Einfluss der Finanzmarktkrise auf den Markt von geschlossenen Fonds

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

1 Einleitung
1.1 Überblick
1.2 Zielstellung und Aufbau der Arbeit
1.3 Abgrenzung des Themengebietes

2 Überblick der Finanzmarktkrise
2.1 Definition einer Krise
2.2 Historische Krisen
2.3 Die Finanzmarktkrise
2.3.1 Systemische Bankenkrise
2.3.2 Ursprung im US-Immobilienmarkt
2.3.3 Überschwappen der Krise auf das globale Finanzsystem
2.3.4 allgemeine Auswirkungen

3 Überblick über den geschlossenen Fondmarkt
3.1 Fondkategorien
3.2.1 Immobilienfonds
3.2.2 Schiffsfonds
3.2.3 Flugzeugfonds19
3.2.4 Lebensversicherungsfonds
3.2.5 Private Equity
3.2.6 Nischenfonds
3.3 Eingliederung der Fonds in die BCG-Matrix
3.4 Entwicklung im ersten Halbjahr 2009

4 Empirie
4.1 Datenerhebung
4.1.1 Konstruktion des Fragebogens für Experteninterviews
4.1.2 Auswahl der Probanden
4.1.3 Analyse der Response-Quote
4.4 Analyse der Untersuchungsergebnisse

5 Einfluss auf den Markt geschlossener Fonds
5.1 Das PEST(LE)-Modell
5.1.1 Politische Faktoren
5.1.2 Wirtschaftliche Faktoren
5.1.3 Sozio-kulturelle Faktoren
5.1.4 Technologische Faktoren
5.1.5 Legislative Faktoren
5.1.6 Umweltbezogene Faktoren
5.2 Das 5-Forces-Model von Porte
5.2.1 Die Anwendung des 5-Forces-Model auf den Markt geschlossener Fonds
5.2.2 Rivalität innerhalb der Branche
5.2.3 Verhandlungsmacht der Abnehmer
5.2.4 Bedrohung durch Ersatzprodukte
5.2.5 Bedrohung durch neue Anbieter
5.2.6 Verhandlungsmacht der Lieferanten
5.2.7 Der Einfluss des Staates im Rahmen der Finanzmarktkrise
5.3 Auswirkungen auf die einzelnen Assetklassen
5.3.1 Immobilienfonds
5.3.2 Schiffsfonds
5.3.3 Flugzeugfonds
5.3.4 Lebensversicherungsfonds
5.3.5 Private-Equity-Fonds
5.3.6 New Energy-Fonds
5.4 Aggregation der Auswirkungen für den Gesamtmarkt

6 Fazit der Wettbewerbmodelle und Schlussfolgerung

7 Ausblick

Literatur- und Quellenverzeichnis

Anhang I - Fragebogen

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Marktaufteilung Beteiligungsmodelle

Abbildung 2: Marktwachstum und Veränderung der Marktanteile der Produktkategorien geschlossener Fonds

Abbildung 3: Portfolio-Analyse des Marktes geschlossener Fonds

Abbildung 4: Veränderung des platzierten Eigenkapitals der einzelnen Assetklassen

Abbildung 5: Prozentuale Neuverteilung der einzelnen Assetklassen

Abbildung 6: Auswirkungen der Finanzmarktkrise

Abbildung 7: Temporäre Auswirkung der Finanzmarktkrise

Abbildung 8: Erwartete Veränderung der Nachfrage nach den einzelnen Produktkategorien

Abbildung 9: Erwartete Veränderungen der Kundenpräferenzen

Abbildung 10: Vertriebswege geschlossener Fonds 2008

Abbildung 11: Erwartete Veränderung der Distribution

Abbildung 12: Erwartete Entwicklung von Ersatzprodukten

Abbildung 13: Erwartete Auswirkungen staatlicher Eingriffe

Abbildung 14: Entscheidungskriterien von Kunden bei der Geldanlage

Abbildung 15: 5-Kräfte-Wettbewerbsmodell

Abbildung 16: Nutzwertanalyse - Brancheninterner Wettbewerb

Abbildung 17: Scope-Geschäftsklima-Index

Abbildung 18: Entwicklung der Altersstruktur von Zeichner geschlossener Fonds

Abbildung 19: Nominaler Gesamt-Handelsumsatz

Abbildung 20: Nutzwertanalyse - Verhandlungsmacht der Kunden

Abbildung 21: Marktvolumen von Zertifikaten nach Produktkategorien

Abbildung 22: Nutzwertanalyse - Bedrohung durch Ersatzprodukte

Abbildung 23: Nutzwertanalyse - Bedrohung durch neue Anbieter

Abbildung 24: Nutzwertanalyse - Verhandlungsmacht der Lieferanten

Abbildung 25: Nutzwertanalyse - Einfluss des Staates

Abbildung 26: Nutzwertanalyse - Einfluss der Wettbewerbskräfte auf

die Branche geschlossener Fonds

1. Einleitung

1.1 Überblick

Die aktuelle Finanzmarktkrise fügt sich in ihrer quantitativen wie qualitativen Dimension in die Reihe der historischen Krise ein. Dies begründet sich im Zusammentreffen langfristig wirksamer makroökonomischer Faktoren mit einem historischen Strukturwandel der Finanzszene.¹ Die Auswirkungen betreffen analog des Krisenumfangs die meisten Teilnehmer der Finanzmärkte, addiert um weite Teile der Wirtschaft. Es verwundert daher zunächst nicht, wenn auch die Anbieter geschlossener Fonds unter der Krise zu leiden haben. Dies beweist ein Blick in die ursprünglich vom Journalisten Stefan Loipfinger initiierte und von der Feri Euro Ratings Services AG weiter geführte Gesamtmarktstudie der Beteiligungsmodelle für das Jahr 2009. Diese jährlich erscheinende Marktstudie gehört seit langem zu den Standardwerken der relevanten Branche.²

Gemessen an der wichtigsten Größe, dem platzierten Eigenkapitalvolumen, mussten die Emittenten geschlossener Fonds einen Rückgang zum Vorjahr um 19,3 Prozent auf 10,21 Milliarden Euro verzeichnen.³

Geschlossene Fonds in der Form der Publikumsgesellschaft sind fast nur im deutschsprachigen Raum bekannt.⁴Sie verfügen dabei mittlerweile über eine fast vierzigjährige Tradition als für Privatpersonen interessante Kapitalanlageform. Der deutsche Markt für geschlossene Fonds ermöglicht Anlegern, Investitionsrisiken durch die Beteiligung an Großinvestitionen wie Schiffen, in einem diversifizierten Portfolio zu streuen.⁵

1.2 Zielstellung und Aufbau der Arbeit

Der Einfluss der aktuellen Finanzmarktkrise auf den Markt von geschlossenen Fonds wird auf Sicht der nächsten Jahre gezielt hinterfragt. Diese Arbeit verfolgt das Ziel, die verschiedenen Einflussfaktoren zu identifizieren und hinsichtlich ihrer tatsächlichen Relevanz zu evaluieren.

Neben einer theoretischen Herleitung stützt sich die Diplomarbeit auf die im empirischen Teil analysierte quan t it ative Erhebung. Dabei werden die Initiatoren der geschlossenen Fonds mit Hilfe eines Fragenbogens hinsichtlich ihrer Einschätzungen der positiven wie negativen Auswirkungen interviewt. Die dabei gewonnen Erkenntnisse werden im Rahmen der PEST(LE) -Analyse klassifiziert und unter Hinzunahme eines weiteren wissenschaftlichen Modells weiter validiert. Diese Fortsetzung erfolgt unter Anwendung des 5-Kräfte- Wettbewerbsmodells von Michael Porter.

Dabei beginnt die Arbeit mit einer Erklärung und Definition der aktuellen Krise, sowie deren Einordnung in den historischen Verlauf. Des Weiteren erfolgt eine Darstellung der grundsätzlichen Marktgegebenheiten und Definition der relevanten Fachtermini.

Dem Leser dieser Arbeit wird ein Überblick über den Markt geschlossener Fonds unter Hinzunahme der historischen Entwicklung vermittelt.

