“ von Anlagen könnte einer der nächsten großen Trends in der Finanzwelt sein. Insbesondere die Tokenisierung von Immobilien stellt sich aufgrund der spezifischen Charakteristika von Immobilieninvestments für Investoren dabei in den Fokus. Neuartige digitale Krypto-Assets, die durch intelligente Verträge mittels der Blockchain-Technologie realisiert werden, stehen unterschiedlichen Investoren zur Verfügung und es stellt sich die Frage, ob diese „Immobilientokens“ – also erschaffene, digitale Avatare zur realwirtschaftlichen Assets mit hoher Nachfrage am Markt, überhaupt ein lohnendes Investment sind. (vgl. Horch, 2019) Unterschiedliche Problemfelder implizieren einen Forschungsansatz, da selbst eindeutig abgrenzbare Definitionen zum Immobilientoken und seinen spezifischen Eigenschaften und Investorensichten hierzu bislang fehlen. Nicht nur den Kapitalanlegern und Investoren, sondern auch Intermediären am Immobilienmarkt, wie beispielsweise Banken oder Rechtsberatern, stehen revolutionäre Änderungen ins Haus. (vgl. Dietrich, 2018)

In der wissenschaftlichen Literatur gibt es bisher noch sehr wenige Untersuchungen, die genau auf dieses spezielle Forschungsfeld abzielen und eine eindeutige Charakterisierung eines Immobilientokens vornehmen bzw. Unklarheiten ausräumen, Übereinstimmungsschnittmengen mit anderen möglichen Bezeichnungen des Untersuchungsgegenstandes abgrenzen und Identifikationsmöglichkeiten für einen lohnenden Investmentansatz dieser neuartigen Asset-Klasse bieten. Zudem bestehen aus rechtlicher Sicht zahlreiche Unklarheiten. Staaten und Regulierungsbehörden befinden sich aktuell auf der Suche nach adäquaten und zeitgemäßen Problemlösungen, die die neuartigen Krypto-Objekte mit Immobilien-Background erfordern. (vgl. Horch, 2019) Aufgrund der gesamtwirtschaftlichen Relevanz des Immobilienmarktes – auf dies wird in einem weiteren Kapitel näher eingegangen – kommt der Beschäftigung mit Immobilientokens und den damit verbundenen offenen Fragen auch eine entsprechende Wichtigkeit zu.

Die Zielsetzung der Arbeit besteht darin, einen aktuellen Literaturüberblick über die derzeitigen relevanten wissenschaftlichen Veröffentlichungen zu Immobilientokens zu geben, eine Abgrenzung des Immobilientokens von anderen Krypto-Assets zur Identifikation des Untersuchungsgegenstandes als Zwischenergebnis der theoretischen Herangehensweise aufzuzeigen und anhand von Grundlagen der (Immobilien-)Portfoliotheorie Ansätze für die Identifikation als „lohnendes Investments“ und die verschiedenen Anlegerperspektiven der Investoren aufzuzeigen und aus der gefundenen Literatur die Aussagen von Forschern und Forscherinnen zu den neuartigen Immobilientokens zu aggregieren und auszuwerten, sowie Implikationen auf tangierende Randbereiche und Zielgruppen aufzuzeigen. Nicht geleistet werden kann eine Wiedergabe sämtlicher Aussagen aus Veröffentlichungen zum Themenkomplex nichtwissenschaftlichen Ursprungs (z.B. Unternehmensmitteilungen), jedoch zeigen diese die Aktualität des Themas und unterstreichen die eingangs angeführte Relevanzaussage.

Die Arbeit gliedert sich in einen theoretischen Teil, der ein Grundverständnis des Immobilienmarktes, der neuartigen Immobilientokens sowie der damit verbundenen technologischen Hintergründe rund um Smart Contracts und Blockchain-Technologie für das Verständnis sowie Einblicke in Portfolio-theoretische Grundlagen zur Identifikation von Charakteristika eines Immobilientokens, die für oder gegen ein lohnendes Investment sprechen und Stärken, Schwächen, Chancen und Risiken dieser Anlageform präzisieren.

Basierend darauf erfolgt die praktische Umsetzung einer systematischen Literaturanalyse, die die methodische Vorgehensweise zur Erzielung von Ergebnissen im Sinne der Forschungsfrage darstellt. Ergebnisse hieraus werden gebündelt dargestellt und in einer Synthese zur Beantwortung der Forschungsfrage zielgerichtet diskutiert.

Abgerundet wird die Arbeit mit einem Ausblick auf mögliche Entwicklungen sowie potenzieller weiterer, vertiefender Forschungsansätze zu dem untersuchten Themenkomplex.

