Finanzkrisen in Schwellenländern - Eine vergleichende Bewertung ihrer fundamentalen Ursachen

Inhaltsverzeichnis

1. Einleitung

2. Theoretische Wirkungszusammenhänge
2.1 Theorien der Finanzkrisen
2.1.1 First Generation Modell
2.1.2 Second Generation Modell
2.1.3 Alternative Theorien
2.2 Wechselkurssysteme
2.3 Makroökonomische Entwicklungen in einer offenen Volkswirtschaft
2.4 Mögliche Indikatoren der Krise

3. Die Länder vor der Krise
3.1 Argentinien
3.2 Russland
3.3 Thailand
3.4 Türkei

4. Ursachen der Krisen in den einzelnen Ländern
4.1 Argentinien
4.2 Russland
4.3 Thailand
4. 4 Türkei

5. Vergleichende Betrachtung der Ursachen

6. Schlussbetrachtung

Literaturverzeichnis

Appendix

Abbildungs- und Graphenverzeichnis

Abbildung 1: Gleichgewichtsanalyse bei Handelsbilanzdefizit und Unterbeschäftigung

Graph 1a-h: Wirtschaftsindikatoren Argentinien

Graph 2a-h: Wirtschaftsindikatoren Russland

Graph 3a-h: Wirtschaftsindikatoren Thailand

Graph 4a-h: Wirtschaftsindikatoren Türkei

Graph 5a-l: Ländervergleich der Abweichung der Indikatoren von ihrem Mittelwert

Abkürzungen

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1. Einleitung

Finanzkrisen haben in den 90er Jahren und den Anfängen des 21. Jahrhunderts in besonderem Maße sogenannte Schwellenländer heimgesucht und zu einer erneuten wissenschaftlichen Diskussion über ihre Ursachen geführt. Für das Ausbrechen der Krisen waren in der Regel hohe Kapitalabzüge ausländischer Investoren und Spekulanten, die eine fallende Währung erwarteten, verantwortlich. Durch das massenhafte Auftreten solcher Spekulanten kam es zu einer „self-fullfilling prophecy“ und die jeweiligen Währungen werteten stark ab mit den bekannten, häufig schwerwiegenden Folgen für das Bankensystem und die Volkswirtschaft. Die Frage die jedoch sowohl für zukünftige Präventionen als auch für die Politiksteuerung von Bedeutung ist, bleibt, ob nationale Politik und fundamentale realwirtschaftliche Entwicklungen für das Verhalten an den Devisenmärkten verantwortlich sind oder ob der Grund allein in dem Profit gesteuerten Verhalten des internationalen Kapitals zu suchen ist, wie von vielen Globalisierungskritikern und auch einigen Wissenschaftlern argumentiert wird (Vgl. BMF 2002, S.47).

Gibt es die Abkopplung des Kapitalmarktes von realwirtschaftlichen Fundamentaldaten oder ist das Verhalten der Investoren lediglich eine Reaktion auf makroökonomische Ungleichgewichte?

Diese Fragestellung und die Suche nach Gemeinsamkeiten in den Wirtschaftsentwicklungen der Länder vor dem Ausbruch der Krise bilden den Ausgangspunkt für die vorliegende Arbeit. Dabei werden zunächst in einem theoretischen Teil (Kapitel 2), sowohl die wesentlichen Theorien zu Finanzkrisen vorgestellt (2.1) als auch auf die Bedeutung der unterschiedlichen Wechselkurssysteme für die wirtschaftlichen Entwicklungen eingegangen (2.2). Zusätzlich werden die Wirkungszusammenhänge makroökonomischer Variablen in einer offenen Volkswirtschaft besprochen (2.3). Der theoretische Teil wird abgeschlossen mit einer auf den Theorien basierenden Auswahl an Indikatoren (2.4), die die Basis für die Untersuchung der Beispielländer darstellen. Anschließend wird die Entwicklung der Indikatoren nebst anderer fundamentaler Daten in den jeweiligen Beispielländer im Vorfeld der Krise betrachtet (Kapitel 3). Bei der Untersuchung wurden mit Argentinien, Russland, Thailand und der Türkei vier Beispiele gewählt, die sich, was ihre geographische Lage als auch ihre Struktur anbelangt, wesentlich unterscheiden. Hierdurch soll erstens vermieden werden, dass eine Krise sozusagen als unabhängige Variable der darauffolgenden verstanden werden kann und zweitens durch die Unterschiedlichkeit der Länder mögliche Gemeinsamkeiten in der Ursachenanalyse nicht nur auf einzelne Systeme bezogen, sondern als allgemeingültige Indizien verstanden werden können.¹⁾ Häufig wird in der Literatur im Wesentlichen auf spezifische Krisen eingegangen und die Allgemeingültigkeit vernachlässigt (Vgl. Schnatz 1998, S.3).