1.3 Abgrenzung des Themengebietes

Die Arbeit fokussiert primär auf die Fragestellung nach den Einflussfaktoren auf den Markt geschlossener Beteiligungen. Auf anderweitige Einflüsse, die weder mittel- noch unmittelbar mit der aktuellen Krise verbunden sind wird allenfalls nur sekundär eingegangen. Gleiches gilt ebenso für die Auswirkungen der Finanzmarktkrise auf andere Finanzinstrumente wie beispielsweise offene Fonds, Aktien oder Derivate. Geografisch liegt der Fokus auf dem Hauptmarkt Deutschland. Ein Transfer der gewonnenen Erkenntnisse auf Staaten, die im Rahmen von Marktentwicklungsstrategien erschlossen werden, ist aufgrund der

ungleichen Historie und in Teilen inkongruenten Rahmenbedingungen nur bedingt möglich.

Ein erster Überblick über das Inhaltsgebiet sowie theoretische Grundlagen werden zu Beginn der Arbeit erläutert. In diesem Teil wird zudem die Finanzmarktkrise definiert und deren Ursprung analysiert.

Im Vordergrund stehen jedoch die mit der aufgestellten Hypothese in Verbindung zu bringenden Fragestellungen, so dass nicht alle Details einer geschlossenen Beteiligung erklärt werden können. Deshalb ist es zum besseren Verständnis und einer vollständigen Durchdringung des Themengebiets sinnvoll, die Lektüre mit vertiefenden Begleittexten zu kombinieren. Hierzu wird in der Arbeit auf die entsprechenden Quellen verwiesen.

2. Überblick der Finanzmarktkrise

2.1 Definition einer Krise

Eine Krise kann als reale oder vermutete Bedrohung zentraler Werte eines Systems definiert werden. Die Gefährdung der Existenz erfolgt dabei durch Reduktion der Sicherheit bei gleichzeitiger Verknappung von Zeitressourcen gepaart mit der Induktion eines hohen situativen Entscheidungsdrucks.⁶ Die Bedrohung des Systembestands in seinem eingelebten Anspruchsniveau erfolgt im Rahmen einer Krise unerwartet und thematisch nicht vorbereitet. Die Stimulation eines hohen Aufmerksamkeitsniveaus begründet sich in der unter Zeitdruck stattfindenden Gefährdung zahlreicher Werte in diffuser und unbestimmter Art und Weise.⁷

Grenzt man nun den Fokus einer Krise auf das System der Finanzmärkte ein, so können sich erste Indikationen in Form von starken Preisveränderungen einzelner oder mehrerer Assetklassen bemerkbar machen. Erfolgt nun aufgrund neuer Informationen im relevanten Markt keine Adjustierung seiner Erwartungen, folgen erste Funktionsstörungen. Diese lassen sich in erratisch schwankenden Preisen bis hin zur kompletten Aussetzung der Preisstellung erkennen.⁸

„Eine Finanzmarktkrise ist eine Störung der Finanzmärkte, bei der sich adverse selection⁹- und moral hazard¹⁰-Probleme derart verschärfen, dass die Finanzmärkte nicht mehr ausreichend Kapital denen zur Verfügung stellen können, welche die produktivsten Investitionsgelegenheiten haben.“¹¹

Trotz unterschiedlicher Ausprägungen weisen Finanzkrisen jedoch gewisse Gemeinsamkeiten auf. Die Märkte erfahren meist erhebliche Kapitalzuflüsse einhergehend mit einer starken Kreditexpansion. Dabei verlieren alte Bewertungsmuster ihre Gültigkeit, was Marktakteure mit fundamental unzureichend unterlegten Aussagen wie “diesmal ist alles anders“ oder „der Beginn einer neuen Ära“ bekräftigen. Dies führt in Summe zu einem sich häufig in einer Blasenbildung formierenden irrationalen Überschwang an den Märkten.

2.2 Historische Krisen

Die Finanzgeschichte weist eine Vielzahl an historischen Krisen auf. Wann genau die erste Krise stattfand, lässt sich dabei nicht genau beziffern.

Bereits vor annähernd 300 Jahren entstand aus wilden Spekulationen um ein einziges Unternehmen, die South See Company, die gleichnamige Blase, welche schließlich den gesamten Aktienmarkt ergriff. Die dieser Hausse ihren Namen verleihende Firma finanzierte die Schulden des britischen Staates durch die Ausgabe eigener Aktien zu immer höheren Kursen. Die Blase platzte im Jahre 1720. Viele Anleger durch alle Schichten hindurch verloren aufgrund der sinkenden Kurse ihr Vermögen. Die britische Wirtschaft erlebte infolge der sich anschließenden Baisse eine Welle von Unternehmenspleiten.¹²

Eher unbekannt ist auch noch die sich an das Ende des Siebenjährigen Krieges anschließende Finanzkrise im Jahre 1763. Nachdem übermäßige Geldschöpfung zu einem inflationären Boom in Preußen beigetragen hat, erlebte Nordeuropa eine schwere Krise. Auch damals spielten bereits Spekulationen und Finanzinnovationen eine signifikante Rolle. Eine weitere Parallele zur derzeitigen Krise zeigt sich in der extremen Zunahme der damaligen Bilanzsummen, ausgelöst durch weitergereichte Akzeptkredite.¹³

Ende des Jahres 1857 brach in den Vereinigten Staaten von Amerika eine Wirtschaftskrise von damals noch unbekannter Dimension aus. Diese führte zum Zusammenbruch vieler Banken und dem Konkurs zahlreicher Industrieunternehmen. Dabei breitete sich bereits diese Krise ausgehend von ihrem Ursprungsgebiet bis nach Europa, Südamerika und Asien aus. Trotz der Stärke der ersten Weltwirtschaftskrise setzte in der Folge eine rasche Erholung ein.¹⁴

Die höchsten Bekanntheits- und Erinnerungswerte aller historischen Krisen dürfte bis heute der legendäre W all-Street-C rash im Jahre 1929 aufweisen. Der damalige Kurssturz weißt viele Parallelen zur derzeitigen Krise auf. Auch 1929 lag die Ursache in einer zumindest partiell exzessiv einzustufenden Kreditvergabepolitik. Diese offenbarte sich bereits früher in kleineren Crashs aufgrund überhitzter Spekulationen.¹⁵

Diesen Blasen folgten gravierende Kurseinbrüche, die 89 Prozent der in der Spitze erreichten Marktkapitalisierung vernichteten. Auch damals wuchsen die Ansprüche der Menschen schneller als ihre Einkommen. Diese Differenz wurde durch Konsumentenkredite überbrückt. Parallel dazu wurden Börsengeschäfte kreditfinanziert. In Analogie zu den heute agierenden Hedge-Fonds arbeiteten die damals aufstrebenden Investment-Trusts häufig mit bis zu 80 Prozent Fremdkapital.¹⁶Diese börsennotierten Aktiengesellschaften wurden in der Absicht gegründet, um ihrerseits wieder in Unternehmen zu investieren.¹⁷

Der Ökonom Milton Friedman analysierte später, dass die amerikanische Notenbank es versäumt hat, während des Crashs 1929 den Markt aggressiv mit Liquidität zu versorgen. Allerdings ist fraglich, ob eine rein geldpolitische Maßnahme die nachfolgende Depression verhindert hätte.¹⁸

In den Jahren 1931 und 1932 löste dann die Pleite der W iener C reditanstalt einen weltweiten Creditcrunch aus. Dieser gilt heute als Auslöser der Weltwirtschaftskrise.¹⁹

Im Zeitraum zwischen 1945 und 1973 gab es dann nur vereinzelte und außergewöhnlich schwache Rezessionen.²⁰

Erst die Ölk r ise leitete im Jahre 1973 eine schwere wirtschaftliche Rezession ein. Auf Basis des Nahostkrieges Israels und den arabischen Staaten im Oktober 1973 stieg der Ölpreis in der Folge übermäßig stark an. Die „Organisation Erdöl exportierender arabischen Staaten“ beschloss daraufhin, die Ölproduktion als Druckmittel gegenüber Europa und den USA bis zum Rückzug Israels aus den besetzten Gebieten zu drosseln.²¹ Diese Angebotsverknappung führte über steigende Ölpreise zu einem Kaufkraftanstieg in den Erdöl exportierenden Ländern. Die Industriestaaten gerieten indes durch den Ausfall ihrer Nachfrage nach Öl in eine Rezession.²² Die restriktive Förderung erhielt dabei eine zusätzliche saisonale Verstärkung aufgrund der Angst vor einem kalten Winter in den Nachfragestaaten.²³Der Anfangs positive Effekt für die Ölförder-Staaten erwies sich allerdings als lediglich kurzfristig und wenig nachhaltig. Zwei Jahre nach der Krise wurden nur noch zwei Drittel an Erdöl im Vergleich zum Zeitraum vor 1973 verkauft. Lediglich Kuwait und Saudi-Arabien konnten ihre im Hochpreiszeitraum erzielten Überschüsse konservieren.²⁴

