Auswirkungen der Selbsteinschätzung auf die Anlageentscheidungen

Inhaltsverzeichnis

1. Einleitung

2. Das Kontrollmotiv
2.1. Allgemeine Erkenntnisse zum Kontrollmotiv
2.2. Die fünf Formen der Kontrolle
2.3. Determinanten des Kontrollbedürfnisses
2.4. Auswirkungen des Kontrollbedürfnisses

3. Der Overconfidence Bias
3.1. Allgemeine Erkenntnisse zum Overconfidence Bias
3.2. Unterschiede des Overconfidence Bias bei Männer und Frauen
3.3. Ursachen des Overconfidence Bias
3.4. Auswirkungen von Overconfidence auf die Finanzmärkte
3.4.1. Unter- und Überreaktionen
3.4.2. Handelsvolumen

4. Zusammenfassung

Literaturverzeichnis

1. Einleitung

Die ökonomische Standardtheorie besagt, dass Investoren ihre Anlageentschei-dungen unter vollkommener Rationalität treffen. Ob Manager, Analyst, Händler oder Privatperson, alle müssen täglich Entscheidungen fällen und sind dabei vor Fehlern nicht sicher, so dass es zu Phänomenen wie Börsencrashs oder extremen Aufschwüngen kommen kann. Hierbei handelt sich um wiederkehrende Verhaltensmuster, und da die Finanzmärkte als eine Art Spiegelbild der menschlichen Psyche fungieren, immer zwischen Hoffnung und Angst, zeigt dieses, dass Investoren häufig von der Rationalitätsannahme abweichen. Somit ist für die Finanzmärkte nicht nur die Ökonomie sondern auch die Psychologie sehr wichtig. Der Grund liegt vor allem in der Komplexität der Sachverhalte und des Zeitdrucks, der an den Märkten herrscht. Die Psyche verhindert die erforderliche Disziplin, so dass bei der Anlageentscheidung häufig der Weg des geringsten Widerstandes gegangen wird, um bloß nicht von der „Norm“ abzuweichen. Dieses wird durch Kontrollphänomene oder den Overconfidence Bias beschrieben deren Ausprägung bei einem Anleger sehr stark von seinen Charaktereigenschaften abhängt. In Kapitel 2 dieser Arbeit soll nun das Kontrollbedürfnis eines Anlegers und in Kapitel 3 das Phänomen des Overconfidence Bias näher erläutert werden.

2. Das Kontrollmotiv

2.1. Allgemeine Erkenntnisse zum Kontrollmotiv

Bei dem Kontrollmotiv handelt es sich nach Goldberg und von Nitzsch (2000, S. 140ff) um ein wichtiges psychologisches Grundbedürfnis. Jeder Mensch möchte sich selbst als Auslöser von Veränderungen wahrnehmen, da er hierdurch eine Steigerung in seiner Kompetenz- und Selbstwerteinschätzung erfährt. Wer bei einer Prognose richtig lag, glaubt den Markt kontrollieren zu können. Ein Verlust der Kontrolle kann dagegen einen negativen Effekt auf das Wohlbefinden haben. Dies führt dazu, dass ein Anleger nach einem Engagement Informationen nur noch selektiv wahrnimmt, nämlich jene, die zu seiner Entscheidung passen. Die gegenläufigen Informationen werden heruntergespielt. Als Konsequenz lässt er angefallene Verluste zu lange weiterlaufen, anstatt sie zu realisieren.

Der Locus of Control von Rotter (vgl. Goldberg und von Nitzsch, 2000, S. 142)^[1] beschreibt, inwieweit ein Mensch die Kontrolle bei sich selbst verankert, die so genannte interne Kontrolle, oder in welchem Ausmaß er die Kontrolle externen Faktoren zuschreibt, welche von ihm nicht kontrollierbar sind, die so genannte externe Kontrolle. Erfolgreiche Menschen verankern die Kontrolle bei sich selbst, während Erfolglose die Schuld externen Faktoren zuschreiben und daher ihrer Mein-ung nach, für die entstandene negative Situation selbst nichts können. Im folgendem werden nun die fünf Kontrollformen dargestellt, beginnend mit der stärksten Aus-prägung, welche sich vor allem auf die interne Kontrolle beziehen. Dabei ist nicht die tatsächliche Kontrolle entscheidend, sondern die persönlich erlebte Kontrolle.

2.2. Die fünf Formen der Kontrolle

Die hier beschriebenen Formen der Kontrolle sind bei Goldberg und von Nitzsch (2000, S. 142ff) ausführlich dargestellt.