Basierend auf den vorgestellten Theorien werden die Ursachen der Krisen in den vier Ländern diskutiert (Kapitel 4), um in einer darauffolgenden Gegenüberstellung, die Ursachen auf Gemeinsamkeiten und Unterschiede zu untersuchen als auch die Bedeutung der jeweiligen Theorien im Gesamtkontext zu erörtern (Kapitel 5). Die Betrachtung in Kapitel 5 dient erstens als Grundlage für die abschließende Bewertung, in wieweit Krisen fundamental begründet sind und in wieweit sie als Folge spekulativen Verhaltens angesehen werden können und zum Zweiten als Ausgangspunkt der Bewertung möglicher Lösungsansätze.

Diese Arbeit soll zur Erweiterung der bestehenden Literatur zu Finanzkrisen beitragen und mit ihrer Betrachtung aktueller Krisen in Schwellenländern einen Beitrag dazu leisten mehr Klarheit in die Kontroverse über das Wirken internationaler Kapitalbewegungen einerseits und fundamentaler makroökonomischer Entwicklungen andererseits zu bringen.

2. Theoretische Wirkungszusammenhänge

Dieser theoretische Abschnitt lässt sich in vier Teile unterteilen, wobei der Erste die formalisierten Theorien der Finanzkrisen vorstellt und der Zweite auf die Bedeutung unterschiedlicher Wechselkurssysteme für die Wirtschaftsabläufe eingeht. Im Dritten Teil werden die den Theorien unterliegenden Wirkungszusammenhänge der Variablen durch ein klassisches Modell der Makroökonomie dargestellt. Dabei wird auf das Zusammenspiel von Wirtschaftspolitik und Wechselkurs unter unterschiedlichen Wechselkurssystemen sowie deren Implikationen für mögliche Krisen eingegangen. Resultierend aus den Betrachtungen der ersten drei Teile dieses Kapitels wird eine Auswahl an Indikatoren getroffen mit deren Hilfe die Beispielländer in Kapitel 3 untersucht werden. Im Zuge des vierten Teils wird erläutert welche theoretisch positiven beziehungsweise negativen Auswirkungen die untersuchten Variablen auf einen möglichen Ausbruch einer Krise haben können.

2.1 Theorien der Finanzkrisen

Die Theorien der Finanzkrisen sind im Folgenden in die zwei wohl bekanntesten Arten von Theorien, die Theorien der sogenannten „Ersten“ und „Zweiten“ Generation, und die zumeist im Anschluss an die Asienkrise aufgekommenen alternativen Theorien unterteilt. Dabei werden jeweils die Basismodelle der Theorien der Ersten und Zweiten Generation sowie die bereits „etablierten“ alternativen Theorien vorgestellt.

Wird in der Literatur von Finanzkrisen gesprochen, so lassen sich diese im Allgemeinen in drei Kategorien unterteilen: Währungskrisen, Bankkrisen und Schuldenkrisen (Vgl. Aziz, Caramazza & Salgado 2000, S. 5). Dabei definiert sich eine Währungskrise durch eine Veränderung des Wechselkurses, der Währungsreserven oder der Zinsen; eine Bankkrise durch einen „Run“ auf die Gelder, wobei die Bank die Hilfe des Staats in Anspruch nehmen muss oder kollabiert; und eine Schuldenkrise durch die nicht mehr mögliche Tilgung ausländischer Schulden (Vgl. Jakubiak 2000, S.6). Die unterschiedlichen Krisen treten in der Realität nicht nur separat, sondern auch sukzessive oder simultan auf, wie es etwa bei der Währungskrise in Argentinien der Fall war, die von einer Schulden- und Bankenkrise begleitet wurde. Die vorliegende Untersuchung konzentriert sich auf Währungskrisen, die allen vier Beispielländern gemein waren und den anderen Krisenformen im Wesentlichen voraus gingen.