2. Methodische Vorgehensweise

2.1. Aufbau und Ablauf der systematischen Literaturanalyse

Diese systematische Literaturanalyse verfolgt das Ziel, die Frage zu beantworten, ob ein Immobilientoken ein lohnendes Investment ist und lässt sich aus einer höheren Perspektive als „Aufarbeitung oder Zusammenfassung bestehenden Wissens“ definieren. (vgl. Zühlke, 2007, S. 130) Sie lässt sich in mehrere Arbeitsschritte unterteilen. (vgl. Petticrew/Roberts, 2006) Darüber hinaus besteht inhaltlich das Ziel in der Wiedergabe zentraler Erkenntnisse und Aussagen der gefundenen Literatur und die Synthese der gefundenen Resultate. (vgl. Goldenstein/Hunoldt/Walgenbach, 2018, S. 75)

Die Arbeit trägt dazu bei, existierende Literatur zu dem Themenkomplex zu identifizieren, die in Kontext mit der Fragestellung gesetzt werden kann. Als Bezugsobjekte werden insbesondere Lehrbücher sowie Zeitschriftenpublikationen fokussiert. (vgl. Roso/Vormweg/Wall, 2003) Die Methode selbst blickt eine lange Historie zurück. (Vgl. Binder, 2006). Sie gilt als akzeptiert, um die Entwicklung einer Disziplin oder einzelner Teildisziplinen darzustellen. (vgl. Zühlke, 2007, S. 63)

Beim Verschaffen einer ersten Übersicht fällt auf, dass bedingt durch die Aktualität des Themas eine Vielzahl von Veröffentlichungen aller Art zu den zu untersuchenden, neuartigen Krypto-Objekten existiert und täglich neue Publikationen und Mitteilungen hinzukommen. Dieser Umstand birgt die Gefahr, zu viel Literatur zu sammeln und die Engführung im Sinne der konkreten Forschungsfrage aus den Augen verlieren zu können. Dadurch fällt es potenziell schwerer, die wirklich wichtigen Aspekte herauszuarbeiten.

Um den Überblick nicht zu verlieren und diese Schwierigkeiten zu umgehen, wird von Anfang an systematisch vorgegangen und die angestrebte Systematik transparent dokumentiert.

Basierend auf dieser Systematik bedeutet die umfassend für diese Arbeit verwendete Methode der systematischen Literaturanalyse eine grundsätzliche Geeignetheit zur Beantwortung der Forschungsfrage und zur Darstellung des Untersuchungsablaufes.

Im Prozess der Erstellung der Literaturanalyse wird ein Verständnis über zentrale theoretische Einstellungen zum Forschungsgebiet sowie insbesondere der verwendeten Terminologie und Fachbegriffe aufgebaut. Dies ist für interessierte Leser bzw. Forscher hilfreich für die weitere Beschäftigung mit der Materie. Sie dient als Zusammenfassung sowie Diskussion früherer Forschungsergebnisse, die bereits veröffentlicht wurden, hat aber auch das Potenzial, Lücken im aktuellen Forschungswissen aufzudecken. Sie soll helfen, den gegenwärtigen Forschungsfortschritt in Bezug auf die Forschungsfrage dieser Arbeit zu organisieren, zu integrieren und zu bewerten. Die Ergebnisse werden in einer Synthese systematisch berücksichtigt. (vgl. Goldenstein/Hunoldt/Walgenbach, 2018; Parris/Peachey, 2013)

Als zentrale Kernelemente der Literaturanalyse lassen sich die Literaturrecherche sowie die Synthese zuordnen. (vgl. Goldenstein/Hunoldt/Walgenbach, 2018, S. 76) Ein zentrales Gestaltungselement in der Untersuchung stellen Übersichtstabellen dar. In diesen Tabellen werden Informationen der Forschungsfragen, der Untersuchung, sowie der wesentlichsten Ergebnisse zusammengefasst. Diese Tabellen verdeutlichen zum einen das Ergebnis der Literaturrecherche und erhöhen zum anderen die Nachvollziehbarkeit der sich anschließenden Synthese. (vgl. Goldenstein/Hunoldt/Walgenbach, 2018, S. 82).

