Der US-amerikanische Markt. Einfluss von Analystenkonferenzen auf den zukünftigen Unternehmenserfolg

Inhaltsverzeichnis

I. Abkürzungsverzeichnis

1 Einleitung
1.1 Problemstellung
1.2 Herangehensweise und Aufbau der Arbeit

2 Theoretische Grundlagen
2.1 Informationsökonomie und das Problem der
Kapitalmarktkommunikation
2.1.1 Prinzipal-Agenten-Problem
2.1.2 Entscheidungsnützlichkeit und Entscheidungsrelevanz
von Informationen
2.2 Sprachwissenschaftliche Forschung im Rechnungswesen
2.2.1 Das Rechnungswesen als Sprache
2.2.2 Inhaltliche und stilistische Faktoren schriftlicher
Veröffentlichungen
2.3 Analystenkonferenzen
2.3.1 Analystenkonferenzen im US-amerikanischen Markt
2.3.2 Verbale Gestaltung von Analystenkonferenzen
2.3.3 Der Ton als stilistischer Faktor von Analystenkonferenzen

3 Einfluss von Analystenkonferenzen auf den Unternehmenserfolg
3.1 Einflussfaktor Ton in Management-Analysten-Dialog
3.2 Management-Ton gegenüber Analysten-Ton
3.2.1 Auswirkungen von Management-Ton auf die Kapitalmärkte
3.2.2 Auswirkungen von Analysten-Ton auf die Kapitalmärkte
3.3 Beurteilung von Analystenkonferenzen
3.3.1 Analystenkonferenzen und das Prinzipal-Agenten- Problem
3.3.2 Aus der Sicht der Kapitalgeber

4 Zusammenfassung und Fazit

5 Literaturverzeichnis

I. Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1 Einleitung

1.1 Problemstellung

Börsennotierte Konzernunternehmen finanzieren sich regelmäßig durch den Kapital- markt, über den sowohl Eigen- als auch Fremdkapital aufgenommen werden kann. Die Problematik für die Investoren besteht vor diesem Hintergrund darin, dass sie sich ei- nem Prinzipal-Agenten-Problem ausgesetzt sehen. Dieses konkretisiert sich dadurch, dass innerhalb von Konzernen eine Trennung zwischen der Führung und dem Eigen- tum des Unternehmens erfolgt. Als Folge dieser Trennung kommt es zu Information- sasymmetrien: Investoren verfügen nicht über vollständige Informationen bezüglich der Aktivitäten des Managements.¹ Damit Investoren jedoch in der Lage sind, Investi- tionsentscheidungen zu treffen, müssen sie über Informationen verfügen, die sich ei- nerseits durch eine entsprechende Entscheidungsrelevanz und andererseits durch eine Entscheidungsnützlichkeit auszeichnen. Es ist notwendig, dass das Unternehmen Maßnahmen umsetzt, um den Investoren die notwendigen Informationen zur Verfü- gung zu stellen.²

Ein besonderes Informationsinstrument unter den Unternehmensveröffentlichungen bietet Analystenkonferenz (ergebnisorientierten Analystenkonferenz), die im engli- schen Sprachraum unter den Namen earnings conference calls bekannt sind. Inzwi- schen haben sich Analystenkonferenzen zunehmend weiterentwickelt und werden als ein bedeutender Bestandteil der Unternehmensveröffentlichungen sowie als ein integ- raler Bestandteil der Kapitalmarktkommunikation in Theorie und Praxis wahrgenom- men. In einer Analystenkonferenz kommt es zu einem Dialog zwischen dem Unter- nehmensmanagement auf der einen Seite und den Investoren auf der anderen Seite. Empirische Studien kommen zu dem Schluss, dass durch Analystenkonferenzen zu- sätzliche entscheidungsnützliche Informationen für die Investoren entstehen, was in erster Linie mit der großen Fülle an Informationen während der Analystenkonferenz begründet wird.³

Allerdings stellt sich die Frage, wie groß der Einfluss von Analystenkonferenzen auf den zukünftigen Unternehmenserfolg ist und inwiefern Analystenkonferenzen für In- vestoren einen informationsökonomischen Mehrwert haben. In diesem Zusammen- hang wird besonderer Wert auf den Einflussfaktor Ton (die Tonalität der Stimme z.B. Stimmhöhe, Modulation der Wörter, Stimmmelodie, sowie in einer Analystenkonfe- renz genutzte negative und positive Wörter) gelegt.

