Corporate Governance in Deutschland und der EU - auf dem Weg zu einem einheitlichen und funktionalen System?

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

1 Einleitung

2 Grundlagen
2.1 Theoretische Grundlagen und Begriffsbestimmung „Corporate Governance“
2.1.1 Unternehmensverfassung
2.1.2 Zum Begriff der Corporate Governance
2.2 Der Rahmen: Shareholder vs. Stakeholder-Ansatz
2.2.1 Der Shareholder-Value-Ansatz
2.2.2 Der Stakeholder-Ansatz
2.2.3 Schlussfolgerung
2.3 Unternehmensinterne Elemente der Corporate Governance
2.4 Resumée

3 Wirtschaftliche Globalisierung als Treiber für Anpassungen der Corporate Go­vernance

4 Corporate Governance in Deutschland
4.1 Veränderung der Rahmenbedingungen
4.1.1 Liberalisierung des Kapitalmarkts
4.1.2 Wesentliche Börsenentwicklungen
4.1.3 Bedeutungswandel der deutschen Wertpapiermärkte
4.1.4 Weitere Entwicklungen
4.2 Die Corporate Governance Realität in Deutschland
4.2.1 Der aktuelle rechtliche CG Rahmen in Deutschland
4.2.2 Die deutsche Corporate Governance im Spiegel der Kritik
4.2.3 Tatsächliche Anwendung des deutschen CG-Kodex
4.3 Resumée

5 Überblick über Corporate Governance Ausprägungen im Raum der EU

6 Corporate Governance Aktivitäten der Europäischen Union
6.1 Vorgehensweise der Europäischen Union
6.2 EG-Verordnung Nr. 1606/2002 über die Anwendung internationaler Rech­nungslegungsstandards
6.3 Aktionsplan zur Verbesserung der Corporate Governance in der Europäischen Union
6.4 Die CG Bemühungen der EU im Spiegel der Kritik

7 Erkenntnisse der jüngsten CG-Bemühungen
7.1 Deutschland auf EU-Kurs?
7.2 Europäische Corporate Governance: Stake- oder Shareholder-orientiert oder doch Nationalstaaterei?

8 Schlussbetrachtung und Ausblick

Abbildungsverzeichnis

2.1 Klassifizierung von Corporate Governance Definitionen

2.2 Ausprägungen der wesentlichen Elemente des Shareholder-Value-Ansatzes im Vergleich mit dem Stakeholder-Ansatz

4.1 Finanzierung der Kapitalgesellschaften 1992 - 2003

4.2 Struktur des Aktienmarktes seit der Neusegmentierung 2003

7.1 Corporate Governance Ausprägungen in der EU-15 2003

Kapitel 1 Einleitung

Einer Studie der Georgia State University zufolge scheinen Unternehmen mit höheren Stan­dards bei der Unternehmensführung anderen Unternehmen überlegen zu sein. Es wird im Durchschnitt eine höhere Aktienkursentwicklung erreicht, größere Gewinne erwirtschaftet und entsprechend höhere Dividenden gezahlt. Für den Anleger ergibt sich damit ein insgesamt niedrigeres Investitionsrisiko. Interessanterweise schneiden in dieser Studie solche Natio­nen besser ab, deren Corporate Governance anglo-amerikanisch ausgerichtet ist (vgl. FAZ, 2004a, S. 64). Auch wenn Governance Bewertungen sicher kein Ersatz für fundamentale Ak­tienbewertungen sein können, sollte die Qualität der Unternehmensführung offensichtlich in das Gesamtbild einfließen.

Das Versagen der Unternehmensführungen und ihrer Kontrollorgane in einigen spektakulä­ren Unternehmenskrisen der jüngeren Vergangenheit führte zu einer ausgeprägten Debatte um die Corporate Governance und auch zu einem gewissen Aktionismus. Der Deutsche Cor­porate Governance Kodex wurde verabschiedet; die Vereinigten Staaten führten umfassende Regelungen im Rahmen des Sarbanes Oxley Acts ein, dessen Auswirkungen auch in Eu­ropa spürbar sind; die deutsche Bundesregierung setzte ein 10-Punkte Programm auf und erweiterte den noch jungen deutschen CG-Kodex; die EU-Kommission verabschiedete einen Aktionsplan zur Modernisierung des Gesellschaftsrechts und Verbesserung der Corporate Governance und schließlich revidierte die OECD noch ihre CG-Grundsätze. Peter Wiesner stellt nicht ganz unberechtigt die Frage in den Raum: „Droht der bürokratische Overkill?“ (vgl. Wiesner, 2003a, S. 977). Obwohl die jüngsten Skandale gezeigt haben, dass ein gewisser Handlungsbedarf besteht, wächst in den Unternehmen die Sorge vor einer Bedrohung durch eine zunehmenden Verrechtlichung unternehmerischer Entscheidungen. Die verschiedenen Regelungen müssen im Unternehmen umgesetzt werden, was Zeit in Anspruch nimmt und teilweise bei den Verantwortlichen nicht ausreichend ins Bewusstsein zu dringen scheint.

Andererseits geht es ums Geld. In Deutschland sind beispielsweise viele (nicht nur) private Anleger jüngst wieder dabei viel Geld zu verlieren, weil die Telekom ihre Tochter T-Online zu­rück ins Unternehmen eingliedern möchte. Der Zeitpunkt ist aus Sicht des Ex-Monopolisten gut gewählt: Die T-Online-Aktie liegt bei gut einem Drittel des Ausgabewertes. Die vielen To­talabschreibungen zur Zeit der Baisse dürfen ebenso nicht vergessen werden. In den USA, in denen Aktien im Privatbesitz traditionell deutlich verbreiteter sind als in Europa, haben viele Menschen große Teile ihrer Altersversorgung verloren.

Bei alledem muss stets im Hinterkopf behalten werden, dass es bei Corporate Governance nicht nur um die Frage geht, wer berichtet wem und ist für was verantwortlich, sondern es geht immer auch um Moral. Thomas Gauly1 stellt fest, dass sich die Art des Wirtschaftens und die Kommunikation in den letzten Jahrzehnten massiv verändert hat, dass gleichzeitig aber die Werte für nachhaltiges Wirtschaften und Kommunizieren die gleichen sind, wie sie schon von Generationen zuvor gelebt wurden. „Glaubwürdigkeit, Ehrlichkeit, Vertrauen und Offenheit, verbunden mit der entsprechenden Sorgfalt sowie dem nötigen Respekt vor Kunden und Mitarbeitern“ bilden demnach auch heute noch die Grundlagen einer wertorientierten Kommunikation (vgl. Gauly, 2004, S. 20).

Wenn man es genau betrachtet sind diese Werte, bzw. ihr Fehlen Kern der Diskussion um die Corporate Governance. Die Skandale der letzten Zeit wären bei „aufrechter Moral“ ganz aus­geblieben, oder aber zumindest mit deutlich geringeren Ausmaßen aufgetreten. Moral muss demnach auch in den Kodizes verankert sein, eine nicht eben triviale Aufgabe, denn was ist das eigentlich? Prof. Wolfgang Franz^{[1] [2]} zitiert dazu Oscar Wilde: „Moral ist einfach die Haltung, die wir gegen Leute einnehmen, von denen wir persönlich nicht erbaut sind“ (vgl. Hutter, 2004, S. 7). Hier wird deutlich, wie relativ einzelne Aspekte durchaus sein können.

In der jüngeren Vergangenheit haben ganze Berufsbilder und sogar Branchen einen drama­tischen Imageverlust hinnehmen müssen. Die New Economy hat sich als ganzes bis heute nicht restlos davon erholt. Die dort vollzogenen Regelverstöße haben einmal mehr deutlich gemacht, dass sie kurzfristig Profite bringen mögen, langfristig jedoch wertvernichtend wir­ken. Umgekehrt lautet der Schluss: ethisches Verhalten trägt wesentlich zur Werterhaltung und -Steigerung bei, Ethik ist also gut für das Geschäft!

Die Glaubwürdigkeit der Person ist die Grundlage wertorientierter Kommunika­tion. Wertorientierte Unternehmenskommunikation muss vorgelebt werden. Nur personenbezogene Leitbilder besitzen die notwendige Autorität, um die Kultur ei­nes Unternehmens zu prägen. Gesucht sind also jene Führungspersönlichkeiten, von denen es in der deutschen Wirtschaft immer wieder herausragende Beispiele gegeben hat. Es sind Menschen, die durch die Integrität ihrer Person zu über­zeugen und zu beeindrucken wussten. Ihnen allen gemeinsam sind einige grund­legende Fähigkeiten: die Weitsicht, die richtigen Ziele zu setzen, die Gabe, zu motivieren, ohne zu drangsalieren, die Fähigkeit, über den Tellerrand der eige­nen Bilanz hinaus zu blicken, Verantwortung zu übernehmen und nicht zuletzt die Kunst glaubwürdiger Kommunikation (Gauly, 2004, S. 20).

