Leseprobe
Inhaltsverzeichnis
Abbildungsverzeichnis
1 Einleitung
1.1 Problemstellung
1.2 Gang der Arbeit
2 Research als Basis im Front Office
2.1 Integration und Bedeutung der Researchabteilung
2.2 Unterschied Buy- und Sellside
2.3 Aufgabenbereiche der Researchanalysten
2.4 Formeller Aufbau der Researchabteilung
2.5 Interessenkonflikte zwischen Investmentbank, Analysten und
Researchabteilung
2.5.1 Interessenkonflikte der Analysten
2.5.2 Interessenkonflikte durch Investmentbanken
3 Sales & Trading als kollektiver Geschäftsbereich
3.1 Begriffsbestimmung und Struktur von Sales & Trading
3.2 Institutional Sales als humangetriebenes Geschäftsfeld
3.3 Hybridstellung der Sales & Trading-Abteilung
3.4 Trading - Abwicklungssektion und Profitzentrum
3.4.1 Fremdhandel
3.4.2 Eigenhandel
3.4.2.1 Proprietary Trading
3.4.2.2 Market Making
4 Front Office-Tätigkeiten im Merger & Acquisition-Prozess
4.1 Begriffsbestimmung und Stellung der Investmentbank im Mergers &
Acquisitions-Prozess
4.2 Rolle des Front Office und der Investmentbank
5 Resümee
Literaturverzeichnis
Abbildungsverzeichnis
Abb. 1: Researchabteilung
Abb. 2: Sales & Trading-Geschäftsfeld
Abb. 3: Aufbau einer Tradingabteilung
Abb. 4: Geschäftsfelder des Investmentbanking
1 Einleitung
1.1 Problemstellung
Innerhalb der Investmentbank ist das Front Office der operative Treiber. Weitere Einheiten werden durch das Middle und Back Office dargestellt, welche mit der Überwachung und der Abwicklung betraut sind. Die Annahme, dass das Front Office lediglich aus Händlern besteht die Handelsgeschäfte am Kapitalmarkt durchführen ist in einer modernen Betrachtungsweise unsachgemäß. Die Strukturen sind vielschichtig verzweigt und die Komplexität hat einen hohen Grad erreicht. Trotz Finanzkrise und dem Ruf nach Regulation dürfen die Front Offices nicht als undurchschaubare Geflechte einer bodenlosen Übertreibungsphase angesehen werden. Die Motivation und Anforderungen an die Investmentbanken ihre Geschäfte am Kapitalmarkt ökonomisch durchzuführen ist größer denn je, und der direkte Nutzen der daraus gestiftet werden soll betrifft sogar einfache Privatpersonen, welche am Kapitalmarkt aktiv sind. Letztlich soll diese Seminararbeit erläutern, wie ein Front Office funktioniert, welchen Aufgabenstellungen die Akteure begegnen und was die einzelnen Abteilungen Research, Sales & Trading und Mergers & Acquisitions als Tätigkeiten anbieten.
1.2 Gang der Arbeit
Um zunächst einen Einblick zu erhalten soll geklärt werden, wie die Researchabteilung als Basis im Front Office aktiv ist und welche Interessenkonflikte dabei auftreten können. In weiterer Folge wird dann der Bereich Sales & Trading als kollektiver Geschäftsbereich vorgestellt. Diesem Teil wird eine genaue Differenzierung gewidmet, da im Sales & Trading alle, die dem Front Office typischen, Handelgeschäfte abgewickelt werden. Der Stellenwert dieser Abteilung soll es wesentlicher Bestandteil einer Investmentbank definiert werden. Im letzten Teil der Arbeit wird die Stellung des Front Office in Mergers & Acquisitions- Prozessen erläutert. Dabei soll insbesondere die Rolle des Front Office im Ablauf erläutert werden, und welches Konfliktpotenzial daraus resultieren kann.