1.2 Herangehensweise und Aufbau der Arbeit

Ausgehend von der dargestellten Problemstellung untersucht diese Arbeit den Einfluss von Analystenkonferenzen auf den zukünftigen Unternehmenserfolg unter besonderer Betrachtung des Einflussfaktors Ton. Somit stellt sich die Frage, welche Informatio- nen vermittelt der emotionale Ton von Vertretern des Managements an die Kapital- märkte und wie reagieren diese Kapitalmärkte auf den Dialog zwischen Management und Finanzanalysten. In dieser Arbeit wird es eine systematische Literaturrecherche und eine Auswertung der vorhandenen Fachliteratur vom Allgemeinen zum Speziellen durchgeführt. Angefangen wird es mit Fach- und Lehrbüchern bis hin zu den Aufsät- zen und vor allem mit englischsprachigen Texten wie Fachzeitschriften. Entscheiden- des Kriterium für die Auswahl der Literatur ist die wissenschaftliche Bedeutung der Veröffentlichung. Hierfür wird es die Bewertung des VHB für wissenschaftliche Zeit- schriften im Bereich der BWL herangezogen, der Zeitschriften von A+ bis D Bewertet, wo A+ den Höchstwert und D den niedrigsten Wert darstellen. In dieser Arbeit werden Zeitschriften mit einer Bewertung bis C ausgewählt.

Hierfür sollen zunächst das Hauptproblem der Informationsökonomie und der Kapi- talmarktkommunikation sowie die Entwicklung der sprachwissenschaftlichen For- schung im Rechnungswesen dargestellt werden. Ferner wird der Ton als stilistischer Faktor der Kapitalmarktkommunikation veranschaulicht. Der verbale Aufbau von Analystenkonferenzen liefert Aufschluss über die Bedeutung von Sprache in der Ka- pitalmarktkommunikation. Des Weiteren wird die Analystenkonferenz erläutert und darüber hinaus ist es Ziel der Arbeit, mögliche Auswirkungen von Ton im Manage- ment-Analysten-Dialog zu verfolgen. Ferner wird ein Vergleich zwischen dem Ma- nagement-Ton und dem Analysten-Ton angestellt. Abschließend soll beurteilt werden, ob die Analystenkonferenz einen möglichen Einfluss auf den Unternehmenserfolg hat.

Die Gliederung für die Bearbeitung der Problemstellung unterteilt sich in vier Kapitel, deren Aufbau im Folgenden kurz und übersichtlich dargestellt wird:

Das erste Kapitel, die Einleitung, stellt die Problemstellung und daran anknüpfend die Herangehensweise dar.

Im zweiten Kapitel werden die theoretischen Grundlagen der Arbeit vorgestellt. Ab- schnitt 2.1 diskutiert die Probleme der Informationsökonomie und der Kapitalmarkt- kommunikation. Es werden das Prinzipal-Agenten-Problem und die Termini Entschei- dungsrelevanz sowie Entscheidungsnützlichkeit diskutiert. In Abschnitt 2.2 wird die Entwicklung der sprachwissenschaftlichen Forschung im Rechnungswesen darge- stellt. In diesem Kontext wird das Rechnungswesen als Sprache und darüber hinaus die inhaltlichen und stilistischen Faktoren verbaler Veröffentlichungen diskutiert. Im dritten Abschnitt des zweiten Kapitels wird die Analystenkonferenz erläutert. Es sollen die Analystenkonferenzen im US-amerikanischen Markt dargestellt sowie die verbale Gestaltung und der Ton als stilistischer Faktor von Analystenkonferenzen näher erläu- tert werden.