National markierte der 1974 stattfindende Zusammenbruch der Herstatt-Bank einen weiteren Meilenstein der deutschen Krisenhistorie. Die Hers ta tt Bank war zum damaligen Zeitpunkt einer der Haupttreiber im sich nach 1971 vereinbarten „Bretton Wood“-Abkommen²⁵ stark veränderten Devisenhandel. Die in diesem Markt agierenden Händler haben daraufhin das im Devisenhandel durch unterschiedliche Zeitzonen hindurch entstandene H erstatt-R isiko in ihr Vokabular aufgenommen. Diese Krise zog zahlreichende Konsequenzen, wie die Gründung des Einlagensicherungsfonds und die Verschärfung des Kreditwesengesetzes, nach sich.²⁶

Die vorangegangene rezessionsarme Zeit wurde durch die w eltw eite R ezession in den Jahren 1974/7 5 und die darauf folgenden finanziellen Spannungen in den 80er Jahren wieder kompensiert.²⁷

Hat es die amerikanische Notenbank in der Zeit nach 1929 noch versäumt, den Markt mit ausreichend Liquidität zu versorgen, so holte sie dies 1987 beim neuerlichen Börsencrash nach. Dieser erlebte seinen Höhepunkt am mittlerweile legendären „Schwarzen Montag“ mit einem Tageseinbruch im Dow Jones Index von 22,6 Prozent. Der durch eine erneute Überhitzung der Börsen verursachte Crash verstärkte sich aufgrund überdimensional hoher technisch veranlasster Verkaufsaufträge auf diesen Rekordeinbruch. Die amerikanische Notenbank reagierte diesmal diametral entgegengesetzt zu 1929 und verschaffte den Märkten die nötige Liquidität durch Ankäufe von Staatsanleihen in sehr hohen Volumina. Des Weiteren wurden die Unternehmen dazu gedrängt, das niedrige Kursniveau zum Rückkauf eigener Aktien zu nutzen. Diese Maßnahmen waren so erfolgreich, dass sich der Markt stabilisierte und die amerikanischen Börsen das Jahr 1987 im Plus beendeten.²⁸

In den Jahren 1997 und 1998 folgte die in Thailand beginnende Asienkrise. Diese gründete auf exzessiver kreditfinanzierter Investitionspolitik gekoppelt an damit einhergehende Fremdwährungsrisiken. Schwache Finanzmarktstrukturen und Handelsbilanzdefizite bildeten hierfür zugleich ein instabiles Fundament.²⁹

Die massiven Verkäufe von Aktien und Immobilien verursachten weiter fallende Kurse. Der mit den Kurseinbrüchen einhergehende Verfall der asiatischen Währungen führte zu einem drastischen Produktionsrückgang und dadurch bedingten Anstieg der Arbeitslosigkeit. Die größten Auswirkungen waren direkt in den Ursprungsländern zu spüren. Aufgrund fehlender Sozialsysteme breitete sich im asiatischen Raum dadurch die Armut aus. Wenn sich die Krise auch nicht global ausbreitete, so waren die Auswirkungen auf die Wirtschaft jedoch in mit Asien verbundenen Ländern, wie beispielsweise Deutschland, spürbar.³⁰

Die am kürzesten zurückliegende Krise fand zur Jahrtausendwende statt. Die sich aus den Spekulationen in der New Econom y ausbildende und schließlich durch eine massive Übertreibung hervorgerufene Krise war, verglichen mit ihren Vorgängern von 1929 und den 80er Jahren in Asien, erheblich stärker. Nachdem der deutsche Leitindex DAX im März 2000 auf der Höhe der Dotcom Blase sein Allzeithoch markierte, dauerte es nur weitere drei Jahre und er verlor wieder knapp 90 Prozent. Neben den klassischen Krisenfaktoren entwickelten hier Risikokapitalfonds eine verstärkende Wirkung.³¹

Allein aus der Historie auf eine potentielle Entwicklung in der Zukunft zu schließen, ist aufgrund der vielen Einflussfaktoren und Spezifika einer Krise nicht ausreichend. So hatte die Krise 1763 verheerende Auswirkungen auf die Bankenbranche. Diese zeichneten sich in der Insolvenz von über 100 Häusern ab. Die Auswirkungen müssen jedoch je nach geografischem Standort und individuellen Faktoren sehr differenziert betrachtet werden. Während sich die damaligen Finanzzentren Hamburg und Amsterdam sehr schnell von der Krise erholten, verlief diese Wiederbelebung in Hamburg nachhaltig, während Amsterdam kurz darauf erneut in eine Krise steuerte.³²

2.3 Die Finanzmarktkrise

2.3.1 Systemische Bankenkrise

Die aktuelle Finanzkrise nahm ihren Ausbruch im August 2007, als mehrere Zentralbanken intervenieren mussten, um das Bankensystem mit Liquidität zu versorgen.³³ Am 09. August schließlich stieg der Interbanken-Zinssatz sprunghaft, von Schwankungen im Hunderstelbereich kommend, um siebzig hundertstel Prozent. Dies dokumentierte bereits das systemseitig bestehende Liquiditätsproblem. Die europäische Zentralbank reagierte hierauf sofort mit einem Stabilisationsversuch in Höhe von 95 Milliarden Euro.³⁴ Zu diesem Zeitpunkt wurde die Krisengefahr jedoch von der Mehrheit der Marktteilnehmer wie auch Experten verdrängt. Der damalige Vorsitzende des „Sachverständigenrats der fünf Wirtschaftsweisen“, Bert Rürup, bemerkte noch am 12. April 2008, dass zwar die Konjunkturrisiken zugenommen hätten, aber definitiv keine Krise bevorstehe.³⁵

Im Oktober 2008 erlitt das Vertrauen vieler deutscher Anleger zu ihren Banken großen Schaden. Ausgelöst durch die Schieflage der Hypo Real Estate verlangten viele Bürger ihre Ersparnisse von den Banken zurück, was die Nachfrage und Auszahlung von Bargeld und insbesondere 500-Euro-Scheinen in der 40. und 41. Kalenderwoche belegt.³⁶Die Garantie der Bundeskanzlerin für alle Spareinlagen führte schließlich zu einer sukzessiven Rückkehr in die Normalität.³⁷

Abgesehen von diesen retrospektiv betrachtet noch glimpflich verlaufenden emotionalen Krisenhöhepunkten, offenbart sich ein gravierender Unterschied der aktuellen Finanzmarktkrise zu früheren Krisen gerade in der Perzeption der Bürger. „Die Katastrophe findet in den Wirtschaftsteilen der Zeitungen und den Analysen der Ökonomen statt“, sagt Meinungsforscher Matthias Jung.³⁸Dies zeigen auch Untersuchungen des Instituts für Demoskopie Allensbach, nach denen zu Beginn des Jahres nur 13 Prozent der Deutschen glaubten, dass sich ihre persönliche wirtschaftliche Lage verschlechtern wird, 76 Prozent jedoch von nahezu gleichbleibenden Verhältnissen ausgingen.³⁹

Die aktuelle Finanzmarktkrise offenbart trotz vieler Parallelen zu früheren wirtschaftlichen Schieflagen einige Unterschiede. So trugen neue Länder, die bis dato systemisch kaum in Erscheinung traten, durch ihre nachhaltig gewachsene Macht und den daraus resultierenden Einfluss zu einer Erweiterung der auf den Finanzmärkten agierenden Akteure bei.

Zugleich kam es zu einer massiven Anhäufung von Kapital in Ländern, die sich hierdurch hinsichtlich ihrer Position vom Schuldner zum Gläubiger wandelten. Dies lässt sich am deutlichsten am Einfluss großer Staatsfonds erkennen.

