Kritische Analyse von Immobilienblasen am deutschen Wohnimmobilienmarkt

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abkürzungen

1. Einleitung
1.1 Anlass, Zielsetzung und Abgrenzung des Themas
1.2 Definitionen und Kriterien für Preisblasen

2. Determinanten für das Entstehen von Preisblasen auf Immobilienmärkten
2.1 Makroökonomische Faktoren
2.2 Institutionelle Ursachen
2.3 Verhaltensbasierte Erklärungsansätze

3. Instrumente zur Erkennung von Preisblasen auf Wohnimmobilienmärkten
3.1 Kennzahlenanalyse
3.2 Indikatorengestützte Analyse
3.3 Identifizierung verhaltensbasierter Effekte

4. Überprüfung des deutschen Wohnimmobilienmarktes auf Preisblasen
4.1 Price-Rent-Ratio, Wohnkostenkarte und Erschwinglichkeitsindex
4.2 Hypothekenkreditvolumen, Bevölkerungswachstum und Bautätigkeit
4.3 Entwicklung des Transaktionsvolumens

5. Fazit und Schlussfolgerungen

Quellenverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Angebotspreisentwicklung für ETW in den teuersten Wohnungsmärkten in € / m² (ab Baujahr 2000 / 60-80 qm Wohnfläche / höherwertige Ausstattung)

Abbildung 2: Fundamentale Sichtweise für Preisblasen

Abbildung 3: Entwicklung des Price-Rent-Ratios in den größten deutschen Städ- ten (ETW ab Baujahr 2000 / 60-80 qm Wohnfläche / höherwertige Ausstattung)

Abbildung 4: Kreditvergabe an inländische Unternehmen und Privatpersonen

Abbildung 5: Korrelation zwischen den Einwohnerzahlen und der

Kaufpreisentwicklung für die 80 bevölkerungsreichsten Städte Deutschlands

Abbildung 6: Wohnungsfertigstellungen und Baugenehmigungen (EFH und ZFH sowie MFH in neuerrichteten Gebäuden)

Abbildung 7: Transaktionen und Kaufpreise von Eigentumswohnungen und Eigenheimen in Großstädten (Index 2007=100)

Abkürzungen

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1. Einleitung

1.1 Anlass, Zielsetzung und Abgrenzung des Themas

Das Platzen der US-Immobilienblase im Jahr 2008 hat zentral zu der globalen Finanz- krise beigetragen, von der sich die Weltwirtschaft bis heute noch immer nicht vollstän- dig erholt hat. In den USA brachen die Hauspreise nach jahrelangen Zuwächsen plötz- lich ein, wodurch es letztlich zu Kreditausfällen und Bankenpleiten kam. Die Subprime- Krise ist jedoch nur der Höhepunkt einer Aneinanderreihung von Preisblasen auf inter- nationalen Wohnimmobilienmärkten, die während der letzten Dekade sowohl in Irland als auch in Spanien zu beobachten waren - Rezession inklusive. Im Zuge dessen wur- de deutlich, welche Schlüsselrolle Wohnimmobilien für Wachstum und Beschäftigung einer Volkswirtschaft spielen und welch weitreichende Konsequenzen mit spekulativen Preisübertreibungen einhergehen können (vgl. Demary, 2008, S. 1). Dies ist mit ein Grund, warum auch hierzulande die Entwicklungen auf Wohnimmobilienmärkten ver- stärkt in den Fokus der Öffentlichkeit gerückt sind und zunehmend kritisch hinterfragt werden. Experten und Teile der Bevölkerung sind indes geteilter Meinung. Während das arbeitgebernahe Institut der deutschen Wirtschaft (IW) nach wie vor von einem gesunden deutschen Immobilienmarkt spricht, deuten rund ein Drittel aller Deutschen die jüngsten Preisentwicklungen als Anzeichen einer spekulativen Blase (vgl. Handels- blatt, 2012).