Das dritte Kapitel analysiert den Einfluss von Analystenkonferenzen auf den Unterneh- menserfolg im US-amerikanischen Markt. In Abschnitt 3.1 wird der Einflussfaktor Ton im Management-Analysten-Dialog analysiert. Abschnitt 3.2 stellt zunächst den Management-Ton und den Analysten-Ton gegenüber, bevor in Abschnitt 3.2.1 und

3.2.2 die möglichen Auswirkungen des Management-Tons und des Analysten-Tons auf die Kapitalmärkte ausgeführt werden. Abschnitt 3.3 beurteilt schließlich die Ana-

lystenkonferenzen. Es wird einerseits aufgezeigt, welchen Mehrwert Analystenkonfe- renzen hinsichtlich des Prinzipal-Agenten-Problems liefern. Andererseits wird aufge- zeigt, welchen Mehrwert Analystenkonferenzen aus der Sicht der Kapitalgeber liefern.

Das vierte Kapitel stellt die Schlussbetrachtung der Arbeit dar.

2 Theoretische Grundlagen

2.1 Informationsökonomie und das Problem der Kapitalmarktkommunikation

Als George Stiegler 1961 „The Economics of Information“ schrieb, teilte er seine Un- zufriedenheit über die mangelnde Erforschung von Informationen als Ressource und wichtiger Bestandteil der Ökonomie mit.⁴ Spätere Studien im Bereich der Informa- tionsökonomie betonen die Wichtigkeit von Informationen in der vielfältigen ökono- mischen Problematik, obwohl die tatsächliche Rolle von Informationen in der Ökono- mie nicht wirklich analysiert wurde.⁵

Aus Sicht der Informationsökonomie ist die Informationsbeschaffung ein Entschei- dungsproblem, dessen Ziel die Verbesserung einer anfänglich vorgenommenen Ent- scheidung ist.⁶ Inzwischen existieren Methoden, die eine präzise Evaluierung von In- formationen für wichtige Entscheidungsprobleme erlauben,⁷ Voraussetzung dafür wäre eine Präzisierung des Informationsbegriffs. Informationen als zweckorientiertes Wissen nach Wittmann, die rationalen Entscheidungen entweder verbessern oder er- möglichen, haben eine wichtige Funktion in der Betriebswirtschaftslehre angenommen und mit dem gestiegenen technischen Fortschritt wächst die Herausforderung der sorg- fältigen Koordination bzw. Planung der Informationsbeschaffenheit, -verarbeitung und -bereitstellung. Dafür ist ein unternehmensweites Informationsmanagement not- wendig, dessen Erweiterung das Wissensmanagement ist.⁸

Um die im Kapitalmarkt bestehende Unvollständigkeit der Informationen zu reduzie- ren, gibt ein Unternehmen wichtige Informationen an die Anteilseigner und Analysten. Für die zukünftigen Investoren ist die Wertentwicklung des Unternehmens nicht an der Börse einsehbar, denn dort ist nur der ermittelte Marktwert des Eigenkapitals ab- gebildet. Der wiederum ist abhängig von externen Faktoren, die das Unternehmen nicht beeinflussen kann. Wenn die Investoren genug Informationen über das Unter- nehmen haben, in dem sie ihr Kapital belassen wollen, dann werden sie bereit sein, langfristig zu investieren. Deshalb ist eine professionelle Kommunikation mit den Ka- pitalmarktakteuren notwendig. Die Kapitalmarktkommunikation (KMK) oder auch In- vestor Relations (IR) im engeren Sinne gibt den aktuellen und potenziellen Anteilseig- nern Informationen über den intern ermittelten Unternehmenswert und ist eine syste- matische externe Kommunikation des Unternehmens mit den Kapitalgebern und In- formationsintermediären.⁹