Um relevante Konzepte zu identifizieren, wird häufig in der frühen Forschungsphase zu einem definierten Themengebiet eine Literaturrecherche durchgeführt. Dies entspricht dem aktuellen Geschehen rund um blockchainbasierte Immobilientoken. Bei der Literaturanalyse wird ein stringentes Vorgehen angestrebt. Die Forschung muss das vorhandene Wissen über die relevanten Forschungsideen einbeziehen und darauf aufbauen. Stringenz wird als gegeben angesehen, wenn die Analyse sowohl Gültigkeit als auch Zuverlässigkeit enthält. (vgl. Vom Brocke/Sudzina/Johansson, 2009, S. 4) Das Gültigkeitselement stellt den Grad der Überprüfung in Frage und operationalisiert darüber hinaus die spezifische Forschungsfrage. (vgl. Kipman/Leopold-Wildburger/Reiter, 2018, S. 4) Dies geschieht durch den detailliert beschriebenen Auswahlprozess der Schlüsselwörter, Datenbanken, den darin enthaltenen Texten und auch durch die Genauigkeit und Transparenz des Suchprozesses. Als Zuverlässigkeitselement wird die Reproduzierbarkeit des Überprüfungsprozesses und seiner Ergebnisse anhand transparenter tabellarischer Aufzählungen berücksichtigt. Damit soll erreicht werden, dass unabhängig vom Prüfer durch Wiederholung des Suchvorgangs unter den gleichen Bedingungen von anderen Forschern gleiche Ergebnisse erzielt werden können.

Die methodische Vorgehensweise orientiert sich an folgenden Schritten.

Fokus-Definition der systematischen Literaturanalyse:

Die Literaturanalyse gibt den aktuellen Stand der Forschung wieder und identifiziert relevante Autoren und Veröffentlichungen zu Aussagen über den Forschungsgegenstand in Hinsicht auf die Fragestellung, ob Immobilientokens ein lohnendes Investment sein könnten. Hierbei wird für die einführende Herangehensweise auf Primärliteratur als Grundlage Rückgriff genommen. (vgl. Goldenstein/Hunoldt/Walgenbach, 2018, S. 75).

Gemäß der Taxonomie von Cooper legt diese systematische Literaturanalyse den Fokus auf themenspezifische Ergebnisse aus Veröffentlichungen und Materialen von zentralem Interesse in Form von Forschungsergebnissen zur Beantwortung der Forschungsfrage. (vgl. Cooper, 1988).

Als Ziel ist die Integration von Aussagen und nachfolgende Synthese von Ergebnissen im Kontext der Beantwortung der Forschungsfrage festzuhalten. Es wird eine zusammenfassende Generalisierung angestrebt und anhand der Ergebnissynthese werden zentrale Aussagen zum Forschungsfeld getroffen.

Perspektivisch wird für die Ergebnisfeststellung eine neutrale Position eingenommen. Zur Beantwortung der Fragestellung nimmt der Autor im Rahmen der Synthese der Ergebnisse der Untersuchung eine diskutierende Position ein. Bei der Durchführung der Untersuchung wird Neutralität gewährleistet, die sie bei der qualitativen Auswahl relevanter Artikel eine quantitative Dimension und objektive Kriterien beachtet.

Im Hinblick auf den Grad der Abdeckung kann folgendes festgehalten werden: Zur Untersuchung wird zentrale Literatur erfasst, die sich als für das spezifische Themenfeld relevant herausstellt und sich aufgrund definierter Charakteristika für die Ergebnisfindung eignet. Zur Sortierung und für notwendigen Abgrenzungen im Sinne der Engführung dieser Arbeit werden spezifische Einschränkungen vorgenommen und diese auch entsprechend transparent dargestellt.

Es wird eine historische Organisation vorgenommen und die Suche basierend auf der Fakten-Historie zum Forschungsgegenstand sinnvoll eingegrenzt. Hierzu wird in der Suchabfragen detailliert Stellung genommen. Angaben zur zeitlichen Abfolge der in der Suche gefundenen Literaturquellen werden im Rahmen der Ergebnisfeststellung tabellarisch gegeben. Darüber hinaus wird das Auftreten relevanter Suchbegriffe anhand von Häufigkeitsfeststellungen im zeitlichen Verlauf als quantitative Analysedarstellung ausgewertet.

Als Zielgruppe werden Investoren, Fachleute der wirtschaftswissenschaftlichen Disziplinen, Forscher und Praktiker fokussiert.