Ein regional differenzierter Blick auf die Entwicklung der inserierten Angebotspreise für Eigentumswohnungen verdeutlicht, dass die Angst der Bevölkerung vor einer Überhit- zung des Immobilienmarktes nicht unbegründet zu sein scheint. Vor allem deutsche Metropolregionen können hierbei klar als Treiber aktueller Preissteigerungen identifi- ziert werden. So schossen die Preise für Eigentumswohnungen in Städten wie z.B. München, Freiburg, Hamburg, Stuttgart oder Frankfurt seit 2008 um bis zu 44 % regel- recht in die Höhe (Abb. 1). Und das, obwohl sich deren Wohnungsmärkte unlängst als die teuersten ihrer Kategorie herauskristallisiert haben. Die höchsten Wohnungspreise sind aktuell in der bayerischen Landeshauptstadt München mit gut 4.473 Euro pro Quadratmeter zu bezahlen. Doch auch andere Wohnstandorte stehen dieser Entwick- lung in nichts nach, allen voran die Bundeshauptstadt Berlin. Dort lag zwar der Quad- ratmeterpreis für Eigentumswohnungen im 2. Quartal 2012 mit 2.746 Euro noch ver- hältnismäßig niedrig, aber dafür rund 10,3 % über dem entsprechenden Vorjahresniveau. Selbst für einige ostdeutsche Städte wie Erfurt, Jena oder Rostock konnten Statistiker eine leichte Aufwärtsbewegung bei den Wohnungspreisen verzeichnen (vgl. empirica, 2012).

Abb. 1: Angebotspreisentwicklung für ETW in den teuersten Wohnungsmärkten in € / m² (ab Baujahr 2000 / 60-80 qm Wohnfläche / höherwertige Ausstattung)

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Datenbasis: empirica 2012

Die enormen Preissteigerungen sind so gesehen ein Indiz dafür, dass das verfügbare Objektangebot trotz steigender Nachfrage immer geringer wird. Auch in München wer- den die Eigentums- und Mietwohnungen in guten und mittleren Lagen rar, wodurch Stadt und Bauträger den großen Ansturm nicht mehr adäquat bewältigen können (vgl. FTD, 2011). Und was knapp ist kann man teuer verkaufen. Das weiß man auch in Ber- lin. Dort sind selbst Kaufpreise von mehr als 10.000 Euro pro Quadratmeter für Luxusappartments in Stadtteilen wie Berlin Mitte oder Charlottenburg keine Seltenheit mehr (vgl. Berliner Zeitung, 2012).

Angesichts solcher Entwicklungen werden schnell Erinnerungen an die Turbulenzen am amerikanischen Immobilienmarkt wach. Auch damals waren in Städten wie San Diego und New York innerhalb kürzester Zeit starke Preissprünge zu verzeichnen, be- vor die aufgeblähte Preisblase letztlich platzte. Vor diesem Hintergrund ergeben sich folgende Fragestellungen: Sind die aktuellen Preisentwicklungen auf dem deutschen Wohnimmobilienmarkt noch angemessen? Und: werden die Käufer ihr Geld jemals wiedersehen, wenn sie ihre Immobilie zu einem späteren Zeitpunkt wieder verkaufen wollen? Entsprechend ist die Zielsetzung dieser Arbeit darauf ausgerichtet, potenzielle Gefahrenquellen einer Blase für den hiesigen Wohnimmobilienmarkt zu identifizieren und diese anschließend systematisch auf deren Relevanz zu überprüfen.

