TARGET2. Kritische Diskussion der Risiken

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

1 Einleitung
1.1 Problemstellung
1.2 Gang der Untersuchung

2 Funktionsweise des TARGET2-Systems

3 Diskussionsfelder der laufenden Debatte um TARGET2
3.1 Risikofaktor TARGET2 für Deutschland
3.2 „Interne“ Staatsfinanzierung durch TARGET2
3.3 Kreditverlagerung in der Eurozone

4 Ansätze zur Lösung des Problems
4.1 Höchstgrenze für TARGET-Salden
4.2 Besicherung von TARGET2
4.3 Übernahme des amerikanischen Systems
4.4 Eurobonds

5 Fazit

6 Anhang

Literaturverzeichnis

Versicherung

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1 - Realer effektiver Wechselkurs von Deutschland auf Basis von Lohnstückkosten.

Abbildung 2 – Zinssätze für 10jährige Staatsanleihen

Abbildung 3 – Transaktionsmodell

Abbildung 4 – TARGET2-Salden im Eurosystem (Ende 2011)

Abbildung 5 – Der “Euro-Tango” - Leistungsbilanzsalden

Abbildung 6 - Greek current account deficits and Target liabilities

Abbildung 7 – Finanzierung der Leistungsbilanzdefizite der GIPS-Länder durch das Target-System

Abbildung 8 – TARGET2-Schulden und kumuliertes Leistungsbilanzdefizit

Abbildung 9 – Kreditverlagerung in der Eurozone

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1 Einleitung

1.1 Problemstellung

Im Februar 2011 veröffentlichte Prof. Dr. Dres. h.c. Hans-Werner Sinn, Präsident des ifo Instituts, München, in der Zeitschrift „Wirtschaftswoche“ einen Artikel mit der Überschrift „Neue Abgründe“.^[1] Mit diesem Artikel betrat ein brisantes Thema erstmals die öffentliche Bühne.^[2] Sinn vertrat darin die These, dass durch das Interbanken-Überweisungssystem TARGET2 der Europäischen Zentralbank (EZB) die Deutsche Bundesbank zwangsweise Target-Kredite enormen Ausmaßes an Krisenländer wie Griechenland, Irland, Portugal und Spanien, sog. GIPS-Staaten, vergeben musste.^[3]

Seitdem ist eine hitzige Debatte entbrannt. In der deutschen Öffentlichkeit diskutierten insbesondere die Frankfurter Allgemeinen Zeitung und das Handelsblatt über das Thema. Als Reaktion des Beitrags von Sinn entstand auf internationaler Ebene eine fachliche Auseinandersetzung, aus der besonders Buiter^[4], Bindseil^[5] und Whelan^[6] als Kritiker der Position von Sinn hervorzuheben sind.^[7]

Um die derzeitige Situation zu verstehen, muss noch vor die Anfänge des Euros zurück gegriffen werden. Denn die dortigen Entscheidungen führten zu den jetzigen Divergenzen im Euroraum. Zunächst litt Deutschland am deutsch-deutschen Wiedervereinigungsschock durch das hohe Lohnniveau Ostdeutschlands. Die niedrige Wettbewerbsfähigkeit und die stark real aufwertende Deutsche Mark (DM) führten Deutschland in eine Rezession.^[8] Aus diesem Grunde wurde ab 1995 versucht, die Staatsfinanzendefizite und die Arbeitslosigkeit einzudämmen. Öffentliche Löhne sowie die Löhne im privaten Sektor stiegen nur noch gering. Der schlechten Wirtschaftslage geschuldet wurden Investitionen in deutsche Güter nur noch wenig getätigt.^[9]

Die anderen Länder der EU sahen für sich keine Notwendigkeit, die Lohnstückkosten nach unten anzupassen. In Deutschland hingegen stieg die Produktivität langsam wieder an, doch die Löhne wurden relativ konstant gehalten.^[10] So kam es dazu, dass im Vergleich mit den anderen Ländern der EU die Lohnkosten in Deutschland sanken. Es entstand, wie in Abbildung 1 zu erkennen ist, ein realer Abwertungstrend für die DM, der bis nach der Einführung des Euros anhielt.^[11]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1 - Realer effektiver Wechselkurs von Deutschland auf Basis von Lohnstückkosten, Schnabl, G./Zemanek, H. (2011), S. 12.

