Unternehmensspezifische Determinanten der Kapitalstruktur

Eine empirische Analyse unter besonderer Berücksichtigung der Trade-Off-Theory


Hausarbeit, 2018

46 Seiten, Note: 1,7


Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

1 Einleitung
1.1 Problemstellung und Fachrelevanz
1.2 Zielsetzung und Vorgehensweise

2 Theoretische Grundlagen der Kapitalstrukturtheorien
2.1 Definition
2.2 Zielsetzung der klassischen Finanzierungstheorie
2.2.1 Leverage Effekt
2.3 Kapitalstrukturtheorien
2.3.1 Irrelevanztheorem Modigliani/Miller
2.3.2 Statische Trade-off-Theory
2.3.3 Integrierte Trade-Off-Theory
2.3.4 Dynamische Trade-Off-Theory
2.3.5 Überblick der abgeleiteten Hypothesen
2.4 Aktueller Forschungsstand

3 Konzeption und Grundlagen der empirischen Untersuchung
3.1 Methodik der Untersuchung
3.1.1 Prüfung der Regressionsfunktion
3.1.2 Regressionsvoraussetzungen
3.1.2.1 Korrektheit der Modellspezifikation
3.1.2.2 Erwartungswert der Residuen
3.1.2.3 Keine Autokorrelation
3.1.2.4 Homoskedastizität
3.1.2.5 Keine hohe Multikollinearität
3.1.2.6 Normalverteilung der Residuen
3.1.3 Operationalisierung der Variablen
3.1.3.1 Abhängige Variable
3.1.3.2 Unabhängige Variablen
3.1.4 Datenerhebung und Datengrundlage

4 Empirische Analyse der Kapitalstrukturdeterminanten
4.1 Deskriptive Analyse
4.2 Regressionsdiagnostik
4.3 Ergebnisse der empirischen Untersuchung
4.4 Konformität der Kapitalstrukturtheorien und kritische Würdigung

5 Fazit und Ausblick

Anhang

Literaturverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Konzept des Leverage-Effekts

Abbildung 2: Steuerliche Abzugsfähigkeit von Fremdkapitalzinsen

Abbildung 3: Herleitung des Bestimmtheitsmaßes

Abbildung 4: Residuals against fitted values

Abbildung 5: QQ-Plot der Residuen

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Übersicht der abgeleiteten Hypothesen

Tabelle 2: Übersicht der Untersuchungsstichprobe

Tabelle 3: Übersicht deskriptive Statistik

Tabelle 4: Übersicht transformierte Variablen

Tabelle 5: Übersicht Korrelationsmatrix und VIF

Tabelle 6: Ergebnisse der Regressionsanalyse

Tabelle 7: Vergleich der empirischen Ergebnisse mit den Kapitalstrukturtheorien

1 Einleitung

1.1 Problemstellung und Fachrelevanz

„There is no universal theory of the debt-equity choice, and no reason to expect one“1, die Frage nach der optimalen Kapitalstruktur gilt als eines der zentralen Themen der Corporate Finance Forschung und hat in den letzten Jahren durch den zunehmenden Wandel des Kapitalmarktes und der damit einhergehenden Diversifizierung der Finanzierungsinstrumente immer mehr an Bedeutung für die Unternehmen gewonnen.2

Den Grundstein der heutigen Kapitalstrukturforschung wurde durch das Irrelevanztheorem von Modigliani und Miller im Jahr 1958 gelegt. Die Theorie setzt u.a. einen vollkommenen Kapitalmarkt im Sinne der neoklassischen Finanztheorie voraus, sodass rational agierende Marktteilnehmer keine Präferenz bezüglich der Vergabe von Eigen- und Fremdkapital haben. Folglich würde sich die Kapitalstruktur eines Unternehmens willkürlich zusammensetzen. Da die Realität diese Prämissen nicht erfüllt, lässt sich im Umkehrschluss die Relevanz der Kapitalstruktur für den Unternehmenswert ableiten.3