2.1.1 First Generation Modell

Sogenannte „First Generation“ Krisenmodelle sehen als ursächlichen Grund für eine Krise - unter der Annahme rationaler voraus denkender Spekulanten - die Unvereinbarkeit des Wechselkursregimes mit der gegenwärtigen Wirtschaftspolitik (Vgl. Rajan 2001, S.5). Dabei stellen, durch politische Fehlentwicklungen entstandene, makroökonomische Ungleichgewichte wie Leistungsbilanzdefizit, überbewerteter Wechselkurs, untragbares Budgetdefizit oder extrem expansive Geldpolitik die konventionellen modelltheoretischen Ursachen dar (Vgl. Hamann et al. 2003, S.14). Die sich verschlechternden Fundamentaldaten führen zur Aufgabe des Pegs, da das Festhalten an dem Peg in der Rangordnung der Politikziele unterhalb derer steht, die von der Politik bevorzugt werden und im Konflikt mit dem Festkurs stehen, wie etwa die Vollbeschäftigung (Vgl. Berger 2002, S.17). Dabei spielen die Marktteilnehmer (Spekulanten) eine untergeordnete Rolle und beeinflussen die Politik nicht durch ihre Markterwartungen (Vgl. Berger 2002, S.17).

Die Spekulanten kommen in sofern zu tragen, als dass sie beim „Run“ auf die Reserven der Zentralbank beteiligt sind, der der Aufgabe des Pegs vorausgeht und das Ausbrechen der Währungskrise darstellt (Vgl. Berger 2002, S.25). Dem antizipierten Prozess der weiteren Verschlechterung der Wirtschaftslage des Landes – etwa durch ein steigendes Budgetdefizit repräsentiert – und der damit verbundenen stetigen Verringerung der Devisen (siehe zur kausalen Abfolge weiter unten) wird durch den Run zuvorgekommen und somit wird der Prozess durch die Spekulanten nur beschleunigt und nicht verursacht (Vgl. Krugman 1997, S.3).

Nach den Annahmen des, nach seinen drei Begründern benannten, Krugman-Flood-Garber Modells, führt ein Budgetdefizit unter der Ausweitung der inländischen Kreditmenge zu einer proportionalen Reduktion der Währungsreserven und macht so langfristig das Festhalten am fixen Wechselkurs unmöglich (Vgl. Berger 2002, S.34). Dies liegt daran, dass aufgrund der Zinsparitätsgleichung die Zinsen per Definition konstant bleiben müssen, um einen festen Wechselkurs zu ermöglichen. Wird nun die inländische Kreditmenge ausgeweitet, so käme es bei konstanten Devisenreserven zu einer Erhöhung des Geldangebots, was bei gleichbleibender Geldnachfrage zu fallenden Zinsen führte und somit einen Abwertungsdruck auf die Währung verursachte. Kommt es zur Finanzierung des Defizits durch die Geldschöpfung steigt in der Bilanzgleichung – nach welcher die Geldmenge (M) sich zusammensetzt aus den Devisenreserven (R) und der inländische Kreditmenge (D) – die inländische Kreditmenge.²⁾ Demnach steigt, bei notwendigerweise gleichbleibender Geldmenge, der Anteil der inländischen Kreditmenge an der gesamten Geldmenge an (also erhöht sich w), während sich dementsprechend der Anteil der Devisen verringern muss, um ein Gleichgewicht auf dem Geld- und Währungsmarkt aufrecht zu erhalten. Denn käme es zur Veränderung der Geldmenge M so würden die Zinsen reagieren und daher auch der Wechselkurs nach der Zinsparitätsgleichung sich verändern.

Rationale Spekulanten werden bei dem Erreichen einer kritischen Menge an Reserven durch Attacken den früheren Übergang zu einem nicht fixen Wechselkurs erzwingen (Vgl. Berger 2002, S.35). Beweggrund hierbei ist der Gedanke, dass im Falle eines „natürlichen“ Übergangs zum flexiblen Wechselkurs das Abnehmen der Devisen bis zu deren kompletten Auflösung zum Verlust von Vermögen bei den Spekulanten, in Folge der eintretenden Abwertung, führen würde. Daher wird jeder Spekulant versuchen rechtzeitig Devisen zu erwerben, um den Kapitalverlust zu vermeiden (Vgl. Berger 2002, S.39). Es wird sich dabei an einem „Schattenwechselkurs“ orientiert - ein hypothetischer Wechselkurs, der basierend auf den ökonomischen Fundamentaldaten ohne Interventionen erstellt wird –, dessen Überschreiten des gewöhnlichen Wechselkurses die Währungsattacken auslöst (Schnatz 1998, S.14). Durch das verstärkte Auftreten
solcher Spekulanten kommt es zum beschleunigten Verlust der Devisen und zur Krise. Es ist dabei nicht notwendig, dass eine abrupte, fundamentale Verschlechterung der ökonomischen Situation vorliegt, sondern lediglich eine dem Prozess zugrundeliegende Unvereinbarkeit der Politik mit dem Wechselkurs, die zum stetigen Abfluss der Devisen führen würde (Vgl. Berger 2002, S.59).