Deutschland baute mit der Zeit durch steigende Überschüsse sein Leistungsbilanzdefizit^[12] ab und wurde wieder international wettbewerbsfähig. Damit stand es jedoch mehr oder weniger alleine da.^[13] Besonders die südlichen und östlichen europäischen EU-Partner zeichneten sich durch hohe Leistungsbilanzdefizite aus.^[14] Dies wurde an den Finanzmärkten mit hohen Refinanzierungszinsen gewürdigt. Mit der Einführung der Euros veränderte sich die Situation der Euroländer. Abbildung 2 zeigt, dass Länder, wie die GIPS, mit hohen Defiziten, jetzt zu einem ähnlich niedrigen Zins wie Deutschland Geld aufnehmen konnten, da sich die Zinsen im Euroraum angepasst hatten. Dies war möglich, da davon ausgegangen wurde, dass der Euroverbund zahlungsunfähige Länder in der Union finanziell (unter-) stützen würde.^[15]

Somit verlor Deutschland den Vorteil, alleine von niedrigen Zinsen zu profitieren. In den GIPS Staaten kam es zu einem allgemeinen Wirtschaftsboom, der alle Sektoren betraf. Automatisch entwickelte sich ein Anstieg des Preisniveaus und des Defizites im Außenhandel. Jedoch konnte das Defizit durch Kreditaufnahmen im Ausland finanziert werden.^[16]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 2 – Zinssätze für 10jährige Staatsanleihen, Sinn, H.-W. (2012), S. 4.

In Deutschland hingegen flossen die Ersparnisse der Bürger aus dem Land heraus. Dementsprechend wurde weniger im Land investiert, was zu einem geringen Wachstum führte. Die Exportindustrie profierte hingegen von den stagnierenden Löhnen und brachte Deutschland einen hohen Exportüberschuss ein.^[17]

Mit dem Beginn der übergeschwappten Krise aus den USA im August 2007 waren die ausländischen Investoren (z.B. deutsche Banken) nicht mehr bereit, Kredite in die Defizitländer zu vergeben. Die Banken trauten sich gegenseitig nicht mehr und horteten lieber das Geld. Der Interbankenmarkt brach ein.^[18] Die Zinsen der GIPS stiegen wieder auf ähnliche Werte, wie vor der EWU. Seit dem Eintritt in den Euroraum hatten sich die Leistungsbilanzdefizite der Peripherieländer noch erhöht.^[19]

Damit es nicht zu einem Austrocknen der Geldmärkte kam, stellte die jeweils zuständige nationale Notenbank (NZB) neu gedrucktes Geld zur Verfügung, um die Güterimporte zu finanzieren.^[20] Weiterhin wurden die Ansprüche für die Qualität der von den Banken geforderten Sicherheiten gesenkt.^[21] Höchstgrenzen für neu ausgegebenes Geld, die von der Größe des Landes abhängig waren, gab es keine. Die Notenbanken konnten im Falle von Liquiditätsengpässen nach den Regeln der Europäischen Zentralbank (EZB) neues Geld herstellen.^[22] Im Zuge dieser Umstellung entstanden die TARGET2-Verbindlichkeiten für die GIPS in Höhe von 458 Mrd. Euro.^[23]

Sollte der Fall eintreten, dass mehrere dieser Länder aus dem Euroraum austreten oder gar die Europäische Währungsunion auseinander breche, würde sich laut Sinn eine düstere Zukunft für Deutschland anbahnen. Das Ganze ist mit einer „tickenden Zeitbombe“ gleichzusetzen.^[24]

1.2 Gang der Untersuchung

In Anbetracht des vorbeschriebenen Sachverhalts und aus aktuellem Anlass der sich mehrenden negativen Mitteilungen über diverse Länder des Euroraumes ist die Zielsetzung dieser Arbeit, die Thesen von Sinn kritisch zu hinterfragen. Es sollen erstmals die unterschiedlichen Positionen der Autoren gegenüber gestellt und somit eine vielseitige Einsicht in das Thema ermöglichet werden. Für das bessere Verständnis der komplexen Materie bzw. Diskussion ist es entscheidend, dass ein Verständnis für die Funktionsweise des TARGET2-Systems entsteht, da dies der Dreh- und Angelpunkt dieser Arbeit ist. Deswegen wird in dem zweiten Kapitel die Funktionsweise der TARGET2-Salden beschrieben und ihre Bedeutung für die Diskussion herausgearbeitet.