Ziel der Kapitalstrukturforschung und jedes unternehmerischen Handelns ist die Maximierung des Unternehmenswertes. Der Leverage-Effekt bildet dafür den Ausgangspunkt, wobei das Verhältnis von Eigen- und Fremdkapital Einfluss auf die Kapitalkosten ausübt und somit eine Verbesserung der finanziellen Liquidität und Stabilität des Unternehmens zur Folge hat.4 Ein Resultat dessen ist die Frage, welche Determinanten die Kapitalstruktur respektive die Wahl der Unternehmensfinanzierung im Wesentlichen bestimmen. Doch gibt es überhaupt ein optimales Verhältnis von Eigen- und Fremdkapital, oder lagen Modigliani/Miller mit ihrem Irrelevanztheorem richtig und die Zusammensetzung der passivischen Seite der Bilanz ist nur das Resultat von zufällig aufeinander folgenden Ereignissen? Sollte es einen optimalen Verschuldungsgrad geben, wie ist dieser definiert und gibt es eine Möglichkeit diesen zu ermitteln?

Die derzeitigen empirischen Erkenntnisse, die sich mit der Beantwortung dieser Fragestellungen beschäftigen, fokussieren sich vornehmlich auf den US-amerikanischen und europäischen Markt. Eine detaillierte Analyse von deutschen Unternehmen erfährt im Rahmen der Kapitalstrukturforschung bis dato eine periphere Bedeutung.5 Die nachfolgende Analyse beschränkt sich vor diesem Hintergrund auf die Untersuchung der Kapitalstruktur von deutschen börsennotierten Unternehmen. Die Vielzahl an unterschiedlichen Erklärungsansätzen verdeutlicht die Relevanz des Forschungsstranges. Zwar gibt es derzeit keinen Nachweis für die Überlegenheit dieser Ansätze, jedoch gelten die Trade-Off- und Pecking-Order-Theory als die zwei einflussreichsten Kapitalstrukturtheorien.6 Die nachfolgende Analyse beschränkt sich ausschließlich auf die Trade-Off-Theory. Auf die Erläuterung weiterführender Modelle wie z.B. der Pecking-Order, Marder ket-Timing-Theory oder dem Signalling-Ansatz wird verzichtet.

1.2 Zielsetzung und Vorgehensweise

Die vorliegende Arbeit nimmt es sich zur Aufgabe einen fundierten Beitrag zur empirischen Evidenz der o.g. und weiterführenden Fragen zu leisten um somit die Konformität der Kapitalstrukturtheorien mit der gegenwärtigen Praxis deutscher börsennotierter Unternehmen zu untersuchen, sodass im Idealfall durch die gewonnen Erkenntnisse eine optimale Kapitalstruktur ableitbar wäre.

Zur Erreichung dieser Zielsetzung werden in Kapital 1 zunächst begriffliche und theoretische Grundlagen der Kapitalstrukturforschung erläutert, die für die folgende wissenschaftliche Untersuchung von elementarer Bedeutung sind. Anschließend erfolgt im 2. Kapital eine Bewertung und Aufarbeitung der wesentlichen Kapitalstrukturtheorien. Daraufhin wird ein Überblick über den aktuellen Forschungsstand und die gewonnenen empirischen Ergebnisse gegeben, sodass im weiteren Verlauf verschiedene Hypothesen bezüglich potenzieller Kapitalstrukturdeterminanten abgeleitet und zusammenfassend aufgeführt werden können. In Kapital 3 werden das Konzept und die grundlegenden Voraussetzungen für die folgende Untersuchung dargestellt. Im 4. Gliederungspunkt erfolgt die empirische Untersuchung des Verhältnisses von Eigen- und Fremdkapital respektive der Kapitalstruktur mittels einer multivariaten Regressionsanalyse. Nach der Interpretation und kritischen Würdigung des Forschungsergebnisses werden Rückschlüsse auf die Gültigkeit einer vorhandenen Kapitalstrukturtheorie gezogen, um in letzter Konsequenz die praktische Relevanz für deutsche börsennotierte Unternehmen zu verdeutlichen. Abschließend werden Kernaussagen konkludiert und ein Ausblick auf zukünftige Forschungspotentiale gegeben.