2 Research als Basis im Front Office
2.1 Integration und Bedeutung der Researchabteilung
Die Researchabteilung als solches lässt sich nur schwer als eigenständiger Geschäftsbereich einordnen, weil die Tätigkeit weit reichenden Einfluss auf die verschiedenen Aufgabenfelder einer Investmentbank, wie beispielsweise Merger & Acquisition, Sales & Trading oder Asset Management, hat. Die Praxis zeigt, dass die Investmentbanken ihre jeweiligen Researchabteilungen als eigene Sparte in ihrer Organisationsform aufzeigen, aber ihnen keine separate Gewinn- und Verlustrechnung zuweisen. Die Arbeit des Researchs erfolgt meist auf indirekter Basis weshalb eine etwaige Umsatzentwicklung zu Gunsten eines anderen Geschäftsfeldes gebucht wird. Es lässt sich also feststellen, dass es einen Zwiespalt in der Integration der Researchabteilung gibt, weil sie einerseits einen wesentlichen Baustein in der Wertschöpfungskette einer Investmentbank darstellt, aber andererseits nicht gänzlich als eigenständiger Geschäftsbereich angesehen wird.[1]
Hinsichtlich der Bedeutung des Researchs lässt sich nun die Vermutung anstellen, dass die Analysten nur eine unterstützende Rolle im Front Office einnehmen. Diese Degradierung wäre aber falsch, weil die Tätigkeit der Analysten nur unter sehr hohem Kostenaufwand substituierbar wäre, und die Eigenständigkeit des Front Office nahezu verloren ginge. Ein rein externer Bezug von Research würde zudem die Geschäftsstrategie eines Instituts offen legen und wäre deshalb gegenüber Stakeholdern nicht verantwortbar. Auf der anderen Seite dürfen, die für das Research zuständigen, Analysten seitens einer Investmentbank auch nicht als allwissende Mitarbeiter angesehen und ebenso wenig als solche verkauft werden, da diese Betrachtungsweise ein herbes Konfliktpotenzial birgt. Auf lange Sicht verlieren die Institute so ihre Reputation, Wertschätzung und Glaubwürdigkeit.[2] Der Interessenkonflikt zwischen Investmentbank und Researchabteilung wird im folgenden Subkapital ausführlicher diskutiert.
2.2 Unterschied Buy- und Sellside
Um in weiterer Folge die Aufgaben und den Aufbau einer Researchabteilung zu erläutern muss zunächst der Unterschied zwischen Sell- und Buy-Side Analysten einer Researchabteilung aufgezeigt werden.
Handelt es sich um eine Sell-Side-Analyse wurde die Studie von einer Bank oder dem Brokerhaus erstellt welches als Emissionsbank oder Handelsmittler auftritt.[3] Sell-Side-Analysten erstellen, meist kostenfrei, Researchberichte über Unternehmen um damit Provisionserträge aus Wertpapiergeschäften zu generieren. Ziel ist es Kunden der Bank, wie Vermögensverwalter oder Portfoliomanager, zu provisionspflichtigen Transaktionen zu bewegen.[4]
Eine Buy-Side-Analyse hingegen stammt von einer Investmentbank oder Brokerhaus welches nicht zum Emissionskonsortium gehört. Buy-Side-Analysten können aber auch im Front-Office von professionellen Aktienkäufern sitzen, wie z.B Fond- und Versicherungsgesellschaften.[5] Motivation eines Buy-Side-Analysten ist es einen unabhängigen Researchbericht zu erstellen. Im Front Office einer Investmentbank interessieren sich die Aktienhändler für eine Investition in ein Unternehmen, folglich tritt die Bank selbst als Käufer am Markt auf. Der Buy-Side-Analyst muss nun bewerten ob diese Investition für das Haus rentabel sein könnte und die Risiken zu vertreten sind.[6]
Zusammenfassend lässt sich also erklären, dass der praktische Aufbau einer Researchabteilung zunächst davon abhängt ob das Front Office in seiner Tätigkeit als Käufer oder Verkäufer am Markt auftritt. Dabei gilt es zu beachten, dass insbesondere innerhalb der klassischen angloamerikanischen Investmentbanken die Tätigkeit der Buy-Side-Analysten im Front Office eine höhere Relevanz im Geschäftsbetrieb zugeordnet wird, da der Eigenhandel oftmals den Großteil der Erträge generiert.[7]
2.3 Aufgabenbereiche der Researchanalysten
Grundsätzlich lässt sich der Aufgabenbereich der Researchabteilung in drei wesentliche Felder untergliedern:
- Informationsbeschaffung
- Informationsverarbeitung
- Informationsdistribution[8]