Die KMK ist eine strategische Aufgabe des Managements, die durch verschiedene Maßnahmen der Kommunikation auf taktischer und operationeller Ebene umgesetzt wird.¹⁰ Damit der Kapitalmarkt in der Lage ist, eine korrekte Bewertung des Unter- nehmens vorzunehmen, muss das Unternehmen Finanzinformationen so transparent und offen wie möglich zur Verfügung stellen, jedoch ohne Betriebsgeheimnisse preis- zugeben. Analysten und Investoren haben sich in den vergangenen Jahren zu profes- sionellen und anspruchsvollen Informationsnachfragern entwickelt und erwarten des- halb von den IR eine hohe Kommunikationsqualität. Im Gegensatz zur Unternehmens- kommunikation verlangen die KMK und ihre unterschiedlichen Zielgruppen mit je- weils eigenen Erwartungshaltungen und Informationsbedürfnissen im Detail andere Fähigkeiten und Prozesse.¹¹ Die Zielgruppen der KMK sind:

- Finanzanalysten, auch Sell-Side genannt, die für Investmentbanken, Univer- salbanken und Brokerhäuser tätig sind.
- Institutionelle Investoren, auch Buy-Side genannt, unterscheiden sich von den Privatinvestoren u. a. durch deutlich höhere Anlagenvolumina und ihre Anla- geentscheidung fällen sie meist in Teams.
- Privatinvestoren – ihre Anlageentscheidung basieren sie auf einer persönlichen Bindung zum Unternehmen, anstatt auf komplexen analytischen Modellen.
- Finanzmedien – im Unterschied zu den Analysten interessieren sich Journalis- ten vor allem für die Geschichten, die Geschehnisse und Abläufe im Hinter- grund der wirtschaftlichen Aktivitäten eines Unternehmens.

Um eine vertrauensvolle Beziehung zur Finanzöffentlichkeit aufbauen zu können, muss ein kapitalmarktorientiertes Unternehmen zusätzlich freiwillige Kommunikati- onsanstrengungen unternehmen. Dafür steht dem Unternehmen eine Reihe von Kom- munikationsinstrumenten zur Verfügung, um den Kapitalmarkt mit relevanten Infor- mationen zu versorgen.¹²

Einerseits könnte eine mangelhafte Informationsversorgung der Adressaten zum Ver- lust des Unternehmenswertes führen in einer Zeit, in der die Informationsbedürfnisse der Adressaten gestiegen sind, andererseits besteht die Gefahr der Überflutung der Empfänger mit Informationen. Deshalb ist es für die Unternehmen sehr wichtig, die für die Empfänger entscheidungsrelevantesten Informationen herauszufiltern.¹³ Außer- dem bereitet möglicherweise die Kommunikation der wertorientierten Kennzahlen aufgrund mangelnden dafür nötigen wertorientierten Wissens der Adressaten Schwie- rigkeiten.¹⁴ „Eine regelmäßige Finanzberichterstattung ist erforderlich, um Informati- onsasymmetrien aus dem Prinzipal-Agenten-Verhältnis zwischen Investoren (Prinzi- pal) und der Unternehmensleitung (Agent) zu verringern.“¹⁵

2.1.1 Prinzipal-Agenten-Problem

„The relationship of agency is one of the oldest and commonest codified modes of social interaction. We will say that an agency relationship has arisen between two (or more) parties when one, designated as the agent, acts for, on behalf of, or as repre- sentative for the other, designated the principal, in a particular domain of decision problem.“¹⁶ Hier wird die Beziehung zwischen dem Agenten und dem Prinzipal erläu- tert: Der Agent handelt bei einem Entscheidungsproblem in einem bestimmten Bereich im Auftrag des Prinzipals oder als Stellvertreter einer bestimmten Gruppe.¹⁷

In dieser Beziehung besteht das Problem der asymmetrischen Informationsverteilung, und weil die besser informierte Seite ihren Informationsvorteil strategisch zu ihren Gunsten ausnutzt, ist zwingendermaßen ein Entstehen und Ausformen einer Vertrags- beziehung notwendig.¹⁸ „Sie garantiert, dass Interessenkonflikte zwischen den beiden Parteien stets entsprechend den vertraglichen Vereinbarungen gelöst werden können. Die gesetzlich gewährleistete Durchsetzung des Vertrages induziert damit eine Ver- haltenssicherheit innerhalb der Vertragsbeziehung.“¹⁹

