Bemessung des Kapitalisierungszinsfußes im Rahmen der Unternehmensbewertung unter Berücksichtigung der Empfehlungen des Instituts der Wirtschaftsprüfer (IDW)

Inhaltsverzeichnis

Darstellungsverzeichnis

Formelverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

1 Einleitung

2 Begriffsbestimmung
2.1 WACC (Weighted Average Cost of Capital)
2.2 CAPM (Capital Asset Pricing Model)

3 Unternehmenswert
3.1 Anlässe zur Unternehmensbewertung
3.2 Grundlagen der Unternehmensbewertung
3.3 Inhalt des Unternehmenswertes
3.4 Fehlbewertungen

4 Kapitalisierungszinsfuß
4.1 Definition
4.2 Komponenten des Kapitalisierungszinsfußes
4.2.1 Basiszinssatz
4.2.2 Risikozuschlag
4.2.3 Wachstumsrate
4.2.4 Persönlicher Steuersatz

5 Bewertungsverfahren
5.1 Allgemein
5.2 Ertragswertmethode
5.3 Discounted-Cash-Flow-Methode

6 IDW (Institut der Wirtschaftsprüfer)
6.1 Allgemein
6.2 Objektivierte und subjektive Unternehmenswerte
6.3 IDW Standard
6.4 Entwurf einer Neufassung des IDW Standards
6.4.1 Abkehr von der Vollausschüttungsannahme
6.4.2 Neuorientierung bei der Ermittlung des Kapitalisierungszinsfußes
6.4.3 Ableitung des Kapitalisierungszinssatzes
6.4.4 Nachsteuer CAPM
6.4.5 Auswirkungen

7 Fazit

Literaturverzeichnis

Quellenverzeichnis

Persönliche Erklärung

Darstellungsverzeichnis

Darstellung 1: Bewertungsmodelle – Einordnung

Formelverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1 Einleitung

Die Unternehmensbewertung gehört zu den schwierigsten Fragen der Betriebs-wirtschaftslehre und beschäftigt seit Jahrzehnten die Wissenschaft und Praxis. Anlässe für Unternehmensbewertungen treten immer häufiger auf. „Unter Berücksichtigung einer fortschreitenden Globalisierung und hierdurch zunehmende Internationalisierung der Methoden zur Unternehmensbewertung sowie wegen der Harmonisierung der Standards zur Finanzberichtserstattung der Unternehmen rücken für Investoren verstärkt kapitalmarktorientierte Einflussfaktoren in den Vordergrund.“^[1]

2 Begriffsbestimmung

2.1 WACC (Weighted Average Cost of Capital)

Der WACC-Ansatz sind die gewichteten Kapitalkosten. Es werden die Anteile von Fremdkapital und Eigenkapital (d.h. Struktur der Unternehmensfinanzierung) berücksichtigt. Für die Gewichtung der Kosten sind die Marktwerte von Eigen- bzw. Fremdkapital zu verwenden. Der Grund liegt in der geforderten Verzinsung der Kapitalgeber, die sich an den Marktwerten orientiert. Die Eigenkapitalkosten können z. B. mit dem Capital Asset Pricing Model berechnet werden. Damit ergibt sich der Zinssatz aus dem risikofreien Zinssatz und einem Aufschlag für das systematische Risiko. Die Fremdkapitalkosten können exakt erfasst werden. Problematisch ist die Erfassung von Pensions- und anderen Rückstellungen, welche zum Fremdkapital ge-rechnet werden. Der WACC-Faktor wird zur Diskontierung der zukünftigen Perioden-überschüsse verwendet.^[2]

2.2 CAPM (Capital Asset Pricing Model)

Das von Sharpe und Lintner entwickelte CAPM Kapitalmarktpreisbildungsmodell ist ein theoretisches Modell zur Bestimmung des risikogerechten Zinssatzes.^[3] Gemäß CAPM widerspiegelt die Rentabilität einer Kapitalanlage in einem gut funktionierenden Kapitalmarkt stets das Risiko des möglichen Kapitalverlustes.^[4] Einem höheren Risiko steht eine höhere Rendite gegenüber. Allerdings ist gemäß CAPM nicht das Gesamtrisiko des Einzeltitels relevant, sondern nur das Marktrisiko. Das CAPM findet in der Praxis breite Verwendung, jedoch stehen einige der benötigten Daten nur für wenige börsennotierte Unternehmen zur Verfügung oder sind nicht für alle Markt-teilnehmer zugänglich.^[5]

3 Unternehmenswert

3.1 Anlässe zur Unternehmensbewertung

Grundsätzlich erfolgt eine Unternehmensbewertung, wenn ein Unternehmen zum Kauf oder Verkauf ansteht.^[6] Darüber hinaus sind Unternehmensbewertungen immer dann von besonderem Interesse, wenn das Unternehmen in Teilen oder im Ganzen veräußert werden soll, oder wenn die Nachfolge geregelt werden muss.^[7] Aber auch die zunehmende Anzahl von Unternehmensfusionen und Börsengängen machen die Er-mittlung von Unternehmenswerten beispielsweise durch Wirtschaftsprüfer unerlässlich. Traditionell standen insbesondere Fragestellungen des Bewertungsgutachtens im Vordergrund, wie die Ermittlung eines Preises für den Erwerb eines ganzen Unter-nehmens oder von angemessenen Abfindungen bei freiwilligem oder zwangsweisem Ausscheiden (Squeeze Out) von Gesellschaftern.^[8] Bei einem Squeeze Out kann die Hauptversammlung auf Verlangen eines Hauptaktionärs, dem Aktien in Höhe von mindestens 95 % des Grundkapitals gehören, die Übertragung der Aktien der Minder-heitsaktionäre gegen Gewährung einer angemessenen Barabfindung beschließen.^[9] Anlässe für Unternehmensbewertungen können somit aus handels- und steuer-rechtlichen Regelungen, gesetzlichen Vorschriften oder sonstigen vertraglichen Grund-lagen resultieren.^[10]