2 Theoretische Grundlagen der Kapitalstrukturtheorien

2.1 Definition

Für eine wissenschaftliche Untersuchung der Kapitalstruktur bedarf es einer exakten Definition der Terminologie. Die Kapitalstruktur ist auf der Passivseite der Bilanz ersichtlich und setzt sich aus den gesamten Mitteln, die einem Unternehmen zur Finanzierung seiner geschäftlichen Tätigkeit zur Verfügung stehen, zusammen.7 Damit spiegelt sie die vom Management ausgewählte und zweckmäßige Kombination aller Finanzierungsinstrumente wieder. Die hierbei gängigste Abgrenzungsform der Kapitalstruktur ist die Unterteilung in Eigen- und Fremdkapital.8

Für die Ermittlung der Kapitalstruktur gibt es mehrere Möglichkeiten. Zum einen gibt es die Eigen- respektive Fremdkapitalquote (Verhältniszahlen) und zum anderen den Verschuldungsgrad (absolute Zahl). Die Eigen- bzw. Fremdkapitalquote bezeichnet den Anteil des jeweiligen Kapitals am Gesamtkapital eines Unternehmens, wohingegen der Verschuldungsgrad als Verhältnis von Fremdkapital zu Eigenkapital definiert wird. Diese Kennzahlen sollen den Bilanzadressaten über die Verlustabsorptionsfähigkeit des Betriebes informieren.9

2.2 Zielsetzung der klassischen Finanzierungstheorie

Die klassischen Finanzierungstheorien beschäftigen sich in der Regel mit zwei Fragestellungen. Zum einen soll die Frage geklärt werden, ob durch die Selektion der Kapitalstruktur ein Beitrag zur besseren Finanzierung der laufenden Geschäftstätigkeit und weiterer Zielgrößen erreicht werden kann. Zum anderen soll festgestellt werden, ob durch die individuelle Auswahl der Kapitalstruktur der Marktwert des Unternehmens im Sinne der Share Holder maximiert werden kann. Zur Beantwortung dieser Fragestellung bedarf es einer Verifikation der Existenz eines optimalen Verschuldungsgrades respektive einer optimalen Kapitalstruktur.10 Als optimalen Verschuldungsgrad sieht die Literatur eine Kapitalstruktur vor, bei der das Verhältnis von Eigen- zu Fremdkapital die Finanzierungskosten des Unternehmens auf ein Minimum senken. Im Umkehrschluss bedeutet dies, dass der Unternehmenswert bei der Umsetzung des optimalen Verschuldungsgrades maximiert wird.11

2.2.1 Leverage Effekt

Verdeutlicht wird dieser Zusammenhang mit dem sogenannten Leverage-Effekt, welcher die Hebelwirkung des Fremdkapitals auf die Eigenkapitalrentabilität Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthaltendes Unternehmens beschreibt. Der Leverage-Effekt besagt, dass solange der Fremdkapitalzins Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthaltenunter der Rendite des investierten Kapitals (GesamtkapitalrentabilitätAbbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten) liegt, die Eigenkapitalrentabilität mit steigender Verschuldung Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten zunimmt.12