Als Erste wäre die Kontrolle durch Beeinflussung zu nennen, welche die stärkste Kontrollform darstellt. Sie liegt bei einem Menschen vor, der „…den Eindruck hat, den Lauf der Dinge maßgeblich beeinflussen zu können…“(S.142), sich also nicht auf andere Menschen verlässt. Anleger besitzen an den Finanzmärkten häufig keine Möglichkeit Kursverläufe zu beeinflussen. Nur ganz wenige institutionelle Anleger haben unter Umständen diese Möglichkeit, da sie sehr hohe Volumina bewegen. Diese hohen Volumina bzw. die höheren Kapitaleinsätze reichen aber oft auch nicht aus, um die Kurse langfristig in die von ihnen gewünschte Richtung zu bewegen. Schmerzhaft erfahren mussten dies schon einige Zentralbanken, als sie versuchten ihre Währung durch Interventionen zu beeinflussen. Dagegen können Analysten oder so genannte Börsengurus Kursverläufe, wenn überhaupt, nur sehr kurzfristig beein-flussen und dann auch nur in illiquiden Märkten. Daher ist diese Form der Kontrolle in der Realität nicht möglich, worüber sich die meisten Anleger aber bewusst sind.

Die zweite, etwas schwächere Kontrollform, ist die Kontrolle durch Vorhersage. Hierbei versucht man, sich auf Ereignisse, die nicht kontrollierbar sind, durch deren Vorhersage, einzustellen und somit aus ihnen den größtmöglichen Nutzen zu ziehen. Anleger sind aber kaum in der Lage die zukünftige Kursentwicklung zu prognostizieren. Allerdings bilden sie es sich ein. Durch ihre Prognose bekommen sie ein Gefühl der Kontrolle, das in der Realität nicht besteht. Daher wird dieses Phänomen als Kontrollillusion bezeichnet, welches an der Börse häufig vorkommt.

Kontrolle durch Kenntnis der Einflussgrößen ist die dritte Kontrollform. Dabei müssen dem Anleger die Faktoren, die die Kursentwicklung beeinflussen und die er nicht kontrollieren kann, bewusst sein. Bei diesen Einflussfaktoren kann es sich um Wechselkurse, Bonitäten, Ölpreise, die politische und wirtschaftliche Stabilität eines Landes handeln. Durch die Kenntnis dieser Risikofaktoren und optimalerweise auch deren Ursachen kann er die Risiken versuchen abzusichern, wodurch er sein Kontrolldefizit reduziert und seinen Nutzen steigert. Die Wahrnehmung des Kon-trolldefizits ist umso geringer, desto besser ein Anleger informiert ist. Dadurch fühlt er sich kompetenter, glaubt die Eintrittswahrscheinlichkeiten berechnen zu können und so das Risiko einschätzen zu können. Das Kontrolldefizit verringert sich auch, wenn sich die abzuschätzende Situation in der Zukunft wahrscheinlich häufiger wiederholt. So kann der Investor, wenn er falsch lag, es beim nächsten Mal besser machen. Daher hat für ihn die Wahrscheinlichkeit, dass er am Ende mit einem Ge-winn abschließt, zugenommen. An den Finanzmärkten sind die einzelnen Wahr-scheinlichkeiten nur vage vorhanden und die Informationen sind eher unvollständig, was den Anlegern aber bewusst ist. Trotzdem geben z.B. Analysten häufig eine exakte Wahrscheinlichkeit in unsicheren Situationen ab. Dieses wird als Ambiguität bezeichnet. Die Zuverlässigkeit der Prognose ist bei Profis allerdings größer und damit ihre Ambiguität geringer als bei einem Privatanleger, der sich nur gelegentlich mit der Materie befasst. Häufig tritt sie auf, wenn sich ein Investor auf neue Märkte einlässt, in denen er sich nicht so gut auskennt wie auf seinem Heimatmarkt. Ein Bei-spiel wäre, wenn ein Anleger, der bisher nur in Werte seines Heimatlandes investiert, nun auch in Werte eines für ihn bisher unbekannten Auslandsmarktes investieren will. Da er hier die Einflussgrößen nicht hinreichend bestimmen kann, fühlt er sich inkompetent und hat nicht das Gefühl die Situation kontrollieren zu können. Daher versuchen Anleger diesen Situationen auszuweichen und lieber in ihrem bekannten Heimatmarkt zu investieren. Dieses Verhalten wird als Home Bias bezeichnet.