Zeitgleich führte die Überproduktion von Finanzinstrumenten zu deutlich niedrigeren Eintrittsschwellen in viele Märkte.

All diese Faktoren resultierten in ihrem Zusammenspiel in tief greifenden Veränderungen der Wirtschafts- und Finanzbeziehungen.⁴⁰

2.3.2 Ursprung im US-Immobilienmarkt

Die im Frühsommer 2007 beginnende und derzeit noch anhaltende Finanzmarktkrise entwickelte sich ursprünglich aus der US-Hypothekenkrise. In ihrem Ausgangspunkt führte eine langjährige Phase von Preissteigerungen bei US-Immobilien zu einer Immobilienblase, deren Platzen und damit verbundenen fallenden Immobilien-Preisen zur Zahlungsunfähigkeit vieler Kreditnehmer führte. Dies beschränkte sich zu Beginn auf das Segment der Subprime-Kredite. Die geringe Bonität der Schuldner führte zu Rückzahlungsschwierigkeiten, die sich zu signifikanten Verlusten aufaddierten und schließlich Insolvenzen vieler in

der Finanzbranche angesiedelter Unternehmen hervorriefen. Den Kulminationspunkt der Krise stellt aus heutiger Perspektive die In s o lv enz der Investmentbank Lehm ann Brothers am 15. September 2008 dar. Derzeit werden die Verluste der Finanzmarktkrise vom Internationalen Währungsfond weltweit auf über 1,3 Billionen US-Dollar beziffert.

Die anfängliche Im m obilienblase war allerdings nur in Folge einer expansiven Geldpolitik der Zentralbanken gepaart mit deren Niedrigzinspolitik möglich, die beginnend 2001 nach dem Zusammenbruch der New Economy ihren Ursprung nahm.⁴¹

Zweistellige Steigerungen der Hauspreise führten zum teilweise spekulativen Erwerb von Eigentum, welches anstatt aus Gründen einer dauerhaften Wohnabsicht, zu 40 Prozent als Anlageobjekt oder Zweitwohnsitz erworben wurden.⁴²

Der Einbruch am US-Immobilienmarkt führte Anfang August 2008 zur Insolvenz eines der größten Eigenheim-Hypothekeninstitute Amerikas, American Home Mortgage.⁴³

Die Krise wurde durch hohe Ausfallraten von gering besicherten Subprime- Krediten im amerikanischen Immobilienmarkt ausgelöst. Diese Kredite waren wiederum Bestandteil von Portfolien, die in Form von Anleihen an Investoren weiter veräußert wurden. Die darin enthaltenen Ausfallrisiken wurden als Collateralized Debt Obligations (CDO) an meist institutionelle Anleger vertrieben.⁴⁴

2.3.3 Überschwappen der Krise auf das globale Finanzsystem

Während zu Beginn der Krise, sich diese auf den US-Hypothekarsektor konzentrierte und lediglich Finanzinstitute mit hoher direkter Aktivität in diesem Sektor betraf, weiteten sich die Schwierigkeiten im Sommer 2007 auf den gesamten Finanzsektor aus.⁴⁵ In Deutschland äußerte sich dieses Überschwappen auf das globale Finanzsystem sehr gravierend am Beispiel des Mittelstandsfinanzierers IKB. Diese Bank ließ Ende Juli 2007 in ihrer Pressemitteilung verlauten, dass durch die Auswirkungen der Krise des Subprimebereiches im US-amerikanischen Hypothekenmarkt die Bonität der Bank in Frage gestellt wäre.⁴⁶ Dies wiederum führte trotz der 38-prozentigen staatlichen Unterstützung durch die Kreditanstalt für Wiederaufbau (KfW) zu Turbulenzen an den Märkten.

Die in Portfolien teilweise zu CDOs konsolidierten Subprime-Kredite wurden aufgrund ihrer durch fehlende Käufer verursachten eingeschränkten Fungibilität zum Auslöser des Überschwappens einer in einem begrenzten Immobilienmarkt beheimateten Krise auf das globale Finanzsystem. Die hieraus resultierenden Werteinbußen bei Finanzinstituten gingen einher mit einem Verlust an Vertrauen unter den am Finanzmarkt agierenden Unternehmen. Die in der Folge entstehende Liquiditätskrise konnte nur durch vehementes Eingreifen der Zentralbanken ausgeglichen werden.⁴⁷

2.3.4 Allgemeine Auswirkungen

Bankenaufseher Jochen Sanio bezeichnete die aktuelle Krise als größte deutsche Bankenkrise seit 1931.⁴⁸Aufgrund vielschichtiger wirtschaftlicher Wechselbeziehungen und einer voranschreitenden Globalisierung werden auch die Auswirkungen internationale Dimensionen erreichen, die in Teilen bereits jetzt zu spüren sind.

Dabei steht im Mittelpunkt der Betrachtungen der weitere Verlauf der US- Konjunktur. Eine Rezession würde die Gefahr eines großflächigen globalen Abwärtsstrudel hervorbringen. Die außenhandelsorientierte Bundesrepublik Deutschland litte hierbei besonders unter der Schwächung der bilateralen Beziehungen beider Staaten.⁴⁹ Die Schulden der USA werden sich zum Ende des laufenden Budgetsjahres im Herbst 2009 auf 1,8 Billionen Dollar summieren.⁵⁰

Wachstumsverlangsamerungen haben einer Studie der Investmentbank Barclays zur Folge in den vergangenen 36 Jahren stets auch zu Abschwächungen der deutschen Wirtschaftsleistung geführt.⁵¹

Eine Analyse von 124 systemischen Bankenkrisen zwischen 1970 und 2007 kommt zu dem Schluss, dass trotz erfolgreicher staatlicher Rettungsaktionen, die fiskalischen und realwirtschaftlichen Kosten sehr hoch ausfallen. Selbst unter Berücksichtigung späterer Rückflüsse liegen allein die fiskalischen Kosten in den ersten fünf Jahren einer Krise im Durchschnitt bei 13,3 Prozent bis hin zu möglichen Spitzen von 55,1 Prozent. Zudem kommen Outputverluste von durchschnittlich zwanzig Prozent in den ersten vier Jahren, gemessen als das Delta zwischen dem tatsächlich erzielten Bruttoinlandsprodukt und dessen vorhandenen Produktionspotentials.⁵²

Eine wesentliche Konsequenz der Finanzkrise besteht darin, dass aufgrund einer sich veränderten Risikoeinschätzung der Marktteilnehmer, Kapital dauerhaft teuer sein wird. Dauerhaft höhere Kapitalkosten wiederum bedeuten eine reduzierte Investitionstätigkeit.⁵³

Geschlossene Fonds sind primär in Deutschland zu finden. Daher lohnt es sich, einleitend zur Analyse der für diese Arbeit relevanten Problemstellung, die allgemeinen Auswirkungen der aktuellen Finanzmarktkrise explizit für Deutschland zu betrachten.

Zu Beginn der Krise war die Bundesrepublik Deutschland in einer hervorragenden wirtschaftlichen Verfassung.

Deutschland ist gemessen am Bruttoinlandsprodukt (BIP) trotz des erfolgreichen Überholmanöver Chinas immer noch die viertgrößte Volkswirtschaft der Welt.⁵⁴ Die deutschen Exporteure liegen mit ihren Zahlen nun schon seit über fünf Jahren weltweit an der Spitze, weshalb Deutschland auch als Exportweltmeister bezeichnet wird.⁵⁵

Die Arbeitslosenstatistik wies im November 2007 mit 8,1 Prozent den tiefsten Stand seit 14 Jahren aus.⁵⁶

Der deutsche Aktienindex DAX stieg seit dem Frühjahr 2003 auf über 8100 Punkte. Dies entspricht einem Wachstum in der Spitze von 368 Prozent.⁵⁷

3. Überblick über den geschlossenen Fondmarkt

3.1 Fondskategorien

Geschlossene Fonds werden zur Finanzierung großer Investitionsprojekte aufgelegt. Dabei bündeln Sie das Kapital vieler Anleger und bieten den Investoren damit die Möglichkeit, sich an Projekten, wie Immobilien, Schiffen oder Flugzeugen beteiligen zu können.⁵⁸

Der ursprünglichen Struktur einer geschlossenen Beteiligung liegen dabei hinsichtlich ihrer Entstehung und Entwicklung steuerliche Aspekte zugrunde.⁵⁹

Geschlossene Fonds blicken dabei auf eine langjährige Historie zurück. In den 70er Jahren standen in der Anlaufphase steuerlich motivierte Anfangsverluste zum Ausgleich anderer privater Einnahmen im Vordergrund. Schiffe und Flugzeuge wurden um die Investitionsthemen „Sozialer Wohnungsbau“, Filmherstellung und Erdölexploration in den USA ergänzt.⁶⁰

Die Steuersparmöglichkeiten wurden in den 80er Jahren durch Änderungen im Einkommenssteuergesetz, primär die Verlustbegrenzung auf 100 Prozent (§15a ESTG) sowie den Wegfall ausländischer Verluste (§2a ESTG) und des Bauherrenmodells, begrenzt.

