Kennzahlen zur Risikomessung und -steuerung

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Symbolverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

1. Einleitung
1.1 Problemstellung
1.2 Zielsetzung und Gang der Untersuchung

2. Theoretische Grundlagen zum Risikomanagement
2.1 Management und Controlling
2.2 Wertorientierte Unternehmensführung und Steuerungskonzepte
2.2.1 DCF-Methode
2.2.2 Economic Value Added-Ansatz
2.2.3 Kritische Würdigung
2.3 Risikomanagement und Risikocontrolling
2.3.1 Risikobegriff
2.3.2 Überblick über mögliche Risiken
2.3.3 Definition und Bedeutung des Risikomanagements
2.3.4 Risikocontrolling
2.4 Der Risikomanagementprozess
2.4.1 Risikoidentifikation
2.4.2 Risikoquantifizierung
2.4.3 Risikosteuerung und -überwachung

3. Risikokennzahlen
3.1 Theoretische Grundlagen zu Kennzahlen
3.1.1 Kennzahlenbegriff
3.1.2 Kennzahlenarten
3.1.3 Beziehungen zwischen Kennzahlen
3.1.4 Kennzahlenaufgaben
3.2 Kennzahlen als Instrument im Rahmen des Risikomanagements
3.3 Anforderungen an Risikokennzahlen
3.4 Statistische Streuungsmaße
3.5 At Risk-Kennzahlen
3.5.1 Value at Risk
3.5.2 Cash Flow at Risk
3.5.3 Methoden zur Ermittlung von at Risk-Kennzahlen
3.5.3.1 Varianz-Kovarianz-Ansatz
3.5.3.2 Historische Simulation
3.5.3.3 Monte-Carlo-Simulation
3.5.4 Methodenvergleich
3.6 Kritische Beurteilung der at Risk-Kennzahlen
3.7 Lower Partial Moment (LPM) und Conditional Value at Risk (CVaR)
3.8 Discounted Risk Value (DRV)
3.9 Risk Adjusted Performance Measures (RAPM)
3.9.1 Sharpe- und Treynor-Ratio
3.9.2 Return on Value at Risk (RoVaR) und Shareholder Return on Shareholder Risk (SROSR)
3.9.3 Return on Risk adjusted Capital (RORAC)
3.9.4 Risk adjusted Return on Capital (RAROC)
3.9.5 Corporate Value on Discounted Risk Value (CVODRV)
3.10 Kritische Beurteilung der RAPM

4. Zusammenfassung

Anlagen
Anlage 1: Variationskoeffizient, mittlere absolute Abweichung und Spannweite
Anlage 2: Ermittlung von Kovarianz und Korrelationskoeffizent am Beispiel
Anlage 3: Generieren von Zufallszahlen mit Microsoft® Excel

Literaturverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Symbolverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Risikobegriff

Abbildung 2: Der Risikomanagementprozess

Abbildung 3: Maßnahmen zur Risikosteuerung

Abbildung 4: Kennzahlenarten

Abbildung 5: Überblick über Risikokennzahlen

Abbildung 6: Kennzahlen im Risikomanagement

Abbildung 7: Value at Risk

Abbildung 8: VaR-Berechnungsmethoden

Abbildung 9: Beispiel zur Varianz-Kovarianz-Methode

Abbildung 10: Beispiel zur Historischen Simulation

Abbildung 11: Beispiel zur Monte-Carlo-Simulation

Abbildung 12: Beispiel zur Berechnung der Kennzahl DRV

Abbildung 13: Vergleich von Ist- und Soll-RORAC

Abbildung 14: Berechnung von Kovarianz und Korrelationskoeffizient

Abbildung 15: Excel Screenshot I zur Monte-Carlo-Simulation

Abbildung 16: Excel Screenshot II zur Monte-Carlo-Simulation

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Vergleich der VaR-Ergebnisse

Tabelle 2: Daten zur Berechnung der Kennzahl RORAC

Tabelle 3: Daten zur Berechnung der Kennzahl RAROC

Tabelle 4: Daten zur Berechnung der Kennzahl CVODRV

1. Einleitung

1.1 Problemstellung

Vor dem Hintergrund steigender Insolvenzzahlen, einem immer schnelllebigeren Wettbewerb sowie dem Eintreten einiger spektakulärer Unternehmenszusammenbrüche, gewinnt das Risikomanagement zunehmend an Bedeutung. Dies ist vornehmlich damit zu erklären, dass die steigenden Insolvenzzahlen vielfach auf ein mangelhaftes oder auch fehlendes Risikomanagement zurückzuführen sind.^[1]

Unternehmen sind einer Vielzahl von Risiken ausgesetzt und müssen lernen zielgerichtet mit vorhandenen sowie potentiellen Risiken umzugehen, um möglichen Insolvenzen und Unternehmenskrisen vorzubeugen. Vor diesem Hintergrund sah sich der Gesetzgeber veranlasst, mit dem KonTraG (Gesetz zur Kontrolle und Transparenz im Unternehmensbereich) ein Gesetz einzuführen, welches zu einer geeigneten Risikovorsorge verpflichtet. Dieses Gesetz ist zwar vornehmlich für Aktiengesellschaften konzipiert, besitzt jedoch Ausstrahlungswirkung auf andere Gesellschaftsformen, wie z.B. die GmbH.