Eine weitere Kontrollvariante ist das nachträgliche Erklären von Ereignissen. Hier wird versucht Ereignisse durch Ursachenanalyse rückblickend zu erklären und so in der Zukunft zu verhindern. Wenn ein Anleger an den Börsen einen Crash erlebte, bei dem er schwere Verluste erlitten hat, versucht er, sich beim nächsten Mal davor zu schützen. Dabei besteht die Gefahr Erklärungen vorschnell heranzuziehen, um so das Kontrollbedürfnis möglichst schnell zu befriedigen. Der Monat Oktober hat z.B. einen Ruf als Crashmonat und wenn nun ein aktueller Crash im Oktober stattgefunden hat, wäre dieses alleine eine vorschnelle Erklärung.

Die fünfte und schwächste Form der Kontrolle ist die Schönfärberei. Negative Fol-gen des Handelns werden bagatellisiert und möglichst schnell aus dem Gedächtnis gestrichen. Die Verluste werden als eine Art Lehrgeld angesehen. Es wird sich einge-redet, dass es sich nur um einen Buchverlust handelt. Solange er nicht realisiert wird hat man immer noch die Hoffnung das Engagement mit Gewinn abzuschließen. Hierbei verändert sich lediglich die Wahrnehmung, welche zu einer höheren Zufriedenheit führt. Die Realität allerdings bleibt dieselbe.

2.3. Determinanten des Kontrollbedürfnisses

An den Finanzmärkten ist vor allem die dritte Kontrollvariante, die Kontrolle durch Kenntnis der Einflussgrößen sehr stark ausgeprägt. Bei der hiermit einhergehenden Einschätzung von Ursachen und Einflüssen sind laut Goldberg und von Nitzsch (2000, S. 148f) drei Faktoren wichtig, welche nun näher erläutert werden sollen.

Der erste Faktor ist die Höhe der Beträge und deren Vorzeichen, also ob es sich um Gewinne oder Verluste handelt. Je größer die eingesetzten Beträge sind, desto größer wird das Gefühl der Situation ausgeliefert zu sein. Um dieses Gefühl zu verringern und Verluste möglichst zu vermeiden oder zu begrenzen kann man sich z.B. am Terminmarkt versuchen dagegen abzusichern. So gewinnt der Anleger wieder die Kontrolle. Handelt es um einen kleinen Betrag, dann hat dieses für ihn eher Spielcharakter. Er hat bei höherem Risiko eine Chance eine höhere Rendite zu erwirtschaften. Geht dieses schief, dann wird der Verlust als nicht so groß empfunden (vgl. Goldberg und von Nitzsch, 2000, S. 149f).

Ein weiterer Faktor ist die Kompetenz des Anlegers und die möglicherweise damit einhergehende Ambiguität. Bei einer Anlage kommt es darauf an, dass der Anleger die dort geltenden Einflussgrößen und deren Eintrittswahrscheinlichkeiten verlässlich angeben kann und seine Prognose somit eine hohe Verlässlichkeit besitzt bzw. eine niedrige Ambiguität. Ist die Kompetenz hierfür beim Anleger nicht vorhanden, erlei-det er ein Kontrolldefizit, welches mit der Höhe der eingesetzten Beträge zunimmt. Um diese Kontrolldefizit zu vermeiden, investiert er nur in Märkte und Produkte, die er kompetent einschätzen kann (vgl. Goldberg und von Nitzsch, 2000, S. 150).

Der dritte und sehr wichtige Faktor ist die Sichtweise der erzielten Ergebnisse. Be-wertet man jedes Handlungsergebnis einzeln für sich oder fasst man alle Ergebnisse zusammen und unterzieht sie einer Gesamtbetrachtung. Wird jedes mögliche Ergeb-nis einzeln (segregiert) betrachtet, so kann dies bedeuten, das der Anleger, wenn er die Wahl zwischen mindestens zwei Alternativen besitzt, aufgrund des einzelnen Risikos keine der Alternativen wählt, während er, wenn er die Alternativen integriert betrachtet, möglicherweise beide Investments tätigen würde, da sie zusammen ein geringeres Risiko aufweisen können, weil sie eventuell negativ miteinander korreliert sind, d.h. verliert das eine Investment, gewinnt das Andere. Damit, so Goldberg und von Nitzsch (2000, S. 150f), hätte der Anleger sein Kontrolldefizit wieder verringert.