In Kapitel 1.2 geht es jedoch zunächst einmal darum, das Phänomen Preisblase etwas genauer zu beleuchten. Hierzu werden unterschiedliche Sichtweisen zur Abgrenzung des Begriffs aufgezeigt, wobei insbesondere die Festlegung einer geeigneten Definition im Vordergrund des Interesses steht. Darauf aufbauend beschäftigt sich Kapitel 2 mit den aktuell am häufigsten diskutierten Faktoren, die für das Entstehen von Preisblasen auf Immobilienmärkten verantwortlich gemacht werden. Hierbei wird zwischen makro- ökonomischen, institutionellen und verhaltensbasierten Erklärungsansätzen differen- ziert. Kapitel 3 greift die gewonnenen Erkenntnisse auf, um daraus geeignete Instru- mente zur Identifizierung von Preisblasen abzuleiten. Neben der Kennzahlenanalyse, im Rahmen derer der Preis des zu untersuchenden Wohnimmobilienmarktes ins Ver- hältnis zu einer oder mehreren fundamentalen Einflussfaktoren gesetzt wird, werden ebenso Indikatoren wie das Bevölkerungswachstum oder die Neubautätigkeit auf deren Aussagekraft hin überprüft. Ergänzend wird auch der Frage nachgegangen, inwieweit die Höhe des Transaktionsvolumen durch Behavioral Finance Effekte mit begünstigt wird und somit zur Analyse spekulativer Überhitzungen auf den Wohnimmobilienmärk- ten herangezogen werden kann. In Kapitel 4 wird schließlich der deutsche Wohnimmo- bilienmarkt konkret auf die Existenz von Preisblasen untersucht. Das geschieht zum einen anhand der auf Basis von Empirica-Daten ermittelten Price-Rent-Ratios für die 80 größten Städte Deutschlands. Doch auch das Price-Income-Ratio und die Affordability werden mit Hilfe der IVD-Wohnkostenkarte bzw. dem regelmäßig von der Deutschen Bank veröffentlichten Erschwinglichkeitsindex abgebildet. Im Anschluss sollen Indikatoren wie das Hypothekenkreditvolumen, das Bevölkerungswachstum so- wie die Neubautätigkeit dabei helfen, Preisblasen zu erkennen bzw. die Resultate aus der Kennzahlenanalyse zu manifestieren oder zu wiederrufen. Letztlich liefert auch das Transaktionsvolumen wichtige Informationen darüber, ob auf dem deutschen Wohn- immobilienmarkt spekulative Übertreibungen zu beobachten sind. Kapitel 5 rundet die Arbeit ab, in dem die wichtigsten Ergebnisse zu einem Fazit zusammengefasst werden und abschließend ein Ausblick auf Interventionsmöglichkeiten bei weiteren Preissteige- rungen gegeben wird.

Nichtsdestotrotz bleibt festzuhalten, dass aufgrund des eingeschränkten Umfangs mei- ner Hausarbeit nicht alle Kennzahlen und Indikatoren berücksichtigt werden können - Tobins q und das Konzept der User Cost mit eingeschlossen. Desweiteren beschränke ich mich im Folgenden ausschließlich auf den Wohnimmobilienmarkt. Meine finalen Erkenntnisse müssen daher keineswegs mit den Entwicklungen auf dem gewerblichen Immobilienmärkten übereinstimmen.

1.2 Definitionen und Kriterien für Preisblasen

Um zu einem späteren Zeitpunkt meiner Arbeit die Frage nach der Existenz einer Bla- se auf dem deutschen Wohnimmobilienmarkt adäquat beantworten zu können, ist es in einem ersten Schritt unerlässlich zu klären, unter welchen Bedingungen von einer Preisblase auszugehen ist. Dass dies keinesfalls trivial zu sein scheint, zeigen populä- re Beispiele für Preisblasen in unterschiedlichen Märkten aus der jüngsten Vergangen- heit. Sowohl bei der Dotcom-Blase als auch bei der Subprime-Krise wurden Blasen trotz exorbitanter Preisübertreibungen in der Breite nicht als solche erkannt und erst nach ihrem Platzen vollständig identifiziert (vgl. Hens / Bachmann, 2008, S. 94).