Häufig bedeutet die Thematik des Risikomanagements Neuland für die Unternehmen und führt eher zu Zurückhaltung, jedoch sollte Risikomanagement als eine Chance gesehen werden um eine langfristige Bonität zu sichern und gegenüber Krisen vorzubeugen. Folglich sollte das Risikomanagement zur langfristigen Existenzsicherung beitragen.^[2]

Wichtig für den Umgang mit Risiken ist die Ausgestaltung des Risikomanagementprozesses. Von besonderer Bedeutung sind hier die Quantifizierung und die Steuerung von Risiken. In der Literatur existiert eine Vielzahl von Kennzahlen von denen einige mehr, andere weniger gut zur Erfüllung dieser Funktionen geeignet sind.

1.2 Zielsetzung und Gang der Untersuchung

Ziel dieser Arbeit ist es aufzuzeigen, welche Kennzahlen zur Messung und Steuerung von Risiken eingesetzt werden können. Dazu sollte zunächst sowohl die gesetzliche als auch ökonomische Notwendigkeit für die Einführung des Risikomanagements im Unternehmen diskutiert werden. Des Weiteren soll gezeigt werden, in welchen Stufen des Risikomanagementprozesses Risikokennzahlen eingesetzt werden können und welche Aufgaben sie erfüllen. Den eigentlichen Kern dieser Arbeit soll die Vorstellung und kritische Betrachtung einer Auswahl an Risikokennzahlen ausmachen, die im Rahmen des Risikomanagements zur Messung und Steuerung von Risiken vor dem Hintergrund der Unternehmenswertsteigerung eingesetzt werden können.

Dazu werden zunächst im zweiten Kapitel grundlegende Begriffe zum Risikomanagement erläutert. Im Abschnitt 2.2 wird die wertorientierte Unternehmensführung sowie zwei wesentliche Steuerungskonzepte, das DCF-Verfahren und das EVA-Konzept vorgestellt. Dies geschieht vor dem Hintergrund der in Abschnitt 3.9 vorzustellenden RAPM die auf diese Konzepte zurückgreifen.

Des Weiteren dient Kapitel 2 dazu sowohl gesetzliche als auch ökonomische Begründungen für die Einführung eines Risikomanagements zu liefern sowie den Ablauf des Risikomanagementprozesses zu schildern.

Im dritten Kapitel werden zunächst die theoretischen Grundlagen zu Kennzahlen erläutert. Aufbauend auf dieser Basis werden verschiedene Risikokennzahlen vorgestellt um sie anschließend, vor dem Hintergrund der an sie gestellten Anforderungen, zu bewerten. Im Rahmen dieser Arbeit wird unterschieden in einfache Streuungsmaße, at Risk-Kennzahlen sowie Risk Adjusted Performance Measures, bzw. risikoadjustierte Ertragskennzahlen. Zur besseren Veranschaulichung werden die Kennzahlen anhand eines Beispiels näher erläutert. Abgeschlossen wird die Arbeit mit einer Zusammenfassung der wichtigsten Ergebnisse.

2. Theoretische Grundlagen zum Risikomanagement

2.1 Management und Controlling

Unter Management wird die Führung eines Unternehmens und die damit verbundenen Funktionen, Institutionen und Prozesse verstanden.^[3] Unternehmensführung und Management werden in der Literatur weder eindeutig definiert noch werden sie konsequent voneinander abgegrenzt.^[4] Es lassen sich jedoch unterschiedliche Schwerpunkte erkennen. Während sich der Begriff des Managements einer eher weiter gefassten sach- und verhaltenswissenschaftlichen Sichtweise bedient, d.h. (Personal-)Führung, Unternehmensführung und Unternehmensforschung werden mit eingeschlossen, wird der Begriff der Unternehmensführung eher mit sachbezogener Ausgestaltung der Disziplin verbunden. Aufgrund der engen Zusammenhänge von verhaltenswissenschaftlichen Gesichtspunkten mit der sachbezogenen Ausgestaltung wird jedoch davon abgesehen die Inhalte separat zu betrachten. Der Begriff Management bzw. Unternehmensführung umfasst somit die Gesamtheit von Handlungen verantwortlicher Akteure, mit deren Hilfe die Unternehmens-Umwelt-Interaktion im Rahmen des Wertschöpfungsprozesses gestaltet und koordiniert wird.^[5]

Zum Begriff Controlling findet sich in der Literatur ebenfalls eine Vielzahl von Definitionen. Eine recht umfangreiche Definition der Funktionen des Controllings als ein Führungssubsystem, das auf die systembildende und systemkoppelnde Koordination der Planung und Kontrolle sowie der Informationsversorgung ausgerichtet ist, findet sich bei Horváth^[6]. Trotz einer Vielzahl an Definitionen ist allen eines gemein: Im Mittelpunkt steht der Aspekt der Informationsgewinnung, -analyse, -auswahl und -übermittlung im Zusammenhang mit Planung und steuerndem Handeln. Die Schwerpunkte liegen in den Bereichen der Informationsversorgung, der Planung und der Steuerung. Daraus folgt, dass Controlling der Unterstützung unternehmerischer Entscheidungsprozesse dient.^[7]

Als Informationen, wie sie zur Unterstützung unternehmerischer Entscheidungsprozesse benötigt werden, dienen im Rahmen des Controllings häufig Kennzahlen und Kennzahlensysteme.^[8]