Die wesentliche Kritik des Modells liegt darin begründet, dass das Modell von einer mechanischen Vorgehensweise der Regierung und der Zentralbank ausgeht, die zur Finanzierung des Defizits - ungeachtet anderer Aspekte - die Kreditmenge ausweitet und auf dem Devisenmarkt interveniert, um den Wechselkurs zu stabilisieren (Vgl. Krugman 1997, S.3). Dabei verfügt die Zentralbank über diverse andere Instrumente, um die Geldpolitik zu steuern und den Wechselkurs zu verteidigen, was unter anderem zur Entwicklung neuer Modelle zur Erklärung von Finanzkrisen geführt hat.

2.1.2 Second Generation Modell

Die zweite Generation an Krisenmodellen geht davon aus, dass die Regierung einerseits gerne aus dem Peg aussteigen würde, um etwa den Verlust von Devisen und Wettbewerbsfähigkeit zu verhindern und mit einer autonomen Geldpolitik die Arbeitslosigkeit besser einzudämmen, und andererseits gerne daran festhalten würde, um die Inflation zu bekämpfen und den internationalen Kapitalzufluss aufrecht zu erhalten (Vgl. Rajan 2001, S.5). Im Mittelpunkt des Modells steht hierbei die Annahme, dass nicht die Devisenreserven stetig abnehmen, sondern dass der Regimewechsel Folge des Optimierungskalküls der Regierung in ihrer Politikwahl ist (Vgl. Berger 2002, S.61). Dieses Kalkül richtet sich nach dem Vergleich der mit der Erhaltung des Pegs verbundenen wirtschaftlichen Kosten und den Kosten eines Regimewechsels (Vgl. Chapman & Mulino 2001, S.1). Dabei wird angenommen, dass die Verteidigung des Wechselkurses (etwa durch Zinserhöhungen) mit ökonomischen Folgen (sinkende Investitionen und sinkendes Wachstum aufgrund zu hoher Zinsen) verbunden ist, die die Kosten der Systembeibehaltung erhöhen (Vgl. Berger 2002, S.61). Die Kosten erhöhen sich zusätzlich, wenn Marktteilnehmer eine Aufgabe des Pegs erwarten oder zumindest vermuten (Vgl. Krugman 1997, S.4).

Die Regierung muss bei gegebenen Austrittskosten, Markterwartungen und „Verzerrungen auf dem Arbeitsmarkt“ abwägen, ob im Falle eines eintretenden Schocks (etwa ein hohes Leistungsbilanzdefizit) sich die Kosten so erhöht haben, dass die Kosten bei einer Aufgabe des Festkurses nun unter den Kosten der Beibehaltung des Kurses liegen (Vgl. Berger 2002, S.75). Je höher dabei die Abwertungserwartungen der Marktteilnehmer sind, desto eines geringeren Schocks bedarf es, um das Kostenverhältnis zu Gunsten der Aufgabe des Wechselkurses zu bewegen.³⁾

Durch die unterschiedlichen Kombinationen von Abwertungserwartungen und wirtschaftlichen Fehlentwicklungen (etwa hohe Arbeitslosigkeit), die von der Regierung tolerierten werden, kommt es zu multiplen Gleichgewichten, mit unterschiedlichen Wohlfahrtsniveaus für die betreffende Volkswirtschaft (Vgl. Berger 2002, S.77). Die Veränderung von Erwartungen führt zum Etablieren eines bestimmten Gleichgewichts. Dabei ergeben sich die Erwartungswerte für eine Abwertung aus den auf Informationen basierenden Annahme über eine mögliche Währungskrise und der Wahrscheinlichkeit des Auftretens eines Schocks, der das Kostenverhältnis umkehrt. Diese Wahrscheinlichkeit hängt ab von der Entwicklung der fundamentalökonomischen Daten (Vgl. Berger 2002, S.78).⁴⁾ Verschlechtern sich also die Fundamentaldaten, kommt es zur erhöhten Wahrscheinlichkeit eines Kriseneintritts und somit zu erhöhten Abwertungserwartungen, die wiederum die Kosten des Festhaltens am Wechselkurs im Verhältnis zu den Ausstiegskosten steigen lassen (Vgl. Berger 2002, S.81). Die Markteilnehmer reagieren entsprechend der veränderten Erwartungen und werden Devisen kaufen und die Bestände der betreffenden Währung abstoßen, um einem Verlust im Falle der Abwertung vorzubeugen. Dieses Verhalten verschiebt wiederum das Kosten-Nutzen-Verhätnis der Regierung hin zu einer früheren Aufgabe des Festkurssystems. Die „cleveren“ Investoren antizipieren diesen Prozess und versuchen noch früher aus der Währung auszusteigen. Setzt man diesen Gedankengang des „Zuvorkommens“ fort, so kommt es zum Ausbruch der Krise zum frühestmöglichen Zeitpunkt (Vgl. Krugman 1997, S.5)