In den 90er Jahren wurden die fiskalpolitischen Restriktionen um den Wegfall der Sonder-Abschreibungen für Schiffe noch zusätzlich ergänzt.

Ab 2000 wurde die vereinfachte Abschreibungsregelung genauso wie das ZweiPhasen-Modell für Schiffe abgeschafft.

Geschlossene Beteiligungen können hinsichtlich ihrer Zielgruppe in zwei Hauptklassen unterteilt werden. Professionell gemanagte Gesellschaften bedienen die Nachfrage von Großinvestoren bei „Private Placements“, während privaten Kleinanlegern die den wesentlichen Anteil am Markt widerspiegelnden Publikumsfonds offenstehen.⁶¹Knapp zwei Drittel des im Jahr 2008 platzierten Eigenkapitals floss dabei in Immobilienfonds und Schiffsbeteiligungen.⁶²Die nachfolgende Abbildung veranschaulicht die prozentuale Aufteilung des Gesamtmarktes geschlossener Fonds und dokumentiert die bereits angesprochenen Größenverhältnisse.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Marktaufteilung Beteiligungsmodelle 2008⁶³

Der gesamte Markt geschlossener Fonds war über die letzten Jahre durch starkes Wachstum geprägt, wie die grafisch dargestellten Platzierungsergebnisse dokumentieren.

Der Beteiligungsmarkt ist gekennzeichnet durch eine unübersichtliche Vielzahl von Initiatoren und Modellen.⁶⁴Dennoch fällt in der historischen Betrachtung eine zunehmende Maturity-Entwicklung statt.

Im Jahre 2008 wurden insgesamt 950 geschlossene Fonds von 367 Initiatoren angeboten.⁶⁵

Die Anleger haben die Möglichkeit, der Gesellschaft entweder unmittelbar als Direktkommanditist mit Eintragung ins Handelsregister oder mittelbar über einen Treuhandkommanditisten als Treuhänder, beizutreten.

Ein Teil der Investitionssumme wird über Kreditinstitute finanziert. Dabei kann mit einem günstigen Zinssatz des in der Regel etwa fünfzig Prozent der Gesamtsumme betragenden Bankdarlehens, die Rendite des Investments optimiert werden. Dies wird als Leverage-Effekt bezeichnet.

3.2.1 Immobilienfonds

Geschlossene Immobilienfonds investieren in große Bauprojekte und stellen hier eine beliebte Finanzierungsform für deren Initiatoren dar. Auf der Gegenseite stellt diese Investitionsform eine attraktive, langfristig orientierte, indirekte Immobilenanlage für Anleger dar. Im Gegensatz zu den weiter verbreiteten offenen Immobilienfonds reduziert sich die Investition auf meist nur wenige Objekte. Nach Erreichen des benötigten Volumens der Anlegergelder wird der Fond geschlossen, so dass keine neuen Anleger zeichnen können.⁶⁶ Die Vorteile für den Anleger liegen trotz der im Vergleich zur offenen Variante reduzierten Diversifikation und Fungibilität, in höherer Rentabilität, oftmals gepaart mit attraktiven Steueroptimierungen. Viele Privatanleger nutzen diese Investitionsform auch als Ersatz für eigene fremdgenutzte Immobilien. Sie profitieren dabei vom geringen Verwaltungsaufwand und der der jeweiligen Risikoklasse adäquaten Risikostreuung und Haftungsbegrenzungen.⁶⁷ In Bezug auf die Finanzierungsstruktur können geschlossene Immobilienbeteiligungen in Eigenkapital- und Fremdkapitalfonds unterschieden werden. Bei der ersten Variante muss die Finanzierung komplett aus Mitteln der Gesellschafter erfolgen.⁶⁸Dem gegenüber gestellt wird bei Fremdkapitalfonds der Investorenanteil um Darlehen der Fondsgesellschaft ergänzt.

3.2.2 Schiffsfonds

Schiffe stellten in 2008 mit 29,3 Prozent Marktanteil, gemessen am Gesamtmarkt geschlossener Beteiligungen, die zweitgrößte Position innerhalb der Anlageobjekte dar.⁶⁹

Die geläufigste Form einer Beteiligung zur Finanzierung von Schiffen findet über Kommanditgesellschaftsfonds statt. Darüber hinaus reicht das Spektrum von Pfandbriefen bis hin zu Hedgefonds.⁷⁰Schiffsbeteiligungen investieren primär in die Anlageobjekte aus dem Bereich der Transportschiffe.⁷¹Generell werden drei Hauptkategorien hinsichtlich der Schiffsanlagetypen unterschieden.

Während Massengu tsch iffe große Menge trockener Güter, wie Kohle oder Erze transportieren, spielen Tanker eine große Rolle bei flüssigen Gütern. Im Besonderen kommen hier reine Rohöl-, Produkten-, Gas- und Chemikalientanker zum Einsatz.⁷² Bei der Verteilung auf die Anlageobjekte stellten auch im Jahr 2008 die Containerschiffe mit 36,8 Prozent die größte Position dar. Vergleicht man dies jedoch mit 71,6 Prozent im Jahre 2001, so muss man einen starken Rückgang wahrnehmen. Parallel dazu nimmt der Anteil an Bulkern nun auf mittlerweile 18,3 Prozent zu.⁷³

Die Containerschiffe stellen, wenn auch nicht gleichermaßen unangefochten wie in früheren Jahren, das Basisinvestment eines Schiffsbeteiligungs-Portfolios dar.

Ungeachtet des negativen Wirtschaftswachstums korrelieren Containerschiffe positiv mit Standardisierungsbestrebungen, die den Transport von Gütern vereinheitlichen sollen.⁷⁴Neben attraktiven Renditen sind die aufgrund der Tonnagesteuer nahezu steuerfreien Gewinne und Ausschüttungen die Hauptargumente für Investitionen in die Schifffahrt.

3.2.3 Flugzeugfonds

Die Historie erfolgreich platzierter Flugzeugfonds im Rahmen klassischer Leasingfonds, wurde mittlerweile fast vollständig vom Konstrukt einer unternehmerischen Flugzeugbeteiligung abgelöst. Diese auch als „operate-lease“ betitelten Beteiligungsformen verhalten sich analog klassischer Schiffsbeteiligungen, bei denen das Investitionsobjekt nach einer Phase der Verpachtung an eine Fluggesellschaft weit vor dem Ende des Lebenszyklus möglichst gewinnbringend weiterveräußert wird.⁷⁵

3.2.4 Lebensversicherungsfonds

Lebensversicherungsfonds werden hinsichtlich ihrer geografischen Zielgebiete in deutsche, britische und US-amerikanische Varianten differenziert. Sie agieren dabei auf den jeweiligen Zweitmärkten für Lebensversicherungen. Dabei werden von den ursprünglichen Versicherungsnehmern veräußerte Versicherungsverträge, durch die Fondsgesellschaft zu über den Rückkaufswerten der Versicherungsgesellschaft liegenden Kaufpreisen erworben und bis zum Eintritt des Versicherungsfalles weiter bespart.⁷⁶

3.2.5 Private Equity

Private Equity bezeichnet Eigenkapitalbeteiligungen an nicht börsennotierten Unternehmen. Dabei zielt die hierbei getätigte Investition auf Wertssteigerungen der Unternehmung ab, die im Rahmen einer Exit-Strategie nach einer bestimmten Zeitdauer realisiert werden soll. Der Zielsetzung entsprechend werden für Private-Equity-Beteiligungen primär junge Start-Up-Unternehmen ausgewählt.⁷⁷

3.2.6 Nischenfonds

In dieser Kategorie finden sich zum einen innovative Produkte, die später eine eigenständige Fondskategorie darstellen, wie das in den letzten Jahren bei Flugzeugfonds der Fall war. Hieraus könnten sich in Zukunft vor allem alle mit New-Energy behafteten Bereiche, aber auch Containerfonds oder Waldinvestments, entwickeln. Zum anderen finden sich hier aus mehreren Assetklassen bestehende Mischfonds, wie auch klassisch, abseits großer potentieller Marktanteile, positionierte Nischenfonds wie beispielsweise Weinfonds.