Methodik zur Konzeptualisierung des Themas:

Für die zielgerichtete inhaltliche Herangehensweise an die Fragestellung ist für diese Untersuchung ein zweigleisiges Vorgehen sinnvoll. Zum einen ist die Perspektive des Immobilien-Investitionsansatzes anhand von (Immobilien-)Portfolio-Theorie in Verbindung mit verbundenen Konzepten zum Immobilien-Investment zu behandeln, da „die Immobilie“ die Basis für ein Immobilientoken ist als auch eine technisch orientierte Beschäftigung mit der Blockchain-Technologie zur Erzeugung von Verständnis für die Komplexität des Forschungsthemas und als Basis für die Einordnung von Ergebnissen einzunehmen. Schließlich soll in diesem Unterkapitel für das Verständnis des Lesers zielgerichtet herausgearbeitet werden, wie ein Token als neuartige Asset-Klasse mit den sie umgebenden Parametern und Verknüpfungen wie beispielsweise Smart Contracts und sonstigen Rahmenbedingungen überhaupt identifiziert und abgrenzend charakterisiert werden kann. Diese Basis erlaubt eine zielgerichtete Literaturanalyse durchzuführen, da wichtige Begriffe vorher erklärt und erörtert wurden. Anhand von Einstiegsliteratur wird hierzu im einleitenden Kapitel Informationen gegeben. Die detaillierte Strategie zur Durchführung der eigentlichen Literatursuche wird im Kapitel Nr. 2 beschrieben. Als einleitende Veröffentlichungen für eine erste Beschäftigung mit dem zu untersuchenden Themenkomplex sind die nachfolgenden Autoren mit einer kurzen Inhaltsangabe ihrer Publikation zu benennen:

Arnold beschäftigt sich mit der besonderen Finanzierungsform der Initial Coin Offerings. Im Zeitalter der Digitalisierung bieten Initial Coin Offerings für Unternehmen die Chance hochinnovative Geschäftsideen durch schnelle und vergleichsweise einfache Kapitalbeschaffung zu verwirklichen. Bei einem Initial Coin Offering, auch als ICO bezeichnet erwerben Investoren digital geschaffene Tokens. Diese werden von einem Unternehmen, zur Finanzierung ihres Geschäftsvorhabens, über eine Blockchain mittels eines Smart Contracts herausgegeben. Die Tokens können vom Emittenten mannigfaltig ausgestaltet und mit verschiedenen Rechten versehen werden. (vgl. Arnold, 2019)

Hahn und Wons vermitteln einen Einblick in den Ablauf und die Funktionsweise eines „Initial Coin Offerings“ (ICO) als innovative Finanzierungsmethode für Start-up-Unternehmen. Ein richtig durchgeführter ICO erzielt unabhängig von klassischen Kapitalgebern schnell eine große Reichweite möglicher Investoren, hohe Liquidität für eben jene und erfolgt dabei rein digital auf Basis der Blockchain-Technologie. Die Autoren erläutern die Bedeutung und die Struktur eines ICOs sowie die Notwendigkeit für junge Unternehmen, sich frühzeitig mit den rechtlichen Anforderungen und der Planung auseinanderzusetzen. (vgl. Hahn/Wons, 2018b)

Blemus und Guegang beschreiben Implikationen rund um ICOs für verschiedene Institutionen und Personengruppen. Es werden Informationen unter anderen über Tokens Sales, Token Generation Events (TGE) und Krypto-Assets gegeben. Darüber hinaus wird auf Sekundärmärkte, Chancen und Risiken und Token-Arten eingegangen. (vgl. Blemus/Guegan, 04.2019)

In einer Stellungnahme des FinTechRates der Bundesfinanzministeriums wird auf Aspekte der technologieneutralen Regulierung, die Regulierung von Anbietern und Dienstleistern, die europäische Regulierung, entmaterialisierte Wertpapiere, Datenschutzrechtliche Aspekte, Anforderungen an Token und das Forschungsfeld thematisiert. (vgl. Bundesfinanzministerium, 2019)

Der Fokus innerhalb der Recherche-Aufbereitung wird auf qualitativ hochwertige und aktuelle Literatur gelegt. Eine Bewertung der Informationsquellen wird vorgenommen und transparent nachvollziehbar dokumentiert. Detaillierte Informationen hierzu werden in späteren Kapiteln gegeben. Beim Durcharbeiten der gefundenen Quellen wird eine effiziente und zielgerichtete Methodik verwendet. Die Texte werden auf Hauptinhalt und generellen Aussagen zur Forschungsfragestellung hin untersucht. Hierbei wird darauf geachtet, ob der jeweilige Text Aussagen zum Untersuchungsobjekt trifft. Im positiven Fall wird eine Extraktion der relevanten Aussagen für die Ergebnisfeststellung vorgenommen.