2.2 Wertorientierte Unternehmensführung und Steuerungskonzepte

Das Ziel der wertorientierten Unternehmensführung (Shareholder Value-Ansatz) besteht in der Steigerung des Aktionärsvermögens. Dazu ist eine gezielte Informationspolitik notwendig und eine Verankerung der wertorientierten Führungsphilosophie auf allen Unternehmensebenen.^[9] Der Shareholder Value wird bestimmt durch die Diskontierung zukünftiger Cash Flows. Der Cash Flow gibt die finanzielle Wertsteigerung des Unternehmens an und dient gleichzeitig als Basis zur Beurteilung des Wertsteigerungsrisikos.^[10]

Wertorientierte Steuerungskonzepte berücksichtigen die Zeitwertigkeit des Geldes und die Kosten des Kapitals. Zudem ist die überperiodische Betrachtungsweise charakteristisch und bilanzpolitische Manipulationen werden weitestgehend ausgeschlossen. Zu den Wertsteigerungskonzepten gehören neben Anderen die Discounted Cash Flow-Methode (DCF) und der Economic Value Added-Ansatz (EVA).^[11]

2.2.1 DCF-Methode

Unter Verwendung der DCF-Methode werden die zukünftigen durch das Unternehmen generierten Cash Flows unter Berücksichtigung eines risikoangepassten Kapitalkostensatzes diskontiert und so der Wert der Unternehmung in Form eines Kapitalwertes dargestellt. DCF-Verfahren können in Netto- (z.B. Flow to Equity-Verfahren) und Brutto-Methoden (Total Cash Flow-, Weighted Average Cost of Capital- und Adjusted Present Value-Verfahren) unterschieden werden. Im Rahmen der Nettoverfahren wird direkt der Marktwert des Eigenkapitals ermittelt, während bei den Bruttomethoden zunächst der Marktwert des Unternehmens und anschließend durch Abzug des Marktwertes des Fremdkapitals der Marktwert des Eigenkapitals ermittelt wird. Bei beiden Verfahren steht jedoch die Ermittlung des Unternehmenswertes aus Sicht der Eigenkapitalgeber im Mittelpunkt.^[12]

Ein Investitionsprojekt kann den Marktwert einer Unternehmung erhöhen, wenn dessen diskontierte Cash Flows positiv sind, bzw. höher als die mit der Investition verbundene Anfangsauszahlung. Der Wertsteigerungsbeitrag eines Investitionsprojektes wird in Form des DCF ausgedrückt.^[13] Des Weiteren kann die DCF-Methode als Basis zur Berechnung des Wertsteigerungsrisikos dienen.^[14]

Im Rahmen dieser Arbeit wird im Folgenden nur das Weighted Average Cost of Capital (WACC) Verfahren vorgestellt. Dabei handelt es sich um das in der Unternehmenspraxis am häufigsten angewendete Verfahren.^[15] Die Marktwertermittlung beim WACC-Verfahren erfolgt in zwei Schritten. In einem ersten Schritt wird der Marktwert des Unternehmens ermittelt:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten.

Der risikoangepasste Kapitalkostensatz wird folgendermaßen bestimmt:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten.

[Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten] bildet mögliche Schwankungen im Sinne von Chancen und Risiken über die Opportunitäten des eingesetzten Kapitals ab.^[16] Bei Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten handelt es sich um einen finanzierungsunabhängigen freien Cashflow. Beim WACC-Verfahren werden die Auswirkungen der steuerlichen Abzugsfähigkeit der Fremdkapitalzinsen im Kapitalkostensatz Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten berücksichtigt.

In einem zweiten Schritt wird der Marktwert des Eigenkapitals des Unternehmens ermittelt indem der Marktwert der Fremdkapitalkosten vom Marktwert des Unternehmens abgezogen wird:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten.

Zu unterscheiden sind zwei Formen der Finanzierung, die wertabhängige und die autonome Finanzierung. Von wertabhängiger Finanzierung spricht man, wenn der Verschuldungsgrad Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten festgelegt wird. Hier sind die Fremdkapitalbestände lediglich in einem Zeitpunkt sicher, während sie in allen anderen Zeitpunkten unsicher sind. Das führt dazu, dass die Steuereinsparungen ebenfalls unsicher sind. Unter autonomer Finanzierung versteht man die Festlegung von Fremdkapitalbeständen Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten. Für den Fall der autonomen Finanzierung sind die Fremdkapitalbestände und somit auch die Steuereinsparungen in jedem Zeitpunkt sicher.^[17] Für den Fall der wertabhängigen Finanzierung treten bei der Unternehmensbewertung mit Hilfe des WACC-Verfahrens keine Probleme auf. Sind jedoch die Fremdkapitalbestände festgelegt, d.h. liegt autonome Finanzierung vor, so tritt das Problem der Zirkularität auf. Für den Fall der autonomen Finanzierung müssten um die Verschuldungsgrade auszurechnen, die für die Ermittlung des risikoangepassten Kapitalkostensatzes Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten notwendig sind, die Marktwerte Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten bekannt sein. Diese können jedoch erst mit Hilfe des ermittelten Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten berechnet werden (Problem der Zirkularität)^[18]

Auf die DCF-Methode wird in den Abschnitten 3.5 und 3.6.5 zurückgegriffen.

2.2.2 Economic Value Added-Ansatz

Auch der Economic Value Added (EVA) kann mit den Netto- und Brutto-Methoden ermittelt werden. Im Rahmen dieser Arbeit beschränken wir uns jedoch ebenfalls auf die Ermittlung des EVA nach dem WACC-Verfahren.