3.3 Eingliederung der Fonds in die BCG-Matrix

Die Matrix der Unternehmensberatung Boston Consulting Group wurde als Pionier der Port folioanalysen ursprünglich entwickelt, um nach erfolgter Segmentierung die einzelnen strategischen Geschäftseinheiten eines Unternehmens hinsichtlich ihrer Bedeutung analysieren zu können.⁷⁸

Der relative Marktanteil wird hierbei definiert als der Marktanteil des betreffenden Segments im Verhältnis zum größten Konkurrenten. Die zweite auf der Ordinate aufgeführte Dimension betrifft das entsprechende Marktwachstum.

Für diese Arbeit wird diese Portfolio-Analyse verwendet, um dem Leser, neben den Größenverhältnissen der einzelnen Produktsegmente innerhalb des Markts geschlossener Fonds, auch deren Wachstumsprognosen auf Basis der historischen Entwicklung aufzuzeigen. Das Marktwachstum wurde anhand der Entwicklungen zum Vorjahr errechnet. Eine höhere Validität der Portfolio-Analyse kann dabei durch eine additive Betrachtung des Pr odukt-Lebens-Zyklus (PLC) erreicht werden, warum in der folgenden Beschreibung auch des Öfteren auf diesen verwiesen wird.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 2: Marktwachstum und Veränderung der Marktanteile der Produktkategorien geschlossener Fonds⁸⁰

Question Marks befinden sich noch in einer ungewissen Ausgangslage und können sich bei weiterem Bestehen zukünftig entweder positiv in Richtung Star oder negativ zu den Poor Dogs entwickeln.

Stars befinden sich in der Wachstumsphase des PLC. Unternehmen investieren hier, um weiteres Wachstum zu generieren.

Cash Cows sind etablierte, sich in der Reife- und Sättigungsphase des PLC befindliche, Segmente. Der relevante Markt weist meist kein weiteres Wachstum auf, so dass die Unternehmen in diesem Segment Gewinne abschöpfen und nur so viel investieren, dass das bestehende Niveau gehalten wird.

Aufgrund eines fehlenden Marktwachstums und einer schwachen Marktstellung werden Segmente in die Kategorie der Poor Dogs eingruppiert. Diese Produkte befinden sich meist schon in der Degenerationsphase, so dass davon auszugehen ist, dass Unternehmen sich von diesen Produkten trennen werden. Einzig Verbundstrategien mit besser positionierten Produktsegmenten könnten Poor Dogs ein weiteres Überleben sichern.⁸¹

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 3: Portfolio-Analyse des Markts geschlossener Fonds⁸²

3.4 Entwicklung im ersten Halbjahr 2009

Die Branche der geschlossene Fonds emittierenden Unternehmen musste im ersten Halbjahr 2009, verglichen mit dem Vorjahreszeitraum, einen Verlust an platziertem Eigenkapital von 60,1 Prozent verbuchen. Dabei weisen die einzelnen Assetklassen große Unterschiede auf. Während die in absoluten Zahlen größte Klasse der Immobilienfonds mit einem Rückgang von 40,9 Prozent im Vergleich zum Branchendurchschnitt besser abschnitt, fielen die Verluste bei Schiffsbeteiligungen mit 83,2 Prozent umso drastischer aus. Dies wurde nur noch von den Klassen der LV-Fonds mit 84,5 Prozent und Private-Equity mit 87,7 Prozent übertroffen. Die im Vorjahreszeitraum deutlich outperformende Klasse der Flugzeugfonds verhielt sich mit 63,9 Prozent Rückgang weitgehend analog zur Branche. New-Energy-Fonds konnten trotz der schwierigen Marktlage ihr Ergebnis mit einem Anstieg von 97,7 Prozent nahezu verdoppeln und avancierten dadurch zum Krisengewinner. Insgesamt folgt das Halbjahresergebnis geschlossener Fonds einschließlich des Einbruchs dem allgemeinen Trend, verglichen mit offenen Investmentsfonds fällt es relativ betrachtet sogar besser aus.⁸³ Die aufgeführten Veränderungen werden nachfolgend grafisch illustriert.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 4: Veränderung des platzierten Eigenkapitals der einzelnen Assetklassen⁸⁴

Dementsprechend verändert sich wie nachfolgend grafisch illustriert auch die prozentuale Verteilung der einzelnen Produktkategorien.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 5: Prozentuale Neuverteilung der einzelnen Assetklassen⁸⁵

4. Empirie

Die sich nun anschließende Auswertung und Aggregation des gewonnenen Datenmaterials soll dem Leser einen aktuellen Einblick in die durch die Finanzmarktkrise bedingte Problemstellung geben. Aufgrund der Aktualität der Krise und Ermangelung von ausreichender Sekundärliteratur steht dem Adressaten durch die empirische Erhebung ein Exzerpt der Wissensbasis führender Fondsinitiatoren zur Verfügung. Hierdurch können positive wie negative Auswirkungen hinsichtlich ihrer Tragweite eingestuft werden und Zukunftsszenarien antizipiert werden.

4.1 Datenerhebung

Das Hauptziel der Datenerhebung bestand darin, das qualitativ wie quantitativ bestehende Delta der Sekundärliteratur hinsichtlich der Fragestellung dieser Arbeit zu kompensieren. Dies stand stets unter der Prämisse größtmöglicher Objektivität. Ausschlaggebend hierfür war die notwendige R epräsentativität der Untersuchung. Dieser Zielsetzung entsprechend ist die Auswahl der Teilgesamtheit so vorzunehmen, dass das Ergebnis der Teilerhebung möglichst exakt und sicher dem der Gesamtmasse entspricht. Dies wiederum ist der Fall, wenn die Teilerhebung in der Verteilung aller relevanten Attribute der Gesamtmasse entspricht und somit ein wirklichkeitsgetreues Miniaturbild der Gesamtheit darstellt.⁸⁶

Der erste Schritt besteht somit in der Festlegung der Grundgesamtheit. Diese u 367 Initiatoren geschlossenermfasst alle von Feri EuroRating ermittelten Fonds.⁸⁷ Diese Größenordnung rechtfertigt in den Augen des Autors analog zur Feri Marktstudie unter den Gesichtspunkten Aufwand, Fehlergröße und Repräsentativität die Durchführung einer Teilerhebung.⁸⁸ Letztere lässt sich mit verschiedenen Methoden bestimmen.

Da zwischen den Initiatoren große Unterschiede hinsichtlich ihres Marktanteils, ihrer Historie sowie der hiermit in gewisser Weise korrelierenden Professionalität bestehen, die in der Folge auch zu differierender Marktkenntnis führen, wurde eine willkürliche Zufallsstichprobe als nicht ausreichend geeignet befunden. Stattdessen wurde die folgende Erhebung auf Basis eines Q uotenverfahrens durchgeführt. Dieses basiert auf dem Konzept der Repräsentativität, indem das verkleinerte Modell auch die zu untersuchenden Ansichten und Antwortkategorien in adäquatem Anteil aufweist.⁸⁹ Die Quotenauswahl geht dabei von in der Grundgesamtheit bekannten Merkmalen der Befragten aus.⁹⁰ Für diese Untersuchung wurde das im Jahre 2008 von den Initiatoren platzierte Eigenkapital als Selektionskriterium bestimmt. Die Entscheidung für ein außerhalb des Einflussgebietes des Untersuchenden liegendes Auswahlkriterium minimiert dabei das Risiko der persönlichen Einflussnahme. Dieser wird zudem durch die Wahl der Befragung in Form einer schriftlichen und gleichzeitig strukturierten Variante weiter entgegen gesteuert.