Es wird deutlich, dass es in der Diskussion um Corporate Governance im Wesentlichen nur um zwei Punkte geht. Einerseits gilt es sicherzustellen, dass nur Persönlichkeiten in die Un­ternehmensführung gelangen, die über das notwendige Handwerkszeug verfügen. Anderer­seits müssen diesen Menschen die notwendigen Möglichkeiten an die Hand gegeben werden das Agieren ihres Unternehmens zu dokumentieren, um die notwendigen Finanzmittel zur Seite gestellt zu bekommen. Dabei sollte das unternehmerische Handeln nicht merklich ein­geschränkt werden.

Diese Kurzdarstellung des Sachverhalts macht deutlich, dass Anpassungen an die Gegen­wart notwendig erscheinen. Die vorliegende Arbeit führt deswegen zunächst theoretisch in die Thematik ein und beleuchtet sodann die wirtschaftlichen Rahmenbedingungen, in de­nen die genannten Prozesse stattfinden. Angefacht wurde die Diskussion um Transparenz und Kontrolle im Unternehmen zunächst durch die zunehmenden internationalen Verflechtun­gen der Waren- und Kapitalmärkte, sowie in jüngster Zeit auch durch große Firmenskandale wie Enron und Parmalat, um nur einige zu nennen. Es muss betont werden, dass Corporate Governance keine neue Erscheinung ist, sondern insbesondere in den Vereinigten Staaten bereits vor den 80er Jahren diskutiert wurde (vgl. Audretsch/Weigand 2001, S. 85).

Im Anschluss daran kann der Fokus zunächst auf die Ebene der Nationen begrenzt werden. Am Beispiel Deutschlands (als wirtschaftlich bedeutendstes Mitglied der Europäischen Uni­on) wird detailliert herausgearbeitet, was der Ausgangspunkt für die derzeitigen Bemühungen um mehr Transparenz und Kontrolle war und welche Konsequenzen sich aktuell sowohl für die Legislative^[3] als auch für die Unternehmen ergeben. Anschließend wird der Maßstab wie­der etwas erweitert und beispielhaft die Entwicklungen in weiteren (wirtschaftlich) wichtigen Ländern Europas dokumentiert.

Kapitel 6 widmet sich auf dieser Grundlage den übergeordneten Bemühungen der Europäi­schen Union um die aus ihrer Sicht notwendige Einheitlichkeit und den nötigen Umfang der Regelungen in den einzelnen Mitgliedstaaten. Im Zentrum der Ausführungen steht der „Akti­onsplan zu Verbesserung der Corporate Governance in der EU“.

Ziel der vorliegenden Arbeit ist es eine Beurteilung vornehmen zu können, einerseits wie erfolgsversprechend die jüngsten Maßnahmen der verschiedenen Ebenen erscheinen und andererseits ob eine umfassendere Konvergenz im EU-Raum erkennbar und überhaupt wün- sehenswert ist. Bei alledem muss berücksichtigt werden, dass die angestoßenen Maßnahmen Zeit zur Umsetzung beanspruchen. Dem Deutsche CG-Kodex liegt dementsprechend das Prinzip „comply or explain“ zu Grunde. Unternehmen, die nicht sofort alle Regelungen be­folgen wollen oder können, müssen die Nichtanwendung lediglich erklären. Dies ermöglicht einen geschmeidigen Übergang, führt allerdings auch dazu, dass die Annahme durch die Un­ternehmen (und damit der Schutz der Anleger) unter Umständen erst verzögert zu Erfolgen in Form von erhöhter Transparenz führt. Aufgrund dessen kann es zu diesem Zeitpunkt im Wesentlichen „nur“ darum gehen die ausgelöste Diskussion zu analysieren. Spätere Auswir­kungen auf die Unternehmenslandschaft hingegen können nur ansatzweise erfasst werden. Die zehn neuen EU-Mitgliedstaaten können ebenso noch nicht berücksichtigt werden, wenn auch die besondere Problematik bereits erkennbar ist: einerseits sind grenzüberschreitenden Verflechtungen hier besonders intensiv, andererseits treffen sehr unterschiedliche Unterneh­menskulturen aufeinander.

Kapitel 2 Grundlagen

2.1 Theoretische Grundlagen und Begriffsbestimmung „Corpo­rate Governance“

Eine exakte Übersetzung des Begriffs „Corporate Governance“ ins Deutsche ist problema­tisch, weil die Übersetzungen entweder nicht alle Aspekte des englischen Begriffs umfassen und sehr unterschiedlich verstanden werden. In einigen Fällen werden dennoch Begriffe wie Unternehmenskontrolle oder -überwachung (vgl. Picot, 1995, Titel), Unternehmensaufsicht (vgl. Audretsch und Weigand, 2001, Titel) oder auch Unternehmensverfassung (vgl. Neubauer und Lank, 1998, S. 65) mehr oder weniger synonym mit Corporate Governance verwandt.

Der Begriff der „Unternehmensverfassung“ wird im Folgenden genauer beleuchtet, da er - je nach Definition - noch am Umfassendsten dem der „Corporate Governance“ entspricht. Dies ermöglicht anschließend eine für diese Arbeit notwendige genaue Eingrenzung des Be­griffs „Corporate Governance“. Es kann vorweg genommen werden, dass keine deutsche Übersetzung die Thematik eindeutig und umfassend zu beschreiben vermag. Daher wird im Anschluss auf den englischen Begriff zurück gegriffen.

2.1.1 Unternehmensverfassung

In der Literatur gibt es unterschiedliche Auffassungen, wie weit - oder eng - der Begriff zu fassen ist. Gerum bedient sich einer eher engeren Definition, wenn er die Unternehmensver­fassung als „[...] die Gesamtheit der konstitutiven und langfristig angelegten Regelungen für die Steuerung der Unternehmensaktivitäten [bestehend aus ...] gesetzlichen Regelungen [...] und kollektivvertraglichen Vereinbarungen [...]“ versteht (Gerum, 1995, S. 124). Damit ist im Wesentlichen der gesetzliche Rahmen aus juristischer Perspektive gemeint, innerhalb des­sen das Unternehmen agiert. Über diese engere Auffassung des Begriffs als Gesetzgebung und vertraglichen Regelungen, in die die Gesellschaft^[4] eingebunden ist, geht Albachs Definiti­on hinaus. Seinem Verständnis nach verknüpft die Unternehmensverfassung alle rechtlichen und organisatorischen Regelungen, die die systembezogenen Tatbestände^[5] definieren. Somit ist neben der Regelung des Unternehmensziels auch beinhaltet welche Organe in der Orga­nisation vorhanden sein sollen (vgl. Hausch, 2004, S. 35) und welche Rechte, Zuständigkeiten und Entscheidungsmacht sie haben. Gleichzeitig umfasst diese Definition die Festlegung der Art und des Umfangs der im Unternehmen zur Verfügung stehenden Entscheidungs- und Kontrollstrukturen (vgl. Chmielewicz et al., 1981, S. XI). Je weniger Details dabei rechtlich gere­gelt sind, um so mehr Entscheidungsspielraum hat ein Unternehmen bei der Festlegung der Grundrechte und -pflichten einzelner Organe und Individuen.

Ferner beinhaltet ein weiter gefasstes Verständnis des Begriffs der Unternehmensverfassung die Diskussion über die Mitbestimmung der Arbeitnehmer und die Frage nach der Autonomie der Gesellschaft, also inwieweit Interessen von Anspruchsgruppen in der Zielorientierung des Unternehmens berücksichtigt werden. Darüber hinaus enthalten ist die Haltung der Gesell­schaft zu Rechnungslegung und Publizität (vgl. Hausch, 2004, S. 35).

Einige Autoren haben ein noch weiter gefasstes Begriffsverständis, das neben der inneren Ordnung die Außenbeziehungen eines Unternehmens umfasst, also das Verhältnis zu sei­ner Umwelt (vgl. z. B. Bleicher und Paul, 1986, S. 263). So haben beispielsweise Kunden, Lieferanten und Wettbewerber Einfluss auf die Gesellschaft und somit mittelbar auch auf die Unternehmensverfassung.