In einem solchen Fall ist die Krise – wie in den Modellen der ersten Generation – begründet durch die Inkonsistenz der Regierungspolitik und deren Effekt auf die fundamentalen Daten, die wiederum die Erwartungen der Marktteilnehmer negativ verändern. So gesehen wird die Krise von der Fehlentwicklung der ökonomischen Fundamentaldaten verursacht (Vgl. Krugman 1997, S.5).

Ungleich der ersten Generation können Krisen darüber hinaus selbst erfüllend sein und müssen nicht aufgrund schlechter Politikentscheidungen entstehen (Vgl. Chapman & Mulino 2001, S.1). Die bereits erwähnten multiplen Gleichgewichte repräsentieren, entsprechend den Kombinationen von Markterwartungen und Politikzielsetzungen, unterschiedliche Annahmen über die Krisenwahrscheinlichkeit. Dabei gibt es Konstellationen in denen Krisen unmöglich erscheinen und Konstellationen in denen sie unausweichlich sind. Die sich selbst erfüllenden Krisen befinden sich hingegen in einer Zone in der eine Krise möglich, jedoch nicht notwendig ist (Vgl. Krugman 1997, S.6) Durch eine Veränderung der Erwartungen, die nicht auf der Verschlechterung der Fundamentaldaten basiert, kommt es in diesem Modell nun zu der self-fullfilling prophecy, indem man sich von dem vormals recht stabilen (hohe Schocks aushaltendem) Gleichgewicht zu dem neuen Gleichgewicht bewegt in dem die Aufgabe des festen Kurses aufgrund des Kostenverhältnisses nicht mehr zu verhindern ist (Vgl. Berger 2002, S.86). Die veränderten Erwartungen sind somit der Grund für die Krise gewesen. Trotz alledem spielen selbst bei den selbst erfüllenden Krisen neben den Erwartungen die fundamentalen Daten eine Rolle, da schlechte Fundamentaldaten schon bei einer geringen Verschlechterung der Erwartungen den „Boden für eine Krise bereiten“, während bei guten fundamentalen Daten die Erwartungsänderung nur schwer zu einer sich selbst erfüllenden Krise führen kann (Vgl. Berger 2002, S.89).

Vergleichend lässt sich sagen, dass die Modelle der ersten Generation das Einsetzten einer Krise von der fortlaufenden Verschlechterung der fundamentalen wirtschaftlichen und monetären Daten abhängig machen und somit in der Inkonsistenz der Politikentscheidungen begründet sehen, während die Modelle der zweiten Generation eine Krise entweder als von den Marktteilnehmern antizipierte bewusste Entscheidung der Regierung den Peg aufzugeben oder, wenn eine Veränderung der Markterwartungen eine Krise initiiert, als „selbst verursachenden“ Prozess bewerten.

2.1.3 Alternative Theorien

Die Modelle die nicht den beiden Generation angehören, betonen hingegen die Bedeutung der Überreaktion der Marktteilnehmer bei häufig gegebenen Verzerrungen von Erwartungen. Der Schwerpunkt liegt mehr auf den Kapitalbewegungen und somit auf der Kapitalbilanz (Vgl. Rajan 2001, S.11). Dabei spielen Risiken, die durch die festen Wechselkurse dem Schein nach ausgeschaltet sind eine Rolle bei dem eingeleiteten übermäßigen Kapitalzufluss (Vgl. Hamann et al. 2003, S.14).