2.4. Auswirkungen des Kontrollbedürfnisses

Ein möglicherweise entstandenes Kontrolldefizit versucht der Anleger über das Phä-nomen der Kontrollillusion zu verringern. Langer (1975, S. 311) definiert Kontroll-illusion als „…an expectancy of a personal success probability inappropriately higher than the objective probability would warrant”. Sie stellt die These auf, dass Menschen nicht zwischen kontrollierbaren und unkontrollierbaren Situationen unter-scheiden und sie daher ihre erwartete Erfolgswahrscheinlichkeit höher einschätzen, als sie tatsächlich gegeben ist. In mehreren Experimenten hat sie nachgewiesen, das ein Gefühl von Vertrautheit, Eingebundenheit und Wettbewerb dazu führt, dass die Versuchspersonen an ihre Fähigkeiten, die Ergebnisse zu beeinflussen glaubten, obwohl es sich dabei um reine Zufallsexperimente handelte (S. 325). Die tatsächliche Kontrollwahrnehmung wurde umso größer, desto geringer die tatsächliche Kontrollmöglichkeit war. Langer kommt zu dem Schluss, dass Menschen in ihren Entscheidungen manipulierbar sind, wenn man ihnen ein Gefühl der Kontrolle vermittelt (S. 326). Langer und Roth (1975, S. 951) haben ebenfalls herausgefunden, dass die Kontrollillusion größer ist, wenn Menschen ihre Investmententscheidung selber treffen, als wenn sie gezwungen sind in ein bestimmtes Objekt zu investieren. Eng mit der Kontrollillusion ist die Verfügbarkeitsheuristik verbunden, die besagt, „…dass mit abnehmender Verfügbarkeit von Ereignissen deren Bedeutung für die Bewertung einer Situation nachlässt.“ (Goldberg und von Nitzsch, 2000, S. 155). Die Verfügbarkeit hängt also von der Aktualität, Auffälligkeit und Anschaulichkeit der Information ab. Bezogen auf die Finanzmärkte bedeutet dies, je weiter der letzte erlittene Verlust in der Vergangenheit zurückliegt, desto weniger nimmt der Anleger ihn noch wahr, welches zur Folge hat, dass er immer größere Risiken bei seinen Engagements eingeht. Deshalb nennt man dies auch gelernte Sorglosigkeit.

Anleger wollen sich häufig nicht eingestehen, dass sie eine Situation nicht unter Kontrolle hatten. Deshalb versuchen sie im Nachhinein das Geschehene als logisch und von ihnen doch eigentlich vorhergesehen zu erklären (vgl. Goldberg und von Nitzsch, 2000, S. 155f). Somit bilden sie sich ein, die Situation doch unter Kontrolle gehabt zu haben. Dabei stellt sich aber die Frage, warum der Anleger das Engagement überhaupt eingegangen ist, oder sich nicht rechtzeitig von ihm getrennt hat. Dieser so genannte Hindsight Bias lässt sich sehr gut an der Börsenentwicklung und dem Anlegerverhalten von Mitte der 90er Jahre bis heute beobachten. Im Nachhinein war jedem klar, dass der Aufschwung irrational war, aber trotzdem haben die meisten enorme Verluste erlitten.

Wenn der Anleger erkennt, dass die von ihm wahrgenommene Kontrolle nur eine Illusion war, erleidet er einen Kontrollverlust. Um hierauf zu reagieren wendet er sich häufig an jemanden, von dem er glaubt, dass er noch alles unter Kontrolle hat, z.B. einem Analysten oder Börsenguru und vollzieht seine Empfehlungen nach. Er sucht möglicherweise auch nach Gleichgesinnten, z.B. in Investmentclubs, um sich seine Meinungen bestätigen zu lassen und so das Gefühl der Kontrolle wiederzu-erlangen. Wenn dieses nicht gelingt, dann gerät der Anleger schnell in Stress. Dieser Stress kann sich in Frustration, Verunsicherung, Trotz, Angst oder Panik nieder-schlagen. Verfällt der Anleger in Trotz, dann kauft er bei Verlusten möglicherweise das Wertpapier nach, um seinen Einstandspreis zu drücken und die Kontrolle zurück zu gewinnen. Tritt auch dabei der gewünschte Erfolg nicht ein, kommt es unter Umständen zu Panikverkäufen. Nach Goldberg und von Nitzsch (2000, S. 156ff) wird dies gefährlich, wenn viele Anleger gleichzeitig in Panik geraten und verkaufen. So kann dies möglicherweise zu einem Crash führen, welcher wahrscheinlich zur Folge hat, dass auch die von ihm beobachteten Profis mit ihrer Einschätzung falsch lagen. Anleger erkennen dann, dass selbst Experten keine vollständige Kontrolle besitzen und ziehen sich eventuell ganz von den Finanzmärkten zurück, oder zumindest für eine längere Zeit, da sie neben dem Kontrollverlust auch noch einen Vertrauensverlust erlitten haben (vgl. Bungard und Schultz-Gambard, 1990, S. 156).