Die resultierenden schlussendlichen Schriften, stellen die Grundlage der sich anschließenden Synthese dar. (vgl. Goldenstein/Hunoldt/Walgenbach, 2018, S. 78–80) Im eigentlichen Bearbeitungsschritt der Synthese und Ableitung der Erkenntnisse/Implikationen, werden die inkludierten Studien kritisch begutachtet, die Erkenntnisse/Ergebnisse der inkludierten Studien mit Bezug auf die Forschungsfrage zusammengefasst und die Ergebnisse und Implikationen dargestellt. (Goldenstein/Hunoldt/Walgenbach, 2018; Vgl. Petticrew/Roberts, 2006)

Im Ausblick werden Definitionen verschiedener ableitbarer Forschungsfragen anhand der untersuchten Literatur aufgezeigt.

2.2. Methodenreflexion

Vor Darstellung und Diskussion der Untersuchungsergebnisse der systematischen Literaturanalyse werden nun noch einige Anmerkungen hinsichtlich der verwendeten Untersuchungsmethode gegeben. Dies geschieht mit dem Ziel, implizite Einschränkungen sowie mögliche Fehlerquellen in dieser Untersuchung aufzuzeigen und eine Basis für eine sachgerechte Interpretation der gewonnenen Ergebnisse zu schaffen.

Begrenzende Faktoren für die Untersuchung sind in der Auswahl der verwendeten Literaturdatenbanken zu verorten. So ist die Auswahl weiterer Datenbanken, die nicht den erklärten Auswahl-Parametern entsprechen, möglich. Diese könnten weitere Publikationen zum Themenkomplex aufzeigen, die von der vorgenommenen Untersuchung verborgen bleiben könnten.

Im Zuge der Engführung dieser Arbeit wurde eine Fokussierung auf die aufgezählten und begründeten Literaturdatenbanken als notwendig und zielführend erachtet.

Weiterhin ist aufgrund der Aktualität des Themas ein ständiges Anwachsen der Publikationsmenge zu anzunehmen, dies zeigst sich in der quantitativen Ergebnisauswertung. Daher ist es möglich – unter der Validitätsprämisse – bei einem neuen Suchvorgang mehr oder andere Auswertungsergebnisse zu erhalten, die möglicherweise neueren Datums sind. In der Folge könnten Aussagen auch in veränderter Form anfallen.

Im Kontext der Operationalisierung und Umsetzung der Recherche selbst wird ein hoher Strukturierungs- und Prüfungsaufwand erwartet, da viele der zu findenden Quellen zwar aufgrund des eng gefassten und erläuterten Suchstrings für eine Auswertung zunächst geeignet erscheinen können, sich aber nach erfolgter Inhaltsprüfung als möglicherweise nur tangierend aber nicht aussagekräftig zeigen.

Aufgrund der erklärten möglichen hybriden Erscheinungsform in der teilweisen Nichteindeutigkeit von Immobilientokens zeigt sich eine mögliche Schwäche der Beobachtungsmethode der gefundenen Ergebnisse. Limitierend ist auch in Bezug auf die Gütekriterien der gefundenen Veröffentlichungen, dass aufgrund der Aktualität des Themenkomplexes rund um die technische Seite (Blockchain, Smart Contracts), nicht auf langjährig etablierte Standardwerke zurückgegriffen werden kann. Vielmehr zeichnet sich ein Prüfungsaufwand auch für die Erfassung des durch technologischen Fortschritt bedingten Wandels in den Veröffentlichungen ab.

3. Herleitung des Forschungsgegenstandes

Zur Systematisierung der Forschungsfrage sollen nun zunächst die erklärenden Faktoren aufgezeigt werden, die für die Beantwortung der Frage notwendig sind. Die Forschungsfrage lautet: „Sind Immobilientoken ein lohnendes Investment?“. Als erklärende Faktoren sind hieraus die Komponenten „Immobilientoken“ als zentrales Untersuchungselement und der Aspekt „lohnendes Investment“, also die Charakteristika eines zielerfüllenden Investments als Begleitelement zu nennen. Verbundene Fragen zur eigentlichen Leitfrage, wie die Geeignetheit eines Immobilientokens als lohnende Investition aus verschiedenen Anlegerperspektiven, sollen durch eine umfassende Ergebnisdarstellung und -Diskussion ebenfalls beantwortet werden. Als Hypothese wird angenommen, dass ein Immobilientoken ein lohnendes Investment ist. Dies gilt es anhand der Ergebnisdiskussion heraus zu arbeiten. Als Gegenhypothese wird angeführt, dass ein Immobilientoken kein lohnendes Investment ist, was ebenfalls ein verbundener Gegenstand der Beantwortung der Leitfrage ist und eine entsprechende Überprüfung finden soll. Im Rahmen der Hinleitung zum Thema werden wichtige Begriffe im Forschungskontext definiert, relevanten Dimensionen skizziert, Rahmenbedingungen systematisiert aufgezeigt und erklärende Faktoren vorgestellt.