Abschließend bleibt jedoch festzuhalten, dass das eingeschränkte Verständnis der Unterneh­mensverfassung dominiert, verstanden als Regelung der Kompetenzen und des Zusammen­spiels der Unternehmensorgane. Damit kann dieser Begriff den weiter gefassten Inhalt und die Bedeutung der Corporate Governance nur sehr eingeschränkt wiedergeben (vgl. Hausch, 2004, S. 38).

2.1.2 Zum Begriff der Corporate Governance

In Kapitel 2.1.1 ist deutlich geworden, dass von einem eindeutigen, allgemein anerkannten Verständnis der Unternehmensverfassung nicht ausgegangen werden kann. Dies trifft in ähn­licher Weise auch auf den Begriff der „Corporate Governance“ zu. Entsprechend erachtet ihn beispielsweise FrUh schlicht als vage (vgl. FrUh, 1999, S. 11). Auch andere Autoren weisen
auf die Vielfalt von Definitionen^[6] hin, es fehlt an einer klaren Erläuterung und Abgrenzung.

Neubauer und Lank verstehen Corporate Governance als die Problematik, die sich aus der Interaktion von oberster Führungsebene, Anteilseignern, nicht-geschäftsführenden Direkto­ren^[7] und sonstigen Anspruchsgruppen im Unternehmen ergibt (vgl. Neubauer und Lank, 1998, S. 59). O'Sullivan füllt diese eher theoretische Erklärung mit Leben, indem erfolgende Fragen durch die Corporate Governance der Gesellschaft beantwortet wissen will (vgl. O' Sullivan, 2000, S. 1):

- Wie sollen die Entscheidungen über die Ressourcenallokation getroffen werden?
- Wer soll diese Entscheidungen treffen?
- Wie können die Entscheidungsträger angehalten werden die richten Entscheidungen zu treffen?
- Wie können die verschiedenen Entscheidungen, die von den Entscheidungsträgern ge­troffen werden, kontrolliert werden?

In der genannten Definition und denen weiterer Autoren lassen sich Unterschiede im Wesentli­chen in Bezug auf zwei Dimensionen feststellen, wie nebenstehende Abbildung 2.1 verdeutlicht.

Diese betreffen den eingeschlossenen Unterneh­menskreis sowie die einzelnen Corporate Gover­nance Elemente (bezüglich einer Übersicht über die Zuordnung des Begriffsverständnisses ein­zelner Autoren vgl. Hausch, 2004, S. 39). Die De­finition von Corporate Governance umfasst in der engsten Bedeutung die Kontrolle des Manage­ments in „Corporations“, also Aktiengesellschaf­ten (im Sinne des anglo-amerikanischen Gesell­schaftsrechts). Damit sind Kontrollmaßnahmen gemeint, die sicherstellen, dass das externe Ma­nagement in börsennotierten Kapitalgesellschaften im Interesse der Anteilseigner handelt. In diesem Sinne versteht auch die deutsche Bundesregierung die Thematik, wenn sie sagt, „es geht um die rechtliche und tatsächliche Verteilung der Aufgaben zwischen Aufsichtsrat, Vor­stand und Eigentümern“ (vgl. Bundesregierung, 2001). Entsprechend gilt auch der deutsche

Corporate Governance Kodex nur für deutsche börsennotierte Aktiengesellschaften verbind­lich, wenngleich seine Anwendung auch weniger regulierten Gesellschaften empfohlen wird (vgl. dazu auch Kapitel 4.2.1).

Diese Definition greift eigentlich zu kurz: Der englische Begriff „corporate“ für Unternehmen aller Größenordnungen genutzt werden.

Der vorliegenden Arbeit liegt die folgende Definition von Corporate Governance zugrunde (vgl. im Wesentlichen Hausch, 2004, S. 43):

Corporate Governance ist das System der internen und externen Entscheidungs-, Einfluss- und Kontrollstrukturen eines Unternehmens, einschließlich seiner Ziel­setzungen und Beziehungen zu den wichtigsten Interessengruppen. Sie wird durch standortspezifische Rahmenbedingungen (national, europäisch und inter­national) und unternehmensspezifische Regelungen beeinflusst. Dazu zählen im Wesentlichen Elemente wie die Gläubigerstruktur des Unternehmens, seine Bi­lanzierung und Publizität, die den Einfluss der Außenwelt auf das Unternehmen determinieren. Weiterhin sind Elemente enthalten, die das Unternehmensgesche­hen im Inneren beeinflussen, wie seine Zielorientierung, die Unternehmensfüh­rung und -kontrolle und die unternehmensinternen Anreizstrukturen.

2.2 Der Rahmen: Shareholder vs. Stakeholder-Ansatz

Corporate Governance ist keine Erfindung aus Zeiten der Globalisierung, sie befasst sich seit geraumer Zeit mit der Untersuchung des Managements und den Koordinations- und Kontroll- mechanismen. Dabei spielen naturgemäß die lokalen wirtschaftlichen Rahmenbedingungen eine entscheidende Rolle. Wenn es auch im Detail schwierig oder gar unmöglich ist von einem nationalen Corporate Governance System^[8] zu sprechen, weil sich Unternehmen innerhalb eines Landes bereits deutlich unterscheiden können (z. B. in der Größe, Eigentümerstruktur, Gläubigerstruktur, etc.), so sind dennoch strukturelle länderspezifische Eigenheiten festzustel­len; die makroökonomischen Determinanten inklusive der nationalen Corporate Governance Systeme bilden schließlich den Rahmen für die Corporate Governance des spezifische Un­ternehmens. In diesem Zusammenhang ist das nationale System als Ergebnis eines evolutio­nären Prozesses, bestimmt durch soziale, ökonomische, politische und juristische Elemente zu verstehen (vgl. Roe, 1999, S. 1ff.). Bei solch grober Betrachtungsweise werden in der Lite­ratur beispielsweise das japanische (vgl. z.B. FrUh, 1999, S. 79), das angelsächsische oder das deutsche Modell der Corporate Governance (vgl. z. B. Hausch, 2004, S. 44) unterschie­den. Da sich diese Arbeit geographisch im Wesentlichen auf Europa konzentriert, wird nur auf die beiden letztgenannten Modelle detaillierter eingegangen. Kapitel 5 greift die realen Entwicklungen in Europa am Beispiel einiger Länder auf.

Das angelsächsische und das deutsche Corporate Governance System (soweit man aus oben genannten Gründen davon sprechen kann) werden oftmals als Referenzbeispiele für die zwei vorherrschenden Typen angeführt (vgl. Jürgens und Rupp, 2001, S. 4). Während das angelsächsische System auf dem Shareholder-Value-Ansatz basiert, stützt sich das deutsche primär auf den Stakeholder-Ansatz (vgl. Hausch, 2004, S. 44). Zum besseren Verständnis der Modelle sowie der anschließenden Überlegungen werden ihre Grundlagen im Folgenden kurz erläutert.

2.2.1 Der Shareholder-Value-Ansatz

Der Shareholder-Ansatz ist im angelsächsischen Raum dominierend und stellt eine Lösungs­möglichkeit des Prinzipal-Agenten-Konflikts dar, der sich aus der Trennung von Eigentum und Kontrolle in großen Unternehmen ergeben kann (vgl. Berle und Means, 1932, S. 119ff.). Berle und Means thematisierten diesen Gedanken erstmals 1932. Demnach können sich Ineffizien­zen in der Ressourcenverteilung ergeben, wenn das risikoaverse Management nicht im Sinne der Anteilseigner handelt (vgl. Fama und Jensen, 1983, S. 312). Die Kapitalgeber investieren in spezifisches Produktionskapital, das von Managern verwaltet wird und auf das sie anschlie­ßend unmittelbar keinen Zugriff mehr haben. Es ist somit nicht auszuschließen, dass sie vom Management übervorteilt werden. Der Gesellschaftervertrag kann nur unzureichend vor sol­chen Gefahren schützen, da im vorhinein nicht alle Eventualitäten vertraglich berücksichtigt werden können (vgl. Hausch, 2004, S. 45).

Dem Shareholder-Value-Konzept liegt die Annahme zugrunde, dass die Aktionäre ein berech­tigtes Interesse an der bestmöglichen Verzinsung ihrer Einlage und damit an der Maximierung des Unternehmenswertes haben. Der Anspruch erwächst aus dem Umstand, dass das finan­zielle Risiko bei den Anteilseignern liegt. Zur Lösung dieses Problems muss das Management gleichermaßen an der Wertmaximierung und der Steigerung der residualen Eigentümererträ­ge interessiert sein. Zudem kommt dem Markt ein bedeutender Einfluss als Steuerungsme­chanismus zu, er wirkt als zentraler Koordinations- und Kontrollmechanismus (vgl. Hausch, 2004, S. 46ff.).