Zu Beginn müssen alle relevanten und geeigneten Daten zusammengetragen werden. Je nach Aufgabenbereich sind für den Analysten dabei unterschiedliche Datenquellen von Relevanz. Ein Analyst der einen Bericht über die makroökonomische Entwicklung Asiens ex Japan für das folgende Kalenderjahr anfertigt wird nicht alle Länder bereisen und in Gesprächen zu Regierungs- und Wirtschaftsvertretern seine Meinung bilden, sondern seine Daten statistisch Erheben und in einen historischen Vergleich bringen, oder andere Verlaufsvergleiche herausfiltern.[9] Im Aktienresearch hingegen erfolgt die Arbeit der Analysten sehr nah am börsennotierten Unternehmen. Der Schwerpunkt der Tätigkeit von Aktienresearch ist die Bewertung der Ertragserwartungen. Dabei stehen die Analysten in sehr engem Kontakt mit den Investor Relations Abteilungen der Unternehmen, und auch dem Management. Ziel ist es die Unternehmen kontinuierlich zu beobachten und zu bewerten, was im Fachjargon als Coverage bezeichnet wird.[10]
Liegen dem Analysten alle relevanten Daten zu Grunde werden im zweiten Teil die gesammelten Informationen verarbeitet. Diese zentrale Aufgabe der Aufbereitung und Auswertung der zuvor generierten Daten bildet das Herzstück der Analystentätigkeit. Je nach Fachausrichtung des Analysten erfolgt die Informationsverarbeitung auf unterschiedliche Arten. Aktienanalysten beispielsweise verarbeiten in ihren Analysen technische, fundamentale oder auch marktpsychologische Aspekte wie Stimmungen und Investmenttrends. Analysten eines strategischen Researchs bauen auf globale Entwicklungen und Verhaltensweisen (Behavioral Finance) und quantitative Analysten stützen ihre Analysen auf mathematisch-statistische Erkenntnisse. Zusammenfassend lässt sich somit feststellen, dass den Analysten, egal wo ihr Schwerpunkt liegt, einer Vielzahl von Möglichkeiten zur Verfügung steht um die gesammelten Informationen zu verarbeiten.[11] Von einer weiteren Detaillierung wie die Informationen verarbeitet werden wird abgesehen, da das Feld für diese Arbeit zu umfangreich ist. Im letzten Schritt werden die im Rahmen der Informationsverarbeitung gewonnen Erkenntnisse des Analysten einem Rating unterzogen. Aktienanalysten geben beispielsweise Kauf-, Halte- oder Verkaufsempfehlungen für die gecoverten Unternehmen. Analysten die sich mit Strategien oder der quantitativen Messung der Finanzmärkte beschäftigen erstellen schriftliche Researchberichte, in welchen sie ihre Empfehlungen begründen.[12]
Nachdem die Anlageempfehlung erstellt wurde entscheidet sich wie und in welchem Umfang die Analyse verwendet wird. Die Informationsdistribution kann dabei auf unterschiedliche Art und Weise erfolgen. Wurde z.B. eine Analyse von einem Buy- Side-Analysten erstellt, weil der Trading Desk (= Handelsraum) des Eigenhandels diese anforderte, ist es dennoch nicht auszuschließen, dass der Researchbericht mit Zeitverzögerung in den Distributionskanal der Sellside fließt. Grund hierfür muss nicht sein, dass der Eigenhandel erreichen will, dass die Konkurrenz höhere Preise am Markt bezahlt und gleichzeitig die eigene Institution mit Gewinn Positionen auflösen kann. Da die Märkte stets von Trends getrieben sind, kann es leicht vorkommen, dass eine bestimmte Korrelation in der Nachfrage der Marktteilnehmer besteht. Es wäre nicht kosteneffizient Analysen gleicher Art aufs Neue von der Sellside erstellen zu lassen, wenn sie bereits von der Buyside zur Verfügung steht.[13] Grundsätzlich lässt sich somit festhalten, dass die Verbreitung von Researchmaterial entweder hausinternen Zwecken dienen, direkt von Emittenten oder institutionellen Investoren genutzt werden und letztendlich sukzessive einem breiten Anlegerkreis zur Verfügung gestellt wird.[14]
2.4 Formeller Aufbau der Researchabteilung
Aus dem Kontext der Aufgabenstellung der Researchabteilung lässt sich der formelle Aufbau der Researchabteilung ableiten. Es handelt sich hierbei um das Primary- und Secondary Research wie in Abbildung 1 ausführlich dargestellt.[15]
Der Begriff des Primary Research stammt ursprünglich aus allen relevanten Researchleistungen für den Primärmarkt. Eine Investmentbank übernimmt auf dem Primärmarkt alle Tätigkeiten des Underwriting-Geschäfts, indem sie als Vermittler auftritt und Emittenten bei Fremdemissionen von Wertpapieren berät. Das Underwriting-Geschäft umfasst alle Transaktionen zwischen Kapitalnehmern und Kapitalgebern. Die Researchleistung auf dem Primärmarkt kommt beispielsweise bei der Unternehmenswertanalyse während einer Due Dilligence (= Buchprüfung) zum tragen. Ebenso wird die Distributionsfunktion der Researchabteilung genutzt wenn Wertpapiere beim Publikum bzw. Investoren platziert werden. Das Research soll dabei wieder Anreize schaffen und Kommissionserträge für die Sellside erwirtschaften.[16] Eine genauere Beschreibung der Front Office Tätigkeit am Primärmarkt, was Hauptsächlich den Bereich Mergers & Acquisitions betrifft wird im letzten Teil dieser Arbeit genauer behandelt.