Da eine Darstellung sämtlicher Theorien über den Rahmen dieser Arbeit hinausführen würde, wird im Folgenden aufgrund der Bedeutung für die hier betrachteten Länder auf zwei wesentliche Theorien eingegangen: das Bank-Panik Modell und das Überschuldungskrisen Modell.⁵⁾

Das Bank-Panik Modell setzt das Agieren der Banken in den Mittelpunkt. Diese können Kredite nur entsprechend dem Ausmaß der Einlagen der Kunden und der eigenen Aufnahme von Krediten vergeben. Es wird davon ausgegangen, dass die Zinsen im Ausland unter der Verzinsung im Inland liegen. Ein fester Wechselkurs schaltet dabei das Wechselkursrisiko dem Anschein nach aus und ermutigt die Banken sich im Ausland zu verschulden. Ferner mehr sind die Profite der Banken für Kredite mit langfristigen Laufzeiten höher als diejenigen für kurzzeitige Kredite. Die Banken, in ihrer Ausübung der Mittlerfunktion, nehmen zum Erlangen der höchsten Renditen im Ausland Kredite auf. Das gewonnene Kapital wird auf dem nationalen Kreditmarkt zu höheren Zinssätzen an Unternehmen zur Finanzierung langfristiger, mehr Gewinn versprechender Investitionen weitergegeben, da ein anhaltendes Wirtschaftswachstum erwartet wird (Vgl. McCandless, Gabrielle & Rouillet 2003, S.88). Es wird somit sowohl Wachstum als auch Konsumtion in der Nation gefördert. Das Problem besteht jedoch in der Möglichkeit, dass eine Unsicherheit im System (etwa Anzeichen von Korruption oder sich verschlechternde Bilanzen) dazu führt, dass einige Kreditgeber oder Kunden ihr, in der Bank deponiertes Geld abziehen möchten. Je höher deren Zahl, desto höher sind die Kosten in Form einer möglichen Pleite für die anderen Kunden, die noch nicht ihr Geld vorzeitig abzuziehen wünschten.

Da die Banken jedoch nur einen Bruchteil des eingelegten Geldes in Form von Rücklagen und Rückzahlungen von kurzfristig vergebenen Krediten zur Verfügung haben, übersteigen die Forderungen die Rücklagen. Liegt zusätzlich die Situation vor, dass die Verbindlichkeiten der Banken kurzfristige Laufzeiten haben, während die vergebenen Kredite langfristige Laufzeiten haben, so ist die Zahlungsunfähigkeit noch wahrscheinlicher (Vgl. Dornbusch 2003, S.10). Es kommt zur Kapitallimitierung von Krediten und somit zum abrupten Abschwung aufgrund ausbleibender Investitionen (Vgl. Rajan 2001, S.14f). Die Rückforderungen des Kapitals durch die internationalen Kreditgeber führen zu einer Steigerung der Nachfrage nach Devisen und können bei hohem Ausmaß zur Entwertung der Währung oder zumindest zu Liquiditätsengpässen und einer Bankenkrise führen (Vgl. McCandless, Gabrielle & Rouillet 2003, S.88). Diesem Modell zu Folge ist dabei der „Run“ auf die Banken eine Nash Gleichgewicht ähnliche Situation, da die Marktteilnehmer bei der vorliegenden Situation davon ausgehen, dass die anderen Marktteilnehmer ihr Geld abziehen werden, was für den einzelnen somit ebenfalls zur besten Strategie bei einer drohenden Währungsabwertung wird (Vgl. McCandless, Gabrielle & Rouillet 2003, S.88).

Die Krise ist somit durch die unzureichend abgesicherte Kreditvergabe der Banken bei gleichzeitiger Verschuldung im Ausland verursacht worden und benötigte lediglich einen „trigger“, um auszubrechen.