Vor diesem Hintergrund ist es auch nicht weiter verwunderlich, dass nach wie vor keine einheitliche Auffassung über eine wissenschaftlich fundierte Definition des Phänomens Preisblase herrscht. Als Hauptursachen hierfür sind in erster Linie ihr hoher Komplexi- tätsgrad sowie ihre interdisziplinäre Ausrichtung zu nennen (vgl. Rombach, 2011, S. 21). Dementsprechend werden in der Fachliteratur eine Vielzahl der unterschiedlichs- ten Charakteristika und Muster für das Vorliegen einer Preisblase hervorgehoben: "The term 'bubble' is widely used but rarely clearly defined" (Case und Shiller, 2003, S. 299).

Gemäß Wirtschaftsnobelpreisträger Joseph Stiglitz ist eine Preisblase immer dann vorhanden, wenn die Ursache für hohe Preise einzig auf dem Glauben der Investoren beruht, dass sich zukünftig höhere Wiederverkaufspreise erzielen lassen. Und das, obwohl diese sich zumindest nicht in vollem Umfang auf fundamentale Einflussfaktoren zurückführen lassen: "If the reason that the price is high today is only because inves- tors believe that the selling price will be high tomorrow - when fundamental factors do not seem to justify such a price - then a bubble exists" (Stiglitz 1990, S. 13). Demzufol- ge basiert dieser Erklärungsansatz auf den exzessiven Erwartungen an die zukünftigen Preise, wodurch es zu einem übermäßigen Anstieg der Nachfrage und somit auch des Transaktionsvolumens kommt (vgl. Irle, 2010, S. 12). Stiglitz verhaltensbasierte Sicht- weise für sich alleine betrachtet, liefert jedoch noch keine verlässlichen Informationen über das Vorhandensein einer Überhitzung des Immobilienmarktes. Vor allem aufgrund der Tatsache, dass Kurseinbrüche als zentrales Element einer Preisblase unberück- sichtigt bleiben (vgl. Lind, 2008, S. 4).

Dies ist auch der Grund, warum die charttechnische Sichtweise das obige Konzept des reinen Preisanstiegs (Boom) um einen plötzlich auftretenden und massiven Preisrück- gang (Bust) erweitert. Im Zuge dessen können Preisblasen anhand bestimmter Kurs- verlaufsmuster einfach und intuitiv identifiziert und analysiert werden. Allerdings sind starke Preisbewegungen keinesfalls hinreichend, um daraus automatisch auf eine Im- mobilienblase schließen zu können. Denn auch eine Veränderung des fundamentalen Marktumfeldes kommt als Auslöser eines Booms durchaus in Betracht (vgl. Rehkugler / Rombach, 2011, S. 163).

Eine trennscharfe Definition des Begriffs 'Blase' muss demnach auch in der Lage sein, eine Vermögensblase von einer rein konjunkturell bedingten Entwicklung zu unter- scheiden. In Anbetracht dessen spricht die Wirtschaftswissenschaft in der Regel nur dann von einer Blase, wenn der Marktpreis eines Vermögensguts langfristig und erheb- lich von seinem fundamental gerechtfertigten Wert abweicht. Der fundamentale Wert setzt sich hierbei aus sämtlichen werttreibenden Faktoren zusammen und ist daher auch mit dem Preis gleichzusetzen, den ein rationaler Anleger unter Berücksichtigung aller marktrelevanten Informationen für ein Vermögensgut bezahlen würde. Bei Immo- bilien entspricht dieser 'wahre' Preis üblicherweise der Summe aller diskontierten, zu- künftig erwarteten Mieteinnahmen. Der Marktpreis wird hingegen täglich durch das Aufeinandertreffen von Angebot und Nachfrage bestimmt (vgl. Rombach, 2011, S. 41f).

