Die Ausschüttungspolitik von Unternehmen wird durch Wissenschaft und Praxis seit nunmehr einem guten halben Jahrhundert ausführlich und kontrovers diskutiert. Durch den Boom der Aktienrückkaufprogramme im amerikanischen Markt der achtziger und neunziger Jahre wurde das sogenannte „Dividend Puzzle“ um eine weitere Facette bereichert, als in den USA zeitweise dramatische Wachstumsraten dieses Instrumentes zu beobachten waren. Mit der Ergänzung des § 71 Abs. 1 AktG durch das Gesetz zur Kontrolle und Transparenz im Unternehmensbereich (KonTraG) wurde im Jahre 1998 auch deutschen Aktiengesellschaften auf breiter Basis der Weg geebnet.
Dieses Buch beschäftigt sich mit den Aktienkursreaktionen um die Ankündigung von Sonderausschüttungen in Deutschland und stellt hierfür Aktienrückkaufprogramme und Sonderdividenden in Theorie und Empirie einander gegenüber. Der Autor macht damit einen ersten Schritt in der Analyse des nationalen Marktes und vereint dabei theorieübergreifende Ansätze aus der internationalen Forschung, um sie auf ihre Substanz hin zu überprüfen. Zur Identifikation der Ursachen von Reaktionsunterschieden innerhalb und zwischen den einzelnen Untersuchungsgruppen entwickelt er mehrere Erklärungsmodelle und untersucht den Einfluss verschiedener Determinanten auf die Kursreaktion umfassend. Vor allem der unterschiedliche Informationsgehalt der beiden Instrumente erweist sich dabei sowohl theoretisch als auch in der Empirie als maßgeblichster Faktor.
Aus den Resultaten der Studie ergeben sich verschiedene Szenarien, in denen die Ausschüttungspolitik eines Unternehmens zur Wertschaffung beitragen kann. Auf diese Weise wird deutschen Aktiengesellschaften im Rahmen ihrer Ausschüttungsentscheidungen ein fundierter Handlungsrahmen zur Verfügung gestellt.
Inhaltsverzeichnis
1 EINLEITUNG
1.1 PROBLEMSTELLUNG UND ZIELSETZUNG
1.2 GANG DER UNTERSUCHUNG
2 DIVIDENDE UND SONDERDIVIDENDE ALS AUSSCHÜTTUNGSINSTRUMENTE
2.1 DIE THESE DER IRRELEVANZ VON DIVIDENDENPOLITIK
2.2 EINWÄNDE GEGEN DIE IRRELEVANZ VON DIVIDENDEN
2.2.1 Effekte von Emissions- und Transaktionskosten
2.2.2 Die Berücksichtigung von Steuerunterschieden und Klientel-Politik
2.2.3 Agency-Kosten und die Free-Cash-Flow-Theorie
2.2.4 Informationsgehalt von Dividenden – der Signalisierungseffekt
2.3 SONDERFALL SONDERDIVIDENDE: DIE EINMALIGE AUSSCHÜTTUNG
2.3.1 Gründe für die Ausschüttung von Sonderdividenden
2.3.2 Kapitalmarktreaktionen auf die Ankündigung von Sonderdividenden
2.3.2.1 Ergebnisse der wissenschaftlichen Empirie
2.3.2.2 Erklärungsansätze
3 DER AKTIENRÜCKKAUF ALS AUSSCHÜTTUNGSALTERNATIVE
3.1 DER AKTIENRÜCKKAUF ALS ALTERNATIVE ZUR DIVIDENDENAUSSCHÜTTUNG
3.2 GRÜNDE FÜR EINE AUSSCHÜTTUNG PER AKTIENRÜCKKAUF
3.3 METHODEN DES RÜCKKAUFES EIGENER AKTIEN
3.3.1 Aktienrückkauf am offenen Markt
3.3.2 Tender Offers (Festpreisofferte vs. Holländisches Auktionsverfahren)
3.3.3 Weitere Methoden
3.4 DER POSITIVE ANKÜNDIGUNGSEFFEKT VON AKTIENRÜCKKÄUFEN
3.4.1 Ergebnisse der wissenschaftlichen Empirie
3.4.2 Erklärungsansätze
3.4.2.1 Steuervorteile des Aktienrückkaufs
3.4.2.2 Die Free-Cash-Flow-Hypothese nach Jensen
3.4.2.3 Der Signalisierungseffekt von Aktienrückkäufen
4 AUFBAU DER EMPIRISCHEN UNTERSUCHUNG
4.1 HERLEITUNG DER ARBEITSHYPOTHESEN
4.2 AUSWAHL DER EREIGNISSE UND DATENGEWINNUNG
4.3 METHODIK DER EREIGNISSTUDIE
5 RESULTATE DER EMPIRISCHEN UNTERSUCHUNG
5.1 AUSWIRKUNGEN VON SONDERAUSSCHÜTTUNGEN AN AKTIONÄRE
5.1.1 Ergebnisse der univariaten Untersuchung