Die Überschuldungskrisen Modelle werden als traditionelle makroökonomische Theorien der Finanzkrise bezeichnet (Vgl. Thiel 1995, S.76). Dabei stehen Zinsunterschiede als Verursacher für die Entwicklung von Ungleichgewichten im Mittelpunkt (Vgl. Thiel 1995, S.77). Eine Überbewertung der Renditen aus Investitionsprojekten kann dabei ein Auseinanderentwickeln von Marktzins und dem Zins auf Investitionen hervorrufen (Vgl. Thiel 1995, S.84). Aufgrund der niedrigen Zinsen auf dem Kreditmarkt wird die Finanzierung der Investitionstätigkeit erleichtert, so dass ein Investitionsboom einsetzt, bei dem zunehmend auch Investitionen mit geringen Grenzerträgen rentabel erscheinen (Vgl. BMF 2002, S.49). Auf der einen Seite kann dies zur Akkumulation des Kapitals und zum Wirtschaftswachstum beitragen, auf der anderen Seite kann es aber zu Überkonsumtion, unrentablen Investitionen und finanziellen Seifenblasen mit Überinvestitionen führen (Vgl. Chung 2002, S.4). Kommt es nun durch die Überinvestitionen zur Verringerung der Kapitalproduktivität, so werden zukünftige Gewinne aus den Investitionsprojekten geringer ausfallen. Der Boom ist beendet. Die Kreditgeber reagieren hierauf mit der Erhöhung der „Sicherheitsmargin“, die sie vor Verlusten schützen soll (Vgl. Thiel 1995, S.98). Diese Erhöhung lässt die Investitionen nun vollends unrentabel werden. Trotz steigender Zinsen kann jedoch die Kreditvergabe nicht abgebrochen werden, da dies zum Ausfall der Rückzahlungen führen würde, und somit zur Verkürzung der Bilanz der Bank (Vgl. Thiel 1995, S.98). Der Grad der Verschuldung wird vorangetrieben und es kommt zur Finanzierung „unfreiwilliger Investitionen“. Sobald das Risiko des nicht-Zurückzahlens der Kredite die Höhe der Zinserträge übersteigt, kommt es zur Kontraktion und die Kreditvergabe wird eingestellt (Vgl. Thiel 1995, S.99). Die Überschuldung und die Zahlungsunfähigkeit führt zum Vertrauensverlust bei den Anlegern und zum Abzug der Gelder. Es kommt zum Absinken des Preisniveaus und somit zum Sinken der Gewinne der Unternehmen (Vgl. Thiel 1995, S.81). Die Zinsen steigen dementsprechend an und es kommt vermehrt zu Pleiten und einer Verschlechterung der Wirtschaftslage, die sich im Output und dem Beschäftigungsgrad bemerkbar macht. Die ausländischen Kreditgeber werden ihre Gelder von den Banken zurückfordern. Die ohnehin schon mit Liquiditätsproblemen konfrontierten Banken verlieren ihre Devisenrücklagen und es droht ihnen die Pleite. Der abrupte Abzug der Devisen setzt den Wechselkurs unter Druck und kann zu seiner Aufgabe führen.

Es zeigt sich also, dass die Verschuldung im Ausland und die unter überzogenen Erwartungen getätigten Überinvestitionen zu dem Verfall der Währung führen können, sobald ein Ende des Booms abzusehen ist.

2.2 Wechselkurssysteme

Der Wechselkurs stellt in einer offenen Volkswirtschaft den bedeutendsten Preis dar, da er den Preis jedes handelbaren und gehandelten Gutes direkt und den Wert jedes in die Produktion solcher Güter und Dienstleistungen einfließenden Ressourcen indirekt beeinflusst (Vgl. Kemme & Saktinil 2003, S.9). Heutzutage gibt es viele unterschiedliche Formen von Wechselkurssystemen, die sich innerhalb des Bands eines komplett flexiblen Wechselkurses und einer sogenannten „Dollarisierung“, der Übernahme einer Fremdwährung, bewegen.⁶⁾ Im Folgenden soll auf einige der Systeme, die für die nachfolgende Betrachtung von Bedeutung sind, eingegangen werden.

Das Currency Board stellt eine besonders strikte Version eines festen Wechselkurssystems dar. Dabei garantiert die Zentralbank zu einem fixen Kurs bestimmte Devisen zu handeln und ankert somit ihre Währung an diese Devisen, was in der Regel der US Dollar ist (Vgl. Krugman 2003, S.485). Das Currency Board, wie auch andere Festkurssysteme, wird dabei meistens etabliert, um die geringe Inflation des Landes der Ankerwährung zu importieren und somit die eigene oftmals extrem hohe Inflation unter Kontrolle zu bringen. Andere Gründe bestehen in der Hoffnung einen weniger volatilen Handel zu erreichen oder internationales Kapital, aufgrund des ausgeschalteten oder zumindest verminderten Wechselkursrisikos, für Investitionen anzuziehen. Um Glaubwürdigkeit bei den Investoren zu erlangen, wird im Falle des Currency Boards meistens die Autonomie der Geldpolitik aufgegeben und die Geldmenge richtet sich komplett nach den Zu- und Abflüssen der Devisen, die einen Großteil der Geldmenge abdecken müssen.

Currency Boards sind daher im besonderen auf die Flexibilität ihrer Wirtschaft angewiesen. Anpassungen an Schocks müssen, aufgrund des Entfallens der Geldpolitik, über die Preise verlaufen, mit den entsprechenden Folgen für Arbeitslosigkeit und Wirtschaftstätigkeit (Vgl. Mussa et al. 2000, S.25).