Goldberg und von Nitzsch (2000, S. 158) kommen zu dem Schluss, dass das empfun-dene Kontrolldefizit und die individuelle Risikobereitschaft von der jeweiligen Situation abhängig ist, also durchaus variieren kann. Somit besitzt kein Anleger eine pauschale Risikoeinstellung. Diese schwankt je nach Entscheidungssituation.

Michel und Vidal (2003, S. 9) stellen in ihrem Modell dar, dass Individuen die Geduld besitzen, am Ende erfolgreicher sind, als Menschen, die ungeduldiger sind, also nur kurzfristig sparen. Daher lohnt es sich zu erkennen, ob man selbst ungeduldig ist um dann gegebenenfalls daran zu arbeiten. Passend hierzu merkt Shefrim (2000, S. 37) an „…, dass Menschen, die Schwierigkeiten haben, ihre Emotionen zu kontrollieren, über eine geringe Selbstkontrolle verfügen.“

3. Der Overconfidence Bias

3.1. Allgemeine Erkenntnisse zum Overconfidence Bias

Wenn man die Kontrollillusion auf die Vergangenheit bezieht, spricht man von Overconfidence, und wenn man dies laut Goldberg und von Nitzsch (2000, S. 153f) mit einer Art übermäßigem Vertrauen übersetzt, dann hat es bei Prognosen die Folge, dass Risiken unterschätzt werden und dadurch Engagements zu groß und zu risikoreich sind. Overconfidence geht nach Daniel, Hirshleifer und Subrahmanyam (1998, S. 1844) durch alle Bevölkerungsschichten, ist bei Experten stärker als bei Unerfahrenen, stärker bei fehlendem oder verzögertem Feedback und stärker, desto diffuser die Entscheidungsprobleme sind.

Ein wesentliches Charakteristikum von Overconfidence ist, nach Laschke und Weber (1999, S. 4), das Anleger häufig Eintrittswahrscheinlichkeiten falsch einschätzen. Mit Erfolg wächst der Mut, ihre Informations- und Analysephase wird immer kürzer, sie werden zu optimistisch und zu sicher in ihren Prognosen, da sie ihre eigenen Kenntnisse, Fähigkeiten und die Qualität ihrer Informationen überschätzen. Ein hieraus resultierendes Beispiel sind die oft zu eng gesetzten Prognoseintervalle. Durch das Überschätzen ihrer eigenen Kenntnisse und Fähigkeiten geraten Anleger häufig in das Problem Gewinne zu früh zu realisieren und Verluste nicht zu begrenzen. Sie entscheiden sich, so Goldberg und von Nitzsch (2000, S. 93f), für den sicheren Gewinn und gegen die Chance einen höheren Gewinn zu machen oder eventuell leer auszugehen. Wenn Verluste angefallen sind, dann scheuen sie sich die Wertpapiere zu verkaufen, da die Verluste, aufgrund der höheren Sensitivität im Verlustbereich, stärker wahrgenommen werden als Gewinne (etwa 2 bis 2,5 mal stärker). Anleger müssten sich eingestehen, dass ihre Entscheidung falsch war. Außerdem haben sie Angst, dass sie am Tiefpunkt der Kurse verkaufen und es danach wieder aufwärts geht. Dieses Phänomen wird Dispositionseffekt genannt. Um diesen zu umgehen sollte man eine alte Börsenregel beachten: „Gewinne laufen lassen und Verluste begrenzen.“ Die mangelnde Disziplin könnte man durch das Setzen von so genannten Stop-Loss Orders umgehen, bei der die Wertpapiere bei einem vorher definierten Kursniveau automatisch verkauft werden. Laschke und Weber (1999, S. 7f) haben 1998 auf der Internationalen Anlegermesse eine Befragung zum Thema Fähigkeits- und Kenntnisüberschätzung über die zukünftige Kursentwicklung von DAX-Werten durchgeführt. Aus den Intervallangaben haben sie ein Streuungsmaß abgeleitet. Je kleiner dieses Maß ist, desto geringer ist die erwartete Abweichung, also desto sicherer waren sich die Teilnehmer. Dabei kam heraus, dass das Streuungsmaß häufig kleiner war, als die tatsächliche Abweichung. Die Anleger waren sich also sicherer, als dies in der Realität gegeben war.

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^[1] Der Artikel von Julian B. Rotter (1966) „Gerneralized Expectancies for Internal versus External Control of Reinforcement“, Psychological Monographs, 80, S. 1-28 war leider nicht verfügbar.