3.2 Grundlagen der Unternehmensbewertung

„Bewerten heißt vergleichen.“^[11] Wirtschaftsprüfer sind als neutrale Gutachter tätig, um den Unternehmenswert zu bestimmen. Der Gesamtwert eines Betriebes kann nicht durch Addition der Einzelwerte ermittelt werden, „denn ein Betrieb entsteht nicht allein dadurch, dass man eine Anzahl von Wirtschaftsgütern nebeneinander stellt. Vielmehr müssen diese Wirtschaftsgüter zu einer Einheit zusammengefasst werden, damit eine betriebliche Leistungserstellung und Leistungsverwertung erfolgen kann.“^[12] Die Be-wertung einer ganzen Unternehmung ist vor allem schwierig, weil der gesamte Unternehmenswert in der Regel höher ist als die Summe der einzelnen Vermögensteile.

Aus der Höhe des zu bestimmenden Kaufpreises begründen sich häufig Differenzen zwischen dem Altinhaber und dem Unternehmensnachfolger. Der Nachfolger möchte einen möglichst geringen Kaufpreis zahlen. Der Unternehmer dagegen überschätzt häufig den Wert seines Unternehmens. Eine Wertüberschätzung kann sich zu einer großen Gefahr für ein Unternehmen entwickeln. Eine Bestimmung des Unter-nehmenswertes ist nur möglich, wenn vorab die Funktion geklärt ist, die der Unternehmenswert erfüllen soll.^[13] Vor Beginn der Verkaufsverhandlungen werden Käufer und Verkäufer die Grenzpreise fixieren, bis zu denen sie maximal bereit sind, zu kaufen bzw. zu verkaufen.^[14] Die Höhe des Grenzpreises wird durch den Kalkulationszinsfuss, Einnahmenüberschüsse oder die Geldwertänderung beeinflusst.^[15] Konsequenterweise ist ein Verkauf demzufolge nur sinnvoll, wenn der Wert des Unter-nehmens aus Käufersicht über dem Wert des Unternehmens aus Verkäufersicht liegt.^[16]

[...]

^[1] Wagner, Wolfgang/Jonas, Marin/Ballwieser, Wolfgang/Tschöpel, Andreas: Weiterentwicklung der
Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen, in: WPg 17 (2004), S. 889.

^[2] Vgl. Drukarczyk, Jochen: Unternehmensbewertung, 4., überarb. und erweit. Aufl., München : Vahlen,
2003, S. 259-260.

^[3] Vgl. Peemöller,Voker/Beckmann, Christoph/Meitner, Matthias: Ansatz eines Nachsteuer-CAPM bei der
Bestimmung objektivierter Unternehmenswerte – eine kritische Analyse des IDW ES 1 n. F.,
in: BB 2 (2005), S. 92.

^[4] Vgl. Stehle, Richard: Die Festlegung der Riskoprämie von Aktien im Rahmen der Schätzung des Wertes
von börsennotierten Kapitalgesellschaften, in: WPg 17 (2004), S. 911.

^[5] Vgl. Thommen, Jean-Paul: Lexikon der Betriebswirtschaft: Management-Kompetenz von A bis Z,
Zürich : Versus, 1999, S. 105.

^[6] Vgl. Mühlbrandt, Frank: Wirtschaftslexikon: Kompaktwissen für Schule, Ausbildung, Beruf, 3., aktual.
und überarb. Aufl., Frankfurt am Main : Cornelson Scriptor, 1992, S. 365.

^[7] Vgl. Thommen, Jean-Paul: Lexikon der Betriebswirtschaft: Management-Kompetenz von A bis Z,
Zürich : Versus, 1999, S. 545.

^[8] Vgl. Veit, Klaus-Rüdiger: Die Prüfung von Squeeze outs, in: DB 32 (2005), S. 1697.

^[9] Vgl. Coenenberg, Adolf/Schultze, Wolfgang: Unternehmensbewertung: Konzeption und Perspektiven,
in: DBW 6 (2002), S. 599.

^[10] Vgl. Franken, Lars/Schulte, Jörn: Auswirkungen des IDW RS HFA 10 auf andere Bewertungsanlässe,
in: BB 50 (2003), S. 2675.

^[11] Moxter, Adolf: Grundzüge ordnungsmäßiger Unternehmensbewertung, 2., vollst. umgearb. Aufl.,
Wiesbaden : Gabler, 1983, S. 123.

^[12] Wöhe, Günter: Einführung in die Allgemeine Betriebswirtschaftslehre, 14., überarb. Aufl.,
München : Vahlen, 1981, S. 700.

^[13] Vgl. Moxter, Adolf: Grundzüge ordnungsmäßiger Unternehmensbewertung, 2., vollst. umgearb. Aufl.,
Wiesbaden : Gabler, 1983, S. 5.

^[14] Vgl. Siegel, Theodor: Grundlagen der Unternehmensbewertung, in: WiST 20 (1991), S. 231-232.

^[15] Vgl. Schult Eberhard: Betriebswirtschaftliche Steuerlehre: Einführung, 3., aktual. Aufl.,
München/Wien : Oldenbourg, 1998, S. 317.

^[16] Vgl. Krag, Joachim/Kasperzak, Rainer: Grundzüge der Unternehmensbewertung,
München : Vahlen, 2000, S. 3.