Abb. 2: Fundamentale Sichtweise für Preisblasen

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Rombach, 2011, S. 47

Abbildung 2 beschreibt nun das typische Verlaufsmuster einer Vermögensblase nach der fundamentalen Sichtweise. In einem ersten Schritt entfernen sich Marktpreis und Fundamentalwert zunehmend voneinander, wobei die entstehende Blase zum Zeit- punkt t1 ihre größte Ausdehnung erreicht. Sobald die Marktteilnehmer realisieren, dass ihre Erwartungen zu optimistisch waren, kommt es zu einer regelrechten Verkaufswel- le, die letztlich in einer scharfen Korrektur der Preise mündet und zu einer Anpassung an das fundamental gerechtfertigte Niveau führt. Die Blase implodiert. Auch während der Subprime-Krise leiteten veränderte Erwartungen einen massiven Einbruch der Häuserpreise ein. Ausschlaggebend hierfür waren insbesondere Nachrichten über den Zahlungsverzug bei Hypothekendarlehen (vgl. Henger / Pomogajko / Voigtländer, 2012, S. 3).

Im Verlauf dieses Abschnitts wurde das Phänomen Preisblase anhand unterschiedli- cher Sichtweisen beleuchtet. Als zentrales Ergebnis kann festgehalten werden, dass die fundamentale Perspektive sowohl der charttechnischen als auch der verhaltensba- sierten Sichtweise vorzuziehen ist. Hierfür lassen sich u.a. folgende Gründe aufführen:

- Zum einen bezieht sie für die Beschreibung einer Preisblase alle ökonomischen Faktoren mit ein, die den Wert eines Vermögensguts beeinflussen. Hierdurch erfolgt eine klare Abgrenzung gegenüber anderen Preisbewegungen. Eine Preisblase liegt demnach nur dann vor, wenn kein fundamentaler Erklärungs- faktor identifiziert werden kann.
- Andererseits ist es mit Hilfe der fundamentalen Sichtweise auch möglich, Preis- blasen empirisch auf deren Existenz zu überprüfen. Fundamentalwerte, die z.B. mittels Kennzahlen oder Indikatoren näherungsweise bestimmt werden können, werden den aktuellen Marktpreisen gegenübergestellt. Im Fall einer signifikan- ten Abweichung kann von einer Preisblase gesprochen werden.

Obwohl sich die fundamentale Sichtweise als dominant erwiesen hat, kann es mitunter zu Schwierigkeiten bei der Bestimmung des fundamentalen Wertes von Vermögensgü- tern kommen. Einerseits leitet sich dieser aus einer Vielzahl ökonomischer Variablen ab, die nicht immer direkt messbar bzw. beobachtbar sind. Gleichzeitig ist eine Preis- blase in der Realität oftmals nur schwer von zyklischen Schwankungen und Struktur- brüchen zu unterscheiden. Trotz dieser offensichtlichen Kritikpunkte, wird im weiteren Verlauf dieser Arbeit immer dann von einer Preisblase gesprochen, wenn unter Zuhil- fenahme verschiedener Indikatoren und Kennzahlen ein Abweichen des Marktpreises von seinem fundamental gerechtfertigten Wert festgestellt werden kann.

2. Determinanten für das Entstehen von Preisblasen auf Immobilienmärkten

2.1 Makroökonomische Faktoren

Aus theoretischer Sicht kann die Geldpolitik grundsätzlich über verschiedene Kanäle die Entwicklung der Immobilienpreise beeinflussen: dem 'Money Demand Channel', dem 'Asset Inflation Channel' und dem 'Credit Channel' (vgl. Greiber / Setzer, 2007, S.

3). Rein monetaristisch betrachtet, beschreibt jedoch der optimale

Porfolioanpassungsmechanismus die Wechselwirkungen zwischen einer Geldmen- genausweitung und der Entstehung von Preisblasen auf den Weltfinanzmärkten (vgl. Rehkugler / Rombach, 2011, S. 164). Ein positiver monetärer Impuls, der in der Regel mit einer Leitzinssenkung und einer damit verbundenen Geldmengenausweitung ein- hergeht, führt zunächst dazu, dass der Grenznutzen der Geldhaltung in Relation zu anderen Vermögenswerten sinkt. Hierdurch entsteht vorübergehend ein Ungleichge- wicht zwischen den einzelnen Vermögenskomponenten. Anleger versuchen nun die Disparität durch eine bewusste Reduzierung ihres Liquiditätsanteils wieder zu beseiti- gen. Dieser Anpassungsprozess mündet letztlich in einer höheren Nachfrage nach Vermögensanlagen und Preissteigerungen an den jeweiligen Märkten (vgl. Congdon, 2005, S. 37ff).