Anders als bei der DCF-Methode setzt der EVA-Ansatz an periodisierten, vom Zahlungszeitpunkt unabhängigen Größen (Aufwendungen/Erträge) an.^[19] Beim EVA handelt es sich um eine periodenbezogene Residualgröße, die als Überschuss eines operativen Gewinns vor Zinsen über die Kosten des am Anfang der Periode gebundenen Kapitals bestimmt wird:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten.^[20]

Eine Wertsteigerung ist gegeben, sofern ein positiver EVA vorliegt. In diesem Fall decken die Investitionen die Kapitalkosten vollständig ab.^[21]

Um eine periodenübergreifende Beurteilung zu bekommen werden die EVA-Größen während des gesamten Nutzungszeitraumes des betrachteten Objekts auf den Betrachtungszeitpunkt mit den gewogenen Kapitalkosten diskontiert (MVA):

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten.

Wird nun zusätzlich noch die zum Betrachtungszeitpunkt gegebene Kapitalbindung addiert, so erhält man den Marktwert des Unternehmens:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten.

Durch Abzug des Marktwertes des Fremdkapitals kann abschließend der Marktwert des Eigenkapitals ermittelt werden:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten.^[22]

2.2.3 Kritische Würdigung

Durch die Anwendung der DCF-Methode wird eine wertorientierte, konzeptionell geschlossene Analyse der Unternehmensplanung aus kapitalmarktorientierter Sicht gewährleistet. Des Weiteren ist diese Methode grundsätzlich geeignet, Erfolgspotentiale abzubilden und unternehmerische Ziel- und Steuerungsgrößen zur Performancemessung zu generieren.^[23]

Auf Basis der EVA-Kennzahl ist sowohl die Planung als auch die laufende Geschäftsteuerung möglich. Weitere Vorteile finden sich in der leichten Kommunizierbarkeit sowie einem hohen Akzeptanzgrad bei den Anwendern.^[24]

Sowohl beim DCF als auch beim EVA handelt es sich um wertorientierte Kennzahlen anhand derer ermittelt werden kann, ob z.B. mit der Realisierung eines Investitionsprojektes eine Wertsteigerung einhergeht oder nicht.

Betrachtet man die vorgestellten Verfahren genauer, so ist zu erkennen, dass auch bei wertorientierten Kennzahlen durchaus Risiko berücksichtigt wird. Die Risikoberücksichtigung findet sowohl durch die Verwendung eines risikoangepassten Kapitalkostensatzes als auch im Rahmen der Bestimmung von Erwartungswerten statt, indem die Unsicherheit über den Eintritt zukünftiger Umweltzustände mit einfließt. Bestandgefährdende Risiken, wie Insolvenzrisiken, finden in wertorientierten Kennzahlen allerdings keine Berücksichtigung. Ebenso wenig wird die explizite Risikohöhe gemessen, wodurch das Zurückgreifen auf Instrumente des Risikocontrollings, wie z.B. Risikokennzahlen, notwendig wird.^[25]

Auf die hier vorgestellten Konzepte wird im Rahmen des DRV und der RAPM zurückgegriffen.

2.3 Risikomanagement und Risikocontrolling

2.3.1 Risikobegriff

Durch die Betätigung am Markt unterliegen Unternehmen einer Vielzahl an Risiken, da die Konsequenzen, die mit unternehmerischen Entscheidungen einhergehen i.d.R. nicht vorhergesagt werden können.^[26]

Risiko wird in der Literatur nicht einheitlich definiert, allerdings haftet dem Risikobegriff i.d.R. etwas Negatives an. D.h. mit dem Begriff Risiko sollen subjektiv unsichere Erwartungen ausgedrückt werden.^[27] Eine Untergliederung von Risiko erfolgt z.B. in der Unterteilung in reines Risiko, d.h. Risiken, bei deren Eintritt das Vermögen des Unternehmens unmittelbar gemindert wird (Schadensgefahren, wie z.B. Feuer oder Sturm) und spekulatives Risiko. Beim spekulativen Risiko werden Risiken des unternehmerischen Handelns in Gegenüberstellung zu Chancen erfasst.^[28] Eine ähnliche Unterscheidung findet sich bei der Aufteilung in symmetrische und asymmetrische Risiken. Unter asymmetrischen Risiken werden hier wiederum nur die Risiken verstanden, die sich ausschließlich negativ auswirken, während unter symmetrischen Risken, sich sowohl positiv als auch negativ auswirkende Risiken zusammengefasst werden.^[29]

Risiko lässt sich also zum einen als Verlustgefahr (Risiko i.e.S.) verstehen und zum anderen als Streuung (Risiko i.w.S.).^[30] Risiko i.e.S. kann somit interpretiert werden als eine mögliche negative Abweichung des tatsächlichen vom erwarteten Ergebnis. Während unter Risiko i.w.S. die Möglichkeit sowohl einer positiven als auch einer negativen Abweichung des tatsächlichen vom erwarteten Ergebnis verstanden wird.^[31]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Risikobegriff^[32]

Im Rahmen des KonTraGs wird Risiko jedoch nicht so umfassend interpretiert. Hier genügt eine engere Betrachtungsweise des Begriffs „Risiko“. D.h. Risiko wird verstanden als Verlustgefahr. Wesentlich sind hier auch nur solche Verlustpotentiale, die die Existenz und den Bestand des Unternehmens gefährden.^[33] Dieser eng gefasste Risikobegriff wird auch im Rahmen der at Risk-Kennzahlen unterstellt, während in Bezug auf die RAPM der weiter gefasste Risikobegriff Relevanz bekommt.