Abbildung 1: Konzept des Leverage-Effekts

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Schachtner, M. (2008), S.16

Dennoch ergibt sich durch die Substitution von einem rein eigenfinanzierten Unternehmen, durch die zusätzliche Aufnahme von Fremdkapital, ein höheres Geschäftsrisiko. Insbesondere in wirtschaftlich schweren Phasen kann es hierbei zu erheblichen Liquiditätsproblemen kommen. Im Gegensatz zu einer Finanzierung mittels Eigenkapital, fallen bei der Aufnahme von Fremdkapital feste Zins- und Tilgungszahlungen an. Im schlimmsten Fall könnte eine solche Restrukturierung der Finanzierungsinstrumente zu einer Insolvenz des Betriebes führen. Darüber hinaus steigen die Kosten des Fremdkapitals durch eine höhere Verschuldung an, sodass der Leverage-Effekt mit zunehmenden Verschuldungsgrad abgeschwächt wird. Aus solch einem Szenario resultiert genau der umgekehrte Fall, wodurch die Investitionsrendite nicht mehr ausreichend ist um die Zinsen des Fremdkapitals zu decken. Eine zusätzliche Aufnahme von Fremdkapital würde in diesem Zusammenhang zu einer Verringerung der Eigenkapitalrendite respektive des Unternehmenswertes führen.13

2.3 Kapitalstrukturtheorien

Wie bereits erläutert, wurden im Laufe der Zeit verschiedene Ansätze für die Erklärung einer optimalen Kapitalstruktur entwickelt. Im Folgenden wird zunächst das Irrelevanztheorem von Modigliani und Miller (MM) beschrieben, welches die Basis für alle folgenden Überlegungen hinsichtlich einer Unternehmenswert maximierenden Zusammensetzung der Finanzierungsinstrumente geschaffen hat, um im weiteren Verlauf die für die gängige Praxis führenden Kapitalstrukturtheorien genauer analysieren zu können.14

2.3.1 Irrelevanztheorem Modigliani/Miller

Das im Jahre 1958 veröffentlichte Irrelevanztheorem von MM bildet den Ursprung der modernen Kapitalstrukturtheorien. Die beiden Forscher wurden von dem Gedanken angetrieben eine Theorie zu entdecken, die den Zusammenhang zwischen der Kapitalstruktur eines Unternehmens sowie dessen Unternehmenswert begründet.15

Im Gegensatz zu den klassischen Finanzierungstheorien versuchten MM die Kapitalstruktur unter der Voraussetzung einiger Prämissen zu erklären. Ausgangspunkt der Theorie ist die Existenz eines vollkommenen Kapitalmarktes. Ein vollkommener Kapitalmarkt postuliert eine Welt ohne Steuern und Transaktionskosten. Daneben gibt es einen risikolosen, einheitlichen Zinssatz zu dem jeder Marktteilnehmer unter den gleichen Bedingungen uneingeschränkt finanzielle Mittel aufnehmen kann. Durch nicht existente Informationskosten liegen keine Informationsasymmetrien vor, sodass alle Akteure zu einer identischen Einschätzung des Marktes kommen. Darüber hinaus sind Investoren in der Lage, verschiedene Unternehmen hinsichtlich ihrer Risikoklasse in homogene Gruppen einzuordnen. Im Hinblick auf die zukünftige Gewinnerwartung der Unternehmen herrscht zudem Konsens unter den Marktteilnehmern. Des Weiteren wird der Periodenüberschuss vor Zinsen ausgewiesen, sodass die Finanzierungsentscheidung keinen Einfluss auf die Höhe des Jahresabschlusses ausübt. Die Anlagemöglichkeiten sind auf Anleihen und Aktien begrenzt, wobei die Finanzierungstitel uneingeschränkt teilbar sind. Die Gefahr einer Insolvenz wurde im Rahmen der Theorie aufgehoben.16