Eine zu lockere Geldpolitik durch die Zentralbanken kann also durch einen Überschuss an Liquidität zu einer übertriebenen Immobiliennachfrage führen und damit die Gefahr von Preisblasen erhöhen. Als populäres Beispiel für die negativen Auswirkungen einer Überliquidisierung wird in der Literatur häufig auf die Krise auf dem US-amerikanischen Wohnimmobilienmarkt verwiesen. Im Zuge dessen begünstigte eine synchrone Leit- zinssenkung der wichtigsten Zentralbanken eine massive Ausweitung der Geldmenge und somit auch der Immobilieninvestitionen (vgl. Francke, 2011, S. 211ff). Gleichzeitig wird auch die Preisblase auf dem japanischen Immobilien- und Aktienmarkt mit einer starken Geldmengenausweitung in Verbindung gebracht: "The monetary overhang fueled an increase in house, land and asset prices and started a financial bubble" (vgl. Siebert, 2000, S.238).

Doch auch wenn der eben beschriebene Porfolioanpassungsmechanismus auf den ersten Blick durchaus plausibel zu sein scheint, kann die Kausalität zwischen Geld- menge und Immobilienpreisen auch in die umgekehrte Richtung interpretiert werden. Demnach tendieren steigende Immobilienpreise zunächst dazu, dass der Immobilien- anteil in den Vermögensportfolien der Individuen zunimmt. Um nun wieder in das ursprüngliche Portfolio-Gleichgewicht zurückzugelangen, bedarf es einer erhöhten Nachfrage nach Liquidität. Dieser entgegengesetzte Wirkungszusammenhang wird als Vermögenseffekt bezeichnet (vgl. Greiber / Setzer, 2007, S. 3f).

Zwar verweisen zahlreiche empirische Untersuchungen auf einen bidirektionalen Zusammenhang zwischen Geldmenge und Immobilienpreisen: "Money growth has a significant effect on house prices and credit, credit influences money and house prices influence both credit and money"(Goodhart / Hofmann, 2008, S. 5). Die genaue Richtung dieser Kausalität konnte jedoch bislang nicht statistisch nachgewiesen werden. Insofern bleibt die Frage offen, ob eine Überliquidisierung der Finanzmärkte für sich allein betrachtet tatsächlich die Bildung von Preisblasen begünstigen bzw. verursachen kann (vgl. Rehkugler / Rombach, 2011, S. 166).

Neben der Flutung der Finanzmärkte mit Liquidität, wird auch die schnelle und nach- haltige Ausweitung der aggregierten Kreditmenge als ein zuverlässiger Vorlaufindikator für Finanzkrisen, die als Folge von Vermögenspreisblasen entstehen, gesehen (Borio / Lowe, 2004, S. 1ff). Ähnlicher Auffassung sind auch die beiden Ökonomen Franklin Allen und Douglas Gale: "The first phase [of a bubble] starts with financial liberalisation, with a conscious decision by the central bank to increase lending, or with a similar event. The resulting expansion in credit is accompanied by an increase in the prices of assets such as real estate and publicly traded stocks" (Allen / Gale, 1999, S. 11).