5.1.2 Ergebnisse der bivariaten Regressionsmodelle
5.1.3 Ergebnisse der multivariaten Regressionsmodelle
5.2 INTERPRETATION DER ERGEBNISSE
5.2.1 Aktienrückkäufe versus Sonderdividenden
5.2.2 Untersuchungsergebnisse zur Signalling-Theorie
5.2.3 Untersuchungsergebnisse zur Free-Cash-Flow-Theorie
5.2.4 Untersuchungsergebnisse zur Klientel-Theorie
5.2.5 Untersuchungsergebnisse der aggregierten Betrachtung
6 ZUSAMMENFASSENDE BETRACHTUNG UND AUSBLICK
Zielsetzung & Themen
Die vorliegende Arbeit untersucht die Ankündigungswirkungen von Sonderausschüttungen an Aktionäre in Deutschland durch einen Vergleich von Aktienrückkäufen und Sonderdividenden. Das Ziel ist es, die Unterschiede in der Kursreaktion bei diesen beiden Instrumenten zu identifizieren und die Determinanten der Wertgenerierung, abgeleitet aus angelsächsischen Theorien wie der Signalling-, Free-Cash-Flow- und Klientel-Theorie, auf ihre Anwendbarkeit im deutschen Markt zu prüfen.
- Vergleichende Analyse von Aktienrückkäufen versus Sonderdividenden
- Messung von Ankündigungseffekten mittels Ereignisstudien-Methodik
- Prüfung der Signalling-Hypothese und des Einflusses asymmetrischer Informationen
- Analyse der Relevanz von Free-Cash-Flow-Aspekten bei Ausschüttungen
- Untersuchung der Klientel-Theorie im Kontext steuerlicher Vorteile
Auszug aus dem Buch
3.4 Der positive Ankündigungseffekt von Aktienrückkäufen
Das Kapitalmarktverhalten bei Aktienrückkäufen war seit den frühen achtziger Jahren Untersuchungsgegenstand mehrerer vor allem amerikanischer Studien. Vermaelen (1981) untersuchte Tender Offers und Offenmarktrückkäufe zwischen 1962 und 1977 und ermittelte durchschnittliche abnormale Renditen in Höhe von 14,6 % beziehungsweise 3,37 %, die vor allem mit den Faktoren Umfang, Preisaufschlag und dem Anteil an Insiderbesitz im Unternehmen zusammenhingen. Comment und Jarrell (1991) untersuchten verschiedene Arten von Aktienrückkäufen und fanden die stärkste Ankündigungsreaktion bei Tender Offers (rund 11 %, verglichen mit knapp unter 8 % für Holländische Auktionen und knapp über 2 % für Rückkäufe am offenen Markt). Sie erklärten dies mit einem höheren finanziellen Risiko der Insider im Falle eines irreführenden Signallings.
Eine Übersicht über verschiedene Studien zu Aktienrückkäufen vermittelt Anhang 2. Die von allen Studien belegten signifikanten positiven Ankündigungseffekte reichen von im Durchschnitt (gewichteten Durchschnitt) 2,78 % (2,3 %) für Offenmarktrückkäufe bis zu 14,5 % (15,05 %) für Festpreisofferten. Die einzige Studie über Reaktionen auf dem deutschen Markt identifizierte eine durchschnittliche abnormale Rendite von 4,1 % über alle untersuchten Rückkaufarten hinweg.
Auch die Kursentwicklung im Anschluss an Aktienrückkaufprogramme wurde bereits mehrfach untersucht. So entdeckten beispielsweise Lakonishok und Vermaelen (1990) statistisch signifikante abnormale Renditen für weitere zwei Jahre nach dem Rückkauf, schrieben diesen Effekt dabei vor allem den kleinen Firmen in ihrer Stichprobe zu. Auch eine aktuellere Studie von Morgan Stanley (2004) bestätigt dieses Ergebnis für den europäischen Markt und erklärt es mit der Tatsache, dass Investoren der Ankündigung eines Rückkaufes offensichtlich nicht immer vertrauen und erst reagieren, wenn sie sich im Laufe der Zeit bestätigt. Die Ergebnisse deuten jedenfalls an, dass die Ankündigung eines Rückkaufs alleine noch nicht alle wertrelevanten Informationen vermittelt.