Als eine zentrale Kenngröße des Shareholder Values gilt der Discounted Cashflow (DCF)^[9] der sich aus den zukünftigen Cash-Flows abzüglich der künftigen Zins- und Tilgungszahlungen für einen definierten Zeitraum errechnet (vgl. Hausch, 2004, S. 46 und Koopmann, 2002, S. 11).

Hausch fand in der Literatur verschiedene Instrumente, die gewährleisten können, dass Ge­sellschaften den Shareholder-Value maximieren. Dabei handelt es sich um nationale Rah­menbedingungen sowie unternehmensinterne Mechanismen der Corporate Governance (vgl. Hausch, 2004, S. 47):

- gesetzliche Vorschriften,
- die Regulierungskraft der Produkt- und Kapitalmärkte,
- interne Kontrollmechanismen (z.B. Anreizsysteme für Manager durch Beteiligung am Unternehmen, Aufsichtsräte oder Proxy Fights),
- feindliche Übernahmen,
- Anteilseignerstrukur,
- Finanzierungsstruktur.

In der den Shareholder-Value betonenden angelsächsischen Corporate Governance sind die Kräfte im Allgemeinen darauf ausgerichtet, den Markt als Regelmechanismus zu stärken. Entsprechend sind die unternehmensexternen Kontrollmechanismen deutlicher ausgeprägt, als dies bei den internen Kontrollmodellen der Fall ist. Die Systeme weisen stark deregu­lierte Märkte und ausgebaute effiziente Finanzmärkte auf. Sie sind durch die Dominanz der Wertpapierbörsen sowie die vergleichsweise unwesentliche Bedeutung des Bankensektors charakterisiert (vgl. Berglöf, 1990, S. 244 f.). Größtmögliche Transparenz im Hinblick auf die Rechnungslegungs- und Offenlegungsstandards sind von enormer Bedeutung um die Infor­mationsbedürfnisse der Anleger zu befriedigen. Dies ist insbesondere in den USA der Fall: der dortige Markt gilt als der am besten entwickelte, breiteste und fairste Markt der Welt (vgl. Bhide, 1994, S. 129 f.). Unternehmen werden somit motiviert sich vornehmlich über die offenen Kapi­talmärkte zu finanzieren und sich dem Markt als Regulierungssystem mit hoher Transparenz zu unterwerfen (vgl. Hausch, 2004, S. 48). Konsequenterweise gibt es in den Vereinigten Staa­ten keine kodifizierten rechtlichen Vorschriften zur Rechnungslegung. Stattdessen haben sich die „General Accepted Accounting Principles“ (US-GAAP) durchgesetzt. Die Versorgung aller Kapitalgeber - auch potenzieller - und im Besonderen der Anteilseigner mit umfassenden In­formationen steht im Vordergrund. Zeitnahe und transparente „Investor Relations“ werden als wichtig erachtet, um das Vertrauen in den Kapitalmarkt zu stärken und somit das Marktmodell zu fördern (vgl. Glaum und Mandler, 1996, S. 100; Weber-Grellet, 1997, S. 388; FrUh, 1999, S. 59).

Die nationalen Rahmenbedingungen unterstützen das auf die Unternehmenswertmaximie­rung ausgerichtete Modell, indem eine Mitbestimmung der Arbeitnehmer nicht existiert^[10] und die Entlohnung der (insbesondere leitenden) Mitarbeiter zu einem bedeutenden Teil erfolgsba­siert angelegt ist. Entsprechend schwach sind die internen Kontrollmechanismen ausgeprägt.

Kritische Betrachtung des Shareholder Value Ansatzes

Zeit seines Bestehens ist das Shareholder-Value-System umfassend kritisiert worden. Ein zentrales Element dieser Kritik ist die Kurzfristigkeit der Orientierung der Unternehmensfüh­rung am Erreichen der maximalen Rendite (vgl. Früh, 1999, S. 76ff.). Hier kommt es oft zu Zielkonflikten mit der langfristigen Ausrichtung und Erhaltung des Unternehmens. Dafür wichtige Einflussgrößen wie Kundenzufriedenheit, Mitarbeitermotivation oder Erfüllung sozia­ler Pflichten werden in den Hintergrund gedrängt (vgl. Eberhardt, 1998, S. 142 ff.; Gomez, 1993, S. 102 f.). So kann beispielsweise das Entlassen von Mitarbeitern kurzfristig die Produktivität steigern, langfristig jedoch zum Verlust von akkumuliertem Wissen und einer Verschlechte­rung des Betriebsklimas führen (vgl. Haüsch, 2004, S. 51). Dies sind Faktoren, die sich nur schlecht operationalisieren lassen. Jedoch ist gerade die allgemein gute Operationalisierbar- keit des Shareholder Value Ansatzes sein großer Vorteil gegenüber dem im nächsten Ab­schnitt vorgestellten Stakeholder Ansatz. Die zentralen Finanzindikatoren und ihr Einfluss auf das Unternehmen lassen sich verhältnismäßig gut quantifizieren und bilden somit eine Grund­lage für fundierte am Shareholder Value orientierte Entscheidungen. Bamberger hält das Ver­fahren deshalb für wenig komplex, dafür aber quantitative Aussagen ermöglichend (vgl. Bam­berger, 1994, S. 93). Der Stakeholder-Ansatz stellt keine derart unkomplizierte Basis für die Gesellschaftsausrichtung dar. Allerdings führt Früh an, dass bei einer Steigerung der Ren­dite - und damit den zukünftigen Gewinnen - höhere Investitionen getätigt werden können und es somit langfristig zu höherer Beschäftigung und höheren Löhnen kommen kann (vgl. Früh, 1999, S. 78). Eine Ausrichtung am Unternehmenswert basiert folglich auf der Annahme, dass sich bei einer Maximierung des Shareholder Value die Leistungsfähigkeit des gesamten Wirtschaftssystems steigern wird und insofern die Interessen anderer Stakeholder vertreten werden. Es wird somit auch für andere beteiligte Gruppen Wert geschaffen und kann trotz der erwähnten Unzulänglichkeiten zu einer Nutzenmaximierung des gesamten wirtschaftlichen Systems führen(vgl. Haüsch, 2004, S. 51).

2.2.2 Der Stakeholder-Ansatz

Der Stakeholder-Ansatz (auch als Kontrollmodell, Trennungsmodell, Insider-Control-System, Dual-Board-System oder Two-Tier-Modell bezeichnet (vgl. Bleicher und Paul, 1986, S. 265; Wolfram, 2001, S. 14; Schmidt und Tyrell, 1997, S. 344; Berrar, 2001, S. 37)) lässt sich ganz allgemein als diametral entgegengesetzt zum Shareholder Value Ansatz beschreiben, so ist beispielsweise eine Personalunion von Vorstand und Aufsichtsrat kategorisch ausgeschlos­sen. Das System ist hauptsächlich in Kontinentaleuropa verbreitet und gilt zudem als Grund­lage für den japanischen Ansatz. (vgl. Hausch, 2004, S. 56).

Der Stakeholder Ansatz basiert auf der Orientierung an den Zielen aller am Unternehmen be­teiligten Interessen- und Anspruchsgruppen (Interessenpluralismus). Eine bedeutende Rolle des Managements besteht darin, einen Interessenausgleich zwischen verschiedenen Stake- holdern herbei zu führen (vgl. Bleicher, 1999, S. 150 f.). Dieser Auffassung liegt die Maxime zugrunde, dass für den Erfolg eines Unternehmens nicht nur das Interesse der Aktionäre von Bedeutung ist, sondern weitere Anspruchsgruppen für den Fortbestand eine bedeutende Rol­le spielen. Demnach hat die Gesellschaft, wie Cernat es ausdrückt, einen eigenen Willen, der deutlich von Einzelinteressen abweichen kann (vgl. Cernat, 2004, S. 150). Dies steht im Ge­gensatz zum Shareholder-Value-Modell, das den Willen der Anteilseigner dominieren lässt. Die Anspruchsgruppen im Stakeholder-Modell verfolgen dabei teilweise konträre Zielsetzun­gen. Da also beispielsweise die Aktionäre vielfach Interesse an tendenziell kurzfristigeren Erfolgen haben, kann dies im Widerspruch zu den Interessen der Arbeitnehmer stehen. Auf­grund dieser Interessenpluralität stellt es für das Unternehmen eine quasi unlösbare Aufgabe dar, allen Ansprüchen gerecht zu werden. Das primäre Ziel des Stakeholder Ansatzes besteht deshalb im langfristigen Fortbestehen und Optimieren der Gesellschaft (vgl. Bleicher, 1999, S. 164), da alle weiteren Ziele im Falle eines Scheiterns nicht mehr erreichbar sind. Diese Überlegung schlägt auch auf das Gesellschaftsrecht durch, das beim Stakeholder-Modell bei­spielsweise eine besondere Mitbestimmung der Belegschaft zulässt.