2.3.2 Überblick über mögliche Risiken

Risiken können unterschiedlich kategorisiert werden. Wird die Herkunft der Risiken betrachtet, so kann in betriebliche Risiken, Marktrisiken, Kreditrisiken, operative Risiken und sonstige Risiken unterschieden werden.

Beziehen sich Risiken auf den Prozess der Leistungserstellung, so spricht man von betrieblichen Risiken. Dabei handelt es sich um Risiken in Bezug auf jegliche Verschlechterung der Leistungserstellung, aber auch die Gefahr strategische Fehlentscheidungen zu treffen. Marktrisiken können wiederum untergliedert werden in Preis- und Mengenrisiken. Während Preisrisiken aus Veränderungen von Zinssätzen, Aktien- und Wechselkursen sowie Rohstoffpreisen resultieren, äußern sich Mengenrisiken z.B. in Form von einer zurückgehenden Produktnachfrage. Unter Kreditrisiken werden Settlement - und Pre-Settlementrisiken zusammengefasst. Fällt der Vertragspartner vor der Vertragserfüllung aus und ist damit der Abschluss eines Geschäftes zu schlechteren Konditionen verbunden, so handelt es sich um ein Pre-Settlementrisiko. Fällt der Kontraktpartner hingegen erst nach der eigenen Vertragserfüllung aus, spricht man von einem Settlementrisiko. Bei Risiken, die nicht unmittelbar den Leistungsbereich betreffen, spricht man von sog. operativen Risiken. Unter diese Kategorie fallen z.B. Betrug, Systemfehler und technische Defizite. Risiken, die sich keiner dieser Kategorien zuordnen lassen, gehören zur Kategorie sonstige Risiken. Dazu zählen Naturkatastrophen sowie juristische und politische Risiken.^[34]

Im Hinblick auf den eigentlichen Kern dieser Arbeit spielen sowohl die Messbarkeit als auch die Steuerbarkeit von Risiken eine wesentliche Rolle. Hinsichtlich der Messbarkeit kann unterschieden werden zwischen nominal, ordinal und kardinal.^[35] Die im dritten Kapitel vorgestellten Kennzahlen eignen sich ausschließlich für kardinal messbare Risiken. Ein typisches Beispiel für Risiken, die diese Eigenschaften aufweisen sind Marktpreisrisiken.

In Bezug auf die Steuerbarkeit weisen Risiken ebenfalls unterschiedliche Eigenschaften auf. So können Risiken z.B. vermieden, vermindert oder auch überwälzt werden.^[36] Auf die Möglichkeiten der Steuerung von Risiken wird ausführlicher im Abschnitt 2.4.3 eingegangen.

2.3.3 Definition und Bedeutung des Risikomanagements

Spricht man von Risikomanagement, so werden unter diesem Begriff die Ziele und Aufgaben der risikoorientierten Unternehmensführung zusammengefasst.^[37] Häufig fallen jedoch auch ähnliche Begriffe wie Risikopolitik und Risk Management, die im Folgenden von dem Begriff Risikomanagement abgegrenzt werden.

Unter Risikopolitik wird ein bewusstes, planvolles und zielgerichtetes Verhalten der Unternehmung gegenüber dem Risiko verstanden. Zudem umfasst es Überlegungen und Maßnahmen, um möglichen Betriebsgefahren zu begegnen. Die anfangs auf Risikovermeidung und -verminderung begrenzten Aufgaben wurden später durch weitere Aufgaben ergänzt, so dass eine Reihe von Maßnahmen zur Verfügung stand, um die Sicherheit und eine Verbesserung der Rentabilität zu gewährleisten.

Ähnlich zur Risikopolitik beschäftigt sich das Risk Management vorwiegend mit der zweckmäßigen Auswahl von Maßnahmen zur Schadensvermeidung, -verminderung und -finanzierung. Da hier die betrachteten Risiken wie auch die Handhabungsmaßnahmen und Instrumente eng begrenzt sind, spricht man auch von Risikomanagement i.e.S.^[38] Unter Risikomanagement i.w.S. wird hingegen die Summe aller organisatorischen Regelungen und Maßnahmen verstanden, die zur Risikoerkennung und zum Umgang mit Risiken in Bezug auf die unternehmerische Tätigkeit stattfinden. Durch die Berücksichtigung aller Risiken i.w.S. wird die erfolgreiche Entwicklung eines Unternehmens von solch einem Risikomanagement unterstützt.^[39]

Das Ziel des Risikomanagements besteht in der frühestmöglichen Identifizierung, Analyse, Bewertung und kontinuierlichen Überwachung zukünftiger risikobehafteter Entwicklungen. Mit Hilfe des Risikomanagements soll die langfristige Anpassung des Unternehmens an sich ständig ändernde Umfeldbedingungen und eine nachhaltige Existenzsicherung des Unternehmens sichergestellt werden.^[40]