3.1. Immobilien als Basis des Immobilientokens

In den letzten Jahren ist am Immobilienmarkt eine hohe Nachfrage nach Objekten und somit nach Möglichkeiten zur Investition in Immobilien zu verzeichnen gewesen. In den Medien wurde bereits sogar von einer Immobilienblase gesprochen, so hoch sind die Kaufpreise gestiegen. In Verbindung dazu werden bis heute auch hohe Mieten insbesondere in Metropolregionen gezahlt. Für einen Investor bedeuten diese Tatsachen ein breites Spektrum an Investitionsmöglichkeiten und auch Investitionsgründen.

Die Immobilienwirtschaft spielt für die globale Volkswirtschaft eine bedeutende Rolle, siehe Finanzkrise 2008. Sie ist eine der größten und wichtigsten Industrien Deutschlands. Etwa 55 % aller in Deutschland vergebenen Kredite mit Immobilien besichert. In den Vermögensbilanzen von Unternehmen, öffentlichen Stellen und privaten Haushalten nimmt sie eine dominierende Rolle ein. (vgl. Rottke/Thomas, 2017, S. 40)

Die zielgerichtete Investition in eine Immobile, beispielsweise ein Direkt-Investment in eine Immobilie als Bestandobjekt mit einer langfristig orientierten Haltedauer und dem Ertragsziel einer regelmäßigen Cash-Flow-Erzielung aus laufenden Mieterträgen ist nur eine Ausprägung einer möglichen Investitionsstrategie innerhalb eines bestehenden oder aufzubauenden Immobilien-Portfolios oder im Rahmen einer Asset-Allokation über mehrere Anlageklassen hinweg. Viele unterschiedliche Ausgestaltungen von Investitionsstrategien sind denkbar.

Aufgrund dieser Relevanz für alle Akteure am Markt ist auch in der Folge die Forschung zu neuartigen „Immobilien-Tokens“, die in enger Verbindung zur modernen, digitalen Blockchain-Technologie stehen, von wissenschaftlichem Forschungsinteresse. Daher stehen für die nachfolgenden Ausführungen auf der einen Seite die Immobilie als Investmentvehikel und auf der anderen Seite die Verbindung zur Blockchain-Technologie im Fokus der Untersuchung. Dies dient auch der Charakterisierung von Immobilien-Tokens. Zum eingehenderen Verständnis der Immobilie als Anlageform und die Verbindung eines Immobilieninvestments mit der Portfolio-Theorie zur Ergründung des rentierlichen Aspektes sollen die folgenden Ausführungen beitragen.

Es treten sogenannte blockchainbasierte Immobilien-Tokens in den Fokus, die in Verbindung als innovatives Finanzanlageinstrument mit Immobilien als Direktinvestment, als Investment in ein vorhandenes oder aufzubauendes Immobilien-Portfolio, mit derivativem Charakter diverse Vorteile gegenüber „klassischen“ Immobilien-spezifischen Investitionsvehikeln und Investitionsarten inne haben könnten und Potenziale für Investoren in verschiedenen Aspekten für sich als modernes Anlage-Instrument reklamieren.

3.1.1. Immobilientoken – Grundlagen

Um solch ein Investment überhaupt beurteilen, bewerten und kritisch einschätzen zu können, sind Kenntnisse über die zentralen Eigenschaften des Immobilienmarktes, auf den die Tokens abzielen, Charakteristika von Immobilien, die die zentrale verbundene Asset-Klasse von Immobilien-Tokens abbilden, mit den Investorenzielen für Immobilieninvestments, die möglicherweise von den Immobilientokens kongruent erfüllt werden könnten, sowie den Stärken, Schwächen, Chancen und Risiken eines Immobilien(-Portfolio)-Investments, die möglicherweise mit den zu ermittelnden Charakteristika eines Immobilientokens übereinstimmen, aber auch abweichen könnten, notwendig. Ebenso ist die technologische Basis eines Immobilientokens von Belang. So basiert die Entstehung und Abwicklung dieser Krypto-Objekte auf komplexen „Smart Contracts“, also intelligenten, digitalen Vertragsbeziehungen, die über die neuartige Blockchain abgewickelt werden und auch das Rollenbild klassischer Finanzintermediäre, wie Banken, Anwälte, Notare etc. vollständig in Frage stellen. Für das Verständnis dieses revolutionären Ansatzes ist daher auch die Beschäftigung mit diesen Intermediären im klassischen Investitions- und Finanzierungsgeschäft rund um den Immobilienmarkt von Bedeutung. Darüber hinaus sind die Investorensichten und überhaupt die Art der Investoren im Immobilienmarkt für die Verständnisgewinnung und Analyse der Potenziale der neuartigen Immobilientokens wichtig. Dies begründet sich dadurch, dass der klassische Immobilienmarkt bislang hauptsächlich von institutionellen Investoren dominiert, jedoch auch von Privatinvestoren mit direkten oder indirekten Investments belegt wird – die neuartigen Immobilientokens jedoch eine einfache, schlanke und schnelle Art der Partizipation „für jedermann“ mit niedrigen Kapitaleinsätzen in den Raum stellen und daher Auswirkungen auf den Markt selbst sowie die Basis der Investitionsmöglichkeiten haben könnten. Aufgrund der hohen gesamtwirtschaftlichen Bedeutung des Immobilienmarktes kommt daher schlussfolgender der Betrachtung der Immobilientokens Relevanz zu.