Ein Unternehmen wird im Stakeholder-Ansatz als Koalition aller Interessen- oder Anspruchs­gruppen aufgefasst. Die Wurzeln des Ansatzes sind im koalitionstheoretischen Ansatz von Cyert und March von 1963 zu finden (vgl. Freeman, 1984, S. 31). Dieser begründete verhal­tenswissenschaftlich das Zusammenspiel von Unternehmen und Anspruchsgruppen. Dem­nach sind letztere nur dann für die Gesellschaft tätig, wenn sie für ausreichende Anreize für eine Beschäftigung sorgt (vgl. Cyert und March, 1963, S. 27). Die erweiterteAnreiz-Beitrags- Theorie von March und Simon fokussiert diese Aussage noch deutlicher auf die Perspektive der Unternehmung. Hier stehen die bilateralen Austauschbeziehungen zwischen Gesellschaft und Anspruchsgruppe im Zentrum, wobei das Unternehmen zum Überleben auf die Leistun­gen der Stakeholder angewiesen ist (vgl. Hausch, 2004, S. 52).

Im Stakeholder-Ansatz sind letztendlich alle Mechanismen auf die Sicherung der bestehenden Beziehungen zu den Anspruchsgruppen ausgerichtet. Der Markt als entscheidender Regel­mechanismus wie im Shareholder Value Modell, spielt demgegenüber nur eine Rolle unter vielen(vgl. Dufey und Hommel, 1997, S. 198 ff.; Mü ller-Stewens et al., 1996, S. 92). Vor dem Hintergrund dieser pluralistischen Zielsetzung wird der marktmäßige Kontroll- und Selbstre­gulierungsmechanismus durch die institutionelle Trennung von Unternehmensführung und - kontrolle ersetzt. Zur Überwachung des Managements kommt der Institution des Aufsichts­rats, in dem auch Vertreter einzelner Anspruchsgruppen für ihre Interessen eintreten können, eine tragende Rolle zu.

Der Begriff „Stakeholder“ oder „Stakeholder Value“ ist in der Literatur unterschiedlich belegt. Eine allgemein gültige Definition findet sich daher nicht (vgl. Freeman, 1984, S. 25; Janisch, 1993, S. 125ff.; Liebl, 1996, S. 97). Dennoch werden darunter sämtliche Anspruchsgruppen (oder auch Interessengruppen) verstanden, die bei der Gesellschaft einen Einsatz „auf dem Spiel stehen haben“^[11], also einen materiellen oder immateriellen Anspruch(vgl. Freeman, 1984, S. 25). Als wesentliches Merkmal der Stakeholder ist dabei die gegenseitige Abhängigkeit zum Unternehmen zu nennen (vgl. Figge und Schaltegger, 2000, S. 11). Die der Gesellschaft zur Verfügung gestellten Ressourcen können unterschiedliche Form annehmen (vgl. Figge und Schaltegger, 2000, S. 11):

- Kapital (Finanz-, Real-, Human- oder Naturkapital),
- Vertrauen,
- Information und Know-How.

Zu den Anspruchsgruppen können folgende Stakeholder zählen (wobei die Aufzählung keinen Anspruch auf Vollständigkeit besitzt) (vgl. Janisch, 1993, S. 131):

- Organisationsmitglieder (Kapitalgeber, Management, Mitarbeiter...),
- Teilnehmer aus dem wettbewerblichen Umfeld (Kunden, Lieferanten ...),
- Teilnehmer aus dem gesellschaftlichen Umfeld (Öffentlichkeit, Staat...).

Die Anspruchsgruppen können nur über das Unternehmen ihre Ansprüche befriedigen. So­mit verfolgen sie ein ausgeprägtes Interesse am Fortbestand des selbigen (vgl. Janisch, 1993, S. 15). Beitrag und Anreiz bedingen sich gegenseitig und eine Austauschbeziehung kann nur aufrecht erhalten werden, wenn die Gegenleistung des Unternehmens in einem plau­siblen Verhältnis zum Einsatz der Stakeholder steht. Die Gesellschaft erkennt im Stakehol­der Konzept diese direkten Kräfte, die auf ihr Fortbestehen einwirken und betreibt deswegen ein Anspruchsgruppen-Management, um die notwendigen Ressourcen und damit die eigene Überlebensfähigkeit zu sichern (vgl. Hausch, 2004, S. 52). Der Erfolg wird dadurch determi­niert, dass das richtige Maß an Anreizen für die Individuen und Gruppen gefunden wird (vgl. Eberhardt, 1998, S. 38).

Für den Stakeholder-Ansatz gibt es ebenfalls Instrumente der Corporate Governance dir si­cherstellen, dass das Management im Sinne der Interessengruppen agiert. Einerseits sind dies wieder die Instrumente des Shareholder Value Ansatzes, da die Anteilseigner eine we­sentliche Gruppe der Stakeholder bilden. Darüber hinaus gibt es weitere Mittel (vgl. Hausch, 2004, S. 56):

- Verhaltensvorschriften (z. B. gesetzliche Regelungen und Auflagen),
- Anreize (z. B. Vergünstigungen, Subventionen),
- Überwachung des Managements (z. B. durch Konsumentenvereinigungen, Gewerk­schaften).

Zu den Merkmalen des Stakeholder Systems gehört, dass der Aktienmarkt eine vergleichs­weise gering ausgeprägte Aktienkultur besitzt, da es tendenziell weniger börsennotierte Ge­sellschaften gibt. Gleichzeitig zeigen die Unternehmen, die sich im öffentlichen Besitz befin­den, einen erheblich höheren Konzentrationsgrad, also eine vergleichsweise geringe Streuung der Aktien. Dafür herrschen vielfach enge Verflechtungen zwischen den einzelnen Unterneh­men vor - sowohl finanziell durch Überkreuzbeteiligungen als auch personell durch wech­selseitige Repräsentation im Aufsichtsrat. Damit einher geht die gegenseitige Kontrolle und Interessenvertretung. Beteiligungen sind meist langfristiger angelegt und dienen primär nicht dem Handel (vgl. Hausch, 2004, S. 57).

Im Vergleich zum Shareholder Value Ansatz kommen den Banken im Stakeholder System ei­ne bedeutsame Rolle zu. Bedingt durch ihre Funktion als Gläubiger der Unternehmen als auch durch eigene Beteiligungen konzentrieren sich dort die Stimmrechte. Aufgrund des Einflusses vieler Anspruchsgruppen und dem Vorhandensein eines Aufsichtsrates (der grundsätzlich Zu­griff auf alle wesentlichen Betriebsinterna hat), tendieren die Publizitätsgepfolgenheiten zu einem eher restriktiven Umgang mit Unternehmensinformationen.

Kritische Betrachtung des Stakeholder Ansatzes

Wie das Shareholder-Value-System ist auch der Stakeholder Ansatz Kritik ausgesetzt. Viel­fach wird dem Konzept vorgeworfen, dass die Umwelt eines Unternehmens auf Grund der „[...] Heterogenität der Nutzenvorstellungen der einzelnen Anspruchsgruppen [...]“ (vgl. Ja- nisch, 1993, S. 203) und deren Vielzahl nur unzureichend abgebildet werden kann. Demnach können bei der Verfolgung dieses Ansatzes nie alle Stakeholder befriedigt werden, es kommt nur zu einem fragmentierten Überblick über die Unternehmensumwelt. Der große Vorteil der Operationalisierbarkeit des Shareholder Value Ansatzes(vgl. auch Kapitel 2.2.1) ist gleichzei­tig der größte Nachteil des Stakeholder Value Konzepts. Theoretisch kann dieser Wert als aggregierte Größe bestehend aus der Summe der isolierten Nutzenbewertung aller einzelnen Anspruchsgruppen ermittelt werden (vgl. Figge und Schaltegger, 2000, S. 17ff.), gleichwohl ist diese Kalkulation in der Praxis nur sehr begrenzt durchführbar. Die wesentlichen Gründe dafür liegen in der unvollständigen Bekanntheit aller Stakeholder, dem begrenzten Wissen um ihre Präferenzen oder dem schwierigen Errechnen der Gesamtgröße. Die Aufgabe des Ma­nagements besteht deswegen zunächst in der Zufriedenstellung der unternehmenskritischen Anspruchsgruppen (vgl. Hausch, 2004, S. 58).