Feste Wechselkurse, sogenannte „Pegs“, sind etwas flexibler. Dabei wird die Währung an eine Fremdwährung oder einen Korb an Währungen (etwa den Dollar und den Euro) geankert und nur eine minimale Abweichung um diesen Richtwert zugelassen (Vgl. Krugman 2003, S. 485). Die Beweggründe sind hierbei die selben wie unter einem Currency Board, jedoch wird die Geldpolitik nicht komplett ausgeschaltet, da die Geldmenge nicht so strikt an die Devisenbestände gebunden ist und ungleich dem Currency Board Sterilisierung als geldpolitisches Mittel zu Verfügung steht.

Eine weitere Variation besteht in den sogenannten „gleitenden Pegs“ (crawling pegs). Diese Version von Wechselkurssystem hat den Vorteil, dass der Kurs in periodischen Abständen oder als Reaktion auf sich verändernde Entwicklungen in vorher angekündigtem Maße variiert wird. Der Nachteil eines solchen Systems besteht in der Möglichkeit, dass Spekulanten aus diesen Kursveränderungen Profite schlagen und das System instabil werden kann. Darüber hinaus hat das System eine geringere Glaubwürdigkeit als etwa ein Currency Board, was zu einem gestiegenen Wechselkursrisiko führt.

Eine Modifikation dieses Systems besteht in sogenannten Wechselkursen mit gleitendem Band. Dabei unterscheidet sich dieses System lediglich von dem vorherigen System, darin, dass der Wechselkurs sich zusätzlich innerhalb eines Bandes um den Leitkurs bewegen kann (Vgl. Krugman 2003, S.485).

[...]

¹⁾ Es kann natürlich nicht vollkommen ausgeschlossen werden, dass eine Krise den “trigger” für die darauffolgende Krise darstellt. So hat die Asienkrise sicherlich die Risikoaversität an den Finanzmärkten erhöht und zu extremeren Sicherheitsanforderungen geführt, jedoch wird ein regionales Ausbreiten durch die Wahl der Länder ausgeschlossen, wie es etwa im Falle der Untersuchung der Krisen in Thailand und Indonesien der Fall wäre.

²⁾ Die Bilanzgleichung ist definiert als M = w*D + (1-w)*R, wobei 0 ≤ w ≤ 1.

³⁾ Dies liegt an der Annahme, dass die gestiegenen Abwertungserwartungen (in der Antizipation einer expansiven Geldpolitik) zu Lohnsteigerungen bei den Tarifverhandlungen führen, die bei noch fixem Wechselkurs und konstantem Preisniveau eine höhere Arbeitslosigkeit bedingen (Vgl. Fuhrman & Cepok 2003, S.119). Demnach steigen die Kosten des Festhaltens am Wechselkurs und es bedarf nur noch kleiner Schocks um das Kostenverhältnis zu Gunsten des flexiblen Kurses zu wenden (Vgl. Berger 2002, S.77).

⁴⁾ In der Literatur werden als typische sich verschlechternde Variablen vor dem Ausbruch einer Krise die Abnahme der Devisen, die Ausweitung der Kreditmenge relativ zum BIP (als erstes Zeichen expansiver Geldpolitik) und die Entwicklung außenwirtschaftlicher Indikatoren sowie die Aufwertung des realen Wechselkurses genannt (Vgl. Berger 2002, S.99). Im Falle des Budgetdefizits ist die Literatur gespalten: Kaminsky & Reinhart (1999) sehen einen Zusammenhang während Frankel & Rose (1996) und Aziz, Caramazza & Salgado (2000) keine Übereinstimmung finden.

⁵⁾ Für eine Darstellung der Theorien zu der Moral Hazard Problematik siehe Aschinger (2001), Weber (1999) oder Fuhrman & Cepok (2003). Zum Herdenverhalten und seinen Auswirkungen siehe Krugman (1997). Besonders im Zusammenhang mit der Asienkrise wurde die Ansteckungsgefahr von Krisen immer bedeutender in der Literatur. Theorien zu den sogenannten „contagion effects“ können jedoch nicht erklären, warum eine Krise eben in einem spezifischen Land A ausbricht, sondern beziehen sich lediglich auf den Effekt der Übertragung auf Land B (Vgl. Aziz, Caramazza & Salgado 2002, S.10). Daher stellen diese Theorien keinen Bestandteil dieser Darstellung dar, die sich mit den originären Krisenursachen und nicht deren Transmission auseinandersetzt.

⁶⁾ Eine Währungsunion, wie die des Euro, stellt dabei eine ähnlich strikte Form wie die Dollarisierung dar (Vgl. Aschinger 2002b, S.111).