Charakteristika des Immobilienmarktes:

Der Immobilienmarkt selbst weicht aufgrund der Spezifika der Anlageklasse Immobilie deutlich von Eigenschaften und Funktionsweise anderer Märkte ab. Er zeichnet sich durch folgende Charakteristika aus: Polypolistische Struktur, Vielzahl von Marktteilnehmern, geringe Markttransparenz, Informationsdefizite (Angebote, Preise, Kosten, etc.), fehlende Homogenität, geringe Angebotselastizität, reaktive Zeitverzögerungen, enge Verzahnung mit den Finanzmärkten, langfristige Kapitalbindung, geringe Transaktionszahlen, hohe Kapitaleinsätze ein hohes Maß an Illiquidität. (vgl. Rottke/Thomas, 2017, S. 121)

Charakteristika der Immobilie als Anlageobjekt:

Die Immobilie als Anlageobjekt hat diverse materielle Besonderheiten inne: Standortgebundenheit im Sinne von Immobilität (ortsgebunden, unbeweglich), Drittverwendungsmöglichkeit, Spezifität, geringer Fungibilität (Austauschbarkeit), Immobilienlebenszyklus, Wertbeständigkeit, geringe Substituierbarkeit. Als finanzwirtschaftliche Besonderheiten sind festzuhalten: Anlagegut mit hoher Sicherheit, ein hohes Maß an transaktionsbegleitenden Kosten (Notar, Anwalt, Makler, Banken, etc.), hohe Informationsbeschaffungskosten, geringe Transaktionsdichte, ggfs. Steuerliche Vorteile, Komplexität, langfristig orientierter Erwerb, hohe Marktintransparenz, hoher Kapitaleinsatz für Investments, sowohl im privaten als auch im institutionellem Bereich, Notwendigkeit des Zugangs zu Fremdkapital bzw. Hohe Bonitätsanforderungen für Käufer. (vgl. Rottke/Thomas, 2017, S. 41–45)

Diese genannten Aspekte stellen prinzipielle Ansatzpunkte für neuartige Immobilientoken dar, die evtl. Potenziale inne haben könnten, sämtliche oder einige der aufgeführten marktspezifischen Charakteristika eines Immobilieninvestments zu optimieren und sich als lohnendes Investment identifizieren zu lassen. Dies soll in der nachfolgenden systematischen Literaturanalyse untersucht werden.

Wesentliche Akteure:

Investoren investieren Kapital in Projekte der Immobilienwirtschaft. Grundsätzlich ist hierbei zwischen institutionellen und privaten Investoren zu unterscheiden. Auch die öffentliche Hand und Kirchen können als Investoren in der Immobilienwirtschaft aktiv werden. Während private Investoren ihr eigenes Kapital investieren, akkumulieren institutionelle Investoren das Kapital anderer Akteure. Sie investieren das eingesammelte Kapital und verwalten die getätigten Investitionen für ihre Anleger auf eine professionelle Art und Weise. Zu den institutionellen Investoren zählen in Deutschland unter anderem offene und geschlossene Immobilienfonds, Immobilienaktengesellschaften, REITs und Versicherungsgesellschaften, Pensionskassen und -fonds, Rentenfonds, berufsständische Versorgungswerke, Leasinggesellschaften, Non-Property-Companies (NPCs), gemischte Fonds sowie Stiftungen und auch ausländische Investoren. Bei institutionellen Investoren handelt es sich somit um nicht natürliche Personen, die von einer Organisation repräsentiert werden, substanzielle Mengen an Kapital investieren und/oder Kapitalinvestitionen für Dritte professionell managen. Während im Ausland, ein großer Teil des Immobilienbestands den gelisteten Anlageprodukten, also Immobilienaktiengesellschaften und REITs, zuzuordnen ist, dominieren in Deutschland traditionell nicht gelistete Produkte, wie geschlossene und insbesondere offene Immobilienfonds, den Markt. Als direkte Folge hieraus haben Direktanlagen hierzulande eine verhältnismäßig große Bedeutung, auch für private Investoren bzw. Kapitalanleger. Unterscheidungen können in Bezug auf den Anlagehorizont vorgenommen werden, beispielsweise kurz- bis mittelfristige Anlagezeiträume oder langfristig ausgerichtete Bestandshaltungen. Dieses Kriterium gilt sowohl für institutionelle Investoren als auch die im folgenden Abschnitt vorgestellten privaten Investoren. (vgl. Rottke/Thomas, 2017, S. 183 f.)