Eine Begründung bzw. Notwendigkeit für das Risikomanagement besteht in der Erfüllung der Anforderungen des am 1. Mai 1998 in Kraft getretenen Gesetzes zur Kontrolle und Transparenz im Unternehmensbereich.^[41] Im Vordergrund sollten jedoch ökonomische Begründungen für das Risikomanagement stehen, d.h. die durch Risikosteuerung erzielbare Unternehmenswertsteigerung.^[42]

Vor dem Hintergrund wertorientierter Unternehmensführung kommt dem Risikomanagement eine bedeutende Rolle zu, denn das Unternehmensrisiko kann den Unternehmenswert beeinflussen. Daraus folgt, dass die systematische Gestaltung des Unternehmensrisikos den Unternehmenswert steigern kann.^[43] Geht man jedoch von der neoklassischen Modellwelt aus, so wird ein vollkommener Kapitalmarkt unterstellt. Anhand von Arbitrageüberlegungen kann gezeigt werden, dass Investoren, unabhängig von ihrer Risikoneigung, zu denselben Konditionen wie Unternehmen Hedgingmaßnahmen durchführen können. D.h. Risikomanagementmaßnahmen können unter den Annahmen vollkommener Kapitalmärkte keinen zusätzlichen Wert schaffen.^[44] Wird hingegen ein unvollkommener Kapitalmarkt unterstellt, existieren Marktunvollkommenheiten wie z.B. Steuern, Transaktionskosten und Informationsasymmetrien, so kann mit Hilfe eines finanziellen Risikomanagements Wert geschaffen werden.^[45]

Unter dem Begriff „Hedging“ versteht man eine zielgerichtete Verringerung der Cash Flow Volatilität. Hedgen kann gleichgesetzt werden mit unternehmerischem Risikomanagement.^[46] Vor dem Hintergrund der Marktunvollkommenheiten existiert in der Literatur eine Reihe von Begründungen dafür, dass mit Risikomanagementmaßnahmen Wert geschaffen werden kann^[47], z.B.:

- Reduktion von Transaktionskosten:

Befindet sich ein Unternehmen in einem insolvenzgefährdeten Zustand, so entstehen dem Unternehmen Transaktionskosten, die sich wertmindernd auswirken und zusätzlich die Insolvenzgefahr ansteigen lassen. Transaktionskosten können auftreten in Form von Kosten für den Insolvenzverwalter, Gerichts- oder Anwaltskosten (direkte Kosten) oder auch im Zusammenhang mit der Vertragsgestaltung zwischen Unternehmen und Lieferanten, Kunden, Fremdkapitalgebern und Anderen (indirekte Kosten).^[48] Indirekte Insolvenzkosten entstehen somit aus der Gefahr einer späteren Insolvenz heraus. Dabei handelt es sich insbesondere um Opportunitätskosten. In diesem Fall Kosten, die auf das Nichtrealisieren vorteilhafter Investitionen, aufgrund eines drohenden Konkursverfahrens zurückzuführen sind.^[49] Durch geeignete Risikomanagementmaßnahmen kann Unternehmenswert geschaffen werden. Dies erfolgt zunächst durch eine Reduzierung der Cash Flow Volatilität und damit der Verringerung der Eintrittswahrscheinlichkeit finanzieller Schwierigkeiten,^[50] d.h. durch den Einsatz eines Risikomanagements können die Insolvenzwahrscheinlichkeit und somit auch die damit einhergehenden Insolvenzkosten verringert werden.^[51]

- Möglichkeit zur Senkung der Steuerlast:

Im Falle einer konvexen Steuerfunktion, d.h. eines progressiven Anstiegs der Steuerzahlungen mit der steuerlichen Bemessungsgrundlage, kann sich das Risikomanagement positiv auf den Shareholder Value auswirken. Durch die Risikosteuerung kann eine Reduzierung der Volatilität der steuerlichen Bemessungsgrundlage die erwartete Steuerzahlung senken und so zu einer Steigerung des Unternehmenswertes beitragen.^[52] Allerdings dürfte das Steuerargument nur von geringer Bedeutung sein.^[53]

- Koordination von Investitions- und Finanzierungspolitik:

Durch Risikosteuerungsmaßnahmen kann die Volatilität der zur Finanzierung benötigten internen Cash Flows stabilisiert werden. Dies ist insofern von Bedeutung, da zur Wertschaffung notwendige Investitionsprojekte realisiert werden müssen, zu deren Finanzierung interne Cash Flows oder externe Mittel benötigt werden. Aufgrund von steigenden Grenzkosten der Außenfinanzierung, als Konsequenz von Marktunvollkommenheiten, wird der Kapitalbedarf in erster Linie durch interne Mittel befriedigt. Externes Kapital ist i.d.R. teurer als interne Mittel der Finanzierung. Da interne Cash Flows jedoch mit einer gewissen Unsicherheit behaftet sind, kann nicht immer sichergestellt werden, dass genügend Mittel zur Durchführung wertschaffender Projekte zur Verfügung stehen. Kann nun die Volatilität der internen Cash Flows durch Risikomanagementmaßnahmen stabilisiert werden, ermöglicht dies die Durchführung wertschaffender Projekte und steigert somit den Unternehmenswert.^[54]

- Reduktion von Agency-Kosten:

Agency-Kosten entstehen, wenn zwischen zwei Vertragspartnern asymmetrische Informationsverteilung und Unsicherheit vorherrscht. Aufgrund asymmetrischer Informationen kann evtl. vom Prinzipal nicht beobachtet werden, ob der Agent in seinem Sinne handelt, oder nicht. Es kann unterschieden werden in „Moral Hazard“ Problematik und „Adverse Selektion“. Kosten die zur Vermeidung solcher Probleme notwendig werden nennt man Agency-Kosten. Beispiele für „Moral-Hazard“-Probleme sind die Unterinvestitionsproblematik, Risikopräferenzprobleme und Probleme bei der Leistungsbewertung von Managern:

- Die Unterinvestitionsproblematik spielt vor allem in hoch verschuldeten Unternehmen mit einer hohen Ausfallwahrscheinlichkeit eine große Rolle. Im Falle einer Insolvenz stehen die Rückflüsse aus zusätzlichen Investitionen komplett den Fremdkapitalgebern zu. Daraus folgt, dass Eigenkapitalgeber keinen Anreiz haben, für die Durchführung zusätzlicher wertsteigernder Projekte notwendiges Eigenkapital aufzubringen. Dieses Kapital würde im Falle einer Insolvenz komplett den Fremdkapitalgebern zufließen. Zusätzliche Agency-Kosten entstehen dadurch, dass die Fremdkapitalgeber dieses Verhalten antizipieren und es bei den Kreditkonditionen berücksichtigen. Dieses Problem kann durch geeignete Steuerungsmaßnahmen im Rahmen des Risikomanagements gemildert werden, z.B. durch Hedging, indem die internen Cash Flows stabilisiert werden und so die Möglichkeit geschaffen wird wertschaffende Investitionsprojekte zu realisieren. Falls das Kosten-Nutzen-Verhältnis solcher Maßnahmen stimmt, kann so zusätzlich Wert geschaffen werden.^[55]

- Das Risikopräferenzproblem:

Während Eigenkapitalgeber häufig aufgrund einer Vielzahl von Investitionen Diversifikationseffekte erzielen, investieren Manager i.d.R. einen großen Teil ihres Vermögens in das Unternehmen, in dem sie beschäftigt sind. D.h. sie sind oft nicht in der Lage, unsystematische Risiken durch Diversifikation zu beseitigen. Geht man nun von einem risikoaversen Manager aus, so hat dieser, aufgrund mangelnder Diversifikation, Anreize die Volatilität der Überschüsse und damit die Insolvenzwahrscheinlichkeit des Unternehmens zu verringern. Aufgrund des eigennutzorientierten Verhaltens des Managers kann sein Verhalten von der optimalen Investitions- und Finanzierungspolitik des Eigners abweichen und so Wert zerstören. Geeignete Maßnahmen des Risikomanagements können die Volatilität der Überschüsse verringern und so dazu führen, dass das Management nicht mehr suboptimal investiert.^[56]

- Leistungsbewertung der Manager:

Das Einkommen eines Managers bestimmt sich weitgehend aufgrund seiner Qualität. Durch das Hedgen von Risiken die ein Manager nicht beeinflussen kann wird die eigentliche Managerleistung transparenter. Es kommt zu einer Art Selbstauslese. Weniger begabte Manager gehen zusätzliche Risiken ein um ihre wahren Fähigkeiten zu verbergen und so ihre Leistungsbewertung zu erschweren. Qualifizierte Manager hingegen versuchen durch Hedgen von Risiken, die sie nicht beeinflussen können, ihre Qualität zu zeigen. Gewährt man den Managern also gewisse Freiheitsgrade hinsichtlich der Risikopolitik, so kann dies zu einer Art Selbstselektion führen.^[57]

Zusammengefasst kann also festgestellt werden, dass das Risikomanagement für den Fall unvollkommener Märkte durchaus einen Wertbeitrag liefern kann. Dieser wird durch eine Steigerung des erwarteten Einzahlungsüberschusses erreicht. Erfolgen kann dies z.B. durch Minimierung von Steuerzahlungen, Verringern von (in)direkten Insolvenzkosten, Vermeidung von unnötigen/fehlerhaften Absicherungen sowie von Über-/Unterinvestitionen.^[58]

2.3.4 Risikocontrolling

Als übergeordnetes Ziel hat das Risikocontrolling dafür Sorge zu tragen, dass das unternehmensindividuell gesetzte Risikolimit nicht überschritten wird.^[59] Um dieses Ziel zu erreichen wird zum einen ein leistungsfähiges Instrumentarium, zum anderen notwendige Informationen bereitgestellt. Risikocontrolling dient der Unterstützung des Managements und soll die Reaktions-, Anpassungs- und Koordinationsfähigkeit hinsichtlich der Risikosituationen gewährleisten. Eine der Hauptaufgaben besteht in der Entwicklung von Risikomessverfahren.^[60] Die klassischen Controllingfunktionen Planung, Kontrolle und Informationsversorgung kommen auch hier zum Tragen.^[61]

Des Weiteren führt das Risikocontrolling sämtliche Arbeiten aus, die zum Risikomanagementprozess gehören. Hierzu zählen vor allem die Risikoerkennung und -bewertung, aber auch die Risikosteuerung und -regelung. Für das Risikocontrolling lassen sich grundsätzlich die gleichen Instrumente einsetzen, die auch im Controlling Verwendung finden. Besonders geeignet sind z.B. Planbilanzen, Szenariotechnik, Frühwarnsysteme und Kennzahlenanalysen.^[62] Im Rahmen dieser Arbeit ist es jedoch nicht möglich, auf alle Instrumente ausführlich einzugehen. Deshalb werden sich die Ausführungen auf das Instrument der Kennzahl zur Risikomessung und -steuerung beschränken.