Die Anhänger des Stakeholder Ansatzes halten dieser Kritik entgegen, dass andere Konzepte schon in der Theorie wesentliche Bestandteile der Unternehmensumwelt ausblenden. Nur ein pluralistisches System wie das Stakeholder Konzept, das alle wesentlichen expliziten und impliziten Ansprüche der relevanten Anspruchsgruppen berücksichtigt, kann der Komplexität zumindest ansatzweise gerecht werden (vgl. Hausch, 2004, S. 58).

2.2.3 Schlussfolgerung

In einem Vergleich der beiden vorherrschenden nationalen Corporate Governance Modelle werden wesentliche Unterschiede deutlich. Abbildung 2.2 zeigt dies im Überblick. Der Share­holder Value Ansatz und der Stakeholder Ansatz unterscheiden sich insbesondere in der Art und Weise, nach welchen Zielgrößen das Unternehmen geführt wird und wie diese überwacht werden. Das Shareholder-Modell orientiert sich in erster Linie an den Zielen der Anteilseigner, also der Verzinsung ihrer Einlage und der Steigerung des Unternehmenswertes. Die Berück­sichtigung der anderen Stakeholder steht in diesem Modell zurück, der Ansatz ist stark finanz­wirtschaftlich orientiert. Durch die Renditeorientierung ist das Shareholder-System tendenziell eher kurzfristig ausgerichtet.

Im Gegensatz zum Shareholder Value Ansatz findet beim Stakeholder Ansatz eine Berück­sichtigung der expliziten und impliziten Ansprüche aller Stakeholder statt (vgl. Spremann, 1996, S. 485). Die kurzfristige Maximierung der Rendite der Anteilseigner steht weiter im Hinter­grund und wird lediglich als eines von vielen Zielen verfolgt (vgl. Hausch, 2004, S. 55). Durch die Berücksichtigung sozialer Aspekte ist das System deutlich komplexer und dadurch schwie­riger zu operationalisieren.

Das vielfach von den Verfechtern des Shareholder Value Ansatz angeführte Argument, dass das zugrunde liegende Ziel der Unternehmenswertmaximierung auch zu einer Nutzenopti­mierung aller Stakeholder führe (vgl. Nassauer, 2000, S. 18), ist nicht unproblematisch.

Abbildung 2.2: Ausprägungen der wesentlichen Elemente des Shareholder-Value-Ansatzes im Vergleich mit dem Stakeholder-Ansatz

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Hausch, 2004, S. 61 (leicht modifiziert)

Eine Kompatibilität beider Konzepte ist nach Spremann nur dann gegeben, wenn „[...] der Unternehmenswert [...] unter der Nebenbedingung maximiert [...wird], dass die impliziten Ansprüche der [Stakeholder] berücksichtigt und kompensiert werden (Spremann, 1996, S. 336). Dies führt jedoch nicht zwangsläufig zu einer Nutzenmaximierung für die Anteilseigner.

In beiden Modellen kann es zu Konflikten zwischen Managern und anderen Interessengrup­pen kommen. Es besteht ein Interesse daran, das Verhalten der Manager zu kontrollieren. In unterschiedlichem Ausmaß dienen dazu sowohl unternehmensintern ausgerichtete Maß­nahmen als auch externe Regelungen. Zu ersteren zählen die Gewährung von Anreizen und das Einsetzen von Kontrollgremien (interne Corporate Governance Elemente), zu letzteren gesetzliche Regelungen und Verhaltensvorschriften, aber auch gesellschaftliche Traditionen (nationalen Rahmenbedingungen der Corporate Governance).

2.3 Unternehmensinterne Elemente der Corporate Governance

Neben den externen Rahmenbedingungen, die auf die Unternehmensführung und die Ver­wendung ihrer Ressourcen einwirken, bestimmen auch interne Elemente ihre Entscheidungs-, Einfluss- und Kontrollstrukturen. Dabei handelt es sich einerseits um Faktoren, die den Ein­fluss der Außenwelt auf die Gesellschaft bestimmen, im Wesentlichen die Besitz- und Gläu­bigerstruktur. Andererseits zählen auch Faktoren dazu, die die Innenmachtstrukturen beein­flussen, also primär die Frage, wie die Unternehmung geführt wird (vgl. Hausch, 2004, S. 61). Im Folgenden wird kurz auf diese Elemente und ihr Einfluss auf die Corporate Governance eingegangen. Dies ist auch insofern für die eigentlich auf die externen Elemente fokussier­te Arbeit von Bedeutung, da in den einzelnen europäischen Ländern vielfältige Traditionen vorherrschen, die nicht unberücksichtigt bleiben dürfen.

Unternehmenszielorientierung

Ziele oder Werthaltungen spielen bei der Untersuchung der Corporate Governance einer Un­ternehmung eine gewichtige Rolle. Sie beeinflussen in direktem Maße die Einstellung oder das Verhalten von Individuen (vgl. Staehle, 1994, S. 157ff.) und somit auch das Führungs­verhalten des Managements (vgl. Bamberger und Pleitner, 1988, S. 9f.). Ohne Ziele können keine Entscheidungen getroffen werden, da Alternativen nicht bewertet werden können und Orientierungslosigkeit vorherrschen würde. Die Relevanz von Informationen in Unternehmen könnte nicht gemessen werden und somit keine effiziente Unternehmenskontrolle stattfinden (vgl. Szyperski, 1971, S. 650).

Bleicher unterscheidet vier Dimensionen der generellen Zielorientierung (vgl. Bleicher, 1999, S. 162 ff.):

- Zielausrichtung auf Anspruchsgruppen: Es kann prinzipiell zwischen der Shareholder- und der Stakeholder-Orientierung unterschieden werden. Im ersten Fall ist das Unter­nehmen eher kurzfristig monistisch, im zweiten tendenziell langfristig pluralistisch aus­gerichtet. Bei der monistischen Zielausrichtung wird der Zweck der Unternehmung in erster Linie auf die wirtschaftliche Dimension begrenzt. Im Fall der pluralistischen Ziel­orientierung wird versucht alle Anspruchsgruppen des Unternehmens bei Entscheidun­gen zu berücksichtigen (vgl. dazu auch Kapitel 2.2.1 und 2.2.2).
- Entwicklungsorientierung: Das Unternehmen verfolgt entweder eine konventionell aus­gerichtete Unternehmenspolitik, die versucht Risiken und Störungen zu vermeiden und nach Sicherheit strebt, oder es dominiert eine eher „avantgardistische Unternehmens­politik“. Dann werden Ungleichgewichtszustände auch als neue Chance gesehen und Gefahren bewusst in Kauf genommen um den Status Quo weiter zu entwickeln.
- Ökonomische Zielausrichtung: Hierunter wird der Grad der Ausprägung sachlicher Leistungs- und finanzieller Wertziele verstanden. Es geht um die Frage, ob sich das
Unternehmen in erster Linie daran ausrichtet qualitäts- oder leistungsbezogene Stan­dards zu setzen, oder ob das Erreichen höchster finanzieller Ziele im Vordergrund steht.
- Gesellschaftliche Zielausrichtung: Diese bestimmt, ob und inwieweit sich das Unterneh­men an ökologischen und sozialen Zielen ausrichtet.

Da sich die vorliegende Arbeit auf die Corporate Governance konzentriert, wird im weiteren Verlauf nur die Zielausrichtung nach Anspruchsgruppen wieder aufgegriffen. Von dort gehen die größten Impulse aus, während der Einfluss der anderen Ziele auf die Corporate Gover­nance eingeschränkt ist.

Den bedeutendsten Einfluss auf das Unternehmen haben naturgemäß jene, die es führen. Von Bedeutung ist um wen es sich handelt und wie das zugrunde liegende Netzwerk geartet ist. Darüber hinaus ist die Unternehmensführung der „Gegenspieler“ der Überwachungsgre­mien, auf die im nächsten Absatz eingegangen wird.

Die Rechtsform regelt in einem gewissen Rahmen die Struktur der Unternehmensführung, in­dem sie die Mindest- und Maximalzahl ihrer Mitglieder vorschreibt. Detailliertere Vorschriften gibt es in Deutschland beispielsweise für Personengesellschaften. Bei den Kapitalgesellschaf­ten werden zwar bestimmte Kontrollorgane und Gremien der Gesellschafter vorgeschrieben, auf die Managementstruktur hat dies aber nur bedingt Einfluss, da sie nicht gesetzlich geregelt ist (vgl. Hausch, 2004, S. 71). Der wesentliche Unterschied besteht darin, ob die Gesellschaft durch den Eigentümer oder ein Fremdmanagement geführt wird und wie viele Personen daran beteiligt sind. In letzterem Fall gibt es zwei Zentren in der Gesellschaft: die Geschäftsführung auf dereinen Seite und die Eigentümer auf der anderen(vgl. Gutenberg, 1962, S. 13). Größere Aktiengesellschaften werden fast ausschließlich von einem eingesetzten Fremdmanagement geführt, weshalb der Fall des Eigentümermanagements im Folgenden weitgehend ausgeblen­det wird.