An dieser Stelle kann für die Untersuchung die Nebenfrage gestellt werden, ob die Literatur eine Aussage über die prinzipielle Anwendbarkeit von Immobilien-Tokens als Anlageinstrument aus beiden genannten Perspektiven sein könnte.

Private Investoren:

Private Investoren zeichnen sich in der Immobilienbranche im Vergleich zu institutionellen Investoren durch deutlich kleinere Investitionsvolumina sowie ein geringeres Maß an Professionalität aus. Diese Gruppe macht auf dem deutschen Wohnimmobilienmarkt den größten Anteil an gehaltenen Objekten aus. Zu den normalen privaten Investoren kommen die High Net Worth Individuals (HNWIs) hinzu, also Privatpersonen mit einem Vermögen von über 1 Mio. US-Dollar, die nicht nur privat, sondern u. a. auch über Gesellschaften, Stiftungen usw. beachtliche Summen in Immobilien investieren. Zu den privaten Immobilieninvestitionen zählen sowohl selbst genutzter Wohnraum als auch Renditeobjekte und indirekte Investitionen. (vgl. Rottke/Thomas, 2017, S. 839)

Im Gegensatz zu institutionellen Immobilieneigentümern findet auf der Ebene privater Immobilienbesitzer ein professionelles Management des Immobilienvermögens regelmäßig nicht statt, sowohl für einzelne Objekte, als auch für das gesamte Immobilienportfolio. (vgl. Rottke/Thomas, 2017, S. 703)

Bei indirekten Immobilieninvestitionen und gewerblich genutzten direkt gehaltenen Immobilien steht oftmals die Erzielung von Einkünften im Vordergrund der Investitionsentscheidung bzw. Kapitalanlageentscheidung. (vgl. Rottke/Thomas, 2017, S. 701)

Finanzmarktintermediäre:

Den Finanzmarktintermediären bzw. Finanzintermediären kommt bei der Zusammenführung von Kapitalnachfragern (Investoren) und -anbietern (Finanzinstitute) eine entscheidende Bedeutung zu. Sie erfüllen auf dem Markt verschiedene Funktionen, wie Informationsbereitstellung, Dienstleistungsangebot. Investmentbanken als Finanzintermediäre vergeben Kredite, stellen Finanzprodukte bereit, übernehmen Verbriefungen und Emissionen, führen Vermarktungsaktivitäten aus. Immobilienfonds hingegen sind keine klassischen Finanzintermediäre, erfüllen aber als Finanzarrangeure durch das Betreiben von Kapitalakquise und -anlage eine Informationstransformationsfunktion. Daneben haben sie durch die Möglichkeit, unterschiedlich hohe Beträge von Investoren anzunehmen (unter Berücksichtigung der Mindestbeteiligungsgrenzen) und erfüllen somit eine Losgrößentransformationsfunktion. Sie positionieren sich typischerweise als Mittler zwischen kurzfristigen Kapitalgebern mit unterschiedlicher Risikobereitschaft und gegenwärtigen Anbietern auf dem Immobilienmarkt. Schließlich kommt Fonds durch die Verminderung des Ausfallrisikos auch eine Risikotransformationsfunktion zu, begründet durch die Prospekthaftung, der Risikoausgleich unter Kapitalanlegern sowie die Risikoselektion in der Fondsauswahl verantwortlich. (vgl. Rottke/Thomas, 2017, S. 136)

Diese Aspekte bilden auch Ansatzpunkte für die in der Literaturanalyse zu prüfenden Aussagen zu den Fähigkeiten der Tokens und die damit verbundenen Implikationen für die Finanzmarktintermediäre als wesentliche Akteure.

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