Auf der einen Seite steht der Agent, der mit seinen Handlungen die Ergebnisse in sei- nem Sinne beeinflusst, und auf der anderen Seite der Prinzipal, der die Handlungen nicht kennt. Der wiederum hat ein positives Ergebnis, das als Nutzen oder als Gewinn betrachtet werden kann, je nach Handlung des Agenten, wofür er einen bestimmten Preis zu zahlen bereit ist. Die Zufallseinflüsse der natürlichen Marktschwankungen beeinflussen das Handlungsergebnis, so dass allein aus einem Ergebnis der Handlung des Agenten nicht eindeutig auf die Handlung selbst geschlossen werden kann. Hier wird unter unvollkommenen Informationen gehandelt, denn in der Prinzipal-Agenten- Theorie wird eine Marktpartei einen Vertrag aufsetzen, den die andere Marktpartei entweder annimmt oder ablehnt. Die klassische Theorie lässt die uninformierte Markt- partei zuerst handeln und durch die Zufallseinflüsse der natürlichen Marktschwankun- gen werden unvollkommene Rückschlüsse gezogen auf die Handlungen der informier- ten Marktpartei. Der Zustand der vollständigen Informationen lässt dem Agenten kei- nen Handlungsspielraum, weil das bedeuten würde, dass der Prinzipal einen kosten- freien Einblick in den Informationsstand des Agenten hätte, das Ergebnis der Hand- lungen wäre sicher und die unvollkommenen Informationen wären minimal.²⁰

2.1.2 Entscheidungsnützlichkeit und Entscheidungsrelevanz von Informationen

Die aktuellen und potenziellen Anleger sind auf zukunftsorientierte Kapitalmarktin- formationen angewiesen, um fundierte Entscheidungen über ihre Investitionsanlagen treffen zu können. Deshalb dient die Publikation dieser Informationen der Reduzie- rung der Informationenasymmetrien über die Rendite und das Risiko der Investitionen. Das ist eine notwendige Bedingung für einen funktionierenden Kapitalmarkt, sie ist das Fundament einer Investitionsentscheidung.²¹

Das IFRS-Rahmenkonzept hat 2013 die wichtigsten Anforderungen an hochwertige Finanzinformationen erläutert. „Die vier wichtigsten qualitativen Anforderungen sind Verständlichkeit, Relevanz, Verlässlichkeit und Vergleichbarkeit. Um nützlich zu sein, müssen die Informationen für die wirtschaftlichen Entscheidungen der Adressa- ten relevant sein. Informationen gelten dann als relevant, wenn sie die wirtschaftlichen Entscheidungen der Adressaten beeinflussen, indem sie ihnen bei der Beurteilung ver- gangener, derzeitiger oder zukünftiger Ereignisse helfen oder ihre Beurteilungen aus der Vergangenheit bestätigen oder korrigieren“.²²

Eine Entscheidung ist mit möglichen Kosten und einem Nutzen verbunden. Ein posi- tiver Informationswert ist gegeben, wenn der Nutzen die Kosten übersteigt, ein nega- tiver, wenn die Kosten höher sind. Beispielsweise besteht ein Nutzen oder positiver Informationswert, wenn der Kurs einer erworbenen Aktie in der nahen Zukunft steigt. Der Informationswert lässt sich in der Praxis sehr schwer bestimmen, deshalb spricht man von einer Entscheidungsrelevanz, die als gleichbedeutend zum Informationsge- halt gilt. Darüber hinaus spricht man von Entscheidungsrelevanz, wenn die Informati- onen – beispielsweise aus der Rechnungslegung – zu einer Erwartungsänderung füh- ren, die wiederum auf eine Entscheidungsänderung hinausläuft.²³