Unter der Annahme dieser Prämissen gelingt es MM zu belegen, dass der Unternehmenswert zwischen vollständig eigenfinanzierten und mischfinanzierten Unternehmen nicht divergiert, sofern diese die gleiche Risikoklasse und Ertragskraft besitzen: „That is, the market value of any firm is independent of its capital structure and is given by capitalizing its expected return at the rate appropriate to its class.“17. Demzufolge herrscht eine Indifferenz rational agierender Marktteilnehmer, ob sie Ihre Rendite in Form einer Dividende oder einer Zinszahlung erhalten. Käme es dennoch zu einem Unterschiedsbetrag der Unternehmenswerte, würden sich diese in Folge eines Arbitragemechanismus‘ angleichen. Hierbei würden die Share Holder des überbewerteten Unternehmens ihre Anteile verkaufen und die des unterbewerteten Unternehmens aufkaufen, bis sich die Marktwerte der Unternehmen angepasst hätten.18

Durch die in diesem Modell getroffenen Annahmen konnten MM nicht nur die Independenz des Unternehmenswertes respektive der Ertragskraft von der Kapitalstruktur ableiten, sondern auch, eine Gesetzesmäßigkeit im Hinblick auf die durchschnittlichen Kapitalkosten (WACC – Weighted Average Cost of Capital). Laut dem Irrelevanztheorem von MM ergibt sich der Unternehmenswert aus den mit den WACC abgezinsten operativen Gewinnen. Damit der Unternehmenswert bei unterschiedlichem Verschuldungsgrad konvergent bleibt, müssen auch die Kapitalkosten konstant bleiben. Gewährleistet wird diese Konstanz durch die aufgrund des Leverage-Effekts bedingte erhöhte Eigenkapitalrenditeforderung der Investoren, die mit der Substitution von Eigen- durch preiswerteres Fremdkapital einhergeht.19 Die Eigenkapitalkosten stellen somit eine zu dem Verschuldungsgrad linear ansteigende Funktion dar.20

Zusammenfasend lassen sich aus dem Irrelevanztheorem von MM drei Kernaussagen ableiten:21

1. Die Kapitalstruktur hat keinen Einfluss auf den Marktwert des Unternehmens.
2. Die WACC sind konstant und damit unabhängig von der Kapitalstruktur.
3. Die Eigenkapitalrendite setzt sich aus der Eigenkapitalrendite eines rein eigenfinanzierten Unternehmens zuzüglich der verschuldungsgrad-adjustierten Differenz aus der Renditeforderung eines mischfinanzierten Unternehmens zusammen.

Aufgrund der von MM getroffenen Annahmen ist eine Übertragung des Modells auf die Realität nicht umsetzbar. Vielmehr sollte hierdurch veranschaulicht werden, welche Voraussetzungen für die Irrelevanz der Kapitalstruktur für den Unternehmenswert von Nöten wären. Im Umkehrschluss lässt sich somit die Bedeutsamkeit der Kapitalstruktur für die Unternehmen ableiten.22

2.3.2 Statische Trade-off-Theory

Angetrieben von den eigenen Überlegungen haben MM 1963 den ersten bedeutsamen Beitrag zu der heutigen Kapitalstrukturforschung veröffentlicht. Schnell wurde MM klar, dass die steuerliche Abzugsfähigkeit von Fremdkapitalzinsen einen wesentlichen Einfluss auf die Zusammensetzung der Kapitalstruktur hat. Ein höherer Anteil an Fremdkapital reduziert demnach die körperschaftssteuerliche Bemessungsgrundlage auf Unternehmensebene, während das Ergebnis eines rein eigenfinanzierten Unternehmens vollumfänglich versteuert werden muss. Unter diesen Umständen verfügt das vollständig eigenfinanzierte Unternehmen, bei gleicher gegebener Ertragskraft, über ein geringeres Nachsteuerergebnis mit dem die Dividenden der Share Holder bedient werden können. Folglich ergibt sich ein höherer Marktwert eines mischfinanzierten Unternehmens.23

Die nachfolgende Abbildung verdeutlicht den Vorteil eines mischfinanzierten gegenüber einem vollständig eigenkapitalfinanzierten Unternehmen:

Abbildung 2: Steuerliche Abzugsfähigkeit von Fremdkapitalzinsen

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Jaeger, S. (2012), S. 18

Unter der alleinigen Betrachtung dieser Prämisse wäre eine nahezu vollständige Fremdfinanzierung das Ziel eines jeden Unternehmens.24 Die Realität sieht in der Praxis jedoch anders aus. Durch den steigenden Verschuldungsgrad werden das Insolvenzrisiko und damit die Fremdkapitalkosten erhöht. Dementsprechend ist die Überschreitung eines bestimmten Grades der Verschuldung nicht erstrebenswert, weil sich ab diesem Zeitpunkt der Unternehmenswert minimiert. Aus dem gegensätzlichem Zusammenhang der Insolvenzkosten und dem Steuervorteil der Fremdkapitalzinsen ergibt sich der sogenannte Trade-Off. Dieser wird erreicht, wenn die Grenzkosten der Insolvenz gerade noch dem Grenznutzen des Steuervorteils entsprechen. Bei dem Trade-Off ist der optimale Verschuldungsgrad erreicht und damit der Marktwert des Unternehmens maximiert.25

Aus dem vorgestelltem Modell der klassischen Trade-Off-Theory ergeben sich nun die folgenden Hypothesen, die es zu überprüfen gilt:

Gemäß der statischen Trade-Off-Theory ist ein positiver Zusammenhang zwischen der Determinante Steuern und dem Verschuldungsgrad zu erwarten. Dabei wird unterstellt, dass Unternehmen mit einem hohen effektiven Steuersatz, die Steuerlast durch eine Erhöhung der Fremdkapitalquote senken wollen.26

Ähnlich verhält es sich mit dem Non-Debt-Tax-Shield (NDTS). Bei dem Non-Debt-Tax-Shield wird die steuerliche Bemessungsgrundlage durch Aufwendungen und Steuererstattungen, die keine Auszahlungen darstellen, gesenkt. Demzufolge ist ein positiver Zusammenhang zwischen dem NDTS und dem Verschuldungsgrad zu erwarten.27

Des Weiteren wird von einem positiven Zusammenhang zwischen der Profitabilität und dem Verschuldungsgrad ausgegangen, denn je profitabler ein Unternehmen wirtschaftet, desto höher ist die Steuerbemessungsgrundlage und damit das Bestreben diese Bemessungsgrundlage zu senken. Zudem werden die Insolvenzkosten durch eine erhöhte Profitabilität gesenkt, sodass eine zusätzliche Aufnahme von Fremdkapital erleichtert wird.28

Ebenso wird von einem positiven Zusammenhang zwischen dem Sachanlagevermögen und dem Verschuldungsgrad ausgegangen, weil sich der Risikoaufschlag der Fremdkapitalgeber in Folge eines hohen Sicherungswertes des Anlagevermögens verringert. Dementsprechend werden auch die Insolvenzkosten reduziert.29

Bei der Unternehmensgröße besteht Grund zur Annahme, dass umso größer das Unternehmen ist, desto unwahrscheinlicher der Fall einer Insolvenz ist, wodurch sich die Insolvenzkosten des Betriebes verringern. Folglich besteht zwischen der Unternehmensgröße und dem Verschuldungsgrad ein positiver Zusammenhang.30

Im Hinblick auf das unternehmerische Risiko besteht ein negativer Zusammenhang mit dem Verschuldungsgrad, da sich die Insolvenzrisiken bei niedrigem unternehmerischem Risiko verringern.31

Hinsichtlich des Wachstums des Unternehmens ist gemäß der klassischen Trade-Off-Theory kein signifikanter Zusammenhang zum Verschuldungsgrad zu erwarten.

Eine weitere Determinante der Kapitalstruktur ist das Unternehmensalter, welche sich auf Basis der Trade-Off-Theory positiv auf den Verschuldungsgrad auswirken soll. Aufgrund von Datenbeschaffungsproblemen wird diese Variable jedoch im Rahmen der empirischen Untersuchung ausgeschlossen.