Darauf folgend wird der Fokus in Kapitel 3 auf den verschiedenen Problemfeldern der TARGET2-Salden liegen, die jeweils als Hypothese von den Diskutierenden aufgestellt wurden. Zuerst werden die unterschiedlichen im Schrifttum zu der Frage, ob ein potenzielles Risiko von den TARGET2-Salden für Deutschland ausgeht, geäußerten Positionen dargestellt. Im nächsten Schritt soll die These von Sinn, dass das Eurosystem die Leistungsbilanzdefizite der Krisenländer finanziert hat, kritisch beleuchtet werden. Punkt 3.3 beschäftigt sich mit der Frage, ob eine Kreditverdrängung von den Kernländern^[25] in die Peripherieländer stattgefunden hat und ob durch diese Maßnahme weniger Kredite von deutschen Banken vergeben werden mussten. Die Zielsetzung sollte unter anderem in diesem Kapitel sein, dass anhand von fachlich gestützten Schlussfolgerungen die einzelnen Hypothesen als plausibel oder schwer zu vertreten gekennzeichnet werden können.

In Kapitel 4 werden dann mögliche Modifikationen der TARGET2-Salden kritisch beleuchtet. Hierbei wird zuerst auf den Vorschlag der Deckelung der TARGET2-Salden eingegangen. In 4.2 werden die Meinungen über eine Besicherung der TARGET2-Salden zusammengetragen. Eine dritte Möglichkeit ist nach Sinn die Einführung des amerikanischen Systems.^[26] Auch dieser Weg soll begutachtet werden. Als letzer Punkt soll die Möglichkeit einer Transferunion in Erwägung gezogen werden. Schlussendlich werden in Kapitel 5 die herausgearbeiteten Erkenntnisse noch einmal zusammengefasst.

2 Funktionsweise des TARGET2-Systems

Eine der Hauptaufgaben der EZB liegt nach Artikel 3 Abs. 1 der Satzung des Europäischen Systems der Zentralbanken und der EZB in der Förderung des reibungslosen Funktionierens der Zahlungssysteme. Darauf basierend wurde das „Trans-European Automated Real-time Gross-settlement Express Transfer“-System, kurz TARGET, entwickelt. Dieses ist seit Frühjahr 2008 in zweiter Generation aktiv.^[27] Nach dem Bericht der EZB können weltweit ca. 60.000 Banken über dieses System erreicht werden. Täglich werden über TARGET2 340.000 Überweisungen getätigt, was einem Jahresvolumen von 593 Billionen Euro entspricht.^[28]

Es handelt sich bei TARGET2 um ein Zahlungsverrechnungssystem der Eurozone, das von der EZB eingesetzt wird, wenn es sich um länderübergreifende Zahlungen handelt. Daher ergeben die geführten Kontostände der EZB kumuliert zu jedem Zeitpunkt null.^[29] Bei sämtlichen Zahlungen über TARGET2 handelt es sich um Zentralbankgeld. Dieses erwerben die Geschäftsbanken bei der jeweiligen Zentralbank, indem sie im Gegenzug notenbankfähige Sicherheiten hinterlegen oder sie beziehen das Zentralbankgeld über den Interbankenmarkt. Somit wird der Zahlungsverkehr in der Eurozone beschränkt durch den privaten Bestand an notenbankfähigen Sicherheiten.^[30]

Bei einem Land mit einer eigenen Währung muss das Leistungsbilanzdefizit mit Devisen finanziert werden. Diese setzen sich aus Devisenreserven und öffentlichen bzw. privaten Krediten ausländischer Geldgeber zusammen.^[31] Wie Garber es formuliert, ist TARGET2 notwendig, um die verschiedenen nationalen Währungen zu einer Währung zusammen zu führen.^[32]