Eine hohe Responsequote war essentiell für die Validität dieser Arbeit. Dieser Grundvoraussetzung wurde mit einer Multikanal-Ansprache der Teilnehmer über Online-Netzwerkplattformen, Telefon, E-Mail und die persönliche Ansprache Rechnung getragen. Dies beinhaltete auch mehrfaches Nachfassen bei nicht erfolgtem Rücklauf des Fragebogens. Der Untersuchungszeitraum wurde bewusst in die für die Emissionshäuser etwas ruhigeren Sommermonate gelegt und dabei ein relativ kurzes Zeitfenster zur Bearbeitung vorgegeben. Die Rücksendung konnte wahlweise per Post, E-Mail oder Fax erfolgen. Der Fragebogen wurde optisch ansprechend gestaltet und beinhaltete das Logo der Euro-FH. Der einleitende Text stellt den Teilnehmern den Wert ihrer Mitarbeit heraus, da sie zu neuen Erkenntnissen in der Finanzbranche beitrugen, die gleichermaßen Unternehmen, Mitarbeitern wie auch Kunden zugute kommen. Zudem wurde Ihnen der kostenlose Erhalt eines Exemplars dieser Arbeit nach Fertigstellung offeriert.

4.1.1 Konstruktion des Fragebogens für Experteninterviews

Die Konstruktion des aus 23 Fragen bestehenden Fragebogens erfolgte unter Berücksichtigung aller im Rahmen der Fragestellung dieser Arbeit wesentlichen Aspekte. Dabei wurde Porters Wettbewerbsmodell hinsichtlich der agierenden Wettbewerbskräfte einer dimensionalen Analyse unterworfen, um alle Themenkomplexe abzudecken.⁹¹Bei der Entwicklung des Fragebogens war der Bezug der Fragen auf die in Porters Modell enthaltene fünf Wettbewerbskräfte, ergänzt um den staatlichen Einfluss, das zentrale Thema.

[...]

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¹vgl. Schubert, Aurel (1991): The Credit-Anstalt of 1931, S.19

² vgl. Kindleberger, Charles P. (2001): Maniken, Paniken, Crashes, S. 281

³ vgl. Welge, Martin K./ Al-Laham, Andreas, (2001): Strategisches Management: Grundlagen - Prozess - Implementierung, S.185

¹vgl. Sommer, Rainer (2009): Die Subprime-Krise und ihre Folgen: von faulen USKrediten bis zur Kernschmelze des internationalen Finanzsystems, S.2

²vgl. Rohmert, W., (2003): Geschlossene Immobilienfonds, S.1

³ vgl. Feri EuroRating Services (2009): Gesamtmarktstudie für Beteiligungsmodelle 2009, S.7

⁴ vgl. Compliancemagazin, http://www.compliancemagazin.de/markt/hintergrund/roedl- partner300609.html (besucht am 22.10.09)

⁵ vgl. Lüdicke, Jochen / Arndt, Jan-Holger (2007): Markenmanagement, Einführung

⁶vgl. Löffelholz, Martin (2004), Krieg als Medienereignis II, S.48

⁷ vgl. Luhmann, Niklas (1971): Politische Planung, S.16

⁸ vgl. Stefan Schneider, Chief International Economist im Kapitalmarktgespräch Schloss Wilkinghege: Finanzmarktkrisen und realwirtschaftliche Auswirkungen, 21.11.2007 http://www.dbresearch.de/PROD/DBR_INTERNET_DE PROD/PROD0000000000218883.pdf (besucht am 02.11.09)

⁹Definition von adverse selection des Gabler Wirtschaftslexikons http://wirtschaftslexikon.gabler.de/Definition/adverse-selection.html (besucht am

22.10.09): Prozess, bei dem Akteure mit wünschenswerten Eigenschaften aus dem Marktprozess ausscheiden und vorrangig solche Teilnehmer verbleiben, deren Eigenschaften als negativ zu bewerten sind.

¹⁰Definition von moral hazard durch Prof. Dr. Terberger, Eva, Universität Mannheim,

http://www.bundestag.de/bundestag/ausschuesse/a19/anhoerungen/64_Illegitime_Schul den/02-Stellungnahmen/387-Stellungnahme_Terberger__Illegitime_Schulden.pdf (besucht am 22.10.09): Hazard-Verhalten ist definiert als Handeln zum eigenen Vorteil zu Lasten der anderen Vertragspartei oder Dritter.

¹¹Frederic S. Mishkin, Columbia University (1992),

http://www.dbresearch.de/PROD/DBR_INTERNET_DE-PROD/PROD0000000000218883.pdf (besucht am 02.11.09)

¹²vgl. Kerstin Papon FAZ, 02. Juli 2008 Historische Finanzkrisen: Großbritannien 1720, Die Südseeblase kam auch Isaac Newton teuer zu stehen

¹³Vgl. Schnabel, Isabel / Shin, Hyun Song: Liquidity (2004): The Crisis of 1763. Journal of the European Economic Association

¹⁴vgl. Christian von Hiller, FAZ, 01.Juli 2008, Historische Finanzkrisen: Weltwirtschaftskrise: Die erste Weltwirtschaftskrise

¹⁵ Vgl. „Famous first bubbles“ in Journal of Economics Perspectives 4/2, S.35-54

¹⁶vgl. Hanno Mußler, 27.03.2008, FAZ: Historische Finanzkrisen: Amerika 1929: Der Bösenkrach von 1929 beendet abrupt die goldenen Zwanziger

¹⁷ vgl. Galbraith, John Kenneth (2008), Der große Crash 1929: Ursachen - Verlauf - Folgen, S.10

¹⁸vgl. Priebe, Carsten (2004): Der Börsencrash 1929, S.90

¹⁹vgl. Sommer, Rainer (2009): Die Subprime-Krise und ihre Folgen: von faulen USKrediten bis zur Kernschmelze des internationalen Finanzsystems, S.1

²⁰vgl. Kindleberger, Charles P., (2001): Maniken, Paniken, Crashes, S.15

²¹vgl. Borowsky, Peter (1987): Edition Zeitgeschichte, S.106

²² vgl. Gagel, Walter (2005): Geschichte der politischen Bildung in der Bundesrepublik Deutschland 1945-1989/90, S.233

²³vgl. Hohensee, Jens, (1996): Der erste Ölpreisschock 1973/74, S.32

²⁴vgl. Die ZEIT (19.12.1975): Der Wolf ist gezähmt

²⁵ Definition: Die Verträge von Bretton Wood etablierten ein Wechselkurssystem mit stabilen Wechselkursen auf freien Devisenmärkten, vgl. Historisches Lexikon der Schweiz, http://www.hls-dhs-dss.ch/textes/d/D13744.php (besucht am 02.11.09)

²⁶vgl. Fehr, Benedikt, FAZ, „Die Bruchlandung der „Raumstation Orion““, Nr. 105,

07.05.2009, S. 23

²⁷ vgl. Reid, Margaret, The Secondary Banking Crisis 1973-75: Ist Causes and Course, London, Macmillan 1982

²⁸ vgl. Benedikt Fehr (25.02.2008), FAZ Historische Finanzkrisen: Amerika 1987: Der vollautomatische Börsenkrach

²⁹ vgl. Glebe, Dirk (2009): Börse verstehen: Die globale Finanzkrise, S. 37

³⁰ vgl. Altmann, Jörn (2007): Wirtschaftspolitik, Eine praxisorientierte Einführung, S. 82ff.