Grundsätzlich lassen sich direkte Kontrolle durch persönlichen Kontakt und formalisierte Kontrolle unterscheiden. Im Zusammenhang mit Corporate Governance ist im Wesentlichen das Ausmaß der formalisierten Überwachung durch institutionalisierte Kontrollgremien von Interesse. Diese soll insbesondere dafür sorgen, dass die Interessen der Stakeholder in der Unternehmensführung berücksichtigt werden. Prinzipiell lassen sich Basisgremien (z. B. Gesellschafter-, Betriebsversammlung, Versammlung der leitenden Angestellten) und gewähl­te Überwachungsgremien (Aufsichtsrat, Beirat, Betriebsrat) unterscheiden (vgl. Chmielewicz, 1993, S. 702), wobei das Vorhandensein bestimmter Kontrollgremien von der Rechtsform und Größe des Unternehmens abhängig ist. Die von der Corporate Governance im Rahmen die­ser Arbeit betroffenen Unternehmen sind in erster Linie börsennotierte Aktiengesellschaft, die einen Aufsichtsrat verpflichtend einzusetzen haben. Näheres zur Besetzung findet sich in Kapitel 4.2.1.

Anteilseigner- und Gläubigerstruktur

Neben den Managern der Unternehmung, die die Unternehmenszielorientierung wesentlich prägen, haben auch die Kapitalgeber einen nicht unbedeutenden Einfluss. Die Anzahl der Eig­ner oder Eignergruppen kann eine bedeutende Rolle spielen, da nicht alle Eigner immer die gleichen Präferenzen aufweisen. Die Einflussnahme einzelner Eigner(-gruppen) erhöht sich mit der Konzentration ihrer Gesellschaftsanteile, bei geringem Anteilsbesitz besteht meist we­nig Anreiz zur Einflussnahme und Wahrnehmung von Kontrolle, da die Möglichkeiten zumeist entsprechend beschränkt sind. Wenn kleine Aktionäre überwiegen und auf ihre Kontrollrechte verzichten, weil sie auf die zielgerichtete Einflussnahme anderer Anteilseigner bauen, kann dies dazu führen, dass eine akkurate Kontrolle des Managements unterbleibt. Je diversifizier­ter die Anteilseignerstruktur ist, um so wahrscheinlicher kommt es zu Interessenkonflikten im Unternehmen^[12].

Neben den Anteilseignern spielen aber auch eventuelle weitere Kapitalgeber eine Bedeutung. Die Gläubigerstruktur kann bedeutenden Einfluss auf die Art und Weise haben, wie Entschei­dungen in der Gesellschaft getroffen werden, und wie Ressourcen verteilt werden. Während Aktionäre die Maximierung des Unternehmenswertes anstreben, sind Gläubiger mehr darauf bedacht, dass die Zins- und Tilgungszahlungen wie vereinbart erfolgen. Deswegen verfolgen sie im Regelfall lediglich eine Ergebniskontrolle. Wenn jedoch Zahlungen ausbleiben, wird ih­re Macht deutlich. Über Sanktionsmaßnahmen (z. B. Kündigung des Kredits, Eröffnung des Konkursverfahrens) besteht ein starker Einfluss auf die Zielrichtung des Unternehmens. Die­ser Einfluss wächst in der Regel mit der Höhe des eingebrachten Kapitals. Eine besondere Rolle spielen in diesem Zusammenhang Hausbanken, da diese zumeist über einen umfas­senden Einblick in die Lage des Unternehmens verfügen (vgl. Hausch, 2004, S. 65).

Rechnungslegung und Publizität

Das Ausmaß des Einflusses der Gläubiger hängt entscheidend auch von den Finanzierungs­präferenzen des Unternehmens ab. Dadurch bestimmt sich ihre Art und Anzahl. Grundsätz­lich lassen sich in Abhängigkeit von der Mittelherkunft Innen- und Außenfinanzierung unter­scheiden. Erstere hat das Unternehmen selbst erwirtschaftet, letztere hingegen stammen aus Einlagen der Aktionäre, Beteiligungen anderer Gesellschafter oder durch Fremdkapitalgeber. Diese Stakeholder haben ein Interesse, dass mit ihrem Kapital angemessen gewirtschaftet wird, und wollen entsprechend informiert werden. Die Art und Weise bzw. der Umfang be­stimmt sich durch die gesellschaftsrechtlichen Vorschriften zur Rechnungslegung und Publizi­tät. In Deutschland werden die Bestimmungen durch das Gesellschaftsrecht geregelt, wobei die einschlägigen Vorschriften stark von der Rechtsform abhängig sind. Auch unterliegen Ge­sellschaften mit eingeschränkter Haftung strengeren Regelungen bezüglich der Rechnungs­legung, Offenlegung und externen Prüfung durch einen Wirtschaftsprüfer.

Die größeren Unternehmen in Europa sind zumeist börsennotierte Aktiengesellschaften. Die­se können ihre Abschlüsse einerseits nach nationalen Standards aufstellen, andererseits dür­fen aber vermehrt auch internationale Standards wie die IAS (International Accounting Stan­dards) oder der amerikanische Standard US-GAAP (Generally Accepted Accounting Princip­les) zur Anwendung kommen. Je nachdem, an welcher Börse die Aktien gehandelt werden, schreibt diese die Anwendung gewisser weiterer Regelungen in ihrer Börsenordnung vor.

In den oben genannten Quellen sind auch Vorschriften über das Ausmaß der Offenlegung enthalten. Nichts desto trotz kann das Unternehmen darüber hinaus Informationen zugäng­lich machen. Insbesondere für börsennotierte Gesellschaften sind „Investor-Relations“ von entscheidender Bedeutung, um ihre Attraktivität auf Kapitalgeber zu steigern. Dabei wird das Ziel verfolgt derzeitige und potenzielle Investoren angemessen mit Informationen zu versor­gen um so zu einer möglichst guten Unternehmensbewertung zu gelangen.

Anreizsysteme

Neben der Möglichkeit über Kontrollorgane auf die Unternehmensführung einzuwirken, kön­nen Kapitalgeber das Verfolgen von gewissen Zielen finanziell zu fördern, gewisse Handlun­gen aber auch unterbinden, indem sie mit Sanktionen belegt werden (vgl. Wild, 1973, S. 47).

Neben immateriellen Anreizen spielen vor allem materielle, meist finanzielle Anreizsysteme eine entscheidende Rolle im Unternehmen. Die Erfolgsbeteiligung ist weit verbreitet, bei der das fixe Gehalt in einen festen und einen variablen Teil gesplittet wird. Letzterer wird nur dann ausgezahlt, wenn bestimmte Leistungen erbracht oder zuvor festgelegte Ziele erreicht werden. Aus Sicht der Anteilseigner ist besonders die Kopplung der Prämie an eine Unter­nehmenswertsteigerung attraktiv, da diese in ihrem Sinne zukunftsorientiert und gleichzeitig schwer zu manipulieren ist.

Als Vergütungsform ist neben Bargeld auch eine Beteiligung am Unternehmen möglich. Man unterscheidet die indirekte von der direkten Anteilseignerschaft. Im ersten Fall wird ein Fond als direkter Anteilseigner der Gesellschaft eingerichtet, aus dem die Mitarbeiter Anteile er­halten (also indirekt aus Sicht der Mitarbeiter). Auch eine stille Beteiligung zählt zu dieser Form der Beteiligung. Im Gegensatz dazu erhält der Mitarbeiter im Rahmen der direkten An­teilseignerschaft Anteile am Eigenkapital. Diese können kostenlos oder vergünstigt an den Mitarbeiter abgegeben werden, oder aber in Form von Optionen. In diesem Fall besteht die Möglichkeit zu einem vorher festgelegten Kurs Anteile am Unternehmen zu erwerben.