Mit einfachem Beispiel soll die Funktionsweise des TARGET2-Systems verdeutlicht werden.^[33] In dem Beispiel geht es um den deutschen Autohersteller B, der Autos in einem Wert von einer Millionen Euro nach Griechenland zu dem Händler A exportiert. Für den Erwerb dieser Autos muss A einen Kredit bei seiner Hausbank, A-Bank, aufnehmen und Sicherheiten bereitstellen, die die Standards der Hausbank erfüllen. Es wird davon ausgegangen, dass die Ware mittels TARGET2 bezahlt wird.^[34] Nach dem Erhalt der Fahrzeuge gibt A seiner Bank den Auftrag, 1 Mio. Euro auf das Konto von B zu überweisen. Das Geld fließt somit von der A-Bank zur A-Notenbank, mit dem Auftrag, eine Überweisung via EZB durchzuführen. Damit es zu diesem Transfer kommt, muss die A-Bank ein ausreichend gedecktes Konto mit Zentralbankgeld bei der A-Notenbank besitzen.^[35]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 3 – Transaktionsmodell, angelehnt an: Quaas, G. (2011), S. 835.

Dieses wird jetzt mit 1 Mio. Euro belastet. Die Geldmenge wird somit in Land A um 1 Mio. Euro verringert. Deswegen kann behauptet werden, dass das Geld in Land A vernichtet wird.^[36] Die Bundesbank hingegen schöpft neues Geld und transferiert es über die B-Bank, bei der das Reserveguthaben gegenüber der B-Notenbank ansteigt,^[37] auf das Konto des Autoherstellers. Somit wird klar, dass die EZB das Geld nicht weiterleitet. Es wird eine TARGET-Verbindlichkeit für die griechische NZB gegenüber der EZB verbucht. Diese ist nicht besichert. Dementsprechend erhält die Bundesbank eine TARGET-Forderung gegen die EZB. Es handelt sich bei den TARGET-Salden nicht allein um bilanztechnische Verrechnungsposten, sondern um Forderungen und Verbindlichkeiten mit Kreditcharakter. Die B-Notenbank hat auf der einen Seite Geld geschöpft, ohne dass sie ihre Forderung gegenüber der B-Bank erhöhen kann. Die A-Notenbank hat Zentralbankgeld vernichtet, ohne dass sie ihre Forderungen gegenüber der A-Bank verringert hat.^[38]

Ein ähnliches Modell wird angewendet, wenn es sich um eine sogenannte „Kontenflucht“ handelt, bei dem Geld in Griechenland von einer Bank abgezogen und auf ein Konto in Deutschland transferiert wird. Hier geht jedoch keine Ware ins Land-A und A nimmt keinen Kredit auf.^[39]

Wenn jetzt A an B im gleichen Wert Waren liefert, werden die TARGET2-Salden wieder ausgeglichen. Beide haben dann für 1 Mio. Euro Waren ex- und importiert.^[40] Dieser Ausgleich der TARGET2-Salden fand seit 2007 nicht mehr statt. Die amerikanische Krise kam in den europäischen Raum. Im Verlaufe der Krise versiegte sowohl der Export aus den Peripherieländern, wie der Import von Kapital über die Finanzmärkte. Es begannen sich TARGET2-Verbindlichkeiten bei den GIPS aufzubauen, die sich bis Ende 2010 auf kumulierte 340 Mrd. Euro beliefen.^[41]

3 Diskussionsfelder der laufenden Debatte um TARGET2

3.1 Risikofaktor TARGET2 für Deutschland

Schon im ersten Punkt der von Sinn angestoßenen Debatte, ob ein unmittelbares Risiko von den TARGET2-Salden für Deutschland ausgeht, ist sich die Fachwelt uneinig. Ursprünglich sollten auf diesen Konten nur geringe Abrechnungsdifferenzen existieren, sodass keine Höchstbeträge für die Konten eingeführt wurden. Seit 2007 schossen jedoch die Salden der Notenbanken in die Höhe. Dies war in der konsolidierten Bilanz des Eurosystems nicht sichtbar und wurde erst in den verschiedenen NZB-Bilanzen aufgedeckt.^[42] Bis Ende 2011 sammelten sich so Forderungen der Bundesbank gegenüber der EZB in Höhe von 436 Mrd. Euro an.^[43]