Doch obwohl zahlreiche empirische Studien auf einen Zusammenhang zwischen einer wachsenden Kreditmenge und steigenden Immobilienpreisen verweisen, sind dessen Richtung und Kausalität nach wie vor nicht eindeutig bestimmt. Vieles spricht für eine wechselseitige Beziehung zwischen Immobilienpreisen einerseits und der Kreditent- wicklung andererseits. So stimuliert eine Ausweitung der Hypothekenkredite bzw. eine Verbilligung der Kredite die Nachfrage nach Immobilien, da Immobilieninvestitionen für die meisten Haushalte nur dann realisierbar sind, wenn sie einen Großteil des Immobi- lienpreises mit Fremdkapital finanzieren können. Die erhöhte Nachfrage trifft nun wie- derum auf ein starres Immobilienangebot, wodurch es letztlich zu Preissteigerungen kommt. Umgekehrt können steigende Preise auch der Grund für eine Kreditexpansion sein, weil Immobilien in der Regel als Sicherheit für Kredite dienen und steigende Prei- se und Bewertungen den Beleihungswert einer Immobilie erhöhen. Die Verhandlungs- position der Schuldner wird gestärkt, die Kreditvergabe der Banken wird intensiviert (vgl. Rombach, 2011, S. 94f).

Schließlich kann das Entstehen von Immobilienblasen auch durch externe Schocks begünstigt werden. In Anlehnung an ein Modell von Minsky (1982) beschreibt Kindleberger den typischen Verlauf spekulativer Blasen und Finanzkrisen in fünf Pha- sen. Demnach beginnen Preisblasen mit einem exogen auf die Volkswirtschaft wir- kendem Schock, der als 'Displacement' bezeichnet wird . Im Zuge dessen können u.a. technologisch nachhaltige Entwicklungen einen positiven Schock generieren, der so- wohl die wirtschaftlichen Aussichten einer Volkswirtschaft als auch die Profitmöglich- keiten in mindestens einem Wirtschaftssektor verbessert. Steigende Gewinnerwartun- gen führen nun dazu, dass Unternehmen und Einzelpersonen vermehrt Kredite aufnehmen und investieren. Das hierdurch induzierte Wirtschaftswachstum resultiert schließlich über steigende Einkommenserwartungen in höheren Preisen für Vermö- gensgüter wie z.B. Immobilien, die jedoch weit über das fundamental gerechtfertigte Niveau hinausgehen (vgl. Kindleberger / Aliber, 2005, S. 22ff).

Auch das Platzen der New-Economy-Blase Anfang der 1990er Jahre lässt sich Exper- ten zufolge zumindest teilweise auf einen exogenen Schock zurückführen. Zahlreiche neue technologische Entwicklungen im Hightech-Bereich, allen voran der Durchbruch des World Wide Webs, sorgten für eine übertriebene Euphorie bei allen Marktteilneh- mern. Im Zuge dessen ließen sich viele Anleger durch die anfänglich hohen Wachs- tumsraten der Dot.com-Unternehmen blenden. Potenzielle Risiken wurden auf die leichte Schulter genommen. Selbst Unternehmen mit hohen Verlusten wurden teilweise mit Milliarden US-$ bewertet. Letztlich kam es im Rahmen eines weltweiten Konjunk- turrückgangs zu massiven Kurseinbrüchen auf den Aktienmärkten. Die New-Economy- Blase war geplatzt (vgl. Rombach, 2011, S. 97f).

2.2 Institutionelle Ursachen

Wie die Vergangenheit gezeigt hat, sind die Liberalisierung der Finanzmärkte, die De- regulierung des Bankensektors, sowie die Ausweitung der Kreditvergabe ein häufiger Vorläufer von Finanz- und Wirtschaftskrisen (vgl. Allen / Gale, 2000, S. 238f). Einer- seits führt die Liberalisierung der Kreditmärkte dazu, dass ausländische Anbieter in Konkurrenz zu den bestehenden Banken und Kreditinstituten treten. Der Eintritt neuer Anbieter in den Markt erhöht jedoch nicht nur den Wettbewerb, sondern fördert auch Innovationen im Sinne neuer Produkte und Technologien, wie z.B. die weitestgehende Automatisierung der Kreditprüfung. Sinkende Finanzierungskosten sind die Folge (vgl. Frankel, 2006, S. 69).

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