Zusammenfassung der Kapitel
1 EINLEITUNG: Darstellung der Problemstellung bezüglich der Ausschüttungspolitik und Definition der Zielsetzung einer vergleichenden empirischen Studie für den deutschen Markt.
2 DIVIDENDE UND SONDERDIVIDENDE ALS AUSSCHÜTTUNGSINSTRUMENTE: Theoretische Grundlagen der Dividendenpolitik sowie Analyse des Sonderfalls der Sonderdividende als einmalige Ausschüttung.
3 DER AKTIENRÜCKKAUF ALS AUSSCHÜTTUNGSALTERNATIVE: Erläuterung der Methoden und Gründe für Aktienrückkäufe sowie Darstellung der Signalling-Effekte im Vergleich zu Dividenden.
4 AUFBAU DER EMPIRISCHEN UNTERSUCHUNG: Herleitung der Arbeitshypothesen, Auswahl der Stichprobendaten und detaillierte Vorstellung der Methodik der Ereignisstudie.
5 RESULTATE DER EMPIRISCHEN UNTERSUCHUNG: Vorstellung und Diskussion der empirischen Ergebnisse mittels univariater und multivariater Regressionsmodelle.
6 ZUSAMMENFASSENDE BETRACHTUNG UND AUSBLICK: Fazit der Studienergebnisse und Bewertung der Anwendbarkeit theoretischer Modelle auf den deutschen Aktienmarkt.
Schlüsselwörter
Ausschüttungspolitik, Aktienrückkauf, Sonderdividende, Kapitalmarkt, Signalling-Theorie, Ereignisstudie, Free-Cash-Flow-Theorie, Klientel-Theorie, Kursreaktion, abnormale Rendite, Informationsasymmetrie, Unternehmensgröße, Wertgenerierung, Kursvolatilität, Dividendenrendite.
Häufig gestellte Fragen
Worum geht es in der Arbeit grundlegend?
Die Diplomarbeit befasst sich mit der Analyse und dem Vergleich der Auswirkungen von Sonderausschüttungen in Form von Aktienrückkäufen und Sonderdividenden auf den Aktienkurs deutscher Unternehmen.
Was sind die zentralen Themenfelder?
Die zentralen Themen sind die Ausschüttungspolitik von Unternehmen, die Reaktionen des Kapitalmarktes auf Ankündigungen, steuerliche Aspekte sowie die Anwendung verschiedener finanzwirtschaftlicher Theorien wie der Signalling-Theorie.
Was ist das primäre Ziel der Arbeit?
Das Ziel ist es, den Ankündigungseffekt von Sonderausschüttungen zu messen, die Unterschiede zwischen Rückkäufen und Sonderdividenden zu identifizieren und zu untersuchen, welche Determinanten die Kursreaktion maßgeblich beeinflussen.
Welche wissenschaftliche Methode wird verwendet?
Es wird die Methodik der Ereignisstudie angewandt, um abnormale Renditen am Ankündigungstag zu berechnen, ergänzt durch bivariate und multivariate Regressionsanalysen zur Untersuchung von Hypothesen.
Was wird im Hauptteil behandelt?
Der Hauptteil umfasst die theoretischen Grundlagen der Ausschüttungsinstrumente, die Herleitung von Arbeitshypothesen, die empirische Datenerhebung sowie die detaillierte Darstellung und Interpretation der statistischen Ergebnisse.
Welche Schlüsselbegriffe charakterisieren die Arbeit?
Wichtige Begriffe sind Aktienrückkauf, Sonderdividende, Ereignisstudie, Signalling-Theorie, abnormale Rendite und Kapitalmarktreaktion.
Wie unterscheidet sich der Aktienrückkauf von der Sonderdividende in der Praxis?
Der Aktienrückkauf gilt als flexibler und wird oft von Unternehmen mit Unterbewertungssignalen genutzt, während Sonderdividenden eher bei temporären Mittelüberschüssen und stabilerer Historie eingesetzt werden.
Welche Rolle spielt die Unternehmensgröße bei den Ergebnissen?
Die Untersuchung zeigt einen negativen Zusammenhang zwischen Unternehmensgröße und Kursreaktion, was auf einen höheren Grad an Informationsasymmetrie bei kleineren Firmen hindeutet.
- Quote paper
- Jens Burchardt (Author), 2005, Aktienrückkäufe versus Sonderdividenden. Analyse der Auswirkung von Sonderausschüttungen an Aktionäre, Munich, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/51094