Die Werte der Abbildung 4 zeigen, dass nicht nur Deutschland hohe Forderungen besitzt, sondern, dass auch die Niederlande, Luxemburg und Finnland erwähnenswerte Forderungen angesammelt haben. Auf der anderen Seite ist Italien als neuer größter Schuldner aufgetreten. Deswegen kann jetzt von den GIIPS-Staaten gesprochen werden. Das einzige Land, das seine Verbindlichkeiten verringert hat ist Irland und mit einem erwähnenswerten Schuldenbetrag ist Frankreich neu zu den Problemstaaten gekommen.^[44]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 4 – TARGET2-Salden im Eurosystem (Ende 2011), Deutsche Bundesbank 2012 #28}, S. 53.

Sinn bemerkte, dass sich die Wichtigkeit dieser Salden auch an ihrer Größe erkennen lässt. Sie sind in ihrem Wert mehr als dreimal so hoch, wie das gesamte Ankaufprogramm der EZB für Staatsanleihen der GIPS und stellen den größten Aktivposten der Bilanz der Bundesbank unter dem Punkt 9.4 dar.^[45]

Bis zu dem Brief von Bundesbankpräsident Jens Weidmann an EZB-Präsident Mario Draghi verneinte die Bundesbank das von den TARGET2-Salden ausgehende Risiko.^[46] Für sie waren die Salden nicht als eigenständiges Risiko zu sehen, sondern reflektierten nur die Risiken, die im Zuge der Geldpolitik im Euroraum entstanden sind.^[47] Der gleichen Meinung ist Whelan, der Sinn auffordert nicht die Schuld in den TARGET2-Salden zu suchen, sondern in den Refinanzierungsoperationen des Eurosystems.^[48] Der Vorstand der Deutschen Bundebank Thiele bezeichnete es treffend: „Das Risiko einer Geschäftsbank wie einer Notenbank liegt immer im Kreditbuch, nicht in dem, was der Kunde mit den gewährten Krediten macht.“^[49] Hinzu kam auch die besondere Krisensituation. Schon im 19. Jahrhundert vertrat Bagehot die Einstellung, dass eine Zentralbank in Finanzkrisen durch überhöhte Bereitstellung von Liquidität die Risiken minimiert und so späteren erhöhten Verlusten vorbeugt.^[50]

Diese Einstellung vertreten ebenso Buiter und Siebert, die sogar noch einen Schritt weitergehen und behaupten, dass es sich sogar für die Zentralbank lohnt, in Krisen Risiken unberechenbarer Höhe einzugehen.^[51] Dieser letzte Schritt ist für Bindseil, Thiemann und König jedoch nicht nachvollziehbar und sie widersprechen insoweit.^[52]

Sinn und Homburg kritisieren diese Einstellung, die nur bei einem weiteren Bestehen des Euroraums formal richtig ist. Für sie bestehen zwei besondere Risiken. Das erste ist das Risiko, dass sich in dem Fall realisiert, dass ein Staat mit hohen TARGET2-Verbindlichkeiten wegen Konkurses (z.B. situationsbedingt Griechenland^[53] ) aus dem Euroraum austritt. In diesem Falle sind die Forderungen der Bundesbank nicht rechtlich durchsetzbar und es gibt keine direkten Möglichkeiten über die EZB an die hinterlegten Sicherheiten der Geschäftsbanken zu kommen.^[54]

Whelan beanstandet diese Argumentation. Von seinem Standpunkt aus kann Sinn nicht von Forderungen gegenüber den anderen Zentralbanken sprechen. Denn im Falle eines Forderungsausfalls liegt der Ausfall bei der EZB und nicht bei der Bundesbank. Nur wenn die EZB die Zahlung verweigern sollte, fällt die Schuld anteilig auf die Notenbanken zurück.^[55]