2.3.3 Integrierte Trade-Off-Theory

Die statische Trade-Off-Theory wurde nach ihrer Veröffentlichung stark kritisiert. Dabei konnte festgestellt werden, dass sich ähnelnde Unternehmen einen völlig anderen Verschuldungsgrad aufweisen. Darüber hinaus wurde beobachtet, dass die Fremdkapitalquote verschiedener Firmen auch zu Zeiten von nicht steuerlicher Abzugsfähigkeit differierte. Demzufolge war eine Ableitung einer Gesetzesmäßigkeit zur Bestimmung der Kapitalstruktur lediglich anhand der Insolvenzkosten und des Steuervorteils nicht möglich, sodass weitere Determinanten von Relevanz seien.32

Im Rahmen der integrierten Trade-Off-Theory wurde aus diesem Grund das Modell der statischen Trade-Off-Theory um die Agency-Kosten von Jensen und Meckling (JM) erweitert. Die Agency-Beziehung wird als ein Vertrag definiert, bei dem eine oder mehrere Personen (Principal) eine andere Person (Agent) mit der Erbringung einer Dienstleistung beauftragt und damit die Entscheidungsbefugnis auf den Agenten überträgt. Angenommen beide Parteien des Vertrages handeln im Sinne eines Homo oeconomicus, dann besteht Grund zu der Annahme, dass der Agent nicht ausschließlich im Interesse des Auftraggebers handelt.33 Um dem Principal-Agent-Konflikt entgegenzuwirken bieten sich zwei grundlegende Möglichkeiten für den Agenten. Zum einen können anomale Aktivitäten des Auftragsnehmers durch Anreiz- und Überwachungsmechanismen (Monitoring) begrenzt werden. Zum anderen kann der Agent freiwillige Selbstverpflichtungen (Bonding) eingehen um zu gewährleisten, dass er bestimmte Handlungen, die dem Auftraggeber schaden würden, nicht vornimmt oder dieser in solch einem Szenario entschädigt wird.34 Für den Principal ist es jedoch generell unmöglich sicherzustellen, dass der Agent immer im Interesse des Auftragsgebers handelt. Demzufolge entsteht ein unvermeidbarer Wohlfahrtsverlust (Residual Loss) auf Seiten des Principals. Die Summe aus den Monitoring-Costs, den Bonding-Costs und dem Residual Loss ergeben die Agency-Kosten.35

Bei der integrierten Trade-Off-Theory unterscheiden JM zwischen den Agency-Kosten der externen Eigen- und Fremdkapitalfinanzierung. Diese Kosten steigen und sinken jeweils mit der Höhe des externen Eigen- und Fremdkapitals. Im Zuge dessen können die Kosten der externen Fremdfinanzierung durch eine Minderung des Verschuldungsgrades und die Kosten der externen Eigenfinanzierung durch eine Erhöhung der Fremdkapitalquote gesenkt werden. Im Falle einer externen Fremdfinanzierung agiert der Kapitalgeber (z.B. Bank) als Principal und der Share Holder als Agent, wohingegen bei der externen Eigenkapitalfinanzierung der Share Holder als Principal und der Geschäftsführer als Agent auftritt. Laut der integrierten Trade-Off-Theory wird der optimale Verschuldungsgrad erreicht, wenn die Gesamtheit der Agency-Kosten der externen Eigen- und Fremdfinanzierung ihr Minimum erreicht hat.36

Auf Basis der beschriebenen integrierten Trade-Off-Theory lassen sich nun erneut Hypothesen ableiten, die es zu überprüfen gilt. Dabei gelten grundsätzlich alle Hypothesen der klassischen Trade-Off-Theory auch für die integrierte Trade-Off-Theory, da sie lediglich eine Erweiterung des ursprünglichen Modells darstellt. Dennoch hat sich die Erwartung der folgenden Hypothese aufgrund der Agency-Problematik verändert:

Zwischen dem Wachstum des Unternehmens und dem Verschuldungsgrad besteht gemäß der integrierten Trade-Off-Theory ein negativer Zusammenhang. Diese Wechselwirkung ergibt sich im Wesentlichen durch ein hohes Maß an riskanten Wachstumsprojekten und der Gefahr einer suboptimalen Investitionspolitik, die mit stark wachsenden Unternehmen einhergeht. Folglich kommt es zu einem Anstieg der Agency-Kosten der externen Fremdfinanzierung.37

[...]