Das Secondary Research bezieht sich auf alle Tätigkeiten einer Investmentbank auf der Seite des Sekundärmarktes. Die Front Office Tätigkeiten umfassen hier beispielsweise Sales & Trading-Aktivitäten, Wertpapierkommissionsgeschäft und das Depotgeschäft. Die Secondary Research wird bei allen Aktivitäten des Sekundärmarktes deutlich stärker eingebunden. Deshalb kann man hier feststellen, dass die Front Office Tätigkeiten der Analysten am Sekundärmarkt einen höheren Stellenwert haben. Folglich lässt sich darauf schließen, dass die Researchleistung am Sekundärmarkt ein essentiell wichtiger Faktor ist, weil aufgrund der Verkaufs-, Handels-, und Beratungsleistungen hier das Research eine dauerhaft feste Einbindung verlangt. Dies soll jedoch nicht bedeuten, dass der Primärmarkt ohne ein Primary Research auskommen könnte, jedoch erfährt die Analystentätigkeit hier eher einen unterstützenden Charakter.[17] Zusammenfassend kann man festhalten, dass innerhalb des Secondary Research alle Researchleistungen zusammengefasst werden, die der Generierung von Kommissionen im Wertpapierhandel zugute kommen und die Geschäfte der Sales & Trading-Division fördern.[18]
Wie die Überschrift dieses Kapitels beschreibt soll hier nur der formelle Aufbau der Researchabteilung einer Investmentbank aufgezeigt werden. Grundsätzlich lassen sich die Bereiche Primary und Secondary Research jedoch nicht trennen, weil es temporär auch vorkommen kann, dass Researchanalysten Aufgaben aus unterschiedlichen Bereichen wahrnehmen. Ebenso wie es vorangegangen innerhalb der Buy- und Sellside der Fall war, werden Informationen aus beiden Bereichen genutzt. Beispielsweise kann eine im Secondary Research aufgebaute Branchenexpertise seitens des Primary Research abgefragt werden, da ein Börsenaspirant so fundierter bewertet kann, ohne Wissen neu aufzubauen.[19]
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Quelle: Friedrich [Analysten 2007], S. 43
Abb. 1: Researchabteilung
[...]
[1] Vgl. Achleitner [Investmentbanking 2002], S. 751.
[2] Vgl. Achleitner [Investmentbanking 2002], S. 751f.
[3] Vgl. Beike/Schlütz [Finanznachrichten 2005], S. 97.
[4] Vgl. Reuter [Investor Relations 2006] S. 69.
[5] Vgl. Beike/Schlütz [Finanznachrichten 2005], S. 97f.
[6] Vgl. Reuter [Investor Relations 2006] S. 69.
[7] Vgl. Diehl [Investmentanalysten o.J.] S. 403.
[8] Vgl. Achleitner [Investmentbanking 2002], S. 753.
[9] Vgl. Achleitner [Investmentbanking 2002], S. 753.
[10] Vgl. Ahnefeld [Kapitalmarkt 2007], S. 261.
[11] Vgl. Fleischer [Analystenempfehlungen 2005], S. 18ff.
[12] Vgl. Fleischer [Analystenempfehlungen 2005], S. 20.
[13] Vgl. Fleischer [Analystenempfehlungen 2005], S. 20f.
[14] Vgl. Achleitner [Investmentbanking 2002], S. 753.
[15] Vgl. Achleitner [Investmentbanking 2002], S. 753.
[16] Vgl. Knaese [Management 2004], S. 94.
[17] Vgl. Knaese [Management 2004], S. 95.
[18] Vgl. Achleitner [Investmentbanking 2002], S. 754.
[19] Vgl. Achleitner [Investmentbanking 2002], S. 754.