Zurück zu Sinns These: Bricht jetzt auch das Austrittsland seine Beziehungen zu dem Euroraum ab und weigert sich, seinen Verbindlichkeiten gegenüber der EZB nachzukommen, sind die TARGET2-Forderungen nach dem Kapitalschlüssel der jeweiligen Länder abzuschreiben. Es ist irrelevant, welche NZB die Forderung hält.^[56] Denn nach Belke haben zuerst die Nationalbanken eine Nachschusspflicht gegenüber der EZB.^[57] Deutschland würde hier mit einem Anteil von 27% haften.^[58] Dies bezieht sich jedoch nur auf den Austritt eines Staates. So steigt bei jedem weiteren Ausstieg eines Staates die Haftungsmasse endogen an. Bei einem Austritt aller Staaten würde somit eine Haftungsmasse der Bundesbank von 100% erreicht werden.^[59] Letztendlich haftet dann der Steuerzahler. Denn, wenn die Abschreibungen größer als das Eigenkapital plus Neubewertungen sind, muss die zusätzliche Belastung vom Steuerzahler getragen werden.^[60]

Hier tadelt Sinn die Position der Bundesbank, die, im Falle des Auseinanderbrechens des Euroraums, von einer anteiligen Abschreibung der eigenen Forderung ausgeht. Sinn entgegnet darauf, dass Forderungen gegenüber der EZB bestehen, die jedoch keine Handlungsmacht bzw. Funktion mehr beinhaltet. Somit wäre der volle Betrag von 436 Mrd. Euro von der Bundesbank abzuschreiben. Dieser Fall ist nur wenig wahrscheinlich, jedoch muss er in Betracht gezogen werden. Aus spieltheoretischer Sicht stehen die TARGET2-Forderungen für die Drohung der Krisenländer, mit der sie Druck auf Deutschland ausüben können. Letzteres ist sich seiner Position bewusst und kann nur versuchen mit Ausweitungen der Rettungsschirme den Zusammenbruch zu verhindern.^[61]

Für Burgold und Voll ist dieser Gedankengang unvollständig. Nach ihnen kann nicht anhand der TARGET2-Salden die Höhe des Ausfalls beziffert werden. Allein entscheidend sind die Marktwerte der hinterlegten Sicherheiten der Nationalbanken gegenüber der EZB für das aufgenommene Geld.^[62] Sinn hat seine Formulierung in einem Brief an Buiter auch wiederrufen und eingestanden, dass es irrelevant ist, aus welchem Land die TARGET2-Forderung kommt. Das Risiko der Deutschen Bundesbank liegt in diesem Falle in der Höhe des Anteils von 27%.^[63]

Der zweite Fall nach Sinn besteht in dem Ausstieg Deutschlands aus der EWU. Sollte sich Deutschland für diesen Weg entscheiden, wäre die Forderung der Bundesbank mit hoher Wahrscheinlichkeit auch vollständig abzuschreiben. Denn die zurückbleibenden Staaten des Euroraums sind bestimmt nicht bereit, der Bundesbank ihre Forderung in Gold oder anderen Währungen auszuzahlen, wenn sie dann noch zusätzlich das Haftungsrisiko von Deutschland übernehmen. Dementsprechend ist hier der abzuschreibende Betrag 426 Mrd. Euro.^[64]

Fahrholz und Freytag bringen einen neuen Aspekt in die Debatte. Sie sagen, dass die überdurchschnittliche Erholung des deutschen Arbeitsmarktes teilweise nur möglich war wegen dem TARGET2-System. Ohne dieses wäre es den Krisenländer nicht möglich gewesen, so viel Geld in den „deutschen sicheren Hafen“ zu exportieren, der größtenteils von der Kapitalflucht und der Angst vor dem Ausfall der GIIPS profitierte. Auf der anderen Seite haften anteilig alle Nationalbanken der Eurostaaten für die Schulden des bankrotten Staates. Dies sehen sie als einen „Vorteil“ an. Allerdings relativieren sie diese Aussage, da sie trotzdem von Zahlungen in dreistelliger Milliardenhöhe ausgehen.^[65]