³¹ vgl. Thomas Mayer ist Director of Euroland Economic Research bei Goldman Sachs in Frankfurt 20.02.2002 , Manager Magazin Die Goldman-Sachs-Kolumne: Dotcom-Blase und Neue Ökonomie

³²vgl. Schnabel, Isabel / Shin, Hyun Song: Liquidity (2004): The Crisis of 1763. Journal of the European Economic Association

³³vgl. Soros, George (2008): Das Ende der Finanzmärkte - und deren Zukunft, S. 11

³⁴vgl. Jauer, Marcus, FAZ, Nr. 38, 14. Februar 2009, Welt von gestern, S.40

³⁵vgl. Nienhaus, Lisa und Siedenbiedel, Christian, Frankfurter Allgemeine Sonntagszeitung, Nr. 14, 5. April 2009, Die Ökonomen in der Sinnkrise, S.44

³⁶Quelle: Deutsche Bundesbank

³⁷vgl. Scherff, Dyrk, Frankfurter Allgemeine Sonntagszeitung: Wir waren sehr nah am Abgrund, 28.06.09, Nr. 26, S. 39

³⁸vgl. Von Petersdorff, Winand: “Wohin nur mit unserer Wut?” Frankfurter Allgemeine Sonntagszeitung, 05.04.2009, Nr. 14, S.33

³⁹vgl. Heuser, Uwe Jean, “Ein anderes System? Nein danke!“ DIE ZEIT Nr. 21,

14.05.2009, S.27

⁴⁰ vgl. El-Erian, Mohamed (2009): Märkte im Umbruch, S.33

⁴¹vgl. Aberer, B., Gruber, W., 2007, S.17

⁴²vgl. Joseph R. Manson und Joshua Rosner: “How Resilient Are Mortgaged-Backed Securities to Collaterallized Debt Obligation Market Disruption?” Referat im Hudson Institute, Washington, D.C., 15. Februar 2007, S.11.

⁴³ vgl. BBC News: „Timeline: Sub-Prime losses: How Did the Sub-Prime Crisis Unfold?“, http://news.bbc.co.uk/1/hi/business/7096845.stm.

⁴⁴vgl. Franke, Günter und Krahnen, Jan Pieter in der FAZ, Finanzmarktkrise: Ursachen und Lehren, 24.11.2007

⁴⁵vgl. Sommer, Rainer (2009): Die Subprime-Krise und ihre Folgen: von faulen USKrediten bis zur Kernschmelze des internationalen Finanzsystems, S.125

⁴⁶vgl. IKB Gewinnwarnung am 30.07.2007

⁴⁷ Vgl. Franke, Günter und Krahnen, Jan Pieter in der FAZ, Finanzmarktkrise: Ursachen und Lehren, 24.11.2007

⁴⁸vgl. Sommer, Rainer (2009): Die Subprime-Krise und ihre Folgen: von faulen USKrediten bis zur Kernschmelze des internationalen Finanzsystems, S.125

⁴⁹vgl. Jubin, Marius (2008): Die internationale Finanzkrise: Auslöser und Gefahren für die deutsche Realwirtschaft, S. 31

⁵⁰vgl. Tigges, Claus, 30. Mai 2009, Amerika in der Schuldenfalle, FAZ Nr. 124, S.13

⁵¹vgl. Fischer, Malte, „Vier Schocks für Europa“,Wirtschaftswoche 42/07, S. 158-163, 15.10.2007

⁵² vgl. Laeven, Luc / Valencia, Fabian (2008): Systemic Banking Crisis: A new Database, IMF Working Paper No. 08/224

⁵³vgl. IWF Konjunkturaussichten 2009, S.63

⁵⁴vgl. http://www.auswaertigesamt.de/diplo/de/Laenderinformationen/China/Wirtschaft.html (besucht am 24.08.2009)

⁵⁵ vgl. http://www.bundesregierung.de/nn_774/Content/DE/Artikel/2008/02/2008-02- 08-deutschland-erneut-exportweltmeister.html (besucht am 24.08.2009)

⁵⁶vgl. http://www.arbeitsagentur.de/nn_27030/zentraler-

Content/Pressemeldungen/2008/Presse-08-001.html (besucht am 24.08.2009)

⁵⁷ vgl. Jubin, Marius (2008): Die internationale Finanzkrise: Auslöser und Gefahren für die deutsche Realwirtschaft, S. 30

⁵⁸vgl. Pelikan, Edmund (2007): Chancen mit geschlossen Fonds, S. 12

⁵⁹vgl. Erhard, Frank in der €uro am Sonntag: „Markowitz-Modell hilft dem Anleger am

19.06.2009

⁶⁰vgl. http://www.fondsprofessionell.de/upload/attach/219183.ppt#1 (besucht am

25.08.2009)

⁶¹vgl. Lüdicke, Jochen / Arndt, Jan-Holger (2007): Markenmanagement, S.5

⁶²vgl. Feri EuroRating Services (2009): Gesamtmarktstudie für Beteiligungsmodelle 2009, S. 10

⁶³vgl. Eigene Darstellung in enger Anlehnung an Feri EuroRating Services (2009): Gesamtmarktstudie für Beteiligungsmodelle 2009, S. 10

⁶⁴ vgl. Brost, Heike / Faust, Martin (2007): Private Banking und Wealth Management, S. 461

⁶⁵vgl. Feri EuroRating Services (2009): Gesamtmarktstudie für Beteiligungsmodelle 2009, S. 3 .

⁶⁶vgl. Klumpe, Werner / Nastold, Ulrich (1997): Immobilienfonds, S.4f.

⁶⁷ vgl. D. Roitsch, (2003), Jahrbuch Geschlossene Immobilienfonds 2002/2003, S. 9

⁶⁸vgl. Boutonnet, Beatrix et al. (2004), Geschlossene Immobilienfonds, S. 46

⁶⁹vgl. Feri EuroRating Services (2009): Gesamtmarktstudie für Beteiligungsmodelle 2009, S.10

⁷⁰vgl. Peter Rieck, Stellvertretender Vorsitzender der HSH Nordbank auf seiner Begrüßungsrede der MCC 2008

⁷¹vgl. Pelikan, Edmund (2007): Chancen mit geschlossen Fonds, S. 63

⁷²vgl. Pelikan, Edmund (2007): Chancen mit geschlossen Fonds, S. 69

⁷³ vgl. Feri EuroRating Services (2009): Gesamtmarktstudie für Beteiligungsmodelle 2009, S.23

⁷⁴vgl. Pelikan, Edmund (2007): Chancen mit geschlossen Fonds, S. 68

⁷⁵vgl. Feri EuroRating Services (2009): Gesamtmarktstudie für Beteiligungsmodelle 2009, S. 24

⁷⁶ vgl. Lüdicke, Jochen / Arndt, Jan-Holger (2007): Markenmanagement, S.318

⁷⁹

⁷⁷vgl. Lüdicke, Jochen / Arndt, Jan-Holger (2007): Markenmanagement, S.295

⁷⁸ vgl. Boston Consulting Group, http://www.bcg.de/media/hintergrund/default.aspx (besucht am 04.11.2009)

⁷⁹ vgl. Camphausen, Bernd (2007): Strategisches Management, S.132

⁸⁰ eigene Darstellung, Daten auf Basis der Feri Gesamtmarktstudie 2009

⁸¹ vgl. Freiling, Jörg / Reckenfelderbäumer, Martin (2009): Markt und Unternehmung, S. 291

⁸² eigene Darstellung

⁸³vgl. Feri EuroRating Services (2009): Halbjahreszahlen zum Markt geschlossener Fonds

⁸⁴ eigene Darstellung in enger Anlehnung an Feri EuroRating Services AG

⁸⁵vgl. Feri EuroRating Services AG

⁸⁶vgl. Berekoven, L./W. Eckert/P. Ellenrieder (1999), Marktforschung: Methodische Grundlagen und praktische Anwendung, 8. Auflage, Wiesbaden, S. 50

⁸⁷ Feri EuroRating Services (2009): Gesamtmarktstudie für Beteiligungsmodelle 2009, S. 8

⁸⁸ vgl. Feri EuroRating Services (2009): Gesamtmarktstudie für Beteiligungsmodelle 2009, S 5

⁸⁹vgl. Noelle-Neumann, Elisabeth. (1963), Umfragen in der Massengesellschaft: Einführung in die Methoden der Demoskopie, Reinbek bei Hamburg, S.110

⁹⁰ vgl. Kamenz, Uwe (2001): Marktforschung: Einführung mit Fall beispielen, Aufgaben und Lösungen, S.137f.

⁹¹ vgl. Weyers, Stefan (2007) Johann-Wolfgang-Goethe-Universität, Leitfadeninterview am Beispiel des Experteninterviews, http://www.unifrankfurt.de/fb/fb04/personen/weyerss/SoSe07_MeS/Handout_Leitfadeninterview_netz.p df (besucht am 04.09.2009)