1 Myers, C. (2001), S. 81

2 Vgl. Schachtner, M. (2008), S. 1

3 Vgl. Jaeger, S. (2012)S. 13-15

4 Vgl. Küting, K. / Weber, C. (2015), S. 140-141

5 Vgl. Schachtner, M. (2008), S. 2

6 Vgl. Schneider, H. (2010), S. 60

7 Vgl. Wenzel, A. ( 2006), S. 15

8 Vgl. Jaeger, S. (2012), S. 4

9 Vgl. Küting, K. / Weber, C. (2015), S. 139

10 Vgl. Schachtner, M. (2008), S.15

11 Vgl. Glaum, M. / Brunner, M. (2003), S. 318

12 Vgl. Stiefl, J. (2008), S. 173-178

13 Vgl. Küting, K. / Weber, C. (2015), S. 138-141

14 Vgl. Schneider, H., (2010), S. 60

15 Vgl. Modigliani, F. / Miller, M. (1958), S. 264

16 Vgl. Modigliani, F. / Miller, M., (1958), S. 268-271

17 Vgl. Modigliani, F. / Miller, M. (1958), S. 268

18 Vgl. ebenda, S. 268-270

19 Vgl. ebenda, S. 272-274

20 Vgl. Bitz, M. (2000), S.

21 Vgl. Schneider, H. (2010), S. 10

22 Vgl. Modigliani, F. / Miller, M. (1958), S. 296; Vgl. Miller, M (1988), S. 100

23 Vgl. Modigliani, F. / Miller, M. (1963), S. 433 -434

24 Vgl. Baxter, N. D. (1967), S. 395

25 Vgl. Kraus, A. / Litzenberger, R. H. (1973), S. 911

26 Vgl. Baxter, N. D. (1967), S. 395

27 Vgl. Wenzel, A. (2006), S. 120

28 Vgl. Myers, S.C.(1989), S. 89

29 Vgl. ebenda, S. 82

30 Vgl. Frank, M. Z. / Goyal, V. K. (2007), S. 7.

31 Vgl. Leland, H. E. (1994), S. 1229-1230

32 Vgl. Jensen, M. / Meckling, W. (1976), S. 333

33 Vgl. ebenda, S. 308

34 Vgl. Schachtner, M. (2008), S.26

35 Vgl. Jensen, M. / Meckling, W. (1976), S. 308

36 Vgl. Schneider, H. (2010), S. 18

37 Vgl. Wenzel, A. (2006), S. 189

Ende der Leseprobe aus 46 Seiten

Details

Titel
Unternehmensspezifische Determinanten der Kapitalstruktur
Untertitel
Eine empirische Analyse unter besonderer Berücksichtigung der Trade-Off-Theory
Hochschule
FOM Hochschule für Oekonomie & Management gemeinnützige GmbH, Bonn früher Fachhochschule
Note
1,7
Autor
Jahr
2018
Seiten
46
Katalognummer
V427612
ISBN (eBook)
9783668717114
ISBN (Buch)
9783668717121
Dateigröße
1179 KB
Sprache
Deutsch
Schlagworte
Determinanten, Kapitalstruktur, Kapitalstrukturtheorie, Pecking-Order, Trade-Off, Kapitalstrukturpolitik, Unternehmensfinanzierung, dynamische Trade-Off-Theory
Arbeit zitieren
Pascal Wald (Autor:in), 2018, Unternehmensspezifische Determinanten der Kapitalstruktur, München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/427612

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