2.2 Sprachwissenschaftliche Forschung im Rechnungswesen

Im Bereich des Rechnungswesens gibt es vergleichsweise wenig sprachwissenschaft- liche Studien und die Personen, die damit befasst sind, stehen vor verschiedenen Her- ausforderungen. Zur Prognose und Beurteilung von tatsächlichem und berichtetem Unternehmenserfolg bzw. für bilanzanalytische Absichten steht das sprachliche Mate- rial zur Verfügung. Dennoch bieten sprachwissenschaftliche Studien keine klare Ab- grenzung, denn die Forschung ist eher interdisziplinär.²⁴ Die Lesbarkeit soll die Dar- stellung der Unternehmensergebnisse beeinflussen oder gezielt von den Ergebnissen ablenken bzw. manche kritischen Informationen verschleiern.²⁵ Mit steigendem Jah- resergebnis steigt auch die Qualität der Lesbarkeit der schriftlichen Berichte, umge- kehrt ist dies aber auch der Fall: Je schlechter das Ergebnis, desto schlechter die Les- barkeit der schriftlichen Berichte.²⁶

Besondere Schwierigkeiten, die zu unterschiedlichen Handlungen führen können, ver- ursacht die Darstellung der Kapitalmarktinformationen, die Empfänger und Ersteller schriftlicher Berichte unterschiedlich wahrnehmen und interpretieren. Beispielsweise gibt es einen Unterschied zwischen den Begriffen likely und probably, die Wahr- scheinlichkeitsbegriffe sind und von den Empfängern nummerisch unterschiedlich in- terpretiert werden. Demzufolge ruft dieselbe Wahrscheinlichkeitsaussage zwei unter- schiedliche Assoziationen hervor.²⁷ Um sichere und klare Aussagen treffen zu können, sollte auf die Kommunikationssituation geachtet und auf unklare Begriffe verzichtet werden.²⁸

Anhand der Finanzkennzahlen und detaillierten Finanzinformationen können Kredit- geber das Kreditausfallrisiko besser einschätzen. Zusätzliche Finanzinformationen werden für Kapitalgeber immer entscheidungsrelevanter, in erster Linie bei Unterneh- men, deren Performance als gering beurteilt wird.²⁹

[...]

¹ Vgl. Kühnberger, M. (2017), S. 32.

² Vgl. Schipanski, A. (2012), S. 32.

³ Vgl. Brunnberg, D. (2018), S. 21 f.

⁴ Vgl. Stigler, G. J. (1961), S. 213.

⁵ Vgl. McCall, J. J. (1965), S. 300.

⁶ Vgl. Kiener, S. (1990), S. 7.

⁷ Vgl. McCall, J. J. (1965), S. 300.

⁸ Vgl. Hildebrand et al. (2018), S. 7.

⁹ Vgl. Weber et al. (2017), S. 233 f.

¹⁰ Vgl. Ruf, M. (2014), S. 55.

¹¹ Vgl. Achleitner et al. (2008), S. 263 f.

¹² Vgl. Achleitner et al. (2008), S. 276.

¹³ Vgl. Thomas et al. (2016), S. 448 f.

¹⁴ Vgl. Weber et al. (2017), S. 239.

¹⁵ Thomas et al. (2016), S. 451.

¹⁶ Ross, S.A., (1973), S. 134.

¹⁷ Vgl. Ross, S.A., (1973), S. 134.

¹⁸ Vgl. Schumann et al. (2011), S. 450 f.

¹⁹ Staroßom, H. (2013), S. 99.

²⁰ Vgl. Schumann et al. (2011), S. 451.

²¹ Vgl. Helpenstein, Th. (2014), S. 12.

²² IFRS-Rahmenkonzept (2003), S. 12.

²³ Vgl. Ruhnke, K., Simons, D. (2018) S. 87–90.

²⁴ Vgl. Reck, R. (2016), S. 65.

²⁵ Vgl. Courtis, J. K., Hassan, S. (2002), S. 400.

²⁶ Vgl. Li, F. (2006), S. 1.

²⁷ Vgl. Karelitz, T. M., Budescu, D. V. (2004), S. 25.

²⁸ Vgl. Reck, R. (2016), S. 67.

²⁹ Vgl. Abdel-Khalik, R. (1973), S. 135.