2.4 Der Risikomanagementprozess

Vor dem Hintergrund der Ziele und Aufgaben eines Risikomanagements können die damit verbundenen Maßnahmen zur Identifizierung, Bewertung, Steuerung und Überwachung von Risiken als ein Prozess gesehen werden, der dazu führt, dass die negativen Konsequenzen unerwarteter Schadensereignisse minimiert werden. Dem Risikocontrolling, welches ebenfalls einen Bestandteil des Risikomanagements darstellt, kommt eine besondere Bedeutung hinsichtlich der frühzeitigen Aufdeckung, Überwachung und Steuerung der Chancen und Risiken sowie der Unterstützung des Risikomanagements bei der Zielerreichung zu.^[63]

[...]

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^[1] Vgl. Hornung/ Reichmann/ Diedrichs (1999), S. 317f.

^[2] Vgl. Lück (1998), S. 1925.

^[3] Vgl. Form (2004), S. 50.

^[4] Vgl. Wolf (2003a), S. 18.

^[5] Vgl. Form (2004), S. 51.

^[6] Vgl. Horváth (2002), S. 163.

^[7] Vgl. Form (2004), S. 62 f.

^[8] Vgl. Form (2004), S. 71.

^[9] Vgl. Wolf (2003a), S. 23.

^[10] Vgl. Mengele (1999), S. 5.

^[11] Vgl. Form (2004), S. 208.

^[12] Vgl. Schmidbauer (2000), S. 153.

^[13] Vgl. Mengele (1999), S. 18f.

^[14] Siehe hierzu die Ausführungen im Abschnitt 3.8 und 3.9.5.

^[15] Vgl. Mengele (1999), S. 35.

^[16] Vgl. Form (2004), S. 211.

^[17] Vgl. Stephan (2006), S. 62ff.

^[18] Vgl. Schmidbauer (2000), S. 153f.

^[19] Vgl. Schaefer/ Streitferdt (2005), S. 339; Stephan (2006), S. 81.

^[20] Vgl. Mengele (1999), S. 136.

^[21] Vgl. Wolf (2003a), S. 29f.

^[22] Vgl. Schmidbauer (2000), S. 154f.

^[23] Vgl. Lenz (2004), S. 82.

^[24] Vgl. Wolf (2003a), S. 34f.

^[25] Vgl. Stephan (2005), S. 1f.

^[26] Vgl. Lück (1998), S. 1925.

^[27] Vgl. Baetge/ Jerschensky (1999), S. 171.

^[28] Vgl. Bitz (2000), S. 13ff.

^[29] Vgl. Kremers (2002), S. 37f.

^[30] Vgl. Kromschröder/ Lück (1998), S. 1573.

^[31] Vgl. Lück (1998), S. 1925; Kromschröder/ Lück (1998), S. 1573.

^[32] Abbildung in Anlehnung an Kremers (2002), S. 38.

^[33] Vgl. Bitz (2000), S. 14.

^[34] Vgl. Stephan (2006), S. 172ff.

^[35] Näheres zur Messbarkeit und den verschiedenen Messskalen in Abschnitt 2.4.2.

^[36] Vgl. Stephan (2006), S. 172ff.

^[37] Vgl. Wolf (2003a), S. 45.

^[38] Vgl. Hoitsch/ Winter (2004), S. 236f.

^[39] Vgl. Homburg/ Stephan/ Haupt (2005), S. 1069.

^[40] Vgl. Hornung/ Reichmann/ Diedrichs (1999), S. 319f.

^[41] Vgl. Wolf (2003a), S. 49.

^[42] Vgl. Stephan (2006), S. 164.

^[43] Vgl. Hoitsch/ Winter (2004), S. 238.

^[44] Vgl. Stephan (2006), S. 157f.

^[45] Vgl. Baule/ Ammann/ Tallau (2006), S. 63; Hachmeister (2005), S. 136.

^[46] Vgl. Pritsch/ Hommel (1997), S. 673.

^[47] Siehe dazu ausführlich Pritsch/ Hommel (1997), S. 672-693.

^[48] Vgl. Pritsch/ Hommel (1997), S. 683.

^[49] Vgl. Baule/ Ammann/ Tallau (2006), S. 63.

^[50] Vgl. Pritsch/ Hommel (1997), S. 683.

^[51] Vgl. Arbeitskreis Finanzierungsrechnung (2001), S. 56.

^[52] Vgl. Pritsch/ Hommel (1997), S. 684f.

^[53] Vgl. Arbeitskreis Finanzierungsrechnung (2001), S. 56.

^[54] Vgl. Pritsch/ Hommel (1997), S. 680ff.

^[55] Vgl. Pritsch/ Hommel (1997), S. 677ff.

^[56] Vgl. Pritsch/ Hommel (1997), S. 676f.

^[57] Vgl. Pritsch/ Hommel (1997), S. 680.

^[58] Vgl. Hachmeister (2005), S. 138.

^[59] Vgl. Arbeitskreis Finanzierungsrechnung (2001), S. 32.

^[60] Vgl. Reichmann (2001), S. 625f.

^[61] Vgl. Burger/ Buchhart (2002), S. 13.

^[62] Vgl. Baetge/ Jerschensky (1999), S. 173.

^[63] Vgl. Wolf (2003a), S. 63.