Erst mit dem oben erwähnten Brief von Weidmann an Draghi hat die Bundesbank sich zu dem Thema geäußert. Bei dem Schreiben handelte es sich ursprünglich um eine vertrauliche Nachricht, die jedoch der FAZ zugespielt wurde. Weidmann warnt die EZB „vor den wachsenden Risiken im Eurosystem“ und schlägt „eine Rückkehr zu den Sicherheitsregeln“ vor.^[66] Somit hat er, repräsentativ für die Bundesbank, seine Position überdacht und erstmals um die Sicherung der TARGET2-Forderungen ersucht.^[67]

3.2 „Interne“ Staatsfinanzierung durch TARGET2

Die zweite These von Sinn beinhaltet, dass das Eurosystem durch TARGET2 die Leistungsbilanzdefizite der Peripherieländer finanziert hat.^[68] Dies ist gleichzusetzen mit der Finanzierung sämtlicher ausländischer Güter und Vermögenstitel, die der Kapitalmarkt nicht bereit war zu finanzieren.^[69] Als Hauptgläubiger sieht Sinn die Bundesbank.^[70]

Den letzten Satz untermauert Sinn mit der Abbildung 5. Der Leistungsbilanzüberschuss Deutschlands und das kumulierte Leistungsbilanzdefizit der GIIPS sind nach Sinn und Wollmershäuser in größten Teilen achsensymmetrisch, wobei die x-Achse die zu spiegelnde Achse darstellt. Darin sehen die beiden Ökonomen auch einen kausalen Zusammenhang.^[71]

[...]

---

^[1] Vgl. Sinn, H.-W. (2011b), S. 35,

^[2] Vgl. Sinn, H.-W./Wollmershäuser, T. (2011), S. 8.

^[3] Vgl. Sinn, H.-W. (2011b), S. 35. Die GIPS-Staaten werden in der folgenden Arbeit auch als Peripherieländer oder Krisenländer bezeichnet.

^[4] Vgl. Buiter, W./ Rahbari, E./Michels, J. (2011a).

^[5] Vgl. Bindseil, U./König, P. J. (2011).

^[6] Vgl. Whelan, K. (2011).

^[7] Vgl. Burgold, P./Voll, S. (2012), S. 6f.

^[8] Vgl. Schnabl, G./Zemanek, H. (2011), S. 7f.

^[9] Vgl. Sinn, H.-W. (2010b), S. 15f.

^[10] Vgl. Zemanek, H. (2010), S. 42f.

^[11] Schnabl, G./Zemanek, H. (2011), S. 12.

^[12] Ein Leistungsbilanzdefizit bedeutet, dass mehr Waren bzw. Dienstleistungen importiert wurden, als exportiert, vgl. Homburg, S. (2011), S. 46. Für eine tiefgründige Beschreibung, siehe Anhang 1.

^[13] Zemanek, H. (2010), S. 42f.

^[14] Vgl. Mayer, T./ Möbert, J./Weistroffer, C. (2011), S. 32.

^[15] Vgl. Schnabl, G./Zemanek, H. (2011), S. 14.

^[16] Vgl. Sinn, H.-W. (2011a), S. 4.

^[17] Sinn, H.-W. (2010a), S. 7f.

^[18] Vgl. Holthausen, C./Pill, H. (2010), S. 2f.

^[19] Vgl. Sinn, H.-W. (2012), S. 8f.

^[20] Vgl. Bindseil, U./König, P. J. (2011), S. 8.

^[21] Vgl. Milbradt, G. (2011), S. 43.

^[22] Vgl. Homburg, S. (2011), S. 46.

^[23] Vgl. Sinn, H.-W. (2012), S. 11.

^[24] Sinn, H.-W. (2011d).

^[25] Als Kernländer oder Überschussländer werden Deutschland, Niederlande, Luxemburg und Finnland bezeichnet.

^[26] Vgl. Sinn, H.-W. (2012), S. 27.

^[27] Vgl. Europäische Zentralbank (2011b), S. 36.

^[28] Vgl. Europäische Zentralbank (2011c), S. 5-7.

^[29] Vgl. Homburg, S. (2011), S. 46.