2.4 Resumée

Es kann festgehalten werden, dass die Corporate Governance eines Unternehmens durch ex­terne Rahmenbedingungen sowie durch Elemente auf unternehmensinterner Ebene bestimmt wird. Von außen wirkt das lokale Umfeld des Unternehmens, also das nationale Corpora­te Governance System, in Form von rechtlichen Regelungen, der Kapitalmarktstruktur und Traditionen auf das Unternehmen ein. Ebenfalls von außen, aber bedingt (auch) durch das Agieren des Unternehmens haben Faktoren wie die Anteilseigner- und Gläubigerstruktur, die Finanzierungspräferenzen sowie Regelungen zur Publizität und Rechnungslegung bedeuten­den Einfluss. Darüber hinaus werden wesentliche Determinanten auch ausschließlich durch das Unternehmen selbst bestimmt. Dabei handelt es sich um die internen Machtstrukturen, seine Zielorientierung und Anreizsysteme.

Kapitel 3 Wirtschaftliche Globalisierung als Treiber für Anpassungen der Corporate Governance

Das folgende Kapitel ist bewusst knapp gehalten und dient ausschließlich dazu den globa­len Rahmen der aktuellen Corporate Governance Entwicklungen aufzuzeigen. In den weite­ren Kapiteln wird auf spezifische Details der Globalisierung eingegangen werden, die dortige Platzierung außerhalb dieses Kapitels erscheint sinnvoll.

Globalisierung bezeichnet die zunehmenden wirtschaftlichen Verflechtungen zwischen Natio­nen und die globale Integration von Güter- und Finanzmärkten. Schubert und Klein definieren sie wie folgt (Schubert und Klein, 2001, Internet):

“Globalisierung ist eine politisch-ökonomische Bezeichnung für den fortschreiten­den Prozess weltweiter Arbeitsteilung. Da die politisch gesetzten Handelsschran­ken zwischen den Staaten zunehmend abgebaut werden und der Produktionsfak­tor Kapital weltweit mobil und einsetzbar ist, und weil ferner die neuen Kommu­nikationstechnologien grenzenlos angewendet werden können, wird zunehmend in solchen Staaten produziert, die die höchsten Kostenvorteile bieten. Kennzeich­nend für die Globalisierung ist, dass diese Kostenvorteile nicht nur für jedes End­produkt [...] gesucht werden, sondern für (nahezu) jedes Einzelteil, aus dem das Endprodukt besteht [...]. Der Prozess der Globalisierung erhöht damit entschei­dend den Wettbewerbsdruck zwischen den einzelnen Unternehmen [...]“

Das Phänomen der Globalisierung tritt dabei nicht erst seit den 1990er Jahren auf, sondern ist schon seit einem halben Jahrhundert deutlich erkennbar (vgl. Fukao, 1995, S. xiii). Seit Mitte der 60er Jahre ist einerseits eine zunehmende Internationalisierung der Unternehmen beob­achtbar, andererseits zeigt sich eine zunehmende Verflechtung der Kapitalmärkte spätestens seit der Auflösung des Bretton-Wood-Systems 1973 (vgl. Hausch, 2004, S. 153). Mit Beginn der 1970er Jahre findet deshalb der Übergang von Internationalisierung zur Globalisierung statt (vgl. Amin und Thrift, 1994, S. 2) und seit Anfang der 1980er und verstärkt in den 1990er Jahren zeigt sich der Trend zur Globalisierung durch den technischen Fortschritt (insbeson­dere Neuerungen im Bereich der IuK-Technologien), politische Veränderungen sowie die Li­beralisierung der Märkte. So trat innerhalb der EU am 1. Juli 1990 die Kapitalverkehrsfreiheit in Kraft (vgl. Geigant, 2002, S. 103; Art. 56 - 60 EGV), auch brachte die Uruguay-Runde des GATT 1994 beträchtliche Erleichterungen für den Außenhandel weltweit.

Das Zusammenwachsen der Kapitalmärkte geht schneller von statten, als das der Güter- und Faktormärkte. Größere Unternehmen finanzieren sich vermehrt über internationale Kapital­märkte, was gleichzeitig zur internationalen Diversifizierung institutioneller und privater An­leger führt. Pensionsfonds haben den Markt verstärkt auch in Europa betreten und machen ihren Einfluss geltend, eine Entwicklung, wie sie insbesondere in den USA schon seit langem zu beobachten ist.

Damit einhergehend gewinnen auch internationale Vergleichsmaßstäbe in den Bereichen Fi­nanzierung, Unternehmensführung und -kontrolle an Bedeutung. Die Unternehmen reagieren und passen ihre Unternehmensführung und -kontrolle an die internationalen Standards an. CG-Unterschiede machen sich vielfach auch als Kostenfaktoren bemerkbar, z. B. im Falle von cross-border-mergers. Darüber hinaus sorgen sie im Zweifel für Unsicherheit unter den Inves­toren und bremsen somit die Entwicklung der Finanzmärkte.

Auch die Börsen, an denen die größeren Unternehmen gelistet sind, entziehen sich der Globa­lisierung nicht. Einerseits sind die Listing Vorschriften einem ständigen Anpassungsprozess unterworfen und gleichen sich immer weiter an. Andererseits können sich auch die Börsen selbst der Globalisierung nicht entziehen, erkennbar beispielsweise an dem Bestreben um eine Fusion der Kapitalmärkte in London, Frankfurt, Mailand und Madrid, bzw. an der noch jungen Euronext in Paris, Amsterdam und Brüssel. Es ist absehbar, dass mittelfristig die wich­tigsten Marktplätze global verbunden sein werden (vgl. Berrar, 2001, S. 65).

Zu den eben angesprochenen Listing Vorschriften der Börsen gehören auch immer Rege­lungen über die anzuwendenden Rechnungslegungsstandards - ein elementarer Bestandteil der derzeitigen Diskussion um Transparenz und Kontrolle im Unternehmen. Hier sind die Glo­balisierungstendenzen wohl mit am deutlichsten erkennbar. Da Kapital den beweglichsten Faktor darstellt, ist die Globalisierung in diesem Bereich besonders weit voran geschritten. Für internationale Beteiligungen ist es unbedingt notwendig das Unternehmen beurteilen zu können, insbesondere deren Jahresabschlüsse.

[...]

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^[1] Generalbevollmächtigter der Altana AG, Leiter Konzernkommunikation/Investor Relations

^[2] Direktor des Zentrums für Europäische Wirtschaftsforschung und Mitglied des Sachverständigenrates zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung

^[3] dazu wird in dieser Arbeit auch die Regierungskommission Deutscher Corporate Governance Kodex gezählt

^[4] vgl. ausführlicher dazu auch (vgl. Chmielewicz et al., 1981, S. XI)

^[5] dazu gehören das erwerbswirtschaftliche Prinzip, das Prinzip der Alleinbestimmung und das Prinzip der Au­tonomie (vgl. Albach, 1981, S. 55)

^[6] vgl. ausführlicher dazu z. B. (Audretsch und Weigand, 2001, S. 87) oder (Bessler et al., 1998, S. 570), die Corporate Governance gar als „intractable term“ bezeichnen

^[7] in deutschen Aktiengesellschaften demnach der Aufsichtsrat

^[8] vgl. dazu auch z. B. auch Wolfram, 2001, S.17

^[9] in der Finanzwirtschaft ist der Discounted Cash-Flow eine Näherungsgröße zur Bestimmung des Innenfi­nanzierungsvolumens, wobei versucht wird aus den erwarteten Erträgen und Aufwendungen die entsprechenden erwarteten Einzahlungen und Auszahlungen abzuleiten. Eine einfache Netto-Cash-Flow Definition entspricht fol­gendem:

Cash-Flow = Gewinn + Abschreibungen + Rückstellungen - Gewinnsteuerzahlungen - Gewinnausschüttungen (vgl. Wöhe, 1996, S. 804), daneben existieren weitere Ansätze zur Ermittlung des Shareholder-Value, wie z. B. der von der Boston Consulting Group entwickelte Cashflow Return on Investment (CFROI, durchschnittliche Verzin- sung des insgesamt investierten Kapitals, (vgl. dazu näher Lewis, 1994, S. 40ff.)

^[10] im „Board of Directors“ sind im Allgemeinen keine Arbeitnehmer vertreten, Geschäftsführung und Überwa­chungsfunktion sind in einem Organ kombiniert

^[11] so die deutsche Übersetzung von „to be at stake“

^[12] Kramer unterscheidet beispielsweise grundsätzlich zwischen homogenen und heterogenen Eigentümerstruk­turen (vgl. Kramer, 2000, S. 25). So kann man bei zumeist kleineren Unternehmen z. B. zwischen familieninternen und -externen Anteilseignern unterscheiden. Darüber hinaus lassen sich private und institutionelle Eigner vonein­ander abgrenzen.