^[30] Vgl. Bindseil, U./ Cour-Thimann, P./König, P. J. (2011), S. 81.

^[31] Vgl. Bernholz, P. (2011), S. 29.

^[32] Vgl. Garber, P. (2010), S. 2.

^[33] Vgl. Abbildung 3.

^[34] Die Fälle von einem Ausgleich durch Lieferungen von Waren und Dienstleistungen oder durch Forderungstitel werden hier nicht berücksichtigt. Erstere würden zu keiner Erhöhung der Leistungsbilanzdefizite führen und letztere würden ohne Zentralbankgeld funktionieren, vgl. Quaas, G. (2011), S. 835. Ein Ausgleich mittels Barmitteln wird wegen der geringen empirischen Bedeutung nicht in das Modell mit eingeschlossen, vgl. Sinn, H.-W./Wollmershäuser, T. (2011), S. 6.

^[35] Vgl. Europäische Zentralbank (2011a), S. 34.

^[36] Vgl. Quaas, G. (2011), S. 12.

^[37] Vgl. Bindseil, U./ Cour-Thimann, P./König, P. J. (2011), S. 81.

^[38] Vgl. Sinn, H.-W./Wollmershäuser, T. (2011), S. 13f.

^[39] Vgl. Buiter, W./ Rahbari, E./Michels, J. (2011a), S. 17.

^[40] Vgl. Homburg, S. (2011), S. 47f.

^[41] Vgl. Deutsche Bundesbank (2011), S. 34f.

^[42] Vgl. Schlesinger, H. (2011), S. 9; Abbildung 4.

^[43] Vgl. Sinn, H.-W. (2012), S. 12.

^[44] Vgl. Abbildung 4.

^[45] Vgl. Sinn, H.-W. (2011a), S. 5; Deutsche Bundesbank (2012), S. 138 und 150.

^[46] Vgl. Ruhkamp, S. (2012a); Ruhkamp, S. (2012b).

^[47] Vgl. Deutsche Bundesbank (2011), S. 35.

^[48] Vgl. Whelan, K. (2011).

^[49] Thiele, C.-L. (2011), S. 10.

^[50] Vgl. Bagehot, W. (1999), S. 193-195 und 199.

^[51] Vgl. Buiter, W./Sibert, A. (2007).

^[52] Vgl. Bindseil, U./ Cour-Thimann, P./König, P. J. (2011), S. 85.

^[53] Sinn beschrieb im Juni 2011 die Wahrscheinlichkeit dieses Szenario noch als klein, Sinn, H.-W./Wollmershäuser, T. (2011), S. 9. In seinem neusten Bericht spricht er von einer „nicht mehr gänzlich unwahrscheinlich[en]“ Situation, Sinn, H.-W. (2012), S. 21.

^[54] Vgl. Sinn, H.-W. (2012), S. 21.

^[55] Vgl. Whelan, K. (2011).

^[56] Vgl. Sinn, H.-W. (2012), S. 22; Deutsche Bundesbank (2011), S. 35.

^[57] Vgl. Belke, A. (2010), S. 4.

^[58] Vgl. Buiter, W./ Rahbari, E./Michels, J. (2011a), S. 19.

^[59] Vgl. Homburg, S. (2011), S. 49.

^[60] Vgl. Fahrholz, C./Freytag, A. (2011), S. 11.

^[61] Vgl. Sinn, H.-W. (2012), S. 22.

^[62] Vgl. Burgold, P./Voll, S. (2012), 13.

^[63] Vgl. Buiter, W./ Rahbari, E./Michels, J. (2011b), S. 3.

^[64] Vgl. Homburg, S. (2011), S. 49.

^[65] Vgl. Fahrholz, C./Freytag, A. (2011), S. 11.

^[66] Ruhkamp, S. (2012a).

^[67] Vgl. Sinn, H.-W. (2012), S. 3.

^[68] Vgl. Sinn, H.-W. (2012), S. 16.

^[69] Vgl. Sinn, H.-W. (2011a), S. 3.

^[70] Vgl. Sinn, H.-W. (2012), S. 18.

^[71] Vgl. Sinn, H.-W./Wollmershäuser, T. (2011), S. 37.